宏观动态跟踪报告：上修2024年美国经济增长预测至2%

宏观动态跟踪报告 上修2024年美国经济增长预测至2% 海外宏观 2024年2月8日 证券分析师 钟正生投资咨询资格编号 S1060520090001 ZHONGZHENGSHENG934@pingan.com.cn 范城恺投资咨询资格编号 S1060523010001 FANCHENGKAI146@pingan.com.cn 平安观点： 一、美国经济前景持续改善。2024年开年以来公布经济数据显示，美国 2023年四季度经济增长超预期强劲，且多数高频经济数据指向积极，暗示 美国经济增长势头需再评估。我们在此前预测基础上，上修2024年美国实际GDP增长预测0.4个百分点至2.0%。其中，1）上修私人消费增长预测0.3个百分点至1.8%，其中商品和服务消费预计分别增长1.8%和 1.7%。2）上修私人投资增长预测1个百分点至2.1%，其中住宅和非住宅投资预计分别增长1.5%和1.8%，私人库存变动预计小幅拉动投资。3）上修2024年美国政府支出增长预测0.3个百分点至2.2%。 二、降息预期仍待修正。1）就业方面，考虑到新增非农较强、劳动力人口修复遇阻等，上修2024年一季度新增非农均值预测，并小幅下修年末失业率预测至4.0%，略低于美联储最新预测的4.1%。2）通胀方面，预计2024年四季度PCE和核心PCE同比均为2.4%左右，与美联储最新预测基本一致。近期数据指向供应链压力抬头，为通胀前景增添变数。3）货币 政策方面，结合美联储近期讲话的信号，维持“2024年美联储降息3次 左右，首次降息或在二季度，降息节奏非连贯”的判断。对比来看，截至 2月7日，CMEFedWatch显示的全年至少降息5次概率仍达71%。 三、“宽松交易”更需耐心。1）美债：小幅拓宽10年美债利率预测区间上限，全年波动区间预计为3.5-4.2%。一方面，预计10年美债利率在4% 以上的时间可能更长。另一方面，全年来看，10年美债利率具备下行空间，主因美联储开启降息的方向不变。此外，美联储预计于3月讨论并给出具体的放缓缩表指引，将部分缓解流动性担忧，增加了美债利率回落的概率。 2)美股：预计美股单边上行难度阶段加大，但全年仍有望取得正收益。今 年以来截至2月6日，标普500指数已累涨3.9%（年化可高达36%）。但若降息预期继续降温、美债利率保持高位，美股估值及风险偏好或受一 定压制，可能出现震荡调整压力；待美联储降息路径确认，10年美债利率降至4%以下后，或有更好的上涨环境。3）美元：拓宽美元指数预测区间上限，全年波动区间预计在95-105。如果美联储利率不发生大幅调整，那 么美元指数的方向将更加取决于非美经济表现。欧洲方面，“美强欧弱”的经济前景尚未看到明显转折，令欧元持续承压。日本方面，日银转向决策很可能取决于美联储降息决策，即美联储推迟降息，或令日银考虑推迟转向以规避日债利率过度攀升风险。问题在于，这可能加大日元汇率的波动幅度。尽管美元近期强势，也不宜低估未来日银转向、日元升值的可能。 风险提示：美国经济超预期下行，美国通胀超预期回落，美国金融风险超预期上升，非美经济和政策超预期变化等。 宏观报 告 宏观动态跟踪报 告 证券研究报告 我们在报告《2024年美国经济和市场展望：转弯与转型》（2023.1.10）中，对美国经济和市场进行了详细展望，预测2024 年美国经济增长1.6%，美联储全年降息3次左右。 2024年开年以来公布的经济数据显示，美国2023年四季度经济增长超预期强劲，且多数高频经济数据指向积极，暗示美国经济增长势头或需再评估。我们在此前预测的基础上，上修2024年美国实际GDP增长预测0.4个百分点至2.0%；其中，私人消费上修0.3个百分点至1.8%，私人投资上修1个百分点至2.1%，政府支出上修0.3个百分点至2.2%。 货币政策方面，考虑经济前景更为乐观，就业市场平衡难度加大，通胀走势不确定性犹存，我们仍预计美联储将于二季度首次降息，全年降息3次左右。