积极并购谋发展，长期增长应可期

公司是国内领先的第三方跨境化工供应链服务商，在中物联评选的“化工物流百强”中位列综合服务企业第7名。公司业务以跨境化工物流供应链服务为主，2023H1收入占比为65%，同时公司还为客户提供仓储堆存、道路运输、供应链贸易等服务。公司内生外延不断拓展业务规模，2023年公司陆续完成对宁波甬顺安、绍兴长润化工、鸿胜物流及天津睿博龙的收购。受益于国际海运价格上行，2017-2022年公司营收、归母净利润CAGR分别达41%、35%。 人民币(元)成交金额(百万元) 2023年国际海运价格回落，2023Q1-Q3公司营收为18亿元，同比 减少24%，净利润为1.4亿元，同比下降42%。 化工物流需求广阔，行业监管趋严加剧市场头部效应显著。需求端，我国石油炼化能力不断提升，2012-2022年炼化产能复合增速 达2.9%，占全球比重上升至2022年的16.9%。庞大的化工市场催生了对物流运输的需求，预计2023年中国危化品第三方物流对应市场规模超过7500亿元。供给端，行业格局非常分散，CR100占比仅7%。在多起危化品事故发生后，仓储资质审批大幅趋严，在已能基本满足本地区发展的情况下，政府将不会再新批建设。化工产业快速园区化和集中化，也促使小型、不规范的危化物流企业被 逐步被淘汰，优质企业有望通过并购整合进一步提升市占率。坚持并购发展积累稀缺资源，“以量补价”实现收入稳步增长。公司通过并购取得资质齐备的稀缺危化品仓储资源、运力资源和发 展用地，完成了在宁波、嘉兴、上海、青岛、天津等国内主要化学品进出港口的物流服务网络布局，目前仓储面积达7.5万平方米， 土地储备近30万方，自有车队292辆。预计伴随陆续收购的永泰运天津（2.7万平米危化品仓库、10.1万平米仓储用地资源）、宁 71.00 63.00 55.00 47.00 39.00 31.00 23.00 230131 230430 230731 231031 成交金额永泰运沪深300 250 200 150 100 50 240131 0 波甬顺安（111辆运输车辆）、绍兴长润化工（2.7万平米仓储用地 资源）的产能释放，未来公司各业务箱量有望持续增长推动收入恢复增长。 预计公司2023-2025年归母净利润分别是1.8亿元、3亿元、3.7亿元，对应EPS分别为1.72元、2.89元、3.54元。参考行业平均估值，给予公司2024年11倍PE，对应目标价32.25元。首次覆盖给予“买入”评级。 运价超预期回落风险；化工行业波动风险;安全运营风险；政策监管风险；并购整合不及预期风险。 内容目录 一、永泰运：领先的第三方跨境化工供应链服务商4 1.1国内领先的第三方跨境化工供应链服务商4 1.2以跨境化工物流供应链服务为主，2023年拓展供应链贸易服务5 1.32021-2022年营收快速增长，盈利能力优于可比公司8 二、化工物流市场：需求广阔，供给趋严9 2.1中国化工品市场快速增长，催生对化工物流的需求9 2.2行业集中度较低，头部企业市占率提升空间大11 三、坚持并购发展，规模有望增长12 3.1公司坚持并购发展，获取优质稀缺资源12 3.2跨境化工物流“以量补价”，预计收入将稳定增长16 3.3伴随产能释放，仓储及运输业务亦将稳步增长19 3.4增值业务有望带来额外收入利润增长21 四、盈利预测与投资建议23 4.1盈利预测23 4.2投资建议及估值25 五、风险提示25 图表目录 图表1：公司成立于2002年，通过收购不断壮大规模4 图表2：2021-2022年中国化工物流综合TOP10服务商4 图表3：公司股权结构稳定，实控人为陈永夫（截至2023Q3）5 图表4：多名公司高管持有公司股权，利益绑定5 图表5：公司作为化工供应链企业，上下游分别为化工企业和船公司6 图表6：公司通过“运化工”平台全链条跨境化工物流服务6 图表7：2021-2022年公司主营业务收入同比大幅增长7 