信用债周报：青岛世园清偿债务，深圳限购条件放宽

证券研究报告 【信用债周报】青岛世园清偿债务，深圳限购条件放宽 证券分析师 刘璐投资咨询资格编号：S1060519060001 张君瑞投资咨询资格编号：S1060519080001 2024年2月18日 2024年第6期总第6期 请务必阅读正文后免责条款 信用事件 青岛世园集团债务获得清偿符合预期，解除了债券交叉违约的风险，有利于强化市场对城投下沉策略的信心。在前期未能清偿债务的影响下，1月24日-30日青岛世园债券信用利差大幅上行71BP，同期AA-城投债利差则下降4BP，说明违约事件只是对市场形成了点状冲击。再融资收紧叠加卖地收入持续下滑，接下来城投负面舆情可能增多，但是在目前资产荒以及政府积极作为的背景下，利差上行的幅度预计会比较有限。 政策优化之后深圳购房门槛明显降低，但执行效果需持续观察。深圳本次限购政策优化主要为取消此前落户满3年且须提供36个月及以上个税或社保证明的规定，其次是对于非户籍居民家庭/成年单身人士个税或社保证明年限要求由5年及以上缩短为3年。深圳此次政策优化有望集中释放一定购买力。但当前制约购房的因素更多为对未来收入、房价下行的担忧，因此政策长期效果仍需持续跟踪观察。 市场回顾 收益率基本下行，信用利差多压缩。1）中高等级城投&产业债1Y、2Y和3Y收益率分别变化约-4BP、-3BP和-1BP,中高等级银行二永债1Y、3Y和5Y收益率分别变化约-4BP、-3BP和-2BP；2）信用利差多压缩，3YAA-城投压缩最多。 主要行业利差多压缩。压缩最多的是银行(-3.5bp)、房地产(-3.4bp)和非银金融(-2.8bp)。各省城投利差基本压缩。宁夏利差压缩最多（-85.8BP）。 策略展望 建议关注产业国企短债的下沉机会，也建议在中等级城投债中挖掘骑乘收益。本周股市阶段性触底反弹，使得无风险利率多上行。但信用债利率表现滞后于无风险利率且资产荒的市场预期仍然很强，因此信用债收益率基本下行，信用利差多压缩，低等级利差压缩更多。后续高票息资产供给预计仍收缩，因此我们继续推荐适度下沉策略。方向上我们更建议关注中低等级产业国企短债，同时也建议挖掘中等级城投债骑乘收益。 风险提示：政策转向超预期、流动性风险、信用风险超预期。 2月5日 2月7日 青岛世园集团：已清偿全部逾期债务 青岛世园集团公告，公司于2024年1月24日披露了《青岛世园（集团）有限公司关于未能清偿到期债务的公告》，公告未能按时偿还债务的本息金额合计35745.03万元。截至本公告出具之日，公司获得地方政府支持，对逾期银行贷款进行了积极协商与解决，目前已清偿全部逾期债务。 点评：青岛世园集团债务获得清偿符合预期，解除了债券交叉违约的风险，有利于强化市场对城投下沉策略的信心。青岛世园集团属于青岛李沧区城投，主营是土地整理及安置房建设，隐含评级为AA-。目前青岛世园存续债券共16支，合计规模76亿元。这16支债券中有3支内嵌交叉违约条款。如果发行人在10个工作日内没能把违约债务清偿完毕就会触发这3支债券的交叉违约条款， 进而导致债券提前到期。在前期未能清偿债务的影响下，1月24日-30日青岛世园债券信用利差大幅上行71BP，同期AA-城投债利差则下降4BP，说明违约事件只是对市场形成了点状冲击。1月31日到2月7日，青岛世园利差回落约15BP。再融资收紧叠加卖地收入持续下滑，接下来城投负面舆情可能增多，进而可能会触发更多城投债的交叉违约条款。这部分涉及交叉违约条款的债券信用利差可能会受到冲击，但是在目前资产荒以及政府积极作为的背景下，利差上行的幅度预计会比较有限。 深圳限购条件放宽 深圳住建局发布关于优化住房限购政策的通知，优化限购政策内容包括：1）本市户籍居民家庭（含部分家庭成员为本市户籍居民的家庭）限购2套住房，本市户籍成年单身人士（含离异）限购1套住房；取消落户年限以及缴纳个人所得税、社会保险年限要求；2）非本市户籍居民家庭及成年单身人士（含离异）能提供购房之日前3年在本市连续缴纳个人所得税或社会保险证明的，限购1套住房。 