市场方面，全年“宽松交易”方向暂不变，但更需耐心。在美联储3月议息会议前，市场“宽松交易”或将遇阻，10年美债利率保持在4%的时间更长，美股估值和风险偏好压力阶段加大，美元指数偏强但面临日银转向与日元升值风险。 图表12024年美国经济指标预测（平安宏观2024年2月更新） 2024年2月预测值 与2024年1月预测对比 2023 Q4 2024 Q1E 2024 Q2E 2024 Q3E 2024 Q4E 2022 2023 2024E 2023 Q4 2023 2024 美国GDP 3.3 1.4 0.7 1.1 1.5 1.9 2.5 2.0 2.4 0.1 0.4 私人消费 2.8 1.3 0.8 1.1 1.7 2.5 2.2 1.8 0.8 0.0 0.3 商品 3.8 1.0 0.5 0.5 1.0 0.3 2.1 1.8 1.8 0.2 0.5 服务 2.4 1.5 1.0 1.5 2.0 3.7 2.3 1.7 0.4 0.1 0.3 私人投资 2.1 0.5 0.0 1.0 1.2 4.8 -1.2 2.1 8.7 0.5 1.0 非住宅 1.9 1.0 1.0 2.0 2.0 5.2 4.4 1.8 0.9 0.1 0.2 住宅 1.1 0.0 1.0 2.0 3.0 -9.0 -10.7 1.5 1.1 0.1 -0.4 私人库存变化 82.7 80.0 70.0 60.0 50.0 128.1 50.6 65.0 72.7 18.6 54.0 出口 6.3 1.5 1.5 1.5 1.5 -12.6 2.7 2.1 3.3 0.2 0.2 进口 1.9 1.5 1.5 1.5 1.5 7.0 -1.7 1.3 -0.1 0.0 -0.1 政府支出 3.3 1.0 1.0 1.0 1.0 8.6 4.0 2.2 1.3 0.1 0.3 2023 Q4 2024 Q2 2024 Q4 PCE(%) 2.7 2.2 2.2 2.1 2.4 0.0 0.0 0.1 核心PCE(%) 3.2 2.5 2.2 2.3 2.4 0.0 0.0 0.0 新增非农(万人) 23 19 17 17 17 7.0 0.0 0.0 失业率(%) 3.7 3.8 3.9 4.0 4.0 0.0 0.0 -0.1 政策利率(%) 5.25 5.25 5.00 4.75 4.50 0.0 0.0 0.0 资料来源：Wind,BEA,BLS,美联储,平安证券研究所 注：1、对于经济增长指标，“私人库存变化”单位为十亿美元（折年数）；其余季度指标单位为环比折年率（%），年度指标单位为年增长率 （%）。2、对于通胀、就业和政策利率指标，政策利率为季末值，其余指标为季度均值。 一、美国经济前景持续改善 1.1消费 上修2024年美国私人消费增长预测0.3个百分点至1.8%，其中商品和服务消费预计分别增长1.8%和1.7%。美国2023Q4私人消费表现强于我们预期。其中，商品消费在Q3环比（折年，下同）大幅增长4.9%的背景下，Q4仍大幅增长3.8%，表现格外亮眼。截至2023Q4，美国实际商品消费同比增长3.5%，连续四个季度回升，超过2018-19年均值3.0%；实际服 务消费同比2.2%，连续六个季度保持在2-3%区间。我们维持“美国商品和服务消费增长很可能已经回归新的稳态”的判断。此外，最新公布的消费相关指标均乐观：1）美国12月零售销售季调环比超预期走高，季调同比回升至5.6%，创近11个月 以来新高。考虑到美国通胀呈回落态势，可以推断居民实际消费在加快增长。2）美国1月非农时薪同比4.5%，回升至近4个月新高。值得注意的是，非农非管理人员时薪同比更高达4.8%，创近5个月新高。事实上，非农非管理人员工资增速在2021年以来持续高于非农平均时薪增速，收入分配改善也是消费的一大支撑。