公用事业行业专题研究：央国企上市公司，股权激励方案中隐含了什么？

专题 近日，国务院国有资产监督管理委员会产权管理局负责人谢小兵在国新办新闻发布会上表示，国资委将进一步研究将市值管理纳入中央企业负责人业绩考核。我们从股权激励的角度出发，梳理公用事业、水务行业央国企上市公司及其经营业绩目标。 核心观点 政策引导，央国企上市公司股权激励逐步进入常态化 2016年国企改革正式进入落实阶段，国有控股上市公司股权激励自此开始逐步加快。根据上海荣正集团《2023年度A股上市公司股权激励实践统计与分析报告》统计，2020年6月国资委发布《国企改革三年行动方案（2020—2022年）》后，央国企上市公司股权激励公告数量在2021-2023年分别为106、68、43个，三年行动改革成果显著，央国企上市公司股权激励逐步进入常态化。此外，2022/2023年央国企上市公司股权激励数量有所下降，我们认为或受前期股权激励工作方案尚未到期的影响。 公用环保央国企上市公司股权激励梳理 国务院国资委表示将进一步研究将市值管理纳入央企负责人业绩考核。股权激励由于暗含业绩考核目标，对上市公司未来业绩及市值表现存在一定的指引作用。我们从股权激励的角度切入，选取申万行业（2021）公用事业、水务领域的186家上市公司（其中108个央国企上市公司），我们分析得知： 一、在公用事业/水务行业上市公司中，32家公司的股权激励仍在推进，其中6家央企、11家国企和15家民企； 二、公用事业/水务行业央国企上市公司股权激励覆盖广度为15.7%。在108家央国企上市公司中，17家的股权激励仍在推进中，其中风电、光伏、火电、电能服务、燃气、水务行业央国企上市公司股权激励覆盖广度分别为27.3%、40.0%、14.3%、21.4%、18.2%、14.3%； 三、各家公司根据其行业特性，选取不同的业绩考核指标作为限售股解锁条件或股权行权条件，选取的业绩指标包括净资产收益率、每股收益、每股分红等能够反映股东回报和公司价值创造的综合性指标，以及净利润增长率、主营业务收入增长率等能够反映公司盈利能力和市场价值的成长性指标。 投资建议 政策引领，央国企上市公司股权激励逐步进入常态化。国务院国资委表示将进一步研究将市值管理纳入央企负责人业绩考核，股权激励暗含的业绩考核目标或对上市公司市值表现存在一定的指引作用。具体标的方面：火电建议关注【国电电力】【华电国际】【浙能电力】【华能国际】【皖能电力】【华润电力H】；水电建议关注【长江电力】【国投电力】【华能水电】【川投能源】； 核电建议关注【中国广核（A+H）】【中国核电】；绿电建议关注【龙源电力H】。 风险提示：政策推进不及预期，用电需求不及预期，来水不及预期、气价超预期波动、电价下调的风险、煤价上涨的风险、股权激励未达标的风险等。 1.政策引导，央国企上市公司股权激励逐步进入常态化 2016年国企改革正式进入落实阶段，国有控股上市公司股权激励自此开始逐步加快。根据上海荣正集团《2023年度A股上市公司股权激励实践统计与分析报告》统计，2020年6月国资委发布《国企改革三年行动方案（2020—2022年）》后，央国企上市公司股权激励公告数量在2021-2023年分别为106、68、43个，三年行动改革成果显著，央国企上市公司股权激励逐步进入常态化。 此外，2022/2023年央国企上市公司股权激励数量有所下降，我们认为或受前期股权激励方案尚未到期的影响。 图1：2006-2023年国有控股上市公司股权激励公告数量 从股东类型来看，2023年国有控股上市公司共发布43个股权激励公告，其中国资央企11个、地方国资32个。 表1：2023年A股按所有制分类的股权激励公告数量（个） 2.