消费“量增价减”趋势持续，预计债牛未尽：春节消费高频数据对债市的含义几何？

专题内容摘要： 人流：出行量恢复超越疫情前，国际航班数明显增加 今年春运前21天全社会跨区域人员流动量超47.8亿人次，同比2023年增长13.2%；与2019年相比增长11.6%，超越疫情前水平。节奏上看，节前两天集中返乡使得人流量陡然升高，节后由于旅游出行人次的增加维持高活跃度。其中自驾出行愈发升温，铁路和民航出行逐渐替代道路客运。人口迁徙方面，24年春节人口迁徙规模维持高位，同比基本超过前5年。民航方面，港澳台、国际执行航班数明显增多，尤其是国际航班数快速恢复。 文旅：出游人次及收入创新高，旅游市场迎强劲增长 春节期间出游人次和出游总花费等多项指标创历史新高。多省旅游市场增长强劲，实现旅游接待人次及收入同比超50%的增长。酒店住宿方面，过年探亲及短途旅游带动县域酒店消费，其中阳朔县、香格里拉县、婺源县等旅游资源丰富的县级城市酒店预订火爆，返乡客流较为集中的中西部地区县城酒店预订增幅也较大。景点门票方面，国内游景区门票订单量增长明显，出入境旅游则受免签政策提振热度。 线下消费：电影、餐饮消费高涨，低能级城市成消费“新引擎” 今年春节档总票房突破80亿元。前七日票房规模仅次于2021年，且呈现量增价减趋势，平均票价降至50元以下，较23年降幅较大。三四线城市春节档票房份额突破54%，贡献增长明显。今年春节档首次四部电影贡献票房过十亿，反映观影人群喜好的多样化。伴随各地特价活动，餐饮等消费热度高涨，四线以下城市消费同比增速最快，同时县域餐饮消费快速增长，居民餐饮消费趋向多样化。 债市展望：节后资金面料将转松，“债牛”行情依旧未尽 基本面方面，结合春节期间高频数据，消费复苏趋势犹在，但经济持续恢复基础仍需巩固。资金面方面，节后伴随现金逐步回笼，资金面有望转松，为短端债市收益率打开下行空间。鉴于当前经济恢复基本面仍需进一步巩固，迫切需要加大逆周期调节力度稳增长，降息空间也有望打开，同样利于长债走牛。考虑到2月基本面仍处数据空窗期，节后市场关注焦点将转向MLF利率和LPR动向。若降息预期落地，短期债市可能面临止盈。 风险提示：警惕统计口径误差对基本面判断的影响，警惕货币政策宽松不及预期对债市的影响。 1.人流：出行量恢复超越疫情前，国际航班数明显增加 1.1春节交通运输持续恢复，同比超过疫情前水平 从交通运输部公布的数据观察春运期间交通运输情况。总体上看，今年春运前21天全社会跨区域人员流动量超47.8亿人次，高于2023年春节同期水平，同比增长13.2%；与2019年相比同比增长11.6%，也已超越疫情前水平。节奏上看，今年春节不再受疫情扩散、提前返乡的影响，从而节前两周人员流动量基本持平、甚至略低于往年同期；节前两天集中返乡使得人员流动量在节前陡然升高，呈现出人流活跃度高的情况；并且高人流活跃度在节后仍然维持，或指向春节期间旅游出行人次的增加。 2月16日（春运第22天，农历正月初七）全社会跨区域人员流动量30846万人次，环比下降2.2%，比2023年同期增长34%，比2019年同期增长34.06%。 图表1：全社会跨区域人员流动量节前陡升，节后维持高活跃度（万人次） 结构上看，自驾出行愈发升温，铁路和民航出行逐渐替代道路客运。公路人员流动量中的高速公路及普通国省道非营业性小客车人员出行是2024年春运期间的主要出行方式，今年春运期间（腊月十六至正月初六），该方式的出行量为39.4亿人次，同比2023年增加8%，同比2019年增加32%。该数据表明，随着高速公路路网扩展和居民人均汽车保有量的提升，自驾出行愈发升温。春运期间，铁路客运量为2.46亿人次，与2019年和2023年同期相比分别增长23.9%和57.9%，民航客运量为0.44亿人次，与2019年和2023年同期相比分别增长18.6%和68.6%，铁路和民航出行的增长较快；公路营业性客运量为5.39亿人次，较2023年同期同比增长37.1%，而与2019年相比同比下降47.7%。