2023年业绩预告：库存调整下23Q4业绩承压，24年库存恢复+优化结构有望支撑盈利

固德威（688390） 证券研究报告·公司点评报告·光伏设备 2023年业绩预告：库存调整下23Q4业绩承压，24年库存恢复+优化结构有望支撑盈利 买入（维持） 盈利预测与估值 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入（百万元） 2,678 4,710 7,349 9,012 14,050 同比 68.53% 75.88% 56.02% 22.63% 55.91% 归母净利润（百万元） 279.54 649.29 868.25 771.17 1,101.63 同比 7.40% 132.27% 33.72% -11.18% 42.85% EPS-最新摊薄（元/股） 1.62 3.76 5.02 4.46 6.37 P/E（现价&最新摊薄） 68.04 29.29 21.91 24.66 17.26 关键词：#业绩不及预期投资要点 事件：公司发布2023年业绩快报，2023年营收73.5亿元，同增56%；归母净利8.68亿元，同增34%；归母扣非净利8.29亿，同增32%。其中Q4营收17.0亿元，同环降5%/7%；归母净利-0.25亿元，同环降107%/116%；归母扣非净利-0.56亿元，同环降115%/139%。业绩不及市 场预期，主要系：1）高盈利的海外逆变器出货较少+低盈利分布式系统年底并网较多，导致毛利率降至20%左右；2）年底费用及减值计提较多。 23Q4逆变器出货环降、24H1出货逐渐修复。我们预计公司2023年并网逆变器出货52万台+，同比+13%，其中Q4出货10万台+，环降约10%，储能逆变器23年出货15万台，同比-30%，其中Q4出货1万台 +，环降约50%，二者均主要系渠道库存，提货减少所致。逆变器Q4收入占比约50%，国内抢装，国内/海外占比为40%/60%左右，因此Q4逆变器毛利率略降。2024年H1去库尾声，公司核心德语区市场去库较快，订单和排产已逐渐提升，我们预计公司逆变器2024年并网/储能出货60/15-16万台左右，同增约15%/持平，毛利率基本稳定。 23Q4电池收入环降、分布式系统放量显著。储能电池2023年约出货0.3-0.35GWh，同增50%左右，Q4受库存影响，收入环比下滑，占比约7%。全年电池配套率达30%，同增12pct，未来提升空间仍大，我们预计2024年出货有望翻倍。分布式系统2023年营收约17亿元，开发量 约0.7GW（确收约0.5GW），其中Q4营收7-8亿元占比50%+，营收环增50%，放量显著，全年毛利率约15%。2024年公司计划往江浙、福建等地延伸扩展，业务仍有向上空间，开发量有望增至1GW+，同增40%+。 2024年02月26日 证券分析师曾朵红 执业证书：S0600516080001 021-60199793 zengdh@dwzq.com.cn 证券分析师郭亚男 执业证书：S0600523070003 guoyn@dwzq.com.cn 股价走势 固德威沪深300 -4% -11% -18% -25% -32% -39% -46% -53% -60% -67% 2023/2/272023/6/272023/10/252024/2/22 市场数据收盘价(元) 110.01 一年最低/最高价 84.46/399.56 市净率(倍) 6.33 流通A股市值(百万元) 19,019.36 总市值(百万元) 19,019.36 基础数据每股净资产(元,LF) 17.39 资产负债率(%,LF) 57.66 总股本(百万股) 172.89 流通A股(百万股) 172.89 相关研究 《固德威(688390)：2023年三季报点评：Q3出货及盈利承压，Q4有望改善》 盈利预测与投资评级：考虑欧洲库存压力延续，我们下调盈利预测，我们预计公司2023-2025年归母净利润8.7/7.7/11.0亿元（前值为11.5/16.2/21.4亿元），同比+34%/-11%/+43%，基于2024年逆变器库存 复常、需求好转，公司出货恢复，同时电池及分布式系统业务放量，维持“买入”评级。 风险提示：竞争加剧，政策不及预期，汇率变动等。 2023-10-28 《固德威(688390)：2023H1点评：功率上行带动盈利提升，新业务逐步贡献增量》 2023-08-30 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 1/3 公司点评报告 固德威三大财务预测表 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 4,250 6,969 8,975 14,029 营业总收入 4,710 7,349 9,012 14,050 货币资金及交易性金融资产 1,657 2,899 3,790 5,740 营业成本(含金融类) 3,182 5,029 6,565 10,524 经营性应收款项 804 1,566 1,725 2,867 税金及附加 13 46 54 84 存货 1,579 2,269 3,175 5,053 销售费用 339 470 586 843 合同资产 7 9 12 18 管理费用 197 294 297 492 其他流动资产 204 226 273 350 研发费用 348 451 541 843 非流动资产 1,549 1,902 2,287 2,584 财务费用 (95) (85) 30 (25) 长期股权投资 40 46 48 52 加:其他收益 23 29 28 35 固定资产及使用权资产 937 