成本优化蓄势待发，产品扩张初露峥嵘

轮胎骨架材料龙头，多年深耕终成大业。公司是国内轮胎骨架材料龙头，主要产品为胎圈钢丝、钢帘线和胶管钢丝，下游主要为汽车轮胎、飞机轮胎等。 公司胎圈钢丝国内产量第一，龙头地位稳固，2021年公司收购胜通补足了钢帘线产能短板，跻身钢帘线一线供应商。2022年受宏观经济、原材料价格波动等因素影响，市场需求疲弱，公司首次出现亏损。2023年公司基本面迅速反转，主要原材料盘条采购价格和部分能源价格回落以及胜通钢帘线产能逐步恢复，公司净利润实现回升。2023年前三季度公司实现归母净利润1.05亿元，同比增长162.73%。 行业需求回暖，产能出清后强者恒强。轮胎骨架材料行业原材料价格已逐渐稳定，能源价格进入下行通道，行业成本端压力改善。截至2024年1月5日，全国φ6.5mm普通高速线材现货价均价为4,360元/吨，较2023年年初水平基本持平；同日中国大宗商品价格指数：能源类已降至163.4335点，较2023年的高点回落23.8%，能源价格进入下行通道，将显著缓解轮胎骨架材料行业成本端的压力。从供需结构关系看，我国汽车千人保有量仅为214辆，较美、日、韩等发达国家尚有较大差距，同时轮胎骨架材料约占轮胎原材料成本的17%，具有刚性需求，因此行业仍有充足的成长空间。轮胎骨架材料正朝着规模化、科技化和低碳化方向发展，低端小产能正逐渐出清，公司作为行业龙头仍有望进一步提升市场份额。 绿能+海外+新产品多方部署，迎来发展新机遇。公司近年通过自建绿能，显著提升了产品绿电比例。目前公司在厂房屋顶已建设了77MW光伏发电，2022年发伏发电量7,966度，约占公司年用电总量的9.97%。同时公司筹备自建风电厂，该计划已经纳入山东省“十四五”能源发展规划，经过我们测算，若公司获批100MW风电场，则建成后每年可节约电费逾1亿元。此外，公司开拓了特种钢丝新产品，其于2022年12月推出的缆型钢丝附加值高，可用于高性能轿车、飞机轮胎；同时公司看准特种钢丝巨大应用潜力，布局机器人灵巧手特种钢丝，有望切入人形机器人蓝海赛道。 盈利预测与投资建议 。我们预计公司2023-2025年营业收入分别为55.03/61.98/70.24亿元，归母净利润分别为1.12/1.92/3.58亿元，当前市值对应2023年PE为29.8X。公司下游企稳回暖，主业成本优化对利润提振作用明显，叠加特种钢丝新产品有望突破机器人等新赛道，首次覆盖，予以“买入”评级。 风险提示：原材料价格大幅上涨风险；能源价格大幅上涨风险；宏观经济下行风险；绿能项目及新产品进展不及预期风险。 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元） 一、轮胎骨架材料龙头，多年深耕终成大业 全球胎圈钢丝行业领军企业，轮胎骨架材料专业制造商。大业股份是轮胎骨架材料和胎圈钢丝的专业制造商，公司主营业务为胎圈钢丝、钢帘线以及胶管钢丝的研发、生产和销售。经过多年的发展，公司已经成为国内最具规模的胎圈钢丝生产企业。公司目前主要生产普通性能胎圈钢丝和高性能胎圈钢丝两大系列产品，规格型号共有几十种，客户遍布全国各地以及国际市场。公司拥有的“大业”注册商标被认定为中国驰名商标，“大业”牌胎圈钢丝被评为山东省名牌产品、中国橡胶工业推荐品牌产品。 图表1：公司发展历程 产品性能卓越，满足客户多样化需求。公司主要产品为胎圈钢丝、钢帘线和胶管钢丝，均为橡胶骨架材料，其中，胎圈钢丝和钢帘线属于轮胎骨架材料，胶管钢丝属于胶管骨架材料。产品主要应用于乘用车轮胎、载重轮胎、工程轮胎以及航空轮胎等各种轮胎制品。公司凭借突出的技术研发能力和制造工艺水平，目前已经能够批量化生产高强度、高扭转、高锡镀层等不同特性的高性能钢丝产品，满足不同轮胎企业客户的需求。公司现有客户包括中策橡胶、玲珑轮胎、赛轮轮胎、风神股份、森麒麟、三角轮胎、恒丰橡塑、华盛橡胶、昊华轮胎等规模较大、行业内知名度较高的轮胎制造商；主要国际客户有米其林、普利司通、固特异、德国大陆、住友橡胶、韩泰轮胎、倍耐力等国际知名轮胎生产商，初步形成了内外销同步发展的业务格局。 