【中粮视点】铜:二月初惊见草芽

Meta金ls&属N新ew材M料aterials 锡：供应端缅甸仍是扰动，但在矿端低库存下，即使复产对整体供应的扰动也是偏小，而继续停产这对供应扰动极大,TC已经大幅下滑；印尼2024年大选影响后续出口政策，锡锭出口采矿许可配额（RKAB）复审隐忧扔存。需求端则跟随半导体、光伏等行业，目前全球半导体行业触底回升且预期向好。供弱需强下，锡价有望走强，重点关注库存变化情况。 铝：偏强运行。供应方面，国内4500wt/yr产能天花板不会变，水电产能仍有季节性减产风险，预计全年产量4150wt/yr，海外暂无增产可能，俄铝制裁难以解除；需求方面，国内新能源、基建地产需求增速放缓，但整体仍有一定增量。需关注再生铝对原生铝的供应冲击，以及结构上海外相对宽松的情形下，进口货源对国内市场的供应压力。 金：降息下，金价上涨趋势，但幅度方面在降息初期较为有限，预计沪金先看500元/克，建议作为配置资产。 铜：在宏观面欧美降息预期持续调整叠加国内货币政策宽松逐步发力的背景下，矿端的干扰频发，铜矿供需由宽松转向短缺，铜精矿现货TC快速下行，冶炼厂利润大幅缩水甚至出现亏损，精铜面临减产的可能，铜市供需格局重新修正。后市，在全球精炼铜供需转向紧平衡的预期下，全年低库存格局或将持续，铜价得以支撑，下跌空间相对有限，供应端的干扰或将加大铜价波动，预计全年铜价重心较2023年小幅抬升。 银：跟随黄金，但基本面相对较差，光伏单位耗银量降速过快，工业需求差，投资需求不如黄金。 锌：跌至成本线，已经有矿山停产，矿端紧张已经传到到锭端，但同时需求无新增亮点。供需双弱，锌价预计震荡。 锂：2024年锂过剩量持续扩大，但因价格已经进入相对低位，下行压力放缓，关注短时供需烈度，需求边际改善易产生小反弹；同时需求预期落空，持续累库，易产生较大下行压力。 硅：需求增速放缓，主要矛盾在于供应。由于产能主要集中在少数民族聚集地，2025年不会如期淘汰12500kva矿热炉，产能过剩无法通过行政受到解决，因此需要用更长时间，通过硅价下跌，大幅亏损，进行市场化“供给侧改革”。 镍：2024年供需压力因海外硫化镍矿陆续减产，印尼政策扰动，价格下行的不确定性增强。短期看2月14日印尼大选扰动，长期仍看向印尼镍矿政策落地实际情况，以及东南亚镍矿品位下滑，提供边际支撑。国内纯镍累库压力较大，全年不改看空逻辑。 春节假期风险提示详见《【中粮视点】春节假期风险提示：金属新材料篇》。 关注点1 铜原料进入“未知领域” 点评 1月以来，进口铜精矿TC呈现断崖式下行，由62.55美元/吨下滑至22.08美元/吨，环比减少53.6%，同比减少72.7%，为十年来最低水平（2021年TC低点为30美元/吨）。 与2021年不同的是，当前硫酸需求偏弱，价格处于历史相对低位，炼厂由TC带来的利润无法通过硫酸弥补。根据测算，截至上周国内进口现货铜精矿冶炼利润转为亏损1500元/吨，长单仍有利润，但显少执行。然而，由于冶炼利润转负的影响传导相对缓慢，提前检修将难以在1月体现。 关注点2 矿端预期快速收紧的主要原因是去年12月以来，第一量子旗下的巴拿马铜矿确认停产后（年产约35万吨铜精矿），英美资源、嘉能可等头部矿企纷纷下调全年指导产量，铜矿供需平衡由先前的宽松预期转为短缺21万吨。而作为精炼铜的另一种重要原料，粗铜加工费近期快速下滑至低位，反映其供需面同样偏紧，整体上，精炼铜原料端的供应紧张进入历史“未知领域”。