华鑫电子通信龙年策略专题：复盘历年大底，掘金科技价值与成长

投资评级：（）报告日期：推荐维持2024年02月19日 ◼分析师：毛正◼SAC编号：S1050521120001◼分析师：吕卓阳◼SAC编号：S1050523060001 ◼联系人：何鹏程◼SAC编号：S1050123080008 复 盘 历 史 周 期 ⚫2016年熊牛转换大周期： ✓半导体是国家重点扶持方向，是成长性非常明确的方向，早在2016年就已经有部分半导体公司开始表现优秀，例如兆易创新，韦尔股份，汇顶科技，士兰微，圣邦股份等。✓2016年消费电子受苹果推出Airpods无线耳机产品拉动，光学光电子涨幅第二主要受京东方业绩大幅增长拉动。 ⚫2019年熊牛转换大周期： ✓复盘2019-2021年，全球大国博弈科技摩擦成为主角。✓2019年美国制裁华为，打压中国科技公司，卡脖子核心环节，半导体行业开启国产化加速产业趋势，配合资本和政策的支持，本土半导体公司迅速崛起，快速成长。本次周期半导体方向涨幅414%（市值加权平均），引领全行业。✓2019年消费电子华为被限制后苹果手机在高端领域持续渗透以及传音控股等公司上市拉动。本次周期半导体方向涨幅277%（市值加权平均）。 ⚫展望2024大周期： ✓AI正在将人类带入前所未有的新时代，Sora等模型出台证明了AI对生产力的革命有多强大。AI产业链将获得巨大产业机会，挖掘参与AI新基建的产业链核心公司。✓需要正视当前国际环境，中国面临卡脖子的困局短期难以消除，高质量内循环是我们当下的方向，把握建设本土供应链的公司。 诚信、专业、稳健、高效 投 资 要 点 半导体：行业周期见底，AI+硬件创新带来新增长动力 2023年底产业链大部分库存逐步出清，整体产能扩张显著放缓，半导体行业周期底部基本确认，AI+革命带来的硬件创新有望成为未来半导体增长的主要推动力。国产替代方面，国内半导体设备和材料公司也开始从低端向高端突破，目前仍然处在突破进程中。建议关注AI算力芯片、半导体设备和材料、先进封装、半导体存储器的投资机会。 消费电子：MR带来数字世界交互范式的变革，同时关注消费出海和硬件迭代 苹果Apple Vision Pro的发售开辟了第三计算平台，将消费电子板块带入新时代。受益于苹果第一代Apple Vision Pro销量持续上升以及后续版本迭代更新，持续看好MR对于消费电子行业景气度的提振。建议关注硅基OLED、Pancake等MR产业链相关投资机会。同时海外新兴市场依旧具备巨大成长空间，能够顺利出海深耕的企业将继续获得成长。另外随着大模型的本地化部署，PC和手机AI化的趋势将越来越明确，AI手机AIPC有望带来新的硬件浪潮。折叠屏手机作为一个细分高成长的分支，渗透率正在快速提升，也同样值得关注。 汽车/其他电子：激光雷达加速上车，800V平台加速渗透 智能驾驶浪潮下推动的激光雷达加速上车及800V平台渗透率的大幅提升将成为2024汽车电子确定性较高的趋势。另一方面，车企加速布局800V赛道，SiC行业将迎来收入扩张的窗口期。从供需的角度来看，SiC扩产已成为行业共识，但材料特性决定产能缺口在一两年内将一直存在。建议关注车载激光雷达、SiC产业链上游设备、衬底等环节的投资机会。 通信：整体估值处于历史低位，关注从0到1投资机会 2023年通信行业整体PE/PB估值水平相对2022年有所提升，但是仍旧处于历史低位，受益于海外AI算力设施加速部署、国内低轨卫星互联网加速建设，建议关注卫星互联网板块0到1的投资机会、国内数通光芯片板块0到1的投资机会、国内1.6T光模块0到1的投资机会。 诚信、专业、稳健、高效 风 险 提 示 宏观经济增长不及预期的风险；海外科技管制进一步加强的风险；本土科技创新突破不及预期的风险；行业景气度复苏不及预期的风险。 1.电子通信行业估值情况2.半导体PE/PB排名及观点3.消费电子PE/PB排名及观点4.