天华新能：推动质量回报双提升，资源&冶炼一体化布局静待花开

天华新能（300390.SZ） 证券研究报告|公司点评 2024年03月03日 推动质量回报双提升，资源&冶炼一体化布局静待花开 事件：2月26日公司公告，为增强投资者获得感，提升公司质量和投资价值，公司发布推动“质量回报双提升”行动方案，具体举措包括：聚焦主业、创新驱动，回购增持、现金分红以及提高信披质量等。 公司现金分红比例优于同行，实控人增持凸显公司未来发展强信心。公司自 2014-2022年累计分红17.6亿元，分红比例达22%，显著高于同行中位数 14%。公司实控人裴振华先生以自有资金于去年1-7月累计回购1.3亿元，占公司股份总数的0.32%；此外，公司结合自身财务情况与业务发展前景积极开展回购，截至1月底已回购约1.6亿元股份，占总股本0.74%。 冶炼产能位于国内第一梯队，深度捆绑宁德时代有望以量补价。2023年预计公司形成13.5万吨电氢+3万吨电碳产能。其中，天宜锂业（持股75%）5万吨和四川天华（持股93%）6万吨电氢产能，目前均已达产；伟能锂业 买入（维持） 股票信息 行业其他电子 前次评级买入 3月1日收盘价(元)22.70 总市值(百万元)19,012.09 总股本(百万股)837.54 其中自由流通股(%)81.09 30日日均成交量(百万股)15.93 股价走势 （持股75%）规划5万吨电氢项目，一期2.5万吨电氢项目于2023Q3达天华新能沪深300 到预定可使用状态；奉新时代（持股75%）规划建设10万吨碳酸锂产能，一期3万吨于去年7月投产。远期规划26万吨电池级锂盐产能。公司深度捆绑宁德时代，主要合作方式有三：一为合资设厂，主要生产基地天宜锂业由公司及宁德时代分别持股75%/25%。二为来料加工，宁德时代持有江西枧下窝云母矿及Pilbara等海外矿商股权，并凭借其市场地位、规模化采购获取低价矿石原料；公司与其合作过程中，部分采用来料加工模式赚取稳定加工费。三为互相持股，公司实控人裴振华先生间接持股宁德时代5.16%股 11% 0% -11% -23% -34% -46% -57% -69% 2023-032023-062023-102024-02 权，为后者第四大股东；宁德时代直接或间接持股公司0.72%，为公司第七 大股东。公司背靠下游行业龙头，有望有效消化新增产能实现以量补价。 资源端持续孵化绿地项目，Manono诉讼取得积极进展。公司目前主要包销原料来源为AMG与Pilbara，合计精矿年包销量为22-25万吨；考虑宁德时代保供原料，公司现阶段资源保障率约39%。公司现为AVZ、环球锂业、 Premier、QXR等海外资源商第一大股东，并获得旗下矿山远期包销权。其中AVZ旗下Manono为世界上最大的锂辉石矿山之一。近期仲裁庭颁布临时法令：恢复Dathcom对拆分后的矿权PR13359的所有权，PR15775矿权尚存争议。这一临时措施倾向于支持AVZ及公司对矿山已勘探区域所有权。 盈利预测：锂价大幅下跌公司业绩承压，谨慎下调2023-2025年电氢价格假设为23/10/8.5万元/吨。公司是国内电氢龙头，背靠宁德时代有望实现以量补价，资源端多点开花提供中远期业绩弹性。预计2023-2025年公司 归母净利17/20/22亿元，对应PE为11.2/9.3/8.5倍，维持“买入”评级。风险提示：需求增速不及预期，供给项目超预期释放，非洲矿权开发风险。 财务指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 3,398 17,030 17,783 13,361 14,027 增长率yoy（%） 158.7 401.3 4.4 -24.9 5.0 归母净利润（百万元） 911 6,586 1,690 2,044 2,227 增长率yoy（%） 218.4 623.2 -74.3 20.9 9.0 EPS最新摊薄（元/股） 1.09 7.86 2.02 2.44 2.66 净资产收益率（%） 30.8 62.6 13.7 14.8 14.4 P/E（倍） 20.9 2.9 11.2 9.3 8.5 P/B（倍） 5.9 1.6 1.6 1.4 1.3 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为2024年3月1日收盘价 作者 分析师�琪 执业证书编号：S0680521030003邮箱：wangqi3538@gszq.com 分析师马越 执业证书编号：S0680523100002邮箱：mayue@gszq.com 相关研究 1、《天华新能（300390.SZ）：三季度盈利环比显韧性，Manono股权争议取得重大进展》2023-10-24 2、《天华新能（300390.SZ）：锂价下跌公司业绩承压， 2023年预计建成16万吨锂盐产能》2023-09-04 3、《天华新能（300390.SZ）：2022年业绩高增，快速建产有望晋升行业一流锂盐供应商》2023-04-08 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产3309 14356 17154 16543 22625 营业收入 3398 17030 17783 13361 14027 现金1098 8506 9618 14030 15073 营业成本 1661 6055 14633 9897 10465 应收票据及应收账款493 2378 620 1632 732 营业税金及附加 15 182 149 105 126 其他应收款144 207 159 116 173 营业费用 39 52 53 77 55 预付账款272 735 316 473 356 管理费用 143 370 640 445 426 存货1232 2239 6149 0 5999 研发费用 52 60 124 116 90 其他流动资产70 291 291 291 291 