金山办公：Q4业绩表现亮眼，订阅业务增长强劲

2024年02月29日 公司研究●证券研究报告 金山办公（688111.SH） 公司快报 Q4业绩表现亮眼，订阅业务增长强劲投资要点 事件：2月28日，公司发布2023年度业绩快报，其中，2023全年公司实现收入 45.56亿元，同比增长17.27%；全年实现归母净利润13.19亿元，同比增长18.03%，实现扣非归母净利润12.64亿元，同比增长34.58%。23Q4公司实现收入12.86亿元，同比增长17.99%；23Q4实现归母净利润4.26亿元，同比增长39.86%，实现扣非归母净利润4.03亿元，同比增长45.95%。分业务看，国内个人办公服务订阅业务全年实现收入约26.53亿元，同比增长约29.42%，Q4实现收入约7.51亿元，同比增长约26.62%；国内机构订阅及服务业务全年实现收入约9.57亿元，同比增长约38.36%，Q4实现收入约2.91亿元，同比增长约37.24%；国内机构授权业务全年实现收入约6.55亿元，同比减少约21.60%，Q4实现收入约1.63亿元，同比减少约14.74%；互联网广告推广服务及其他业务全年实现收入约2.88亿元，同比减少约6.05%，Q4实现收入约0.80亿元，同比减少约14.64%。 个人及机构订阅业务表现亮眼，是公司营收持续增长的主要驱动力。分业务看，1）国内个人办公服务订阅业务保持快速增长，主要得益于公司持续提升内容推荐及增值服务推荐的精准性，优化全线产品使用体验，年内公司对会员权益体系进行全新升级，通过提供权益丰富结构灵活的会员体系，持续提升个人用户付费转化与客单价；2）国内机构订阅及服务业务增长强劲，主要原因在于公司针对政企客户降本增效、数据全面云化及安全管控等需求，推出了一站式智能办公平台WPS365，有效提升政企客户数智化办公体验；3）受信创落地节奏影响，23年国内机构授权业务收入有所下滑；4）由于公司主动收缩并关停国内广告业务，推动WPS去广告化软着陆，互联网广告推广服务及其他业务收入持续下滑。在利润端，得益于公司调整资金管理策略，减少了理财产品的购买，23年非经常性损益同比减少，公司扣非口径下归母净利润较上年有显著增长。WPSAI有望重构国内办公软件生态，24年商业化落地值得期待。23年公司持续加大AI和协作领域研发投入，2023年4月公司推出了基于大语言模型的智能办公助手WPSAI，随后WPSAI逐步接入金山办公全线八款产品，涵盖文字、演示、PDF、表格等，并提出产品路线沿AIGC、Copilot、Insight三个方向持续演进。11月16日公司宣布WPSAI正式开启公测，近期的用户测试反馈好于预期。2024年1月，根据公司披露数据，WPS文字中的WPSAI使用量已提升至15万，WPS演示中使用智能生成幻灯片的用户数已提升至3.2万，采纳率达64.12%。随着公司不断完善产品功能与用户体验，24年WPSAI的商业化落地进程有望加快，并有望带来付费率和客单价的持续提升。投资建议：公司作为国内办公软件龙头，在个人及机构订阅业务持续增长的同时，WPSAI商业化落地进程有望加快。同时考虑到信创产业调整对国内机构授权业务的负面影响，我们下调原有盈利预测，预计公司2023-2025年实现收入分别为45.56/58.81/78.43亿元（前值47.94/63.50/86.10亿元），实现归母净利润 计算机|云软件服务Ⅲ 投资评级增持-A(维持)股价(2024-02-28)261.60元交易数据总市值（百万元）120,786.82流通市值（百万元）120,786.82总股本（百万股）461.72流通股本（百万股）461.7212个月价格区间491.11/216.36一年股价表现 资料来源：聚源 升幅%1M3M12M相对收益7.67-11.95.44绝对收益14.0-12.99-9.24 分析师方闻千 SAC执业证书编号：S0910523070001fangwenqian@huajinsc.cn 相关报告金山办公：Q3增速有所放缓，订阅业务仍保持高速增长-金山办公：Q3增速有所放缓，订阅业务仍保持高速增长2023.10.26金山办公：订阅业务快速增长，看好AI+办公的深度融合-金山办公业绩快报2023.8.24 13.19/17.45/22.85亿元（前值13.78/18.03/23.93亿元），维持公司“增持”评级。 风险提示：产品迭代不及预期；AI商业化落地进程缓慢；行业竞争加剧的风险；下游需求不及预期；宏观经济对信创需求产生负面影响的风险。 财务数据与估值会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 3,280 3,885 4,556 5,881 7,843 YoY(%) 45.1 18.4 17.3 29.1 33.4 归母净利润(百万元) 1,041 1,118 1,319 1,745 2,285 YoY(%) 18.6 7.3 18.0 32.3 30.9 毛利率(%) 86.9 85.0 85.3 85.6 85.7 EPS(摊薄/元) 2.26 2.42 2.86 3.78 4.95 ROE(%) 13.7 12.9 13.6 15.7 17.4 P/E(倍) 116.0 108.1 91.6 69.2 52.9 P/B(倍) 15.6 13.8 12.4 10.8 9.2 净利率(%) 31.7 28.8 29.0 29.7 29.1 数据来源：聚源、华金证券研究所 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表(百万元)利润表(百万元) 会计年度2021A2022A2023E2024E2025E会计年度2021A2022A2023E2024E2025E 流动资产 8694 9775 10554 12700 15258 营业收入 3280 3885 4556 5881 7843 现金 1254 7015 7692 9587 11873 