电动工具行业深度：行业拐点将至，锂电化浪潮推动国产出海

电动工具、OPE市场规模逾400亿美元，需求有望修复，去库步入尾声，行业拐点将至。1）行业特征：中国制造， 海外消费，规模超400亿美元。根据弗若斯特沙利文，全球电动工具、OPE市场保持稳步增长，20年市场需求（不含零件市场）分别为219/213亿美元，合计432亿美元，欧美市场占比超80%，制造端主要由国内企业把控。2）库存：去库步入尾声。①美国零售库存销售比（建筑材料、园林设备和物料店）：22Q2起库销比走高，23Q2触顶回落； ②渠道商存货周转天数：家得宝距离中枢的偏离在23年Q1/Q2/Q3分别为16/11/7天，已触顶向下；③电动工具生产商存货周转天数：创科实业23H1库存已回落；④电芯供应商存货周转天数：蔚蓝锂芯23H1库存已回落。由于旺季先后原因，电动工具基本完成去库，OPE预计1H24完成去库。3）需求：通胀回落+地产周期向上，有望带动工具需求修复。①通胀回落：工具属于耐用消费品，对通货膨胀敏感，22年起美国高通货膨胀对消费需求构成压制，当前核心CPI环比增速有所回落，利于需求复苏；②地产周期有望向上：美国工具、园林设备消费景气度滞后美国地产周期0-1年，呈现强正相关性（其中电动工具相关性更强，OPE还受天气等因素影响），目前加息周期临近尾声，有望带动美国房地产销量&工具、园林设备消费景气度向上。我们测算23-25年的全球电动工具市场规模分别为191/210/242亿美元，同比-5%/+10%/+15%；OPE市场规模192/203/219亿美元，同比-10%/+6%/+8%。 工具复苏重视锂电赛道，OPE领域锂电加速渗透。1）渗透率：电动工具渗透率较高，OPE未来渗透空间大。根据弗若斯特沙利文及泉峰控股招股说明书，2020年全球电动工具中无绳类（绝大部分为锂电）占比47%；2020年全球OPE中燃油类/无绳类/有绳类占比78%/17%/5%，锂电渗透率相对较低；2）需求侧：环保、产品力、经济性共驱锂电渗透，预计24年重回高增。①环保：欧美地区重视环保，OPE“禁油”政策频出，加州24年在OPE领域全面禁油将直接推动锂电渗透；②产品力：当前锂电OPE产品性能已逼近燃油OPE，且保修期更长；③更优的生命周期经济性：锂电OPE较燃油OPE有更高的购买成本，但有更低的运营成本及生命周期成本；④锂价下行有望缓解价格痛点：电芯在电动工具的售价/成本中占比高，过去1年碳酸锂价格下降约80%，带动锂电池价格下降，将降低锂电OPE的初次购买成本。基于以上分析，我们测算23-25年锂电电动工具市场分别为100/114/136亿美元，同比-1.8%/+13.9%/+19.3%，渗透率52.3%/54.2%/56.2%；锂电OPE市场分别为41/54/61亿美元，同比+0.7%/+30.8%/+13.6%，渗透率21.6%/26.6%/28.0%；合计141/168/197亿美元，同比-1.1%/+18.8%/+17.4%，锂电赛道重回高增。 产业链：弹性角度电芯厂>品牌商。1）收入端：基于供应链库存的“长鞭效应”，在需求修复的过程中，位于产业链更上游的电芯环节的弹性大于品牌商；2）利润端：当前原材料价格波动平缓，稼动率波动主导电芯厂毛利率波动，出货的修复将带来显著的毛利率修复，而品牌商的毛利率影响因素更为复杂，综合波动更小。 品牌商：国产品牌加速出海。电动工具竞争格局主要由境外企业主导，而境内企业在全球OPE制造商及OPE品牌的市场格局中占据更高份额。依托上游市场锂电池及三电系统的国产产业链的技术积累&成本优势，泉峰控股、格力博、宝时得等国内企业目前均已进入电动OPE市场全球份额前十，推出市场领先的产品，并进驻海外优质线下渠道商。 电芯：工具电芯重启国产替代。1）需求：电动工具电池市场触底向上。预计后续全球电动工具电池出货需求修复，预计23-25年需求分别为22.5/27.6/33.3亿颗，同比+1.9%/+22.4%/+21.0%。