随着铁路、高铁和民航班线增加，长途旅客的出行方式更加多元，加上人们出行习惯的变化，道路客运长途班线减少，铁路和民航出行逐渐替代道路客运。 图表2：铁路客运量高于往年同期（万人次） 图表3：公路非营业性小客车出行量逐年提升（万人次） 图表4：公路营业性客运量同比低于2019年（万人次） 图表5：民航客运量高于往年同期（万人次） 1.2春节人口迁徙规模维持高位，远距离出行情况恢复明显 从全国迁徙规模指数观察春节期间人口流动情况。24年春节人口迁徙规模维持高位，同比基本超过前5年。值得一提的是，今年迁徙规模指数在节后上升得更多且相比疫情前两年上升得更平缓（斜率变化与19年相似），说明节后迁徙规模的增加有更多是旅游出行的增量，而非规模性的回城高峰。 从执行航班观察春运期间居民远距离旅游或返乡情况。随着去年疫情彻底放开，跨国、跨境航班逐步恢复运行，港澳台、国际执行航班数明显增多，尤其是国际航班数快速恢复。今年春运期间日均内地、港澳台、国际航班数分别为1.38万架次、337架次和1417架次，分别较去年同期增加31%、221%和919%。 图表6：2024年春节人口迁徙规模维持高位（点） 图表7：国际执行航班数明显增多（架次） 2.文旅：出游人次及收入创新高，旅游市场迎强劲增长 2.1出行：出游人次及收入创新高，各地旅游迎来龙年开门红 春节期间出游人次和出游总花费等多项指标创历史新高。经文化和旅游部数据中心测算，春节假期8天全国国内旅游出游4.74亿人次，同比增长34.3%，较2019年同期增长19.0%；国内游客出游总花费6326.87亿元，同比增长47.3%，较2019年同期增长7.7%。出入境方面，据国家移民管理局通报，春节假期中外人员出入境共计1351.7万人次，日均169万人次，较2023年春节同期增长2.8倍，恢复至2019年春节同期的近九成。 春节期间多省旅游市场增长强劲。截至2月18日，在有数据的省市当中，天津的旅游业增长势头最为明显。春节假期，天津全市共接待游客1383.94万人次，同比增长95.1%，实现旅游收入123.45亿元，同比增长181.9%。其他省市中，广东、宁夏、重庆、安徽接待游客次数较2023年同比增长50%以上；除北京、天津以外，河南、广东、宁夏、福建、安徽旅游收入较2023年同比增长50%以上。 图表8：省市中天津旅游接待人次涨幅领先（%） 图表9：京津以外多省市旅游收入涨幅超50%（%） 2.2酒店住宿：过年探亲及短途旅游带动县域酒店消费 过年探亲及短途旅游带动县域酒店消费。同程旅行平台数据显示，初一至初四，全国主要县城的酒店预订量同比增长超120%，预订量增幅较大的县城主要分布在广西、迪庆、惠州、延边、福州、湖州等省市。从消费结构看，县城酒店订单超五成为本地消费，主要消费人群为回乡探亲客流及短途旅游客流。受春节旅游旺季带动，阳朔县、香格里拉县、婺源县等旅游资源丰富的县级城市酒店预订火爆，返乡客流较为集中的中西部地区县城酒店预订增幅也较大。 图表10：2024春节假期前四天全国各县酒店预订量前十统计 2.3景区门票：国内及出境、入境旅游热度增长明显 国内游景区门票订单量增长明显，出入境旅游受免签政策提振热度。国内游方面，据携程数据显示，春节假期期间国内景区门票订单同比增长超6成，其中跨省游订单占比57%，同比去年翻番增长。出境游方面，中国“免签”朋友圈扩容及内地居民对港澳地区旅游的青睐带动出境旅游热度上升，境外景区门票订单较2019年增长超130%。其中，新加坡、泰国、马来西亚等“新马泰”免签国家旅游订单增长较高，合计较2019年增长超3成，其他近途出境目的地中，中国香港、中国澳门、日本、韩国等均较2019年实现增长。入境游方面，“免签”政策的积极效应激发外国居民来华旅游热情，携程数据显示，入境游景区门票收入较2019年增长超10倍。 3.