1,177 1,467 1,670 投资净收益 13 (7) 9 16 在建工程 153 227 285 351 公允价值变动 (4) 0 0 0 无形资产 73 94 104 119 减值损失 (64) (173) (60) (79) 商誉 9 14 12 13 资产处置收益 0 0 0 0 长期待摊费用 27 39 54 67 营业利润 695 993 916 1,261 其他非流动资产 309 304 318 313 营业外净收支 (5) (2) (3) (2) 资产总计 5,799 8,871 11,262 16,613 利润总额 690 992 913 1,259 流动负债 3,290 5,451 7,028 11,233 减:所得税 54 119 137 151 短期借款及一年内到期的非流动负债 76 226 376 526 净利润 636 873 776 1,108 经营性应付款项 2,442 4,243 5,290 8,680 减:少数股东损益 (13) 4 5 6 合同负债 321 397 590 888 归属母公司净利润 649 868 771 1,102 其他流动负债 450 585 771 1,139 非流动负债 228 228 228 228 每股收益-最新股本摊薄(元) 3.76 5.02 4.46 6.37 长期借款 0 0 0 0 应付债券 0 0 0 0 EBIT 600 1,059 969 1,264 租赁负债 21 21 21 21 EBITDA 682 1,198 1,155 1,488 其他非流动负债 207 207 207 207 负债合计 3,518 5,678 7,255 11,460 毛利率(%) 32.46 31.57 27.15 25.10 归属母公司股东权益 2,257 3,164 3,974 5,114 归母净利率(%) 13.78 11.81 8.56 7.84 少数股东权益 24 28 33 39 所有者权益合计 2,281 3,192 4,007 5,153 收入增长率(%) 75.88 56.02 22.63 55.91 负债和股东权益 5,799 8,871 11,262 16,613 归母净利润增长率(%) 132.27 33.72 (11.18) 42.85 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 重要财务与估值指标 2022A 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流 874 1,559 1,278 2,285 每股净资产(元) 18.32 25.68 32.26 41.51 投资活动现金流 (503) (500) (566) (508) 最新发行在外股份（百万股 173 173 173 173 筹资活动现金流 (52) 145 140 134 ROIC(%) 27.16 32.04 21.00 22.02 现金净增加额 380 1,242 891 1,950 ROE-摊薄(%) 28.76 27.44 19.41 21.54 折旧和摊销 82 139 186 224 资产负债率(%) 60.66 64.01 64.42 68.98 资本开支 (486) (479) (564) (512) P/E（现价&最新股本摊薄） 29.29 21.91 24.66 17.26 营运资本变动 232 361 252 872 P/B（现价） 6.00 4.28 3.41 2.65 ） 数据来源:Wind,东吴证券研究所，全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，预测均为东吴证券研究所预测。 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 2/3 特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码：215021 传真：（0512）62938527 公司网址：http://www.dwzq.com.cn 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明出处为东吴证券研究所，并注明本报告发布人和发布日期，提示使用本报告的风险，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。 东吴证券投资评级标准 投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数，新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转 让标的），北交所基准指数为北证50指数），具体如下：公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15%以上； 增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于5%与15%之间；中性：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与5%之间；减持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间； 卖出：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。行业投资评级： 增持：预期未来6个月内，行业指数相对强于基准5%以上；中性：预期未