汽车电子PE/PB排名及观点5.其他电子PE/PB排名及观点6.通信行业PE/PB排名及观点7.营收复合增速排名8.大股东质押率排名9.海外科技股 目录CONTENTS 0 1电子通信行业估值情况 2016年以来，A股经历了两轮熊牛转换，上证指数三次大底分别对应2016年1月28日2655.66，2019年1月3日2465.29，以及2024年2月5日的2702.19（盘中最低跌至2635.09）。 1.2电子行业估值处于历史底部 ⚫电子行业当前估值水平处于历史低位区间，PE和PB与2018年，2012年估值水平相当，高于2016年底部行情位置，电子行业安全边际充足。 1.3历年大底电子行业细分方向市盈率PE对比（二级行业） ⚫参考近8年的电子行业走势，当前电子行业估值水平处于历史低位区间，半导体/元件/光学光电子等方向PE甚至低于2018-2019年的熊市底部。 1.3历年大底电子行业细分方向市盈率PE对比（三级行业） ⚫参考近8年的电子行业二级行情，当前电子行业当前估值水平处于历史低位区间，模拟IC受行业竞争加剧影响2023年利润普遍下滑严重，PE中位数呈现负值，但参考消费电子，半导体封测等可以看到电子行业估值已处于2018-2019熊市大底的水平。 1.4历年熊牛转换周期电子行业细分方向涨幅对比（二级行业） ⚫统计两次熊牛转换的大周期，半导体成为牛市上涨的主力方向，其中2016年开启的上涨周期半导体指数（总市值加权平均）上涨143%，2019年开启的上涨周期半导体指数上涨414%。⚫半导体是过去数年国家重点扶持方向，是成长性非常明确的方向，尤其2019年受美国技术打压开启的国产化浪潮，使得半导体板块有明显的加速。⚫2019年消费电子受苹果手机在高端领域持续渗透，以及传音控股等公司上市拉动。⚫2016年消费电子受苹果推出Airpods无线耳机产品拉动，光学光电子涨幅第二主要受京东方业绩大幅增长带来的显著上涨带来的。 1.4历年熊牛转换周期电子行业细分方向涨幅对比（三级行业） 1.5不同周期上涨领先的个股 ⚫半导体是过去数年国家重点扶持方向，是成长性非常明确的方向，尤其2019年受美国技术打压开启的国产化浪潮，使得半导体板块有明显的加速。⚫2019年消费电子受苹果推出Airpods无线耳机产品，苹果手机在高端领域持续渗透，以及传音控股等公司上市拉动。⚫2016年光学光电子涨幅第二主要受京东方业绩大幅增长带来的显著上涨带来的。 诚信、专业、稳健、高效 1.6历年大底和大顶市盈率PE对比（电子二级行业） ⚫分别对比2019年开启的上涨周期和2016年开启的上涨周期，2019到2021是半导体受美国科技管制带来加速国产化的三年，特殊宏观背景给予一定的估值溢价，对比周期的涨幅来看，市盈率增幅要显著小于指数涨幅，表明半导体实现了真正的业绩成长。⚫2016年是电子行业周期底部，随着周期的复苏，2018年牛市顶点板块市盈率反而低于2016年，同样由于业绩成长带来的市值的提升。 1.7历年大底通信行业细分方向市盈率PE对比（三级行业） ⚫参考近8年的通信行业走势，通信行业本次底部位置估值已经低于2015-2016/2018-2019的历史大底，运营商/线缆等方向PE已经低于20倍，成长性较好的网络设备方向PE也仅约30倍。 1.7历年熊牛转换周期通信行业细分方向涨幅对比（三级行业） ⚫通讯行业2019年上涨周期分化严重，通信终端表现最好，总市值加权上涨160%，主要以来中际旭创和中兴通讯等少数权重股业绩显著提升带来的细分方向上涨（算术平均涨幅只有33%），2016年类似。⚫2016年通信应用增值方向成长较好，主要由于样本数量较少，另外数据港，平治信息，会畅通信等小票弹性巨大带来的。 