比亚迪：2月销量表现符合预期，荣耀版上市值得期待

2024年03月02日比亚迪(002594.SZ) 2月销量表现符合预期，荣耀版上市值得期待 公司快报 证券研究报告乘用车Ⅲ投资评级买入-A维持评级 6个月目标价277.8元股价(2024-03-01)192.18元 事件：3月1日比亚迪公布了2024M2的销售数据：2024M2共计销售新能源乘用车121748辆，同比下滑36.5%。其中EV54908辆，同比-39.4%；DM66840辆，同比-33.8%；乘用车出口23291辆，同比+55.3%。 2月销量符合预期：2024M2公司新能源车销量的下滑主要系春节假期因素的影响，整体表现符合我们的预期。根据交强险数据，2024W5-W8公司周度零售量分别为4.8/2.3/1.0/3.3万辆，我们推算2024M2公司的零售量约为11.8万辆。考虑到2024M2批发销量中2.3万的出口量，我们预计2024M2公司终端库存减少了约2万辆，去库存的进展较为顺利。分车型看： 荣耀版拉动，秦系列表现亮眼：2024M2秦系列的销量为16191辆，表现较好，主要原因在于2月19日比亚迪首发推出了秦Plus系列的荣耀版，较终端售价实际低了1万元，起售价低至7.98万元，上市首周订单便达到23590辆；秦plusDM-i荣耀版在2024W8零售量达到7852辆，环比提升 760%。此外，驱逐舰05同样在2月19日推出了起售价格为7.98万元的荣耀版，助力其在2024M2销量达到7110辆，环比+106.1%，表现相对较好。 主销车型表现稳定，荣耀版上市有望拉动销量提升。2024M2海豚/海鸥/宋Pro&L/宋Plus/汉系列的销量分别为13725/13492/15100/20173/7678辆，在受到春节假期因素影响的背景下，销量表现均相对稳定。2月下旬，公司密集发布了多款车型的荣耀版：海豚荣耀版增加了四连杆后独立悬架等多项实用配置，实际售价仅提升了3000元；汉/唐/宋Plus/宋Pro/海豹DM-i荣耀版的配置略有提升，售价实际分别降了1w/1w/1.5w/1w/1.2w元，性价比均有大幅提高，有望在未来显著拉动销量提升。比亚迪其余的主销车型也有望在2024年陆续推出性价比更高的荣耀版，叠加秦L、海豹06、元UP等全新新车的陆续上市，公司的销量基本盘有望保持稳步提升。 高端品牌动作频繁，未来可期。2024M2腾势/方程豹/仰望品牌的销量分别为4598/2310/780辆，环比下滑幅度较大，预计原因为高端车型的售价偏高、更容易受到假期因素的影响。比亚迪在高端化领域仍在持续发力、动作频繁，有望拉动销量回升：1）3月6日腾势将会发布2024款D9、2024款腾势N7也将会在3月发布，并会有全新的进化升级；2）方程豹豹5即将迎来第一次OTA升级：新增豹式掉头、跨音区指令继承、帝瓦雷头枕音效等6项功能；3）仰望U9于2月25日发布，定价168万，搭载了碳纤维座舱、易四方、云辇-X等多项技术，对标保时捷911，将于上半年交付。 出口持续亮眼表现：2024M2比亚迪乘用车出口共计23291辆，同比 +55.3%，表现亮眼。2024M2比亚迪的海外市场拓展继续加速前行：与卡塔尔知名的经销商达成了合作、在沙特阿拉伯举办了品牌发布会、向匈牙利首批车主交付了元Plus、携八款车型亮相了日内瓦车展，受到了全球瞩目。 展望2024年，我们认为三大逻辑有望拉动公司业绩稳步增长： 1）销量基本盘有望再上台阶：比亚迪已经在10-20万价格带做到了市占率第一，品牌势能和渠道优势明显。近期公司多款荣耀版车型上市，做到 交易数据总市值(百万元) 559,463.43 流通市值(百万元) 223,844.46 总股本(百万股) 2,911.14 流通股本(百万股) 1,164.76 12个月价格区间167.0/272.0元 比亚迪 沪深300 13% 3% -7% -17% -27% -37% 2023-032023-062023-102024-02 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 2.5 -4.0 -13.3 绝对收益 12.5 -2.5 -27.6 徐慧雄分析师 SAC执业证书编号：S1450520040002 xuhx@essence.com.cn 谷诚分析师 SAC执业证书编号：S1450523070002 gucheng@essence.com.cn 相关报告1月销量符合预期、单月出 2024-02-02 海量再创新高2023年业绩优异，2024年有 2024-01-30 望再上台阶12月销量表现亮眼，全年销 2024-01-02 量突破300万十一月销量表现优异，新能 2023-12-02 源车累销超600万十月销量表现优异，月销首 2023-11-02 次突破30万 了真正意义的“电比油低”，有望进一步颠覆传统燃油车的市场。叠加秦L、海豹06、元UP等即将上市的全新车型，我们预计公司的销量基盘有望再上台阶；2）高端化持续突破：2024年腾势品牌会有三款旗舰级车型上市，还将面向海外销售；方程豹品牌会有豹3/8两款车型；仰望U7也将于近期上市，有望拉动销售结构持续升级、带来较大的盈利弹性；3）出海脚步持续加快：2024年比亚迪预计会有更多的车型加快出海，如宋Plus、腾势D9、汉EV等，我们预计比亚迪全年出口量有望达到40-50万辆。由于海外车型售价较国内明显较高、盈利性更好，有望给公司带来显著业绩贡献。 投资建议：预计公司2023-2025年归母净利润分别为299.2、404.3以及 487.4亿元，对应当前市值，PE分别为18.7、13.8及11.5倍，继续维持 “买入-A”评级。给予公司2024年20xPE，对应6个月目标价277.8元/股。风险提示：新能源汽车行业竞争加剧；新品推进力度不及预期。 (亿元) 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 主营收入 2,161.4 4,240.6 6,572.9 8,413.4 10,011.9 净利润 30.5 166.2 299.2 404.3 487.4 每股收益(元) 1.05 5.71 10.28 13.89 16.74 每股净资产(元) 32.66 38.14 49.30 66.52 82.54 盈利和估值 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 市盈率(倍) 183.7 33.7 18.7 13.8 11.5 市净率(倍) 5.9 5.0 3.9 2.9 2.3 净利润率 1.4% 3.9% 4.6% 4.8% 4.9% 净资产收益率 3.2% 15.0% 20.8% 20.9% 20.3% 股息收益率 0.1% 0.6% 0.5% 0.7% 0.9% ROIC 6.0% 27.7% 99.8% 148.1% 65.6% 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 财务报表预测和估值数据汇总 利润表财务指标 （亿元） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 2,161.4 4,240.6 6,572.9 8,413.4 10,011.9 成长性 减:营业成本 1,880.0 3,518.2 5,363.5 6,848.5 8,154.7 营业收入增长率 38.0% 96.2% 55.0% 28.0% 19.0% 营业税费 30.3 72.7 111.7 143.0 170.2 营业利润增长率 -34.6% 365.1% 75.0% 34.9% 20.5% 销售费用 60.8 150.6 243.2 311.3 365.4 净利润增长率 -28.1% 445.9% 80.0% 35.1% 20.6% 管理费用 57.1 100.1 157.8 197.7 230.3 EBITDA增长率 -17.6% 108.6% 77.9% 50.5% 34.8% 研发费用 79.9 186.5 308.9 391.2 460.5 EBIT增长率 -48.3% 255.9% 75.2% 35.2% 21.0% 财务费用 17.9 -16.2 8.0 12.0 17.0 NOPLAT增长率 -40.5% 197.0% 93.2% 35.2% 21.0% 资产减值损失 -8.6 -13.9 8.0 8.0 8.0 投资资本增长率 -35.5% -46.4% -8.9% 173.0% 32.5% 加:公允价值变动收益 0.5 1.3 2.2 4.0 4.0 净资产增长率 61.7% 16.4% 28.1% 33.6% 23.7% 投资和汇兑收益 -0.6 -7.9 3.0 3.0 3.0 营业利润 46.3 215.4 377.0 508.6 612.7 利润率 加:营业外净收支 -1.1 -4.6 -2.0 -2.0 -2.0 毛利率 13.0% 17.0% 18.4% 18.6% 18.6% 利润总额 45.2 210.8 375.0 506.6 610.7 营业利润率 2.1% 5.1% 5.7% 6.0% 6.1% 减:所得税 5.5 33.7 60.0 81.1 97.7 净利润率 1.4% 3.9% 4.6% 4.8% 4.9% 净利润 30.5 166.2 299.2 404.3 487.4 EBITDA/营业收入 9.2% 9.8% 11.3% 13.3% 15.0% EBIT/营业收入 2.9% 5.2% 5.9% 6.2% 6.3% 资产负债表 运营效率 （亿元） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 固定资产周转天数 96 82 90 97 101 货币资金 504.6 514.7 657.3 841.3 1,001.2 流动营业资本周转天数 -18 -82 -106 -106 -102 交易性金融资产 56.1 206.3 400.0 500.0 600.0 流动资产周转天数 231 173 156 148 149 应收帐款 375.3 407.4 688.1 714.1 954.5 应收帐款周转天数 66 33 30 30 30 应收票据 - - - - - 存货周转天数 62 52 49 41 41 预付帐款 20.4 82.2 29.8 46.3 44.3 总资产周转天数 414 335 323 320 328 存货 433.5 791.1 996.8 905.6 1,359.6 投资资本周转天数 128 39 17 24 34 其他流动资产 271.3 406.4 512.0 614.0 716.0 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 3.2% 15.0% 20.8% 20.9% 20.3% 长期股权投资 79.1 154.9 254.9 404.9 604.9 ROA 1.3% 3.6% 4.6% 5.2% 5.1% 投资性房地产 0.9 0.9 0.9 0.9 0.9 ROIC 6.0% 27.7% 99.8% 148.1% 65.6% 固定资产 612.2 1,318.8 1,980.8 2,562.4 3,046.9 费用率 在建工程 142.5 372.6 498.1 638.5 830.8 销售费用率 2.8% 3.6% 3.7% 3.7% 3.7% 无形资产 197.1 249.1 253.8 255.8 273.4 管理费用率 2.6% 2.4% 2.4% 2.4% 2.3% 其他非流动资产 265.0 434.4 568.7 638.4 687.8 研发费用率 3.7% 4.4% 4.7% 4.7% 4.6% 资产总额 2,957.8 4,938.6 6,841.1 8,122.1 10,120.2 财务费用率 0.8% -0.4% 0.1% 0.1% 0.2% 短期债务 102.0 51.5 98