煤炭开采行业周报：自由现金流助估值提升，2月金股兖矿能源

本周行情回顾： 中信煤炭指数3565.94点，下跌2.30%，跑赢沪深300指数2.32pct，位列中信板块涨跌幅榜第3位。 重点领域分析： 本周煤炭市场震荡运行，截至2月2日，北港动煤报收908元/吨，周环比下跌6元/吨；CCI柳林低硫主焦2450元/吨，周环比持平。 动力煤方面，本周市场震荡运行，煤价先跌后涨。供应方面，临近春节叠加月末，产地民营煤矿陆续停产放假，尤其腊月十八之后停产煤矿增多，市场供应紧张，煤矿产能利用率处于较低水平。需求方面，临近春节，下游工厂放假增多，日耗面临季节性回落，以刚需采购为主。短期来看，一方面，临近春节外加发运仍处倒挂状态，贸易商发运积极性较低，铁路发运量持续下滑，港口库存仍呈现下滑趋势（后半周由于封航，库存有所累积），市场可售优质货源偏少，港口依然呈现现货结构性紧缺局面，贸易商挺价意愿逐步增强；一方面，临近春节，下游日耗逐步走低，采购需求也将走弱，对高价抵触情绪较强，高价成交偏少。因此节前市场仍将呈现供需双弱局面，价格以震荡运行为主。 焦煤方面，下游企业节前补库基本结束，叠加产地降雪致运输受阻，市场成交趋于平淡，现货竞拍亦不温不火，整体价格窄幅震荡运行。供应方面，临近春节，产地煤矿以保安全生为主，部分民营矿已陆续停产放假，焦煤供应明显缩减。需求方面，下游焦企的最后一波冬储补库基本结束，但受降雪天气影响，仍积极拉运以防万一，厂内库存增量明显。我们仍维持上周观点“虽然近期下游的冬储补库带动部分煤种价格出现小幅反弹，但受限于采购力度及时间，外加投机需求较弱，导致节前反弹空间有限，甚至配焦煤或维持偏弱态势”。而节后，炼焦煤供需核心更多将转向需求。考虑到下游钢铁、焦化行业均处产能过剩状态，其低利润甚至亏损或成为常态，或导致其对原料煤库采取低库存状态，难现大力度补库，外加贸易商投机情绪较弱，因此年后焦煤价格走势主要取决于终端需求。长期来看，由于炼焦煤矿井资源禀赋及安全条件均逊于动力煤矿井，且后备资源储备不足，导致近年来我国炼焦原煤产量增速已明显放缓，精煤洗出率亦持续下滑，精煤产量2023年或已现拐点，今年将面临巨大下行压力。外加印度需求的异军突起，我们认为明年焦煤供需将面临较大缺口，坚定看好焦煤价格以及股票的投资机会。 焦炭方面，焦炭价格暂稳，入炉成本变动不大，焦企仍处亏损状态，受制于亏损及出货压力，部分企业加大限产力度，整体供应小幅下滑；需求方面，铁水产量小幅回升，部分钢厂在近期及年后仍有复产计划，焦炭刚需增强，同时为防止主产地连续降雪影响运输，钢厂积极补库，焦企库存有所回落，整体看焦炭市场供需结构稍有好转，后期需重点关注原料煤价格走势及高炉复产情况。 投资策略：此前我们提到“有望导致煤炭下跌的两大风险（煤价系统跌破750~800元/吨底部区域&市场风格切换），目前都难以兑现，因此每一轮调整均是较好的机会”。 本轮煤炭板块自2023年8月下旬上涨至今，其核心原因在于“淡季煤价底部远高于市场预期，而非对煤价的暴涨预期”。不同于2021~2022年（煤价大涨→煤企盈利暴增→股价跟随业绩上涨），2023年在煤价中枢下移，煤企盈利普遍下滑的背景下，煤炭板块表现依旧亮眼，已连续录得5年正收益。究其本质，在成长型经济体转向成熟型经济体的过程中，各行各业，过去依靠资本开支拉动净利润增长的决策模式转向更看重投入产出的投资回报率；资本市场的定价机制也将从过去的单纯从净利润单一指标，转向更加看重股东回报的自由现金流，周期股的估值预计会从成熟期的估值下降重新转入再一次的估值提升。 