百龙创园：2023年业绩符合预期，打造天然健康功能糖龙头

百龙创园（605016.SH） 2023年业绩符合预期，打造天然健康功能糖龙头 买入 公司研究·公司快评基础化工·化学制品投资评级：买入（维持评级） 证券分析师： 杨林 010-88005379 yanglin6@guosen.com.cn 执证编码：S0980520120002 联系人： 张歆钰 zhangxinyu4@guosen.com.cn 事项： 公司公告：2024年2月27日，公司发布2023年度业绩快报，公告显示，2023年，公司实现营业总收入8.68亿元，同比增长20.28%；实现营业利润2.25亿元，同比增长27.31%；实现利润总额2.22亿元，同比增长27.97%；实现归母净利润1.93亿元，同比增长27.97%；实现扣非后归母净利润1.76亿元，同比增长24.51%。其中2023年Q4实现营业收入2.15亿元，同比增长25.07%，环比降低11.00%；实现归母净利润 0.52亿元，同比增长57.60%，环比增长2.91%。 国信化工观点：1）2023年，公司2万吨功能糖干燥项目投产，助力公司高毛利产品占比提升；2）主营产品围绕健康天然理念展开，有序推进在建项目；3）积极布局海外功能糖产能，增强供应链管理，全面提升国际竞争力。 我们认为，公司产品始终围绕天然、健康理念展开，更贴合当代消费者的消费需求，健康消费浪潮将推动公司业绩持续增长。诸如阿洛酮糖、膳食纤维等健康产品方面，公司占据先发优势，新增产能陆续投产，预计阿洛酮糖产能将达到1.5-2万吨，膳食纤维将达到5.8万吨，远期仍将占据行业主导地位。此外，行 业在需求驱动下高速发展，公司在产能规模扩张的前提下不断对产线进行优化改造，预计未来3年利润率也将保持稳健水平。 我们根据公司2023年业绩快报披露数据，调整公司2023年营收为8.68亿元，归母净利润分别为1.93亿元，维持2024-2025年营收为14.31/14.83亿元，2024-2025年归母净利润为3.58/4.24亿元，当前股价对应PE为36/19/16x，维持“买入”评级。 评论： 2万吨功能糖干燥项目投产，助力公司高毛利产品占比提升 根据公司公告，2023年，公司实现营业总收入8.68亿元，同比增长20.28%；实现营业利润2.25亿元，同比增长27.31%；实现利润总额2.22亿元，同比增长27.97%；实现归母净利润1.93亿元，同比增长27.97%；实现扣非后归母净利润1.76亿元，同比增长24.51%。其中2023年Q4实现营业收入2.15亿元，同比增长25.07%，环比降低11.00%；实现归母净利润0.52亿元，同比增长57.60%，环比增长2.91%。 2023年，公司境内外客户对产品的需求增长带动公司产品销量增加；此外，2023年4月，公司“年产20000吨功能糖干燥项目”投产，产能释放进一步扩大了公司高毛利粉体产品占比，带动公司利润上行。 图1：百龙创园营收（亿元）和同比增速（%）图2：百龙创园归母净利润（亿元）和同比增速（%） 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 图3：百龙创园2023年单季度营收（亿元）和同比增速（%） 图4：百龙创园2023年单季度归母净利润（亿元）和同比增速 （%） 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 主营产品围绕健康天然理念展开，有序推进在建项目 2023年，公司募投项目“年产30000吨可溶性膳食纤维项目”和自有资金投资建设的“年产15000吨结晶糖项目”两个项目已于2023年底顺利投产，2024年将实现产能逐步爬坡。投产后公司在健康功能甜味剂阿洛酮糖产能可扩大至15000吨-20000吨，膳食纤维总产能达58000吨，公司总产能规模将大幅提升至 10万吨以上。此外，公司还规划了9000吨联产母乳寡糖与塔格糖项目，新兴高毛利产品线的规划也将为公司长期持续增长提供保障。 表1：百龙创园近期项目规划 项目投产时间 30000吨/年可溶性膳食纤维项目2023年Q4 15000吨/年结晶糖项目2023年Q4 20000吨/年功能糖干燥项目2023年Q1 泰国20000吨/年膳食纤维，3000吨/阿洛酮糖项目2025年底6000吨母乳寡糖，3000吨塔格糖项目- 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 积极布局海外功能糖产能，增强供应链管理，全面提升国际竞争力 2023年10月20日，公司发布“关于投资建设泰国生产基地的公告”，报告称公司将拟投资4.52亿元人民币在泰国投资建设功能糖生产基地项目，项目中阿洛酮糖生产线同时具备生产阿洛酮糖、结晶果糖、异麦芽酮糖等结晶糖产品；抗性糊精生产线可联产低聚果糖、低聚异麦芽糖、低聚半乳糖等益生元产品。 关于公司在海外布局健康功能糖产能的核心优势主要有3点： （1）落实“一带一路”倡议，进一步提升产品国际竞争力。公司核心产品以外销为主，本次投资建设泰国生产基地项目是公司深化国际化发展战略的一项重要举措，对公司未来发展具有重要意义，未来公司将以泰国生产基地为支点，与国际客户加深产品及市场开发力度，持续加强海外客户服务能力，不断提高海外市场开拓能力。 （2）降本增效，提升盈利水平。泰国具备明显的原材料成本优势，靠近原材料生产地建设项目有利于降低公司的生产成本及运输成本。公司主要原材料为蔗糖、淀粉及淀粉深加工产品，泰国巴真武及周边玉米淀粉和木薯淀粉供应充足且价格低廉。当地玉米淀粉价格和木薯淀粉价格折合人民币比国内低15-20%；其它糖质原料（如低聚果糖主要生产原料为蔗糖），当地价格仅为国内的70%左右。 （3）规避贸易风险，降低关税水平。美国是公司最重要的海外市场，公司未来部分出口至美国市场的业务仍有可能面临贸易政策变化等不利因素带来的挑战；此外美国针对公司部分产品会加征高额关税，而泰国生产基地的建设，相关产品出口到美国只征收基础关税。