2）竞争：工具电池重启国产替代。凭借优异的性能和更低的报价，20-21年国产企业销量大幅放量，替代日韩企业份额；22-23年进程受阻，行业下行期三星凭借与终端客户的长单协议巩固市场份额，24年行业预计完成去库，当前蔚蓝锂芯、亿纬锂能消费电池出货情况显著修复，三星长单逐步执行完毕，预计国产份额将提升，中期看有望从10%-20%提升至60%以上。 美国加息周期步入尾声，地产周期有望上行，叠加美国通货膨胀回落，行业去库步入尾声，我们认为24、25年全球电动工具、OPE行业需求将迎来复苏；基于环保政策、产品力、经济性、锂价下行等因素，我们看好锂电在OPE领域的加速渗透。建议关注：1）受益于需求复苏及国产替代进程的电芯制造商：蔚蓝锂芯、亿纬锂能；2）受益于需求复苏、品牌出海的电动工具制造商：泉峰控股（港股）、创科实业（港股）、格力博。 美国降息不及预期风险；全球宏观经济下行风险及通货膨胀抬升风险；行业去库不及预期风险；全球地缘政治风险；全球贸易及运输风险；渠道商竞争风险；OPE市场锂电渗透不及预期风险。 内容目录 一、终端：电动工具&OPE市场长坡厚雪，向上拐点将至6 1.1特征：中国制造，海外消费，规模超500亿美元6 1.2需求：通胀回落+地产周期向上，行业需求修复11 1.3库存：去库进入尾声，行业拐点将至14 二、锂电工具：加速渗透，重回高增16 2.1渗透率：电动工具渗透率较高，OPE未来渗透空间大16 2.2需求：环保、产品力、经济性共驱锂电OPE渗透，预计24年重回高增20 三、产业链：电芯弹性最大，品牌加速出海，电芯国产替代26 3.1弹性：需求、利润弹性上电芯厂>品牌商26 3.2品牌商：国产品牌出海，立足欧美市场26 3.3工具电芯：需求修复，国产替代进程重启30 四、投资建议与估值35 4.1蔚蓝锂芯：电动工具用电芯国内龙头，锂电池业务修复35 4.2亿纬锂能：国内二线电池领军企业，消费电池业务修复36 4.3泉峰控股（港股）：电动OPE领军企业，拓宽海外渠道37 4.4创科实业（港股）：全球电动工具龙头，受益于行业上行39 4.5格力博：园林机械领先企业，拓宽海外渠道40 五、风险提示42 图表目录 图表1：工具产品总览6 图表2：电动工具产品及各自场景、建议零售价（截至2021年3月31日）6 图表3：OPE产品及各自场景、建议零售价（截至2023年3月31日）8 图表4：全球电动工具市场（含零件及附件）以欧美地区为主（亿美元）9 图表5：全球OPE市场（含零件及附件）以欧美地区为主（亿美元）9 图表6：工具行业下游应用领域9 图表7：美国居民用于房屋和花园的工具&设备的消费支出（亿美元）10 图表8：美国家具建材市场龙头家得宝、劳氏营业收入（亿美元，2014-2023财年）10 图表9：美国家装销售额及预测（亿美元，%）10 图表10：美国DIY木材厂销售额及预测（亿美元，%）10 图表11：全球私人花园分布（亿个）11 图表12：部分地区对草坪养护的规定11 图表13：美国平均单个消费者每年在园艺/草坪护理服务上的平均支出持续增长（美元）11 图表14：全球电动工具、OPE市场（均不含零件&附件）需求规模（亿美元）11 图表15：22、23年美国核心CPI月环比明显抬高12 图表16：美国工具、园林设备消费景气度（剔除核心CPI）与核心CPI同比增速负相关12 图表17：美国房地产销量增速较美国十年期国债收益率呈负相关13 图表18：美国工具、园林设备消费景气度周期较美国地产周期滞后0-1年，呈正相关13 图表19：美国电钻进口金额增速和美国地产周期正相关14 图表20：美国割草机进口金额增速和美国地产周期正相关14 图表21：美国零售库存销售比:建筑材料、园林设备和物料店14 图表22：家得宝、劳氏存货周转天数（天）15 图表23：电动工具生产商存货周转天数（天）15 图表24：电芯制造商存货周转天数（天）15 