图表8：跨境化工物流供应链服务为公司第一大收入来源7 图表9：公司各项业务毛利率相对平稳7 图表10：公司2021-2022年营业收入快速增长8 图表11：2023年国际海运费价格较2022年同期出现明显波动8 图表12：公司2021-2022年净利快速增长8 图表13：公司利润率总体稳定8 图表14：公司利润率在供应链企业中较高9 图表15：公司2022年营收增速较高9 图表16：中国炼化产能占全球炼化产能比例亦不断持续上升10 图表17：中国在全球化工品销售市场份额占比为44%10 图表18：中国在全球化工品销售市场份额占比持续提升10 图表19：中国化工品出口额连续增长10 图表20：预计至2025年危化品物流市场规模将增长至2.85万亿元11 图表21：化工物流头部企业以民营为主11 图表22：化工物流行业市场集中度低（2021年）11 图表23：近年危化品事故多发12 图表24：“退城入园”的背景下，中小企业将加速退场12 图表25：2022年上市以来公司坚持并购发展道路，获取稀缺资源13 图表26：新鸿胜化工已办理产权证的5项房屋建筑物14 图表27：鸿胜物流、鸿胜科技和新鸿胜化工共8项土地使用权14 图表28：2022年江宸智能营业收入达2.4亿元，净利润达3356万元16 图表29：2022年江宸智能净利率达13.7%16 图表30：伴随海运价格上涨，公司跨境化工供应链服务收入持续增长16 图表31：2021-2022年公司货代业务单箱收入及毛利大幅增长17 图表32：公司跨境化工供应链服务箱量持续增长17 图表33：危险品1-9类分级17 图表34：公司主要客户多为中小化工生产企业18 图表35：公司前五大客户收入占比低于同业18 图表36：公司仓储业务收入稳定增长19 图表37：公司仓储堆存业务单箱收入持续增长19 图表38：2019-2022年公司仓储堆存业务箱量小幅增长19 图表39：公司化工品仓储资源20 图表40：公司运营自有仓库达7.5万方，以甲乙类库为主20 图表41：公司仓储或类似性质土地储备近30万方20 图表42：公司运输业务收入稳定增长21 图表43：公司道路运输业务单箱收入小幅增长21 图表44：公司道路运输业务箱量持续增长21 图表45：项目预计可实现年平均营业收入4,008.17万元，年平均净利润1,918.58万元22 图表46：嘉兴海泰物流服务基地23 图表47：公司收入假设23 图表48：公司毛利率假设24 图表49：公司费用率假设24 图表50：可比公司估值比较（市盈率法）25 1.1国内领先的第三方跨境化工供应链服务商 公司是国内领先的第三方跨境化工供应链服务商。公司前身浙江永泰储运设立于2002年，经过二十余年发展，通过吸纳外部团队、融资并购、自行设立等方式逐步获得危化品仓储运输资产及物流园区，配合自身供应链服务平台，成为一家主营跨境化工的第三方物流供应链服务企业。公司于2019年完成股份制改革，于2022年在深交所上市。作为国内领先的专业化工供应链综合服务商，公司在中物联评选的“化工物流百强”中位列综合服务企业第7名。 图表1：公司成立于2002年，通过收购不断壮大规模 来源：公司官网、公司招股说明书、公司公告，国金证券研究所 图表2：2021-2022年中国化工物流综合TOP10服务商 序号企业 1密尔克卫化工供应链服务股份有限公司 2上海君正物流有限公司 3上港集团物流有限公司 4山东京博物流股份有限公司 5镇海石化物流有限责任公司 6中外运化工国际物流有限公司 7永泰运化工物流股份有限公司 8中远海运物流供应链有限公司化工物流事业部 9大连中化物流有限公司 10新建美克顺捷供应链服务股份有限公司 来源：中物联，国金证券研究所 公司股权结构稳定，高管利益绑定。公司实际控制人陈永夫及其一致行动人公司员工持股平台永泰秦唐共持有37.12%股权，公司吸纳的外部团队领导者王巧玲、谈国樑共持有公司8.17%股权。