最近，伴随CSPT呼吁联合减产，提前检修的声音不断，但冶炼厂需考虑其现金流、订单交付等情况，特别是头部炼厂的韧性依然较强，减产或难以在短时间内体现，存在集中检修从Q2提前至Q1的可能，或能使铜精矿TC有所止跌。 伦铜“历史性”贴水 点评 当前LME0-3呈现“历史性”贴水，贴水程度为历史最低，主要有两方面原因：一是因为LME仓库里俄铜的占比不断提升，目前已接近一半的水平，受海外制裁的影响，俄铜占比较高使得其出库难度加大；二是因为海外需求相对国内偏弱，库存相对较高的同时注销仓单持续偏低，给升贴水形成一定压力。预计短期内，若海外需求没有明显好转，俄铜制裁未有转机，这一贴水趋势将有所持续。 关注点3 国内风光需求“负增速” 点评 相较于年报，本次需求模型的调整主要集中于新能源领域。2023年，风光新增装机远超预期，两者给铜需求增速贡献接近5.4%；2024年，在前期风光大基地项目基本落地后，装机增速回归正常水平，但根据中电联的预期，光伏、风电新增装机约为171GW、88GW，装机量同比前一年回落，将呈现“负增速”，由此，全年铜终端需求模型的输出结果为2.8%。 根据前文所述，我们调整了国内精炼铜年度供需平衡表。由于TC的快速下行，预计2024年冶炼厂的增产计划或受影响，增量下调至50万吨，全年产量约为1194万吨，整体供应增速下调至2.7%。需求上，根据终端需求模型输出的结果，对应精炼铜需求量约为1513万吨。由此，国内精炼铜供需将由2023年的短缺5万吨扩大至7万吨，供需由去年底的宽松预期转向紧平衡。 观点总结 美国经济数据表现韧性依旧，降息时点有再度推迟的可能，市场更倾向于软着陆、不衰退的交易，叠加国内货币政策宽松逐步发力，铜价由此得以支撑； 原料端供应持续偏紧，炼厂利润大幅缩水，全年新增产能或将受限，精炼铜供需格局转向紧平衡预期，低库存格局持续的情形下，铜价易涨难跌； 若宏观层面依旧呈积极的预期下，原料端干扰加剧，需求端未出现显著回落，伦铜、沪铜或仍将出现再度上破8700美元/吨、70000元/吨的可能； 当前预期下，一个月期，预计伦铜、沪铜价格区间分别为[8200,8800]美元/吨，[67000,71000]元/吨；全年来看，铜均价较去年小幅上升2%-3%，即伦铜8700-8800美元/吨、沪铜69000-70000元/吨； 预期偏差：宏观层面变数较大，可能包含但不限于美国经济不着陆、二次通胀等事件的发生，国内出台更多利好政策，对应铜价有更多向下或向上的空间，应持续跟踪宏观面的变化对铜价的影响；基本面上，TC的下行空间变数仍存，炼厂是否要采取提前检修或减产的不确定性依然较大；需求端分歧较大，关注国内需求不及预期、海外需求超预期的可能。 作者简介 徐婉秋 中粮期货研究院资深研究员 交易咨询资格证号：Z0019515 风险揭示 1.中粮期货有限公司拥有本报告的版权和其他相关的知识产权。未经中粮期货有限公司许可，任何单位或个人都不得以任何方式修改本报告的部分或者全部内容。如引用、转载、刊发需要注明出处为中粮期货有限公司。违反前述要求的，本公司将保留追究其相关法律责任的权力。 2.本策略观点系研究员依据掌握的资料做出，因条件所限实际结果可能有很大不同。请投资者务必独立进行交易决策。公司不对交易结果做任何保证。 3.市场具有不确定性，过往策略观点的吻合并不保证当前策略观点的正确。公司及其他研究员可能发表与本策略观点不同的意见。 4.在法律范围内，公司或关联机构可能会就涉及的品种进行交易，或可能为其他公司交易提供服务。