1.8多维度掘金价值 ⚫从过去两轮熊牛转换来看科技股成长 ✓电子都是由科技创新和产业升级（半导体国产化）带来的产业红利驱动✓通信在4G建设周期后更多依赖中际旭创，中兴通讯等少数头部核心公司成长带动 ⚫当前科技股回到历年低估值水位，我们从以下几个维度来分析个股： ✓对应24-25年低PE/PB个股（足够安全的估值边际）✓未来三年收入/利润成长性超过50%（高成长性）✓净现金/市值比例高的个股（科技公司日益内卷，充分的现金流可以抵御风险和发展外延）✓市值划分：20亿，50亿，100亿，200亿，400亿，800亿（市场容易出现结构性行情，分档观察）✓大股东质押率低（抵御市场出现流动性危机带来的极端行情）✓技术壁垒高（科技公司护城河更多源于技术的领先性）✓行业竞争格局好，行业地位高（不会过度内卷的赛道容易形成稳定的盈利）✓赛道稀缺性，主要对手是海外的（国产化空间广阔） 诚信、专业、稳健、高效 0 2半导体PE/PB排名及观点 2.1半导体板块400亿以上市值标的PE排名 2.1半导体板块100亿以上市值标的PE排名 2.1半导体板块20亿以上市值标的PE排名 2.1半导体板块20以下市值标的PE和PB排名 2.2半导体板块400亿以上市值标的PB排名 2.2半导体板块100亿以上市值标的PB排名 2.2半导体板块20亿以上市值标的PB排名 2.3半导体板块标的净现金/市值排名 净现金/市值排名前十 2.4半导体板块标的涨跌幅排名 涨幅排名前十 2.4半导体板块标的涨跌幅排名 跌幅排名前十 2.5半导体板块标的毛利率排名 毛利率排名前十 2.7半导体：行业周期见底，AI+硬件创新带来新增长动力 2023年底产业链大部分库存逐步出清，整体产能扩张显著放缓，半导体行业周期底部基本确认，AI+革命带来的硬件创新有望成为未来半导体增长的主要推动力。国产替代方面，国内半导体设备和材料公司在国产化的进程中出现了一些优秀公司企业，产生了像北方华创等平台型公司，半导体材料企业也开始从低端向高端突破，目前仍然处在突破进程中。 ⚫AI算力芯片：AI已逐步成为芯片行业增长的新的关键驱动力，海外AI产品快速迭代，近期谷歌推出Gemini1.5Pro，能实现100万token上下文能力；OpenAI也推出能根据文字指令即时生成短视频的模型Sora，其能从文本说明生成长达60秒的视频，并提供具有多个角色，特定类型的动作和详细背景细节的场景。英伟达、微软和谷歌等生成式AI受益企业的市值近一年来迅速攀升，国内算力芯片企业尽管短期落后海外巨头，但在英伟达GPU受限以及国内自主可控的趋势下将会有广阔成长空间。同时，随着AI全球规模化扩展以及AI应用逐步落地，将持续刺激边缘计算市场，边缘端芯片也迎来发展良机，建议关注：寒武纪、海光信息、龙芯中科、晶晨股份、乐鑫科技、瑞芯微、恒玄科技、全志科技等。 ⚫半导体设备和材料：半导体设备和材料具有较高的产业壁垒，国产替代空间较为广阔。在半导体自主可控、周期触底复苏、AI产业趋势催化新需求的多重背景下，半导体设备与材料的创新周期和国产替代周期均有望继续维持；此外，中国大陆最大的晶圆代工厂中芯国际最新指引2024年全年资本开支将与2023年大致持平，将持续带动设备与材料订单，国内半导体设备和材料厂商有望进一步发展。建议关注：北方华创，中微公司，拓荆科技，华海清科，盛美上海，精测电子，芯源微、长川科技、鼎龙股份、安集科技、华懋科技、晶瑞电材等。 ⚫先进封装：受AI、HPC、HBM等应用的驱动，先进封装成为一条重要赛道，以提高芯片集成度、缩短芯片距离、加快芯片间电气连接速度以及性能优化，市场比重将逐渐超越传统封装，成为封测市场贡献主要增量。英伟达用于AI大模型训练的A100、H100芯片均采用了台积电CoWoS先进封装工艺，CoWoS也成为制约AI芯片产能的关键瓶颈。国内正在积极布局Chiplet技术生态，先进封装有望助力国内破局先进制程与AI芯片受限，国产替代市场广阔。建议关注：长电科技、通富微电、甬矽电子、强力新材、伟测科技、方邦股份等 ⚫半导体存储器：存储周期性明显，波动大于半导体整体行业，2023年受价格修正和市场需求缓慢恢复影响，市场规模