营业成本 429 583 671 844 1124 应收票据及应收账款 415 500 573 812 1036 营业税金及附加 35 35 45 58 78 预付账款 26 28 35 46 62 营业费用 695 818 911 1147 1553 存货 2 1 3 2 4 管理费用 326 392 410 488 627 其他流动资产 6997 2231 2251 2252 2283 研发费用 1082 1331 1465 1853 2392 非流动资产 1732 2282 2608 2940 3281 财务费用 -17 -13 -146 -148 -163 长期投资 123 444 779 1116 1459 资产减值损失 -12 -25 -19 -24 -36 固定资产 88 82 101 119 132 公允价值变动收益 -1 -30 34 30 8 无形资产 118 102 95 87 78 投资净收益 205 339 180 217 235 其他非流动资产 1402 1654 1632 1618 1611 营业利润 1121 1197 1395 1862 2440 资产总计 10426 12058 13162 15640 18538 营业外收入 4 2 1 2 2 流动负债 2268 2750 2856 3832 4709 营业外支出 6 1 3 2 3 短期借款 0 0 0 0 0 利润总额 1119 1198 1393 1862 2439 应付票据及应付账款 212 306 290 460 539 所得税 50 67 58 91 117 其他流动负债 2056 2444 2565 3371 4169 税后利润 1069 1131 1335 1771 2322 非流动负债 378 509 509 509 509 少数股东损益 28 13 16 26 37 长期借款 0 0 0 0 0 归属母公司净利润 1041 1118 1319 1745 2285 其他非流动负债 378 509 509 509 509 EBITDA 1149 1071 1232 1682 2221 负债合计 2645 3259 3365 4341 5218 少数股东权益 61 74 90 116 153 主要财务比率 股本 461 461 462 462 462 会计年度2021A2022A2023E2024E2025E 资本公积 4748 4942 4942 4942 4942 成长能力 留存收益 2515 3310 4221 5441 7043 营业收入(%) 45.1 18.4 17.3 29.1 33.4 归属母公司股东权益 7720 8724 9707 11183 13167 营业利润(%) 19.9 6.7 16.6 33.5 31.0 负债和股东权益 10426 12058 13162 15640 18538 归属于母公司净利润(%) 18.6 7.3 18.0 32.3 30.9 获利能力 现金流量表(百万元) 毛利率(%) 86.9 85.0 85.3 85.6 85.7 会计年度2021A2022A2023E2024E2025E 净利率(%) 31.7 28.8 29.0 29.7 29.1 经营活动现金流 1864 1603 1103 2181 2625 ROE(%) 13.7 12.9 13.6 15.7 17.4 净利润 1069 1131 1335 1771 2322 ROIC(%) 12.7 10.1 11.0 13.1 14.8 折旧摊销 68 83 60 79 104 偿债能力 财务费用 -17 -13 -146 -148 -163 资产负债率(%) 25.4 27.0 25.6 27.8 28.1 投资损失 -205 -339 -180 -217 -235 流动比率 3.8 3.6 3.7 3.3 3.2 营运资金变动 791 439 69 725 605 速动比率 3.8 3.2 3.3 3.0 3.0 其他经营现金流 159 302 -34 -30 -8 营运能力 投资活动现金流 -1364 4502 -170 -164 -201 总资产周转率 0.3 0.3 0.4 0.4 0.5 筹资活动现金流 -247 -354 -256 -121 -139 应收账款周转率 8.0 8.5 8.5 8.5 8.5 应付账款周转率 2.4 2.2 2.2 2.2 2.2 每股指标（元） 估值比率 每股收益(最新摊薄) 2.26 2.42 2.86 3.78 4.95 P/E 116.0 108.1 91.6 69.2 52.9 每股经营现金流(最新摊薄) 4.04 3.47 2.39 4.72 5.69 P/B 15.6 13.8 12.4 10.8 9.2 每股净资产(最新摊薄) 16.72 18.90 21.02 24.22 28.52 EV/EBITDA 98.4 105.7 91.3 65.7 48.8 资料来源：聚源、华金证券研究所 公司评级体系 收益评级： 买入—未来6个月的投资收益率领先沪深300指数15%以上；增持—未来6个月的投资收益率领先沪深300指数5%至15%； 中性—未来6个月的投资收益率与沪深300指数的变动幅度相差-5%至5%；减持—未来6个月的投资收益率落后沪深300指数5%至15%； 卖出—未来6个月的投资收益率落后沪深300指数15%以上；风险评级： A—正常风险，未来6个月投资收益率的波动小于等于沪深300指数波动； B—较高风险，未来6个月投资收益率的波动大于沪深300指数波动； 分析师声明 方闻千声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。 本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 华金证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中