1月新能源销量2.5万台，坦克系列表现亮眼

2024年02月07日长城汽车(601633.SH) 1月新能源销量2.5万台，坦克系列表现亮眼 公司快报 证券研究报告乘用车Ⅲ投资评级买入-A维持评级 6个月目标价41.3元股价(2024-02-06)21.43元 事件：据公司公告，1月批发销量为10.4万台，同比增长69%，环比下滑8%，其中新能源车销售2.5万台，同比增长126%，环比下滑16%。 坦克系列表现亮眼，蓝山、猛龙等重点车型维持较好销量。 整体来看，我们认为1月批发销量环比下滑0.8万台，主要系出口下滑以及主 动控制库存所致，剔除皮卡及出口销量后，1月公司乘用车国内批发销量约6.3 万台，而根据懂车帝1月公司乘用车零售销量约8万台。分品牌来看： 1)坦克：1月销售2.0万台，同比增长239%，环比增长16%（增加2755台），根据坦克公众号，燃油车方面，1月坦克300/500分别销售9340/1096台，环比+1579/-200台；新能源方面，500/400Hi4-T批发销量分别为5045/4586台，环比增加876/500台，根据懂车帝，基本无折扣情况下订单表现较好，合计日均增加订单约250台，等车周期在1个月左右，1月第4周合计零 售2242台、环比增加285台，产能提升、交付明显加速。1月30日坦克 700Hi4-T开启预售，极致版、极境版预售价分别为46.8万、50.8万元， 72小时预售量已达3128台，我们预计后续有望持续贡献利润增量。 2)魏牌：1月销售3351台，同比增长217%，环比下滑5%，其中根据懂车帝，在终端约3-4万优惠驱动下，蓝山1月周均零售量约700台、较23Q3 周均约550台已有提升，我们预计今年改款推出后，销量有望再上台阶。 3）哈弗：1月销售5.9万台，同比增长51%，环比下滑10%，其中燃油车批发量5.3万台、环比减少4457台，新能源批发量6005台、环比减少2018 台。重点车型猛龙批发量4207台（环比减少1891台），1月第4周零售量 1025台、环比增加141台，凭借产品差异化优势保持较好销量表现。我们预计随着2024年枭龙Max改款、二代大狗Hi4、四代H6等车型上市，哈弗品牌有望实现销量突破。 4）欧拉：1月销售0.6万台，同比增长63%，环比下滑40%。 5）皮卡：1月销售1.5万台，同比增长32%，环比下滑4%。 1月出口2.6万台，同比+65%，环比-21%，拉美、东盟、中东等市场均有新突破。公司持续深入布局全球化：据公司公众号，（1）拉美市场：在墨西哥，公司GWM品牌、哈弗JOLIONHEV分别荣获2023年“新晋第一汽车品牌”、“SUV首席车型”；在智利完成了纯电+混动产品布局，1月欧拉好猫正式上市，截至2023年12月公司在强混HEV市场中销量排名第二、市占率达27.4%；（2）东盟市场：1月公司与马来西亚大型制造业上市集团公司EPMB正式完成CKD组装合作签约，预计今年将正式投入组装生产；首台本地生产的欧拉好猫量产车于泰国罗勇工厂下线，同时公司成为泰国首批获得政府批准的EV3.5政策的汽车品牌；（3）中东市场：首批魏牌高山出口迪拜，开拓中东豪华商务出行新市场。 交易数据总市值(百万元) 182,116.80 流通市值(百万元) 132,190.04 总股本(百万股) 8,498.22 流通股本(百万股) 6,168.46 12个月价格区间19.87/35.64元 长城汽车 沪深300 14% 4% -6% -16% -26% -36% 2023-022023-062023-092024-01 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅%1M 相对收益-8.8 绝对收益-9.3 3M -19.0 -27.8 12M -13.0 -32.0 徐慧雄分析师 SAC执业证书编号：S1450520040002 xuhx@essence.com.cn 夏心怡联系人 SAC执业证书编号：S1450122070029 xiaxy5@essence.com.cn 相关报告业绩符合预期，新能源越野 2024-01-24 &出海驱动未来增长12月新能源车表现稳健，全 2024-01-04 年海外销量突破30万台11月总销量表现稳健，新能 2023-12-06 源、海外均创新高Q3业绩超预期，新能源越野 2023-10-30 是核心成长逻辑 坦克新能源持续表现优异，2023-09-06 海外月销再创历史新高 新能源越野+出口核心逻辑不变，主流市场有望突破。 1）新能源越野有望带来高弹性增长。新能源越野行业空间大，坦克500/400热度居高不下，后续坦克300/700PHEV等多款新车上市有望贡献显著业绩增量2）出海布局加速，俄罗斯市场有望高增。23年长城出口总量超30万，已完成东盟核心市场全覆盖，重点车型在欧洲、中东、澳新、东盟等区域已上市，巴西整车工厂投产后将加速海外本地化产销进程。我们预计俄罗斯市场24年有坦克500混动城市版、哈弗H3、H5、H7、H9、F7、F8等多款新车型上市，有望持续高增。 3）多款新车上市，主流市场有望持续突破。新品定位清晰、营销渠道转型，随着未来枭龙Max改款、蓝山高阶智驾版等新车上市，主流新能源市场有望持续突破。 投资建议：预计公司2023-2025年归母净利润分别为70.1、140.4、195.3亿元，对应当前市值PE分别为25.1、12.5和9.0倍。考虑到公司2024年新能源越野和出口业务增长下销量结构明显优化，盈利有望显著上行，我们给予公司2024年25倍市盈率，对应6个月目标价41.3元/股。 风险提示：新产品进展不及预期，新车型销量不及预期；行业价格战持续加剧。 (亿元) 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 主营收入 1,364.0 1,373.4 1,734.1 2,776.3 3,356.5 净利润 67.3 82.7 70.1 140.4 195.3 每股收益(元) 0.79 0.97 0.82 1.65 2.30 每股净资产(元) 7.31 7.67 8.33 9.30 10.71 盈利和估值 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 市盈率(倍) 26.2 21.3 25.1 12.5 9.0 市净率(倍) 2.8 2.7 2.5 2.2 1.9 净利润率 4.9% 6.0% 4.0% 5.1% 5.8% 净资产收益率 10.8% 12.7% 9.9% 17.8% 21.5% 股息收益率 1.9% 1.4% 1.7% 3.3% 4.3% ROIC 10.6% 16.9% 15.3% 21.0% 22.5% 数据来源：Wind资讯，国投证券研究中心预测 财务报表预测和估值数据汇总 利润表财务指标 （亿元） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 1,364.0 1,373.4 1,734.1 2,776.3 3,356.5 成长性 减:营业成本 1,143.7 1,107.4 1,399.4 2,204.4 2,641.6 营业收入增长率 32.0% 0.7% 26.3% 60.1% 20.9% 营业税费 42.3 51.2 60.7 124.9 151.0 营业利润增长率 10.7% 25.1% -9.9% 118.8% 38.5% 销售费用 51.9 58.8 78.0 111.1 134.3 净利润增长率 25.4% 22.9% -15.2% 100.3% 39.1% 管理费用 40.4 48.9 55.5 61.1 73.8 EBITDA增长率 -1.4% 1.4% 22.9% 69.4% 25.4% 研发费用 44.9 64.5 79.8 113.8 134.3 EBIT增长率 -10.4% -10.7% 41.8% 129.3% 35.0% 财务费用 -4.5 -24.9 3.7 16.0 16.0 NOPLAT增长率 0.5% -3.5% 29.4% 121.4% 35.0% 资产减值损失 -4.7 -3.4 -4.3 -4.0 -4.0 投资资本增长率 -39.4% 42.1% -102.9% 625.5% 378.1% 加:公允价值变动收益 3.1 0.5 1.7 - - 净资产增长率 8.3% 5.0% 8.6% 11.6% 15.2% 投资和汇兑收益 11.1 6.7 8.7 8.0 8.0 营业利润 63.7 79.7 71.8 157.0 217.5 利润率 加:营业外净收支 11.1 8.4 7.8 8.0 12.0 毛利率 16.2% 19.4% 19.3% 20.6% 21.3% 利润总额 74.8 88.1 79.6 165.0 229.5 营业利润率 4.7% 5.8% 4.1% 5.7% 6.5% 减:所得税 7.6 5.5 9.5 24.8 34.4 净利润率 4.9% 6.0% 4.0% 5.1% 5.8% 净利润 67.3 82.7 70.1 140.4 195.3 EBITDA/营业收入 8.3% 8.3% 8.1% 8.6% 8.9% EBIT/营业收入 4.4% 3.9% 4.4% 6.2% 7.0% 资产负债表 运营效率 （亿元） 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 固定资产周转天数 74 71 52 27 18 货币资金 330.5 357.7 857.1 1,017.7 1,483.0 流动营业资本周转天数 -18 -48 -75 -72 -75 交易性金融资产 60.5 20.5 22.3 24.0 25.4 流动资产周转天数 274 283 272 245 247 应收帐款 65.3 90.1 74.9 195.9 146.4 应收帐款周转天数 15 20 17 18 18 应收票据 31.8 27.4 11.0 70.9 35.1 存货周转天数 28 48 33 35 38 预付帐款 17.5 22.3 9.4 48.5 26.2 总资产周转天数 435 473 424 331 312 存货 139.7 223.7 91.8 452.9 252.2 投资资本周转天数 106 97 44 -7 -28 其他流动资产 438.4 335.0 481.0 418.1 411.4 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 10.8% 12.7% 9.9% 17.8% 21.5% 长期股权投资 95.2 102.9 102.9 102.9 102.9 ROA 3.8% 4.5% 3.1% 4.9% 6.6% 投资性房地产 3.3 4.2 4.2 4.2 4.2 ROIC 10.6% 16.9% 15.3% 21.0% 22.5% 固定资产 274.4 269.5 229.1 188.8 148.4 费用率 在建工程 44.7 83.1 83.1 83.1 83.1 销售费用率 3.8% 4.3% 4.5% 4.0% 4.0% 无形资产 142.4 201.8 177.0 152.2 127.4 管理费用率 3.0% 3.6% 3.2% 2.2% 2.2% 其他非流动资产 110.5 115.4 92.0 104.9 102.5 研发费用率 3.3% 4.7% 4.6% 4.1% 4.0% 资产总额 1,754.1 1,853.6 2,235.7 2,864.1 2,948.1 财务费用率 -0.3% -1.8% 0.2% 0.6% 0.5% 短期债务 52.0 59.4 60.0 60.0 60.0 四费/营业收入 9.7% 10.7% 12.5% 10.9% 10.7% 应付帐款 370.8 293.1 545.9 775.6 808.0 偿债能力 应付票据 268.1 300.6 418.1 71