自2016年供给侧改革以来，煤炭从需求逻辑转变为供给逻辑，行业盈利反转。长期来看，我们认为在能源转型、“双碳”背景下，煤企出于对行业未来前景的担忧以及考虑到新建煤矿面临的较长时间成本和巨额的资金投入，普遍对传统主业资本再投入的意愿较弱，未来我国未来煤炭供应将愈发刚性。这也意味着煤企高利润有望长期持续、自由现金流大幅改善的背景下不断提高分红比例，使得煤炭已然成为最核心的红利资产之一，正走上慢牛重估之路。短期重点推荐存在补涨需求的兖矿能源，中特“煤”的中煤能源，以及建议关注上海能源、新集能源、中国神华，长期看好平煤股份、陕西煤业、华阳股份、晋控煤业、淮北矿业、潞安环能、山煤国际、山西焦煤、广汇能源等。 风险提示：国内产量释放超预期，下游需求不及预期。 重点标的 股票代码 1.本周核心观点 1.1.动力煤：节日临近供应趋紧，价格弱稳运行 1.1.1.产地：春节临近，煤矿放假，供应趋紧 本周，煤价震荡。本周主产区市场稳中偏强运行，随着春节临近，停产放假煤矿增多，主产区煤矿开工率下降明显，市场供应紧张加剧。截至2月2日： 大同南郊Q5500报738元/吨，周环比下跌2元/吨，同比偏低309元/吨。 陕西榆林Q5500报870元/吨，周环比增加60元/吨，同比偏低245元/吨。 图表1：“晋陕蒙”主产区Q5500坑口价（元/吨） 1.1.2.港口：库存有效去化 本周，港口市场震荡运行，前半周稳中偏弱运行，后半周市场小幅探涨，港口库存降至中位偏低水平。对于后市，我们预计煤炭市场中长期依旧供需紧平衡，考虑到长协煤保供和发运倒挂的影响，市场煤货源或依旧紧张。 环渤海港口方面：本周（1.27~2.2）环渤海9港日均调入172万吨，周环比增加4万吨，日均调出162万吨，周环比下降7万吨。截至2月2日，环渤海9港库存合计2335万吨，周环比增加50万吨，较上年同期偏低330万吨。 下游港口方面：截至2月2日，长江口库存合计448万吨，周环比下降4万吨，较上年同期低124万吨；截至2月2日，广州港库存合计145万吨，周环比下降23万吨，较上年同期偏低51万吨。 图表2：环渤海9港库存（万吨） 图表3：环渤海9港日均调入量（周均）（万吨） 图表4：环渤海9港日均调出量（周均）（万吨） 图表5：江内港口库存（周频）（万吨） 图表6：广州港库存（万吨） 图表7：全国73港动力煤库存（万吨） 1.1.3.海运：船运市场热度回升 本周（1.27~2.2），北方港口锚地船舶增加，市场热度回升。环渤海9港锚地船舶数量日均94艘，周环比增加4艘。 图表8：环渤海9港锚地船舶数（周均）（艘） 图表9：国内海运费（元/吨） 1.1.4.电厂：临近春节，日耗明显回落 沿海日耗明显回落。下游日耗逐步走低，采购需求也将逐步减少，预计后市价格上涨幅度有限，市场仍将偏震荡运行。 图表10：沿海8省电厂日耗（万吨） 图表11：沿海8省电厂库存（万吨） 1.1.5.价格：煤价震荡运行 本周，煤价震荡运行，截至2月2日，秦皇岛港Q5500动力末煤平仓价主流报价908元/吨左右，周环比下降6元/吨。产地方面，本周主产区市场稳中偏强运行，随着春节临近，停产放假煤矿增多，主产区煤矿开工率下降明显，市场供应紧张加剧。