3）美国12月居民储蓄率（占可支配收入比例）下降至3.7%，创近一年新低，且明显低于2015-19年均值的6.2%。乐观的经济预期、“由奢入俭难”的消费习惯养成、稳健的资产负债表、更均衡的收入分配等多方面因素，令美国居民消费倾向保持较高水平。 图表2美国商品和服务消费增速趋稳图表3美国零售销售同比回升，且并非归因于通胀 商品 服务(右) 同比美国实际GDP:私人消费(季) 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% 16-0117-0118-0119-0120-0121-0122-0123-01 %12 美国零售销售总额同比 美国PCE物价同比 10 8 6 4 2 0 22-0622-0922-1223-0323-0623-0923-12 资料来源:Wind,平安证券研究所资料来源:Wind,平安证券研究所 图表4美国薪酬增长加速，分配持续改善图表5美国居民储蓄率走低，且持续低于疫情前水平 %美国私人非农平均时薪同比 非农非管理人员全部非农 8 6 4 2 0 16-0117-0118-0119-0120-0121-0122-0123-0124-01 %美国居民储蓄占可支配收入比重 2015-19均值 35 30 25 20 15 10 5 0 18-0119-0120-0121-0122-0123-01 资料来源:Wind,平安证券研究所资料来源:Wind,平安证券研究所 1.2投资 上修2024年美国私人投资增长预测1个百分点至2.1%，其中住宅和非住宅投资预计分别增长1.5%和1.8%。 先看住宅投资。我们维持判断，美国住宅投资自2023年下半年已步入复苏通道，2024年全年有望延续复苏。在2023Q3环比大幅增长后，美国住宅投资在Q4出现降温迹象，主要归因于市场利率飙升，10年美债利率飙升、破5%，30年期抵押贷款利率在10月和11月平均分别高达7.6%和7.4%，明显高于Q3的6.8-7.2%水平。不过，随着降息预期打 开，上述利率在12月明显下降至平均6.8%，这也加快了住宅投资的增长。展望2024年，我们预计市场利率维持相对 高位，住宅投资复苏方向不改，但节奏或适度放慢，因此小幅下修全年住宅投资增长预测0.4个百分点至1.5%。 图表6美国住宅投资连续两个季度环比正增长图表7美国市场利率在2024Q4先升后降 %美国住宅投资GDP环比折年率 80 60 40 20 0 (20) (40) 18-0119-0120-0121-0122-0123-01 % 美国30年抵押贷款固定利率(月均) 美国10年国债利率(月均) 8 7 6 5 4 3 23-0123-0323-0523-0723-0923-1124-01 资料来源:Wind,平安证券研究所资料来源:Wind,平安证券研究所 再看非住宅投资。2023Q4非住宅投资环比增长1.9%，高于Q3的1.4%，也高于我们预期的1.0%。最新公布的数据显示，截至2023年12月，美国非住宅类建造支出同比仍高增20%，环比连续19个月保持正增长。展望2024年，美国非住宅投资（尤其基建及高端制造领域）有望继续获“再工业化”政策加持，尽管政策支持效果或将弱于2023年。 我们基本维持2024年非住宅投资季度环比增速预测，基于基数原因，上修全年增速预测0.2个百分点至1.8%。 最后看私人库存变动。我们仍然预计，2024年美国库存将由“去库”切换至“补库”。截至2023年11月，美国库存总额同比增速回落至0.4%，已连续17个月回落，但回落速度减缓；作为库存前瞻指标的（制造业）销售同比为1%，已连续5个月脱底。2023Q4美国私人库存增长827亿美元（折年，下同），不仅超过三季度的增长778亿美元，也高 于我们此前预期的增长100亿美元。据此，我们上修2024年各季度私人库存变动，全年私人库存预计增长650亿美 元，小幅高于2023年的506亿美元，小幅拉动全年投资增长。 图表8美国非住宅