财务费用 38 -65 -316 -191 -323 非流动资产2947 5911 6297 4324 4649 资产减值损失 -7 -10 89 13 14 长期投资0 199 395 588 782 其他收益 19 94 57 75 66 固定资产966 1703 2816 1329 1519 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产108 287 325 371 427 投资净收益 4 -71 -33 -52 -43 其他非流动资产1872 3722 2761 2036 1920 资产处置收益 29 -32 -1 -17 -9 资产总计6256 20267 23451 20867 27274 营业利润 1470 10316 2432 2905 3188 流动负债1993 5900 8351 3974 8372 营业外收入 4 3 3 3 3 短期借款738 3277 3277 3277 3277 营业外支出 3 3 3 3 3 应付票据及应付账款719 1535 3911 0 3895 利润总额 1471 10316 2432 2905 3188 其他流动负债537 1087 1162 696 1199 所得税 220 1508 407 436 478 非流动负债198 295 279 158 140 净利润 1251 8808 2024 2469 2710 长期借款56 110 94 -27 -45 少数股东损益 340 2222 334 425 482 其他非流动负债142 185 185 185 185 归属母公司净利润 911 6586 1690 2044 2227 负债合计2191 6195 8630 4132 8512 EBITDA 1587 10430 2550 2982 3196 少数股东权益821 2354 2688 3113 3595 EPS（元） 1.09 7.86 2.02 2.44 2.66 股本583 640 838 838 838 资本公积811 2853 2661 2661 2661 主要财务比率 留存收益1368 7663 9104 10958 12955 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 归属母公司股东权益3243 11719 12133 13622 15166 成长能力 负债和股东权益6256 20267 23451 20867 27274 营业收入(%) 158.7 401.3 4.4 -24.9 5.0 营业利润(%) 348.0 602.0 -76.4 19.5 9.7 归属于母公司净利润(%) 218.4 623.2 -74.3 20.9 9.0 获利能力毛利率(%) 51.1 64.4 17.7 25.9 25.4 现金流量表（百万元） 净利率(%) 26.8 38.7 9.5 15.3 15.9 会计年度2021A 2022A 2023E 2024E 2025E ROE(%) 30.8 62.6 13.7 14.8 14.4 经营活动现金流180 6394 2792 3224 2045 ROIC(%) 29.4 57.4 12.6 13.8 13.6 净利润1251 8808 2024 2469 2710 偿债能力 折旧摊销101 164 186 231 248 资产负债率(%) 35.0 30.6 36.8 19.8 31.2 财务费用38 -65 -316 -191 -323 净负债比率(%) -1.1 -35.2 -41.7 -64.0 -62.8 投资损失-4 71 33 52 43 流动比率 1.7 2.4 2.1 4.2 2.7 营运资金变动-1213 -2741 863 646 -642 速动比率 0.9 1.9 1.2 4.0 1.9 其他经营现金流8 157 2 17 9 营运能力 投资活动现金流-773 -2140 -606 1673 -625 总资产周转率 0.8 1.3 0.8 0.6 0.6 资本支出816 1863 190 -2166 131 应收账款周转率 10.3 11.9 11.9 11.9 11.9 长期投资12 -324 -195 -193 -194 应付账款周转率 3.3 5.4 5.4 5.4 5.4 其他投资现金流55 -602 -611 -687 -689 每股指标（元） 筹资活动现金流771 3641 -1074 -484 -377 每股收益(最新摊薄) 1.09 7.86 2.02 2.44 2.66 短期借款596 2539 0 0 0 每股经营现金流(最新摊薄) 0.22 7.63 3.33 3.85 2.44 长期借款-177 54 -16 -121 -18 每股净资产(最新摊薄) 3.87 13.99 14.48 16.26 18.10 普通股增加32 58 197 0 0 估值比率 资本公积增加733 2041 -192 0 0 P/E 20.9 2.9 11.2 9.3 8.5 其他筹资现金流-413 -1052 -1063 -364 -359 P/B 5.9 1.6 1.6 1.4 1.3 现金净增加额177 7894 1112 4412 1043 EV/EBITDA 12.5 1.6 6.1 3.8 3.4 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为2024年3月1日收盘价 内容目录 一、锂价下跌2023年业绩承压，冶炼&资源端持续孵化未来成长可期4 1.1锂价下跌公司业绩承压，现金分红比例优于同行4 1.2冶炼产能位于国内第一梯队，23年预计建成16.5万吨5 1.3深度捆绑宁德时代，下行周期有望实现以量补价6 1.4资源端参股全球顶级绿地矿山，Manono股权争议取得积极进展7 二、盈利预测与投资建议8 2.1盈利预测8 2.2投资建议9 风险提示