第三轮床垫反倾销初步裁定结果系列点评（二）：床垫制造回流美国本土是大势所趋

事件：2024年2月26日，美国商务部宣布第三轮美国床垫反倾销初裁结果。 点评：第三轮美国床垫反倾销涉及范围相比前两轮更广：2019年10月18日美国商务部发布了第一轮床垫反倾销税终裁通告，此轮反倾销税仅针对中国企业，第一轮反倾销政策执行后，国内大部分企业纷纷转产至越南、印度尼西亚、墨西哥等国家，美国从中国进口床垫的占比大幅下滑，2019年7月美国床垫市场进口额中来自中国的占比仅为2%，相比2019年1月的82%直降80pcts，而越南在美国床垫市场进口额的占比则从2019年1月的3%迅速上涨至当年7月的28%，提升了25pcts。美国意识到这种转产现象的存在，于2021年5月3日再次执行第二轮床垫反倾销税终裁，此次反倾销税的征收涉及柬埔寨、印度尼西亚、马来西亚、塞尔维亚、泰国、土耳其、越南等7个国家，其中越南的反倾销税率更是高达 144.92%~668.38%。2023年8月17日，仅两年时间，美国再次启动第三轮床垫反倾销调查。此次第三轮床垫反倾销初裁结果的落地，涉及到包括墨西哥、中国台湾等在内的12个国家和地区，范围相比前两轮更广、更全。 预计大部分床垫订单将回流至美国本土制造：据ITC相关数据，第三轮反倾销和反补贴涉及到的13个国家或地区在2022年合计向美国出口床垫金额达到14.4亿美元，占美国床垫表观消费量的20.9%。按照第三轮反倾销税率划分，其中反倾销税率≥100%的国家或地区共8个，2022年美国自上述国家的床垫合计进口金额达到3.58亿美元，占美国床垫市场的5.3%；反倾销税率＞40%且＜100%的国家或地区为墨西哥和科索沃，2022年美国自上述国家的床垫合计进口金额达到5.35亿美元，占比7.8%；反倾销税率≤40%的国家为西班牙和印度，2022年美国自上述国家的床垫合计进口金额达到0.9亿美元，占比1.3%。 虽然第三轮床垫反倾销的终裁结果尚未发布，但通过对比第一轮和第二轮床垫反倾销的初裁结果与终裁结果，我们发现两者基本保持一致或终裁税率提升的概率高于降低的概率，因此此次初裁结果可以视为基本等同于终裁结果。我们认为40%以上的反倾销税加征，就能导致相关被惩罚国家的床垫在美国市场失去竞争力，因此本轮反倾销最终落地之后，我们预计将有8.93亿美元的床垫进口订单失去竞争 力，有望回流至美国本土完成制造。不仅如此，我们认为经历过第一轮、第二轮和第三轮反倾销之后，全球以美国为核心出口国的床垫厂商，即便在第三轮反倾销之后，仍能对美出口，但将承受巨大的心理压力。床垫制造环节回流美国本土预计是大势所趋。因此美国本土的制造产能将充分受益。 梦百合美国本土产能充足，充分受益：梦百合目前已在美国完成了2个工厂的布局，目前两个工厂的产能布局满产状态下，预计产能将达到20亿元，2023年上半年美西亚利桑那工厂已实现盈利，美东南卡工厂基本实现盈亏平衡，并且2023年9月公司拟再度募集资金12.86亿元用于美国亚利桑那州生产基地的扩建和智能化、信息化升级改造等项目。一方面，公司将充分利用美国现有的根基，继续扩充产能，承接回流至美国本土的床垫订单。另一方面，公司美国工厂生产的床垫所使用的布套等原材料从中国国内进口、工厂智能化程度较高，制造及人力成本相比其他美国企业更具竞争优势，有助于公司抢占回流订单份额。 风险提示：美国降息进度不及预期的风险，第三轮反倾销政策终裁结果调整的风险。 表1：重点公司盈利预测与估值表 表2：第一轮美国床垫反倾销税终裁结果 表3：第二轮美国床垫反倾销和反补贴裁定结果（终裁） 表4：第三轮美国床垫反倾销初步裁定结果 表5：美国进口床垫市场各国家或地区占比（按反倾销税率划分） 表6：美国床垫表观消费市场中各地区供应情况（百万美元） 表7：美国床垫表观消费市场中各地区供应份额 表8：第一轮美国床垫反倾销税初裁与终裁结果对比 表9：第二轮美国床垫反倾销税初裁与终裁结果对比