借供应链东风，造跨境家居大品牌，海外线上“宜家”起航

致欧科技是家居品类跨境电商龙头，主销欧美发达国家：公司自成立之初就坚持走品牌路线，以品牌模式经营，至2023年已拥有SONGMICS、VASAGLE、FEANDREA三大品牌，分别对应家居、家具、宠物品类，其中2022年家具、家居品类收入占比为48%/ 35%。公司产品主要通过亚马逊等线上渠道销往欧洲、美国、日本等发达国家，2022年这三个地区贡献营收比例为56%/ 41%/ 1%。 跨境出海是消费品行业发展的大趋势，国内消费品供应链的强大优势不断向外输出：跨境电商近年来保持较高增长，据艾瑞咨询，2022年我国跨境电商出口规模达6.6万亿元，2017-2022年CAGR为24.5%； 2022~2025年CAGR有望达16.4%。未来国内消费品品牌凭借供应链优势和电商运营能力优势出海，或成为消费产业发展的大趋势。此外，随海外电商电商渗透率不断提升，跨境电商需求端有望持续成长。 致欧科技的核心壁垒在于：①拥有一定的品牌认可度，②自建海外仓和海外物流体系，③较好的供应链管理能力。 品牌壁垒：公司拥有SONGMICS、VASAGLE、FEANDREA三大品牌，随多年经营积累有一定的品牌口碑。品牌是消费者选购家居产品时的重要考量之一，品牌优势有望带来稳固的销售额优势和产品溢价。同时国内跨境电商行业中，坚持品牌化、精品化运营的公司较少，彰显稀缺性。 物流壁垒：截止2023年底，公司在欧美拥有超过30万方的自营海外仓，拥有海外物流体系。对于家居家具品类而言，自有物流体系是重要的竞争优势，一方面相比FBA能大幅降低物流费用，另一方面也让公司具备发展独立站及进驻其他第三方平台的能力。 供应链壁垒：公司布局国内家居产业集群区域，充分利用各地产业链配套资源和集群优势，充分发挥我国供应链的性价比优势。家居品类由于体积大、运输和补货周期长，对供应链管理要求较高。公司多年来持续迭代供应链，2023Q1-3净营业周期为55天，在行业内周转速度居前。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2023~25年归母净利润为4.1/ 5.1/6.1亿元，同比+63%/ +25%/ +19%。按2024年25X PE估值给予128亿元目标市值。我们认为跨境电商是未来消费行业的重要发展方向，致欧科技作为家居跨境电商品牌龙头，在品牌、物流、供应链上壁垒突出，具备稀缺性和长期成长的潜力。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：海外消费需求下降，跨境物流受阻，汇率波动，存货风险等 F 1.家居品牌跨境出海先锋，打造“线上宜家” 致欧科技主营家居品类跨境电商，供应链能力+品牌积累优势显著。公司主营产品为家具、家居、宠物、庭院等品类。公司自成立之初就坚持走品牌路线，以精品模式经营，至2023年已拥有SONGMICS、VASAGLE、FEANDREA三大品牌，分别对应家居、家具、宠物品类。 公司产品主要通过Amazon等线上平台销往欧洲、美国、日本等地区。2023H1，欧美为主要销地，收入占比为61%/ 36%；分渠道，公司主要通过Amazon、Cdiscount、ManoMano、eBay等线上B2C平台销售产品，其中Amazon为主要的B2C渠道，2022年贡献主营收入的68%；公司B2B模式收入占比接近20%，主要为亚马逊Vendor、Wayfair等自营平台供货。公司经营聚焦于品牌、设计及供应链等高壁垒、高溢价的环节。家居品类跨境电商的壁垒主要体现在供应链和品牌环节。致欧科技聚焦于品牌及物流供应链，对于附加值不高的生产环节则主要交由第三方代工企业生产。 