食品饮料行业：两宏观因素推动企业现金流好转-2020年复盘和2024年展望

行业研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 2024年2月23日 行业报告 食品饮料 看好/维持 食品饮料行业：两宏观因素推动企业现金流好转 分析师 孟斯硕电话：010-66554041邮箱：mengssh@dxzq.net.cn 执业证书编号：S1480520070004 ——2020年复盘和2024年展望 投资摘要： 根据现金流折现定价模型，资产定价的两个关键因素是当期利率水平即预期收益率和企业现金流变化。我们对比历史行情中，利率水平与当前相似的市场，复盘当年市场企业现金流的变化如何影响了股价走势，去寻找接下来影响食品饮料行业走势的可观察的因素。 2020年4月复盘：我们选取了2020年4月作为估值比较的一个观察点，因为从2009年以来，2020年4月份是市场利率 的一个低点，当前市场利率水平与2020年4月份利率水平接近。 复盘2020年4月，食品饮料整体进入上涨通道，行业平均收盘价从4月30日的38.43元涨至5月31日的68.48元，涨幅达到78.19%。分析上涨原因，我们认为主要是在2020Q1之后，受出口和基建复苏带动，宏观经济快速复苏，食品饮料企业现金流大幅改善。 2024年展望：对比2020年4月，当前食品饮料板块也是处于利率环境比较低的情况下，市场预期收益率在下调，但是由于 市场对宏观经济预期也有所调整，使得板块整体走弱。对未来企业现金流的预期成为资产定价的核心关注点。我们看到影响食品饮料现金流有两个重要的宏观因素：1是当前宏观经济在缓慢恢复中，名义GDP的不断修复；2是物价有望回到温和上涨的通道中来。 投资策略： 在这两个判断下，我们看好2024年食品饮料板块市值恢复的空间，虽然与2020年4月份比较，当时宏观经济处于疫情影响下，宏观环境与现在比有很大的变化，经济复苏的快慢也不一致，但是我们从目前经济环境下，仍可以看到企业现金流端向好的趋势。建议关注与宏观经济景气度相关性高的白酒板块，重点推荐：贵州茅台、五粮液等公司。 风险提示： 宏观经济复苏不及预期，行业复苏不及预期，企业管理出现重大瑕疵等。 行业重点公司盈利预测与评级 简称 EPS(元) PE PB 评级 2022A 2023E 2024E 2025E 2022A 2023E 2024E 2025E 贵州茅台 49.93 58.91 70.00 81.54 33.45 28.35 23.86 20.48 11.13 强烈推荐 五粮液 6.88 7.79 8.83 10.01 19.54 17.24 15.22 13.42 4.48 强烈推荐 资料来源：公司财报、东兴证券研究所 P2东兴证券深度报告 食品饮料行业：两宏观因素推动企业现金流好转 目录 1.我们的观点3 2.2020年复盘3 3.2024年的重要观察点5 4.风险提示5 相关报告汇总6 插图目录 图1：10年期国债收益率3 图2：食品饮料板块平均收盘价（单位：元）4 图3：食品饮料板块季度现金流同比（%）4 图4：贵州茅台、五粮液、泸州老窖经营性现金流同比（%）4 P3 东兴证券深度报告 食品饮料行业：两宏观因素推动企业现金流好转 1.我们的观点 根据现金流折现定价模型，资产定价的两个关键因素是当期利率水平即预期收益率和企业现金流变化。我们对比历史行情中，利率水平与当前相似的市场，复盘当年市场企业现金流的变化如何影响了股价走势，去寻找接下来影响食品饮料行业走势的可观察的因素。 我们选取了2020年4月作为估值比较的一个观察点，因为从2009年以来，2020年4月份是市场利率 的一个低点，当前市场利率水平与2020年4月份利率水平接近。 复盘2020年4月以后行情，食品饮料整体进入上涨通道，行业平均收盘价从4月30日的38.43元涨至 5月31日的68.48元，涨幅达到78.19%。分析上涨原因，我们认为主要是在2020Q1之后，受出口和基建复苏带动，宏观经济快速复苏，食品饮料企业现金流大幅改善。 对比2020年4月，当前食品饮料板块也是处于利率环境比较低的情况下，市场预期收益率在下调，但是由于市场对宏观经济预期也有所调整，使得板块整体走弱。对未来企业现金流的预期成为资产定价的核心关注点。我们看到影响食品饮料现金流有两个重要的宏观因素：1是当前宏观经济在缓慢恢复中，名义GDP的不断修复；2是物价有望回到温和上涨的通道中来。 在这两个判断下，我们看好2024年食品饮料板块市值恢复的空间，虽然与2020年4月份宏观环境有很大的变化，经济复苏的力度也不同，但是我们从目前经济环境下，仍可以看到企业现金流端向好的趋势。建议关注与宏观经济景气度相关性高的白酒板块，重点推荐：贵州茅台、五粮液等公司。 2.2020年复盘 我们选取2020年作为估值比较的一个观察点，因为从2009年以来，2020年4月份是市场利率的一个 低点，当前市场利率水平与2020年4月份利率水平接近，即我们认为市场预期收益率比较接近。 图1：10年期国债收益率 4.50 4.00 3.50 3.00 2.50 2.00 5.00 资料来源：同花顺，东兴证券研究所 P4东兴证券深度报告 食品饮料行业：两宏观因素推动企业现金流好转 对比行情走势，2019年受国内金融去杠杆和中美贸易摩擦影响，经济增长放慢。2020年初受疫情影响，大部分企业生产和运输受到影响，企业经营受到影响导致现金流出现恶化。2020年一季度后，随着以5G、新能源等新基建建设的加码，经济从底部回升，需求也逐渐恢复，食品饮料整体进入上涨通道，行业平均收盘价从4月30日的38.43元涨至5月31日的68.48元，涨幅达到78.19%。 