图表2：公司主要产品 营收稳健增长，2023年净利润回升。公司营业收入逐年稳步增长，2018-2022年营业收入CAGR为20.91%，其中，2021年营业收入增幅较大主要系胜通钢帘线并表所致。 2023年前三季度营业收入为41.72亿元，同比增长6.91%。净利润方面，2022年橡胶骨架行业受经济下行、地缘政治冲突、物流不畅、原材料价格波动大及能源价格上涨等诸多不利因素冲击，市场需求疲弱，行业整体产能利用率不高，导致公司出现首次亏损。 2023年以来，随着轮胎上下游产业链回暖，主要原材料盘条采购价格和部分能源价格回落以及胜通钢帘线产能逐步恢复，公司净利润实现回升，2023年前三季度归母净利润为1.05亿元，同比增长162.73%。 图表3：公司营业收入及其增速（单位：亿元） 图表4：公司归母净利润及其增速（单位：亿元） 胎圈钢丝和钢帘线为核心产品，行业区域性特征明显。从产品收入结构上看，公司自设立以来一直从事胎圈钢丝的生产和销售，胎圈钢丝为公司核心产品，收入保持相对快速增长，2022年该业务实现营业收入21.63亿元。为降低经营风险，公司分别于2007和2011年扩充了胶管钢丝和钢帘线产品，随着钢帘线产品的市场开拓和产销量的提高，其逐渐成为公司营业收入的重要增长点，2018-2022年该业务营业收入大幅上涨，由6.18亿元增长至25.70亿元。从地区结构看，公司初步形成内外销同步发展的业务格局，国内销售以山东省内销售为主。国内轮胎骨架材料行业的区域性特征较为明显，公司主要客户为大型轮胎生产厂商，其主要分布于山东、河南、江苏等地；其中山东是我国轮胎生产企业高度集中的省份，轮胎产量占全国产量将近50%，2022年公司在山东地区的营业收入为23.06亿元，占比44.24%。此外，随着公司不断开发国际高端新客户，境外营业收入占比逐年上升，2018年-2022年由15.94%上升至24.76%，未来随着公司不断加强海外团队的市场开发与服务能力，境外收入占比有望继续提升。 图表5：公司产品收入结构 图表6：公司地区收入结构 从成本上看，公司原材料成本占比较高，盘条是公司主要原材料。公司2019-2022年成本构成中，直接材料占比最大，约占75%左右。其中，盘条为公司主要原材料，2023H1其占原材料总成本比重约为88.8%。 图表7：公司成本结构 图表8：公司原材料采购成本占比 下游产业链回暖带动毛利率上升，钢帘线业务有望快速扭亏为盈。受原材料采购价格及产品销售价格波动等因素影响，2020-2022年公司产品毛利率呈下降趋势。其中，2022年毛利率水平较低主要原因是受市场需求低迷、原材料盘条价格波动大、能源成本上涨、海运费价格高位运行等原因影响，2022年公司产品产能未得以充分释放。2023年前三季度公司毛利率为7.95%，随着轮胎上下游产业链整体回暖，骨架材料行业市场需求保持增长态势，主要原材料盘条采购价格和部分能源价格回落以及胜通钢帘线产能逐步恢复，胎圈钢丝、钢帘线、胶管钢丝毛利率得以改善，公司经营业绩整体向好。分产品看，受2021年胜通并表影响，钢帘线毛利率水平有所下降，近年发生亏损。公司收购胜通后进整合双方资源，双品牌战略初见成效，2023年上半年胜通已实现盈利。随着胜通产能利用率逐渐恢复，公司钢帘线业务有望快速扭亏为盈。 图表9：公司毛利率与净利率水平 图表10：公司各产品毛利率水平 费控水平良好，期间费用率低位稳定。公司2018-2022年期间费用率保持较低水平，稳定在5.40%-7.40%之间。2022年之后期间费用率较高主要是因为公司加大借款规模、利息支出增加导致财务费用上升。2023年前三季度，公司销售费用率、管理费用率、财务费用率、研发费用率分别为1.20%、1.50%、2.75%、1.72%。 