苯乙烯：盘面月间套利策略

专题报告 2024-02-21 苯乙烯：盘面月间套利策略 李晶 报告要点： 能化组组长从业资格号：F0283948 本文主要通过基本面和统计套利两个方面，对苯乙烯盘面月间套利进行分析。 交易咨询号：Z0015498 1、基本面方面：苯乙烯为连续合约，月月注销的液体化工品种。下游产品中，除EPS有明显 汪之弦（联系人） 季节性，PS及ABS开工均受到利润调节，不存在明显的淡旺季。近年来，下游利润偏差，以刚 能化研究员 需采购为主。苯乙烯自身月间与其库存相关程度较高，通常过年期间，为苯乙烯大幅累库阶段， 从业资格号：F03105184 月间通常以反套为主。待年后下游复产，陆续补库直至苯乙烯港口库存绝对量去化至10万吨 0755-23375123wangzhix@wkqh.cn 后，盘面月间逐步走强，且波动性伴随绝对库存的下行逐步扩大。2、统计套利方面：苯乙烯绝对价格主要受原油、石脑油和纯苯等上端原料的价格波动影响，作为连续合约，理论上近远月价格运行趋势趋同，根据期货定价公式，由于储存成本、物流运输等因素影响，在合理价差范围的波动过程中，存在套利空间。 苯乙烯盘面月间价差季节性图 根据图1、图2可以看出，苯乙烯月间价差在2020年11-12月，达到历史高点。此后在2021 年4-5月，2022年7-10月，2023年5-10月均出现盘面正套的机会。所以下文将对这几次苯乙烯盘面正套对应的基本面进行详细分析对比。 图1：苯乙烯盘面月差：连1-连2图2：苯乙烯盘面月差：连1-连3 数据来源：钢联、五矿期货研究中心数据来源：钢联、五矿期货研究中心 基本面分析 1、2020年：苯乙烯大投产刚拉开序幕，由于公共卫生事件，上半年苯乙烯供需双弱，港口库存大幅累积至30万吨以上，苯乙烯的盘面月间伴随大库存的去化困难，逐月走弱。至下半年，伴随经济复苏，下游利润良好，开工逐步走高。同时原油上涨，带动绝对价格上行。港口库存迅速去化，近月基本面大幅好转，盘面涨价正套。 2、2021年：苯乙烯年后累库，3月价格下跌，利润大幅回落，引发边际装置减产，开工下行。同时价格下跌后，下游积极补库。海外寒潮，苯乙烯出口窗口打开，成交积极。供需错配再次带动港口步入去库通道，盘面涨价走正套。 3、2022年：苯乙烯投产后产能过剩，盘面交易压减产，苯乙烯行业利润维持低位。但由于海外汽油紧张，缺高辛烷值组分，甲苯、二甲苯、乙苯等高辛烷值组分大幅走强。纯苯进口大幅回落，使得苯乙烯有较强的成本支撑。然此时苯乙烯下游利润被大幅挤压，触及近年内低位。7月随着汽油旺季的结束，成本端有所松动，叠加下游负反馈，近月库存低位，叠加累库不及预期，盘面下跌走正套。 4、2023年：上半年市场交易调油预期，纯苯及苯乙烯均维持较高估值。然4月，纯苯库存高位难以去化，港口重回累库，叠加宏观预期较差，苯乙烯及纯苯均大幅下跌。至5月，绝对价 格跌至7500元/吨，下游接受度好转，陆续开始补库，苯乙烯港口库存迅速去化，月差大幅走 强。同年9月，国内乙苯调油需求强势。下游开工持续低迷，产业超卖原料。由于乙苯需求良好，使得苯乙烯装置切换产线，以生产乙苯为主，苯乙烯出率下降，港口持续累库不及预期，同比低位，中游补空带动盘面上涨，同时月间大幅正套。 