公用环保央国企上市公司股权激励梳理 近日，国务院国资委表示将进一步研究将市值管理纳入央企负责人业绩考核。股权激励由于暗含业绩考核目标，对上市公司未来业绩存在指引作用，进而或对市值有一定的影响。 我们从股权激励的角度切入，选取申万行业（2021）公用事业、水务领域的186家上市公司（其中108个央国企上市公司），我们以此为基础进行分析： 一、在公用事业、水务行业上市公司中，32家公司的股权激励仍在推进，其中6家央企、11家国企和15家民企。 图2：公用事业、水务行业股权激励推进中的上市公司数量统计 二、央国企上市公司股权激励覆盖广度为15.7%。在108家央国企上市公司中，17家的股权激励仍在推进中。 分行业来看，在风电、光伏、水电、火电、核电、电能服务、热力服务、燃气、水务行业的11、5、9、28、2、14、7、11、21家央国企上市公司中，3、2、0、4、0、3、0、2、3家公司股权激励在推进中，股权激励覆盖广度分别为27.3%、40.0%、0.0%、14.3%、0.0%、21.4%、0.0%、18.2%、14.3%。 图3：公用/水务行业股权激励分行业梳理（2024-2-29） 图4：公用/水务行业央国企股权激励分行业梳理（2024-2-29） 表2：股权激励进行中的央国企上市公司分板块梳理 三、各家公司根据其行业特性，选取不同的业绩考核指标作为限售股解锁条件或股权行权条件。根据《上市公司股权激励管理办法》，公司选取的业绩指标可以包括净资产收益率、每股收益、每股分红等能够反映股东回报和公司价值创造的综合性指标，以及净利润增长率、主营业务收入增长率等能够反映公司盈利能力和市场价值的成长性指标。 其中，国资央企上市公司中，6家公司的股权激励仍在推进中，分别为三峡能源、上海电力、湖北能源、重庆燃气、太阳能、节能风电。 表3：6家国资央企上市公司股权激励业绩考核目标 地方国资上市公司中，11家公司的股权激励正在推进中，分别是申能股份、广州发展、建投能源、新天绿能、珈伟新能、皖天然气、创业环保、兴蓉环境、清新环境、山高环能、广安爱众。 表4：11家地方国资上市公司股权激励业绩考核目标 3.投资建议 政策引领，央国企上市公司股权激励逐步进入常态化。国务院国资委表示将进一步研究将市值管理纳入央企负责人业绩考核，股权激励暗含的业绩考核目标或对上市公司市值表现存在一定的指引作用。具体标的方面：火电建议关注【国电电力】【华电国际】【浙能电力】【华能国际】【皖能电力】【华润电力H】；水电建议关注【长江电力】【国投电力】【华能水电】【川投能源】；核电建议关注【中国广核（A+H）】【中国核电】；绿电建议关注【龙源电力H】。 4.风险提示 政策推行不及预期：碳中和背景下国家大力发展新能源产业，相关利好政策为行业提供了发展动力，若政策推进较慢，企业项目拓展将受到一定影响。 用电需求不及预期：若用电需求不及预期，电力运营商收益或有所下降。 来水量低于预期：若来水低于预期，水电机组发电量将会出现较明显的波动，进而对水电业务产生不利影响。 气价超预期波动：天然气市场化价格受国内供需及国际气价共同影响，具有较强的波动性。 由于国内供需及国际气价均有极多的影响因素，具有相当程度的不可预测性，其大幅波动将影响燃气标的毛差或盈利水平。 电价下调风险：电力是各公司主要销售产品，若电价大幅下调，在同样的电力销售情况下，营业收入会受其影响而大幅下降。 煤价上涨的风险：若煤炭供给出现较大收缩，则可能导致煤炭价格大幅上涨，火电业务盈利能力将出现较大幅度的下滑。 股权激励未达标的风险：股权激励方案中的业绩目标并不代表公司的业绩承诺，存在一定的未达成风险。