因此本项目在泰国投资建设将有效的降低部分产品的出口关税及未来面临的贸易正常变化带来的风险。 投资建议： 我们认为，公司产品始终围绕天然、健康理念展开，更贴合当代消费者的消费需求，健康消费浪潮将推动公司业绩持续增长。诸如阿洛酮糖、膳食纤维等健康产品方面，公司占据先发优势，新增产能陆续投产，预计阿洛酮糖产能将达到1.5-2万吨，膳食纤维将达到5.8万吨，远期仍将占据行业主导地位。此外，行 业在需求驱动下高速发展，公司在产能规模扩张的前提下不断对产线进行优化改造，预计未来3年利润率也将保持稳健水平。 我们根据公司2023年业绩快报披露数据，调整公司2023年营收为8.68亿元，归母净利润分别为1.93亿元，维持2024-2025年营收为14.31/14.83亿元，2024-2025年归母净利润为3.58/4.24亿元，当前股价对应PE为36/19/16x，维持“买入”评级。 表2：可比公司估值表 公司公司投资 收盘价EPSPEPB 代码 名称 评级 （元） 2022 2023E 2024E 2022 2023E 2024E 2023E 605016.SH 百龙创园 买入 27.76 0.85 1.54 1.26 25.5 36.6 22.0 4.7 002597.SZ 金禾实业 无评级 18.58 3.02 1.34 1.77 10.8 13.9 10.5 1.5 605077.SH 华康股份 无评级 20.78 1.40 1.59 1.99 21.7 13.1 10.5 1.7 002286.SZ 保龄宝 无评级 6.20 0.15 - - 55.8 - - 1.2 数据来源：Wind，国信证券经济研究所整理注：数据截至2024年2月27日，各公司数据均来自Wind一致预期。 风险提示 在建项目进度不及预期的风险；原材料价格波动的风险；市场竞争加剧的风险；下游需求不及预期的风险。 相关研究报告： 《百龙创园（605016.SH）-前三季度盈利稳步增长，海外布局增强供应链管理》——2023-10-22 《百龙创园（605016.SH）-23年上半年业绩稳步提升，新产能布局夯实全球功能糖龙头》——2023-08-04 《百龙创园（605016.SH）-业绩稳健增长，功能糖龙头稳步成长》——2023-04-28 《百龙创园（605016.SH）-3季度业绩同比增69.98%，功能糖龙头稳步成长》——2022-10-31 《百龙创园（605016.SH）-H1业绩同比增51.51%，功能糖产能持续扩张》——2022-08-25 ） ） 财务预测与估值 资产负债表（百万元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 利润表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 现金及现金等价物 305 192 280 300 580 营业收入 653 722 868 1431 1483 应收款项 145 155 190 314 325 营业成本 472 493 560 877 852 存货净额 122 168 144 227 218 营业税金及附加 6 6 7 12 13 其他流动资产 11 11 17 29 30 销售费用 20 24 27 45 46 流动资产合计 832 856 962 1200 1483 管理费用 20 21 24 39 39 固定资产 369 499 675 742 848 研发费用 23 27 31 54 56 无形资产及其他 15 15 14 14 13 财务费用 2 (14) (1) (4) (7) 投资性房地产 66 102 102 102 102 投资收益 3 9 3 3 3 长期股权投资 0 0 0 0 0 资产减值及公允价值变动 5 0 0 0 0 资产总计 1283 1472 1753 2058 2447 其他收入 (22) (24) (31) (54) (56) 短期借款及交易性金融负债 2 1 127 31 10 营业利润 120 176 223 412 487 应付款项 46 93 58 91 87 营业外净收支 (1) (3) (3) (3) (3) 其他流动负债 23 27 29 46 44 利润总额 119 173 220 409 484 流动负债合计 71 121 213 167 141 所得税费用 14 22 27 50 60 长期借款及应付债券 0 0 0 0 0 少数股东损益 0 0 0 0 0 其他长期负债 8 6 6 6 6 归属于母公司净利润 104 151 193 358 424 长期负债合计 8 6 6 6 6 现金流量表（百万元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 负债合计 79 127 219 173 147 净利润 104 151 193 358 424 少数股东权益 0 0 0 0 0 资产减值准备 1 (2) 3 0 0 股东权益 1203 1345 1534 1885 2299 折旧摊销 47 47 43 59 70 负债和股东权益总计 1283 1472 1753 2058 2447 公允价值变动损失 (5) (0) 0 0 0 财务费用 2 (14) (1) (4) (7) 关键财务与估值指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营运资本变动 (43) (45) (48) (168) (8) 每股收益 0.82 0.85 0.78 1.44 1.71 其它 (1) 2 (3) (0) (0) 每股红利 0.01 0.06 0.02 0.03 0.04 经营活动现金流 103 153 187 250 486 每股净资产 9.49 7.58 6.17 7.58 9.25 资本开支 0 (175) (221) (126) (176) ROIC 11.36% 14.57% 16% 25% 26% 其它投资现金流 (248) (82)