瑞丰新材：润滑油添加剂新星崛起，国产替代加速产能扩张
敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 润滑油添加剂新星崛起，国产替代加速产能扩张 主要观点： [Table_Summary] ⚫ 公司是国内润滑油添加剂头部企业，产能快速扩张加快产品认证 润滑油添加剂行业有较高的行业壁垒，目前超过85%的市场主要被国外四大公司所垄断。公司现有润滑油添加剂产能超20万吨，在建产能55万吨。公司目前已自主掌握CI-4级、CK-4级柴油机油复合剂配方工艺，SN级、SP级汽油机油复合剂配方工艺，其中CI-4、SN、SP级别复合剂已经通过国外权威的第三方台架测试，可满足不同客户的需求，同时还可以根据客户的需求提供各类型的定制产品。凭借技术优势和产品优势，公司已发展成为国内头部的润滑油添加剂供应商。 ⚫ 润滑油添加剂千亿市场，国产替代下公司份额快速提升 全球润滑油添加剂千亿市场，综合考虑到印度、巴西等新兴经济体的高速增长，润滑油添加剂有望进入新一轮需求增长周期，预计至2025年，全球润滑油添加剂需求量将增加至570万吨，市场规模约为195亿美元。目前四大润滑油添加剂公司占据85%左右市场，瑞丰新材抓住国内润滑油行业快速发展的契机，市场份额快速提升，2022年润滑油添加剂销量达到14.3万吨，近5年复合增长率37.6%。未来公司继续和下游润滑油领先企业壳牌、美孚、道达尔、中石化、中石油等保持合作，稳定的合作关系有望拉动公司销量阶梯式增长。国内客户方面，2023年1-11月份公司对中石化销售额为1.06亿元，较2022年全年增加0.5亿元。未来大企业的“品牌效应”也有助于提高公司对于其他中小客户的开拓效率，瑞丰市场份额有望继续快速提升。 ⚫ 润滑油添加剂认证壁垒高，公司复合剂产品认证持续突破 API是润滑油添加剂行业应用最广的认证标准，只有满足认证标准的润滑油才能用于初装市场。API认证流程复杂、验证周期长、价格昂贵。从认证流程上看只需要六个月左右，但前期的积累和行车实验的耗时往往在两年以上。目前CI-4、SN、SP级别复合剂已经通过国外权威的第三方台架测试，用事实证明了公司产品的性能与品质等级，有助于进一步提升公司的核心竞争力，为公司实现单剂向复合剂、中低端向中高端的战略转型迈出了坚实厚重的一步，为公司加快进入主流市场奠定了坚实的基础。API认证是润滑油添加剂企业进入下游大客户供应链的前提条件，通过更高等级认证的产品往往具有更高的产品附加值，未来随着公司复合剂产品持续突破以及公司产能快速扩张，公司产品有望实现量价齐升。 ⚫ 投资建议 公司作为润滑油添加剂头部企业，不断开拓下游重点客户，目前公司已经和下游润滑油领先企业壳牌、美孚、道达尔、中石化、中石油等建立 [Table_StockNameRptType] 瑞丰新材（300910） 公司研究/公司深度 [Table_Rank] 投资评级：买入（首次） 报告日期： 2024-02-21 [Table_BaseData] 收盘价（元） 43.42 近12个月最高/最低（元） 71.80/37.41 总股本（百万股） 288 流通股本（百万股） 202 流通股比例（%） 70.04 总市值（亿元） 125 流通市值（亿元） 88 [Table_Chart] 公司价格与沪深300走势比较 [Table_Author] 分析师：王强峰 执业证书号：S0010522110002 电话：13621792701 邮箱：wangqf@hazq.com [Table_CompanyReport] 相关报告 -49%-30%-12%7%26%2/235/238/2311/232/24瑞丰新材沪深300 [Table_CompanyRptType1] 瑞丰新材（300910） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 / 28 证券研究报告 合作，未来大企业的“品牌效应”有助于提高公司对于其他中小客户的开拓效率。未来瑞丰市场份额有望继续快速提升。预计公司2023年-2025年分别实现营业收入34.0、43.6、61.8亿元，实现归母净利润6.3、8.1、10.6亿元，对应PE分别为20X、15X、12X。首次覆盖给予公司“买入”评级。 ⚫ 风险提示 复合剂产品认证不能顺利通过的风险； 原材料价格及供应风险； 汇率风险； 安全生产风险； 募投项目建设风险； 国际政策变化风险。 [Table_Profit] ⚫ 重要财务指标 单位:百万元 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 3046 3400 4356 6176 收入同比（%） 181.8% 11.6% 28.1% 41.8% 归属母公司净利润 588 628 810 1055 净利润同比（%） 192.5% 6.8% 28.9% 30.2% 毛利率（%） 30.1% 31.5% 31.6% 29.8% ROE（%） 21.5% 19.9% 20.4% 20.9% 每股收益（元） 3.92 2.18 2.81 3.66 P/E 31.46 19.92 15.45 11.86 P/B 6.75 3.97 3.14 2.48 EV/EBITDA 28.40 15.77 11.44 8.52 资料来源： wind，华安证券研究所 [Table_CompanyRptType1] 瑞丰新材（300910） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 3 / 28 证券研究报告 正文目录 1 国内润滑油添加剂头部企业，经营业绩快速增长 ....................................................................................................................... 6 1.1 国内润滑油添加剂头部企业，产能持续扩张 ....................................................................................................................................... 6 1.2 润滑油添加剂业务快速成长，海外业务占比稳步提升 .................................................................................................................... 8 2 润滑油添加剂千亿市场，公司产能持续扩张加速国产替代 ..................................................................................................... 10 2.1 空间：规模超千亿，需求稳中有增 ...................................................................................................................................................... 10 2.2 格局：国外四大占据85%的份额，我国已发展为净出口国 ....................................................................................................... 14 2.3 客户：下游客户集中度高，公司逐步进入大客户供应体系 ........................................................................................................ 18 3 润滑油添加剂认证壁垒高，公司复合剂产品认证持续突破 ..................................................................................................... 20 3.1 润滑油认证标准严格，认证周期长、费用高 .................................................................................................................................... 20 3.2 积极布局台架试验和行车试验，公司复合剂产品认证持续突破 .............................................................................................. 23 4 投资建议 ............................................................................................................................................................................................. 24 风险提示： ............................................................................................................................................................................................. 25 财务报表与盈利预测 ............................................................................................................................................................................ 27 [Table_CompanyRptType1] 瑞丰新材（300910） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 4 / 28 证券研究报告 图表目录 图表 1 瑞丰新材发展历程 ....................................................................................................................................................................................... 6 图表