图表11：公司费用率低位稳定 股权结构集中，管理团队从业经验丰富。窦宝森（公司董事）、窦勇（公司董事长）父子为公司的实际控制人，直接持股比例分别为33.07%、18.38%，实际控制人合计持股51.45%，股权结构集中，决策效率较高。同时，公司管理团队从业经验丰富，总工程师王金武先生具有多年胎圈钢丝生产技术的研究经验，其主持研究的项目多次获得省级和国家级重大奖项，专业能力突出。 图表12：公司股权结构（截至2024年1月12日） 二、行业需求回暖，产能出清后强者恒强 2.1上下游分析：上游原材料价格趋稳，行业成本端压力减轻 胎圈钢丝、钢帘线等骨架材料是轮胎不可或缺的部分，轮胎子午化率的提升将增加骨架材料的用量。钢丝、钢帘线作为轮胎骨架材料，通常起到承受负荷和保持制品尺寸稳定的作用，从很大程度上决定了轮胎制品的力学性能和使用寿命。轮胎根据内部结构的不同，可分为斜交轮胎和子午线轮胎两大类。子午线轮胎与斜交轮胎的根本区别在于帘布层骨架材料。斜交轮胎的帘布层是斜线交叉的纤维帘布；而子午线胎的帘布层是钢帘线，钢帘线呈辐射状排列，断面接近平行，像地球子午线。子午线轮胎适合高速行驶，并且节能环保。随着汽车工业和高速公路的发展，子午线轮胎逐渐替代了斜交轮胎，轮胎子午化将提升对钢帘线等骨架材料的用量。 图表13：子午线轮胎的结构图示 上游原材料价格趋稳，能源价格进入下行通道，将显著缓解行业成本端压力。轮胎骨架的上游行业主要为生产盘条的钢铁行业，下游行业为轮胎制造业、汽车制造业、飞机制造业等。胎圈钢丝生产企业的主要原材料是盘条，盘条价格的波动会影响胎圈钢丝的价格，但由于钢铁行业的价格波动与胎圈钢丝的价格波动不能完全同步，因此，钢铁行业的波动，会给本行业带来原材料成本波动的风险。截至2024年1月5日，全国φ6.5mm普通高速线材现货价均价为4,360元/吨，较2023年年初水平基本持平，价格已趋于稳定，盘条价格稳定将降低企业的经营风险；截至2024年1月5日，中国大宗商品价格指数：能源类已降至163.4335点，较2023年的高点回落23.8%。能源价格进入下行通道，将显著缓解轮胎骨架材料行业成本端的压力。 图表14：轮胎骨架材料产业链 图表15：盘条价格趋于稳定 图表16：能源价格进入下行通道 2.2全球供需结构：供给格局趋向集中，需求仍有充足成长空间 我国汽车保有量较发达国家尚有差距，轮胎等相关配件市场仍有充足成长空间。汽车是轮胎的主要下游，我国汽车保有量以较快速度增长，2017年汽车销量达到阶段性顶点后进入了为期三年的去库存阶段，2021年我国汽车库存见底并进入主动补库存阶段。截至2023年12月，我国机动车保有量达到4.35亿辆，同比增长4.3%，近10年复合增长率为5.7%。从全球来看，我国当前汽车保有量较主要发展国家仍有较大差距，2021年我国汽车千人保有量仅为214辆，而美国、日本、韩国的汽车千人保有量则分别为839/625/473辆，因此我国汽车市场成长动力仍然充足，汽车轮胎等相关配件需求亦有增长空间。 图表17：中国机动车保有量持续增长 图表18：2021年中国汽车保有量较美日韩仍有较大差距 全球轮胎销量处于修复区间，其中以替换需求为主，汽车保有量的扩大将推动轮胎需求长期稳定增长。近年来全球轮胎销量呈现先减少后增长的趋势，2021年全球制造业供应链逐渐回到正轨，轮胎销量进入修复区间，据中商产业研究院整理，米其林预计2022年全球轮胎销量达17.5亿条。在汽车保有量规模不断扩大的背景下，轮胎下游整体销量正由新增市场为主切换为替换市场为主，2020年我国轮胎替换市场的销量约占轮胎销售总额的75%，汽车保有量的扩大将推动轮胎需求长期稳定增长。 图表19：2021年以来全球轮胎销量企稳修复 图表20：我国轮胎替换销量占轮胎总销量的75%（2020年） 国内轮胎行业需求回暖，开工率已明显好转。2018-2022年，我国轮胎产量呈波动态势，2022年出行需求大幅下降，轮胎行业整体开工不足。2023年以