图3：苯乙烯主力合约（元/吨）图4：苯乙烯基差(美元/桶) 数据来源：隆众、五矿期货研究中心数据来源：WIND、五矿期货研究中心图5：价差：苯乙烯非一体化装置利润（元/吨）图6：苯乙烯开工(%) 数据来源：隆众、五矿期货研究中心数据来源：WIND、五矿期货研究中心 图7：苯乙烯华东港口库存（万吨）图8：苯乙烯产业总库存（万吨） 数据来源：隆众、五矿期货研究中心数据来源：隆众、五矿期货研究中心 图9：苯乙烯下游综合开工(%)图10：苯乙烯下游综合利润（元/吨） 数据来源：隆众、五矿期货研究中心数据来源：WIND、五矿期货研究中心 图11：苯乙烯出口量（万吨）图12：苯乙烯投产表 数据来源：WIND、五矿期货研究中心数据来源：五矿期货研究中心 图13：纯苯进口量(万吨)图14：纯苯华东港口库存(万吨) 数据来源：WIND、五矿期货研究中心数据来源：隆众、五矿期货研究中心 统计套利分析 1、通过图15、图16可以观察到，2021年前，苯乙烯港口库存去化至15万吨以内，月差的弹性增加，持续的去库预期，使得月差正套有较大的上行空间。而在2021年之后，由于苯乙烯的大投产，期货市场充分交易产能过剩，使得苯乙烯开工逐年下行，港口库存大部分时间内维持在20万吨以内，从而月差的波动性也有所减弱。而正套的幅度也需要港口库存去化至10万吨以内，才会启动。 2、通过图17、图18可以观察到苯乙烯的绝对价格大涨或是大跌均会出现较好的正套行情。上涨过程中，往往是前期的低价增加了下游的持货意愿，以及期现正套的介入，带动港口库存迅速去化，带来近端较强的预期差，从而迎来流畅的上涨走正套行情。下跌过程中，往往出现在中期，价格迅速回落后，出现装置意外或是下游补库意愿增加，使得港口库存累库兑现不及预期，月差走大幅正套。 3、数理统计角度看，除开2020年，苯乙烯港口维持在30万吨大库存，2021年-2023年，连 1-连2的月差下边际为-81，连1-连3的月差下边际为-141，月差较弱的阶段均为过年前。 图15：EB连1-连2月差与华东港口库存图16：EB连1-连3月差与华东港口库存 数据来源：WIND、隆众、五矿期货研究中心数据来源：WIND、隆众、五矿期货研究中心 图17：EB连1-连2月差与主力合约图18：EB连1-连3月差与主力合约 数据来源：WIND、五矿期货研究中心数据来源：WIND、五矿期货研究中心 总结 苯乙烯作为自身供应受利润调节，原料纯苯格局较好，下游需求保有韧性的液体化工品种，月间的波动亦有较大的套利空间。港口库存去化至10万吨以下，使得月间价差弹性上升，此时 逢低买入月间正套具有较强的安全边际。在5-7月，是传统的汽油旺季，上游调油需求的复苏容易引发供应端意外，以及下半年金九银十，伴随苯乙烯价格回落，下游的补库带动港口库存持续去化，也容易出现较好的正套行情。 免责声明 五矿期货有限公司是经中国证监会批准设立的期货经营机构，已具备有商品期货经纪、金融期货经纪、资产管理、期货交易咨询等业务资格。 本刊所有信息均建立在可靠的资料来源基础上。我们力求能为您提供精确的数据，客观的分析和全面的观点。但我们必须声明，对所有信息可能导致的任何损失概不负责。 本报告并不提供量身定制的交易建议。报告的撰写并未虑及读者的具体财务状况及目标。五矿期货研究团队建议交易者应独立评估特定的交易和战略，并鼓励交易者征求专业财务顾问的意见。具体的交易或战略是否恰当取决于交易者自身的状况和目标。文中所提及的任何观点都仅供参考，不构成买卖建议。 版权声明：本报告版权为五矿期货有限公司所有。本刊所含文字、数据和图表未经五矿期货有限公司书面许可，任何人不得以电子、机械、影印、录音或其它任何形式复制、传播或存储于任何检索系统。不经许可，复制本刊任何内容皆属违反版权法行为，可能将受到法律起诉，并承担与之相关的所有损失赔偿和法律费用。 研究报告不代表协会观点，仅供交流使用，不构成任何投资建议。 公司总部 深圳市南山区粤海街道3165号五矿金融大厦13-16层电话：400-888-5398 网址：www.wkqh.cn