点评：政策优化之后深圳购房门槛明显降低，但执行效果需持续观察。深圳本次限购政策优化主要为取消此前落户满3年且须提供36个月及以上个税或社保证明的规定，其次是对于非户籍居民家庭/成年单身人士个税或社保证明年限要求由5年及以上缩短为3年。根据中指统计，广州1月27日进一步放松限购后一周广州商品住宅成交金额、成交面积分别较前一周增长31.9%、19%。深 圳此次政策优化有望集中释放一定购买力。但当前制约购房的因素更多为对未来收入、房价下行的担忧，因此政策长期效果仍需持续跟踪观察。 近期地产政策密集出台，建议关注更受益的地方国企地产债。除一线城市相继优化限购外，全国首批城中村改造专项借款发放，房地产融资“白名单”逐步推动落实，央行批复住房租赁团体购房贷款。这些政策往往要靠地方政府推动，地方国企和城投更容易获得地方政府支持，因此我们更建议关注地方国企地产债。 •收益率：本周（2.9较2.2）国开债利率多 上行，信用债利率基本下行，5Y国开债上行最多，3YAA-城投下行最多。 •信用利差：本周（2.9较2.2）信用利差多压缩，3YAA-城投压缩最多。 •期限利差：本周（2.9较2.2）期限利差多走阔，5-1Y国开债走阔最多。 城投&产业债收益率、信用利差和期限利差变化 1Y2Y3Y1Y2Y3Y3-1Y2-1Y3-2Y AAAAAA- 产业AA+AA AA- -4.5-5.1-4.5-4.1-4.5-4.1 -1.0-2.0-1.0-0.5-0.5-1.5-0.5-0.5-0.5 0.40.40.40.40.4 -5.7 -1.7 3.6 -0.5 4.1 -4.7-4.7 -2.7-1.7-1.2-1.1-2.2 2.6 0.50.5 2.1 3.64.14.13.8 3.1 -4.5-4.5 -0.1-0.1 -0.7-0.7 4.54.5 -0.4-0.4 AAAAA+ 城投AAAA(2) AA- 国开债 -5.3 -3.4 -0.3 -4.1 1.91.9 -3.3 -2.4-2.4 1.7 -3.0-3.0 -1.2-1.2-1.2 2.8 0.9 1.91.9 -2.3-2.3 2.72.7 1.81.8 -0.1 -1.4 -2.0 0.90.9 -3.3 -13.4-13.5 1.7 -14.0-14.2 -10.2-10.1 -0.1 0.1 -5.0 0.60.7 5.65.6 收益率变化：BP信用利差变化:BP期限利差变化：BP 银行次级债收益率、信用利差和期限利差变化 收益率变化：BP 信用利差变化:BP 期限利差变化：BP AAA-AA+AA AA- AAA-AA+AA AA- 开债 1Y3Y5Y1Y3Y5Y3-1Y5-1Y5-3Y -3.1-3.3-3.1-3.3 -4.9 1.81.8 -4.0-4.0 -8.7 -0.2-0.2 -1.8-1.7-0.8-0.7 -3.9 -7.7 -4.1 -2.3 -7.0 0.8 -3.0 -10.7 1.8 -2.8 -4.7 -7.1-6.3 -9.0 -2.2 -7.0 -12.7 0.8 -1.8 -2.7 -4.8 -1.7 0.0 0.1 -2.4 -3.8 3.1 4.8 1.7 -5.8-5.8 -3.9 1.1 -0.9 -4.6-2.7 1.9 6.9 5.0 -2.9 0.1 -0.9 -3.6-3.7 2.92.9 5.9 3.0 -7.8 -4.9 -3.9 -2.9 -5.6 -7.7 3.9 1.0 -5.0 0.7 3.8 5.6 8.7 3.1 银行永续 银行二级 国 •利差变化：主要行业多压缩，压缩最多的是银行(-3.5bp)、房地产(-3.4bp)和非银金融(-2.8bp)。 •利差水平：最高的三个行业是房地产(58.9bp)、城投(54.7bp)和钢铁(53.4bp)。 •利差历史分位数：最高的三个行业是银行(35.7%)、有色金属(18.2%)和建筑装饰(14.8%)。 主要行业信用利差 •利差变化：各省基本压缩，压缩最多的是宁夏（-85.8BP）、内蒙古（-60.3BP）和吉林（-7.1BP）。 •利差水平：最高的三个省是贵州（322.6BP）、黑龙江（131.6BP）和辽宁（123.5BP）。 •利差历史分位数：最高的三个省是西藏（25.3%）、广东（21.3%）和北京（13.9%）。 各省城投债信用利差 •收益率：AA-基本超过2.9%；历史分位基本 低于11%，仅1Y国开债和1YAAA城投债不低于12%。 AAA 2.45 2.55 2.63 12.0 7.1 4.3 34.2 8.7 6.0 18.9 17.7 23.4 AA+ 2.52 2.63 2.71 11.1 6.6 1.3 27.6 5.5 1.7 16.1 19.0 16.2 城投 AA 2.59 2.71 2.81 10.0 5.3 0.3 18.5 2.6 1.1 13.1 15.6 15.7 AA(2) 2.66 2.81 2.92 7.4 3.0 0.2 9.3 1.4 0.2 8.6 13.9 8.9 AA-2.74 3.11 3.99 0.0 0.0 0.0 0.9 0.0 11.173.832.499.9 国开债 2.052.282.33 12.1 8.1 4.3 16.121.717.6 •信用利差历史分位：中高等级信用利差历史分位数均低于35%，低等级产业债高于21%。 银行次级债收益率、信用利差和期限利差变化 收益率绝对水平：% 1Y 3Y 5Y 1Y 收益率 3Y 历史分位数：% 信用利差 5Y 1Y 3Y 5Y 期限利差 3-1Y5-1Y5-3Y AA-2.993.433.81 AAA-2.45 银行AA+2.46 二级AA2.51 AA-2.76 0.10.10.00.20.1 2.652.769.52.30.214.03.3 2.662.808.90.60.311.21.0 2.742.937.40.10.24.50.0 2.993.410.10.00.10.20.0 0.0 0.1 0.1 0.1 0.1 32.723.6 国开债2.052.332.4412.14.32.1 23.8 16.116.417.9 15.813.55.4 12.413.515.3 7.31.628.7 16.113.018.0 •期限利差历史分位：信用债基本低于24%；AA-城投债历史分位基本较高，3-1Y和3-2Y城投债超过73%。 城投&产业债收益率、信用利差和期限利差变化 收益率 历史分位数：% 信用利差 期限利差 1Y 2Y 3Y 1Y 2Y 3Y 1Y 2Y 3Y 3-1Y 2-1Y 3-2Y AAA 2.40 2.50 2.58 10.0 6.6 3.0 24.4 4.4 2.9 13.1 9.8 24.1 AAA- 2.45 2.56 2.64 9.9 6.5 1.6 21.6 3.8 1.1 13.5 10.6 22.6 产业 AA+ 2.50 2.61 2.70 9.8 6.2 0.8 19.7 2.4 0.2 14.2 10.5 23.5 AA 2.55 2.70 2.85 8.7 3.3 0.2 11.9 1.0 0.1 20.0 14.3 30.3 AA-4.794.945.09 7.0 0.7 0.2 27.1 21.2 21.3 3.5 7.3 18.4 收益率绝对水平：% AAA- 2.54 2.70 2.79 9.0 0.7 0.1 12.3 0.8 0.0 11.5 15.2 20.4 银行 AA+ 2.55 2.72 2.83 8.2 0.5 0.1 9.8 0.6 0.0 12.7 9.3 2.3 永续 AA 2.61 2.82 3.03 4.4 0.2