图2：食品饮料板块平均收盘价（单位：元） 80 70 60 50 40 30 20 10 2009-01-23 2009-03-31 2009-05-27 2009-07-31 2009-09-30 2009-11-30 2010-01-29 2010-03-31 2010-05-31 2010-07-30 2010-09-30 2010-11-30 2011-01-31 2011-03-31 2011-05-31 2011-07-29 2011-09-30 2011-11-30 2012-01-31 2012-03-30 2012-05-31 2012-07-31 2012-09-28 2012-11-30 2013-01-31 2013-03-29 2013-05-31 2013-07-31 2013-09-30 2013-11-29 2014-01-30 2014-03-31 2014-05-30 2014-07-31 2014-09-30 2014-11-28 2015-01-30 2015-03-31 2015-05-29 2015-07-31 2015-09-30 2015-11-30 2016-01-29 2016-03-31 2016-05-31 2016-07-29 2016-09-30 2016-11-30 2017-01-26 2017-03-31 2017-05-31 2017-07-31 2017-09-29 2017-11-30 2018-01-31 2018-03-30 2018-05-31 2018-07-31 2018-09-28 2018-11-30 2019-01-31 2019-03-29 2019-05-31 2019-07-31 2019-09-30 2019-11-29 2020-01-23 2020-03-31 2020-05-29 2020-07-31 2020-09-30 2020-11-30 2021-01-29 2021-03-31 2021-05-31 2021-07-30 2021-09-30 2021-11-30 2022-01-28 2022-03-31 2022-05-31 2022-07-29 2022-09-30 2022-11-30 2023-01-31 2023-03-31 2023-05-31 2023-07-31 2023-09-28 2023-11-30 2024-01-31 0 资料来源：同花顺，东兴证券研究所 分析上涨原因，我们认为：1是疫情之后，国家加大了5G、工业物联网、特高压等新基建建设，为经济增长注入动能。2是我国疫情防控较好，国内工业产业链受疫情冲击小，使得出口板块快速复苏，经济得到直接拉动。3是在2020Q1之后，国内消费需求也得到恢复，食品饮料企业现金流大幅改善。 图3：食品饮料板块季度现金流同比（%）图4：贵州茅台、五粮液、泸州老窖经营性现金流同比（%） 25 20 15 10 5 0 -5 30 -10 150.00贵州茅台五粮液泸州老窖 130.00 110.00 90.00 70.00 50.00 30.00 10.00 -10.00 -30.00 -50.00 资料来源：同花顺，东兴证券研究所资料来源：同花顺，东兴证券研究所 P5 东兴证券深度报告 食品饮料行业：两宏观因素推动企业现金流好转 3.2024年的重要观察点 对比2020年4月，在利率环境比较低的情况下，市场预期收益率在下调，但是由于市场对宏观经济预期下调，使得板块整体走弱。所以对未来企业现金流的预期成为资产定价的核心关注点。我们看到影响食品饮料现金流有两个重要的宏观因素：1是当前宏观经济在缓慢恢复中，名义GDP的不断修复；2是物价有望回到温和上涨的通道中来。 1、名义GDP仍在恢复中，随着近期包括增发国债资金落地、PSL重启、降息降准等一系列政策出台，经济边际企稳。 2月1日，央行发布的公告显示，1月份，国家开发银行、中国进出口银行、中国农业发展银行净新增PSL1500亿元。这是继去年12月重启PSL投放3500亿元后，央行再次投放PSL1500亿元。PSL的主要功能是支持国民经济重点领域、薄弱环节和社会事业发展而对金融机构提供的期限较长的大额融资。去年底，央行行长曾多次公开表示，将为保障性住房、城中村改造等“三大工程”建设提供中长期低成本资金支持。我们认为，去年12月，央行时隔10个月重启PSL，将主要投向“三大工程”，尤其是城中村改造和保障房建设。 同时，在“新房改”政策下，配售型保障房将逐渐试点开展，如果2024年配售型保障房投资将增加，对房地产投资将有所拉动，房地产投资的降幅会收窄，对经济拖累减小。 此外，从出口端，预期美国将从“去库存”迈向“主动补库存”，或将带动美国进口中国占比继续回升。 2、物价有望进入温和通胀环境 1月24日，央行行长潘功胜在国新办新闻发布会上表示，当前物价水平与价格预期目标相比仍有距离，前期国内银行已适度下调存款利率，人民银行又调降支农支小再贷款、再贴现利率以及存款准备金率，有助于推动做为信贷定价基准的LPR下行。 央行这一表态下，我们预期物价有望重回到温和通胀的环境。温和通胀环境往往更容易推动消费升级，对食品饮料企业盈利有较大帮助。 在这两个判断下，我们看好2024年食品饮料板块市值恢复的空间，虽然与2020年4月份比较，当时宏观经济处于疫情影响下，宏观环境与现在比有很大的变化，经济复苏的快慢也不一致，但是我们从目前经济环境下，仍可以看到企业现金流端向好的趋势。建议关注与宏观经济景气度相关性高的白酒板块，重点推荐：贵州茅台、五粮液等公司。 4.风险提示 宏观经济复苏不及预期，行业复苏不及预期，企业管理出现重大瑕疵等。 P6东兴证券深度报告 食品饮料行业：两宏观因素推动企业现金流好转 相关报告汇总 报告类型 标题 日期 行业普通报告 食品饮料行业：物价温和回升预期增强，食品饮料企业盈利有望进一步增强 2024-01-31 行业普通报告 食品饮料行业：建议关注长期基本面扎实个股 2024-01-23 行业普通报告 食品饮料行业：食品饮料行业高分红个股梳理 2024-01-08 行业普通报告