图表25：从美国手提式电钻季度进口金额上看，Q1/Q3为1年的淡季/旺季（千美元）16 图表26：从美国割草机季度进口金额上看，Q3/Q1为1年的淡季/旺季（千美元）16 图表27：锂电OPE相较燃油动力类、有绳类优势在于环保、更低成本、更小噪音等17 图表28：居民对于锂电OPE、燃油OPE的态度调研17 图表29：专业级消费者认为锂电优于燃油OPE的主要原因17 图表30：专业级消费者认为燃油优于锂电OPE的主要原因17 图表31：全球无绳、有绳电动工具占比结构，锂电渗透率较高18 图表32：全球燃油、有绳、无绳OPE占比结构，燃油占主导，锂电渗透低18 图表33：2020年全球园林机械行业各细分市场需求占比18 图表34：OPE市场中骑乘式、手推式、手持式分别占26%、18%、25%18 图表35：2010-2021年北美OPE市场结构占比变化（不含骑乘式），锂电渗透率快速提升19 图表36：美国大众级草坪修边机锂电销量渗透率19 图表37：美国大众级手推式割草机锂电销量渗透率19 图表38：美国大众级吹风机锂电销量渗透率19 图表39：美国大众级修枝机锂电销量渗透率19 图表40：美国大众级链锯锂电销量渗透率20 图表41：美国大众级高压清洗机锂电销量渗透率20 图表42：部分地区对于燃油OPE的限制措施20 图表43：不同产品/场景下噪音分贝数21 图表44：燃油、电动手推式割草机产品对比21 图表45：燃油、电动骑乘式割草机对比22 图表46：燃油手持式OPE成本测算模型22 图表47：锂电手持式OPE成本测算模型22 图表48：燃油OPEvs锂电OPE经济性比较23 图表49：汽油、锂电骑乘式割草机产品价格对比（美元）23 图表50：锂电、燃油骑乘式割草机总成本对比24 图表51：锂电、燃油骑乘式割草机经济性对比（横轴：第X年；纵轴：成本（美元））24 图表52：在格力博60V42”电动CrossoverZ零转向割草机的价格中，电池占约36%24 图表53：格力博2021年原材料成本拆分，电芯占19%25 图表54：格力博1H22原材料成本拆分，电芯占30%25 图表55：碳酸锂、氢氧化锂价格走势（万元/吨）25 图表56：近一年方形动力电芯（三元、铁锂）走势（元/Wh）25 图表57：锂电电动工具、锂电OPE市场空间测算25 图表58：企业半年度收入环比增速，电芯厂对行业需求、库存波动更敏感26 图表59：电芯厂毛利率对碳酸锂波动更敏感（左轴：毛利率，右轴：碳酸锂均价（万元/吨））26 图表60：全球电动工具竞争格局（2020年）27 图表61：全球电动OPE竞争格局（2020年）27 图表62：全球电动OPE品牌竞争格局（2020年）27 图表63：格力博部分电池包产品及售价，覆盖多个电压平台28 图表64：全球电动工具市场以线下渠道为主28 图表65：全球OPE市场以线下渠道为主28 图表66：家得宝、劳氏在北美家装市场份额29 图表67：泉峰控股、格力博、宝时得品牌布局&合作渠道29 图表68：家得宝、劳氏手推式割草机分动力占比30 图表69：家得宝、劳氏骑乘式割草机分动力占比30 图表70：家得宝电池手推式割草机品类品牌构成，国产品牌（Worx）份额较低30 图表71：劳氏电池手推式割草机品类品牌构成，国产品牌（EGO、Worx、Greenworks）份额较高30 图表72：家得宝电池骑乘式割草机品类品牌构成，国产品牌份额较低30 图表73：劳氏电池骑乘式割草机品类品牌构成，国产品牌份额较高30 图表74：全球电动工具（含电动OPE）用锂电池出货量（亿颗，%）31 图表75：全球电动工具（含电动OPE）出货量（亿台）31 图表76：全球单台电动工具（含电动OPE）用锂电池（颗/台）31 图表77：工具电池需求测算32 图表78：2019年格力博前五大供应商及份额32 图表79：1H22格力博前五大供应商及份额32 图表80：2019年全球电动工具锂电池装机份额33 图表81：2020年全球电动工具锂电