同时多位公司董事、监事、高管、核心技术人员直接或间接持有公司股份，与实控人陈永夫约定为一致行动人，利益高度绑定。 图表3：公司股权结构稳定，实控人为陈永夫（截至2023Q3） 来源：Wind，国金证券研究所 图表4：多名公司高管持有公司股权，利益绑定 持股比例 姓名职位 （%） 王巧玲5.78永泰艾力客服部、航线部总经理、原青岛艾力国际物流有限公司总经理 永泰运研发中心总经理、永泰天极监事，原上海天极国际货物运输代理有 限公司总经理 金萍 1.46 董事、业务管理中心高级经理，公司董事长兼总经理陈永夫妻子 罗建灿 1.34 业务管理中心高级经理 吴晋 1.00 监事会主席、永泰天极总经理 奚江 0.63 永泰天极业务部高级经理 周晓燕 0.63 副总经理、永泰艾力总经理、百世万邦总经理 宋磊 0.63 原监事会主席、业务管理中心高级经理 柏世星 0.21 永泰天极客服部高级经理 王琦 0.21 永泰天极业务部高级经理 奚冀周 0.21 永泰天极操作部总经理 谈国樑2.39 来源：Wind，国金证券研究所 1.2以跨境化工物流供应链服务为主，2023年拓展供应链贸易服务 公司提供全链条的跨境化工物流服务。公司整合线下自有的国际化工物流服务团队、危化品仓库、危化品运输车队、园区化综合物流服务基地等内部服务资源和国际海运、关务服务、第三方仓储及车队等外部合作资源，通过“运化工”平台，提供包括物流方案设计、询价订舱、理货服务、境内运输、仓储堆存、报关报检、单证服务、港区服务、国际海运、物流信息监控等全链条跨境化工物流服务。公司上游行业主要为海运行业的船公司，下游行业主要为化工企业及其贸易商。 图表5：公司作为化工供应链企业，上下游分别为化工企业和船公司 来源：公司招股说明书，国金证券研究所 公司通过“运化工”平台全链条跨境化工物流服务。“运化工”平台是公司在近二十年业务发展基础上，利用互联网、大数据等现代信息技术形成的一站式、可视化跨境化工物流供应链服务平台，平台包括智能运价系统、国际货代系统（FMS）、危化品仓储系统（WMS）、危化品车辆管理系统（TMS）、罐箱管理系统（ICMS）等模块，实现了跨境物流服务全流程的信息化打通和线下资源的垂直整合。 图表6：公司通过“运化工”平台全链条跨境化工物流服务 来源：公司官网，国金证券研究所 公司业务以跨境化工物流供应链服务为主。公司主营业务中，跨境化工物流供应链业务收入占公司收入比例在过去5年均为第一。除跨境化工物流供应链服务外，公司还利用自有仓库、运输车队以及其他物流资源，为客户提供仓储堆存、道路运输、供应链贸易等服务。经过多年发展，公司在江浙一带积累数千家客户，并于2023年针对已有客户开拓了供应链贸易业务，反哺公司传统的跨境化工供应链服务。2023H1，公司跨境化工业务收入占比是65%，供应链贸易业务占比是26%，仓储堆存业务占比是4%，道路运输业务占比是3%。 图表7：2021-2022年公司主营业务收入同比大幅增长 35.0 营业收入构成（亿元） 跨境化工物流供应链服务供应链贸易服务仓储堆存服务道路运输服务其他主营业务其他业务 30.0 25.0 20.0 15.0 10.0 5.0 - 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023H1 来源：Wind，国金证券研究所备注：2023H1公司将“供应链贸易服务”由原来的“其他”中拆分出来，变更后的分产品口径为：跨境化工物流供应链服务、仓储堆存服务、道路运输服务、供应链贸易服务、其他。 图表8：跨境化工物流供应链服务为公司第一大收入来源 26% 2023H1公司营业收入构成（%） 4%3%2% 65% 跨境化工物流供应链服务供应链贸易服务 仓储堆存服务道路运输服务其他主营业务其他业务 来源：Wind，国金证券研究所 公司各业务盈利能力较为稳定。公司跨境化工物流业务采用成本加价的盈利模式，毛利