线下消费：电影餐饮消费高涨，低能级城市成消费“新引擎” 3.1电影总票房恢复至历史次高，呈现量增价减趋势 根据猫眼专业版数据，截至2024年2月16日，春节档前七天内电影总票房累计74.97亿元，较23年同比增长10.82%，将17日纳入统计后，春节档总票房突破80亿元。今年前七天票房规模历史上仅次于2021年的78.42亿元，且呈现量增价减趋势，平均票价降低至约49.3元/人，较23年的52.4元/人下降幅度较大，反映了今年春节档购票平台补贴力度的加大，吸引更多观影人群。此外，据中国经济网报道，电影消费“下沉”也是春节档市场的主要特点，三四线城市春节档票房份额突破54%，明显高于去年的50%。 图表11：历年春节档票房统计（亿元/亿人次） 分布来看，2月10日大年初一达到票房与场次双高，而后呈现逐日下降趋势，受2月14日情人节影响票房出现短暂回升，随后日票房回落至10亿元以下。从影片来看，截至2月16日，电影《热辣滚烫》、《飞驰人生2》分别位居票房榜一、二位，七日票房分别为25.72、22.51亿元，票房规模与2023年接近。但值得注意的是，本轮春节档还有两部影片《熊出没逆转时空》与《第二十条》票房超过10亿元，为21年以来首次四部电影贡献票房过十亿，反映了观影人群喜好的多样化，为今年电影消费市场的一大亮点。 图表12：24年春节档日票房情况（亿元/万场） 图表13：24年春节档各影片票房统计（亿元） 整体而言，春节档电影消费恢复至历史次高水平，票房与观影人次较23年涨幅均在10%以上，反映居民电影消费意愿有所上涨。观影量增的同时伴随着价格下降，平均票价降至50元/人以下，较2022、2023年有明显下降。三四线城市电影消费市场快速增长，春节档票房份额突破54%。此外，共有四部热门影片票房突破十亿，反映了观影人群喜好更加多样化。 3.2特价活动下餐饮等消费热度高涨，各线级城市增长迅速 随各地餐饮娱乐场所发放消费券、补贴及特价活动显著促进了居民消费意愿。根据同花顺平台引自美团2月15日发布的《2024春节“吃喝玩乐”消费洞察报告》显示，春节假期前5天，全国多人堂食套餐订单量较去年增长161%，异地消费者贡献的订单量增长186%。一线城市餐饮消费依旧火爆，上海堂食消费最旺，订单量同比2023年增长近150%。超万家景区餐厅等扎堆美团团购的“龙年嗨吃季”活动，彰显商家以价换量的决心。此外，报告显示低线级城市消费成为节日消费的“新引擎”，四线以下城市消费同比增速最快，同时县域餐饮消费快速增长，居民餐饮消费趋向多样化，越来越多高性价比的地区被发掘。 图表14：一线城市春节餐饮、购物消费情况 4.债市展望：节后资金面料将转松，“债牛”行情依旧未尽 4.1基本面复苏态势有待巩固，宽货币预期料将发酵 消费复苏趋势犹在，但经济持续恢复基础仍需巩固。1月制造业PMI较上月上升0.2个百分点至49.2%，景气水平有所改善，但仍处于收缩区间，供强需弱特征依然明显。年初社融放量，主要受企业债和表外融资支撑，但主因去年基数偏低，同比增幅并不大，且剔除政府债和企业债后社融增速持续回落。结合春节期间数据，春运客流量增长明显，多地交通客流量创新高。旅游消费方面，呈现客流从核心城市向周边非核心城市以及网红城市转移，且短途出行占比较高，透露当前居民消费更加注重性价比。线下消费方面，餐饮消费、电影消费呈现“量增价减”特征，反映出理性消费成为主流，居民消费能力还有较大提升空间，消费市场恢复基础仍需进一步巩固。 图表15：总量持平季节因素下实体部门支持社融(亿元) 图表16：剔除政府债和企业债后社融增速持续回落（%） 图表17：1月制造业PMI持续荣枯线下，录得49.2，环比12月略有回升（%） 资金面节后或迎阶段性宽松，宽货币预期料将发酵。受集中取现影响，节前资金利率波动增大，并处于相对高位。节后随着资金回流至银行体系内，资金面有望保持宽松，资金利率中枢有望下移，资金分层的压力将有所缓和。在“强化逆周期和跨周期调节”的导向下，鉴于经济恢复基础仍待巩固，