2.海外家居市场空间大，公司依托供应链优势打响品牌口碑 公司产品齐全，定位为家居“填充品”。公司产品覆盖家居、家具、庭院、宠物等多个产品线，覆盖从客厅到浴室等多个场景。致欧的产品优势在于①高性价比，②全家具场景，③时尚风格化设计。从产品类别上看，公司产品以可拼装、平板化包装的中小型家居产品为主，不涉及特别重大的大型家具。 公司拥有供应链“快反”能力，以及成系列、场景化的产品矩阵。电商企业相比传统企业的优势在于快反，通过线上系统和扁平化供应链，可加速产品迭代，快反能力在社交媒体日益发达的消费新时代尤为关键。公司通过本土员工在当地开展实地调研，结合数字化系统洞察用户留言，精准捕捉海外线上消费者对于产品的实际需求和痛点，并快速响应市场潮流和需求。 3.跨境电商是重要产业趋势，海外线上渗透率提升带来红利 跨境电商交易规模持续增长，有望保持10%以上增长中枢。海外电商渗透率正处在高速提升阶段，家居品类是重要获益品类。由于①疫情改变海外消费者消费习惯，②随欧洲通胀&美国超额储蓄逐渐出清，欧美消费者对于性价比的需求不断提升，促进价格更有优势的线上渠道渗透率提升。亚马逊渠道回暖，有利于公司实现增长。致欧科技是欧美亚马逊家居家具品类龙头，市占率居前。随着平台流量回暖，公司营业额有望受益。2023年Q1-3，亚马逊的线上商店直营收入同比增速实现逐季加速，表现强劲。 4.品牌+供应链管理+物流设施，构建核心竞争力 品牌是公司最重要的核心竞争力。致欧科技自创立以来就坚持走品牌化精品路线，拥有SONGMICS、VASAGLE、FEANDREA三大品牌，对应家居、家具、宠物品类。 F 家居家具行业构建短链路，难度高于其他大多数品类。家居家具体积大海外仓储成本高、物流速度慢，难以迅速补充库存，因此放大了“长鞭效应”带来的管理困难。致欧科技在多年经营过程中不断对供应链进行迭代升级，形成了较为突出的供应链组织优势。公司在东莞、宁波设立仓库，布局国内家居产业集群区域（广东、福建、江浙等），充分利用各地供应链配套资源和集群优势，形成“主供应商”和“副供应商”的梯队机制，具备弹性的产品供应能力。 公司在欧美具备自建物流体系。海外物流体系的核心在于自建仓。截至2023年12月，公司于欧美拥有超30万方自建仓，其中欧洲地区拥有8个自建仓库，主要分布在德国，面积合计22.8万方；在北美合计运营3个自营仓库，分布在加州等地，合计面积7.4万方。公司构建“国外自营仓+平台仓+第三方仓”物流体系，在自建仓之外利用平台仓和第三方仓库作为补充。 5.投资建议 我们预计公司2023-25年总收入增速为12%/ 21%/ 17%。我们预计公司费用率大致保持稳定，而由于B2C模式占比上升，公司销售费用将有所增长。综上，我们预计公司2023~25年归母净利润为4.1/ 5.1/ 6.1亿元，同比+63%/ +25%/ +19%。 致欧科技拥有物流+供应链壁垒，作为家具赛道龙头，未来成长空间广阔，相比业内泛品模式公司应拥有一定估值溢价。按2024年25X PE给予公司128亿元目标市值，我们认为公司经营壁垒及长期成长性优秀，首次覆盖，给予“买入”评级。 6.风险提示 海外消费需求下降：俄乌战争、通胀、加息、美国经济潜在衰退风险，会影响公司产品在海外的终端需求。若海外消费需求下滑，公司业绩可能受损。 跨境物流受阻：红海危机影响欧洲航线物流，若造成物流中断或运价上升，将影响公司利润。 汇率波动：公司产品主要销往欧美发达国家，若人民币升值，将通过汇兑损益对公司利润造成负面影戏。 库存风险：公司作为跨境家居品牌，维持60天以上存货周转天数（包括境内境外和在途库存）。若存货水平过高，将影响公司现金流及利润率；若存货过低，可能会因为缺货而影响公司收入。