港口方面，港口市场震荡运行，前半周稳中偏弱运行，后半周市场小幅探涨，港口库存降至中位偏低水平。下游方面，下游日耗逐步走低，采购需求也将逐步减少，预计后市价格上涨幅度有限，市场仍将偏震荡运行。整体而言，目前正值传统用煤旺季，上下游博弈加剧，未来市场价格仍将偏向震荡运行。中长期来看安监压力持续，供应弹性有限，需求端水电等替代性需求今年预期仍不足，叠加经济复苏的预期仍未证伪，全社会煤耗需求随经济加速启动也会快速释放，市场煤持续短缺之下煤炭价格弹性增大，或超预期。 长期而言，“十四五”期间，煤炭在我国能源体系中的主体地位和压舱石作用不会改变，在国内供应增量有限（固定资产投资难以支撑产量大幅释放+“3060”背景下各主体新建意愿较弱）、进口煤管控常态化的背景下，行业供需总体平稳，集中度有望进一步提高，在煤炭供给侧结构性改革持续深化的背景下，煤炭行业高质量发展可期。 图表12：北方港口动力煤现货价格（元/吨） 1.2.焦煤：供应紧张，主焦煤价格高位依旧 1.2.1.产地：焦煤价格延续高位 焦煤价格延续高位。临近春节假期，产地煤矿保安全生产开工积极性不高，且本周产地部分民营矿已停产放假，影响焦煤供应端明显缩减，截至2月2日： 吕梁主焦报2350元/吨，周环比持平，同比偏高50元/吨。 乌海主焦报2060元/吨，周环比持平，同比偏高160元/吨。 柳林低硫主焦报2450元/吨，周环比持平，同比偏高100元/吨。 柳林高硫主焦报2150元/吨，周环比持平，同比偏高20元/吨。 图表13：产地焦煤价格（元/吨） 图表14：CCI-焦煤指数（元/吨） 1.2.2.库存：下游补库推进，节前积极性尚可 本周，年关将近，焦钢企业冬储补库需求仍存，考虑煤矿陆续安排放假，前期采购积极性尚可，本周煤矿库存继续去化。总库存2247万吨，周环比增加122万吨，同比偏高403万吨。其中： 港口炼焦煤库存186万吨，周环比下降31万吨，同比偏高61万吨。 230家独立焦企炼焦煤库存1170万吨，周环比增加119万吨，同比偏高295万吨。 247家钢厂炼焦煤库存891万吨，周环比增加34万吨，同比偏高48万吨。 图表15：港口炼焦煤库存（万吨） 图表16：230家独立焦企炼焦煤库存（万吨） 图表17：247家样本钢厂炼焦煤库存（万吨） 图表18：炼焦煤加总（港口+焦企+钢厂）库存（万吨） 1.2.3.价格：供需趋紧，价格延续高位 本周，炼焦煤价格高位延续。截至2月2日，京唐港山西主焦报收2580元/吨，周环比持平。产地方面，临近春节假期，产地煤矿保安全生产开工积极性不高，且本周产地部分民营矿已停产放假，影响焦煤供应端明显缩减。库存方面，年关将近，焦钢企业冬储补库需求仍存，考虑煤矿陆续安排放假，前期采购积极性尚可，本周煤矿库存继续去化。后市来看，预计短期国内炼焦煤市场以稳为主，后续重点关注下游钢材供需及焦化利润变化情况。长期来看，我们认为“买焦煤”就是“买地产”，近期有关地产的政策组合拳极大缓解了市场的悲观情绪，给市场注入希望。随着后续需求端的缓慢复苏，地产或已渡过最艰难的时刻，焦煤需求亦是如此。 长期而言，国内炼焦煤供需格局持续向好，主焦煤或尤其紧缺。主因： 国内存量煤矿有效供应或逐步收缩：由于炼焦煤矿井资源禀赋及安全条件均逊于动力煤矿井，在环保、安监常态化的背景下，国内焦煤矿的有效供给或逐步收缩。 国内焦煤新建矿井数量有限，面临后备资源不足困境：焦煤属稀缺资源，且新增产能极为有限，意味着国内炼焦煤未来增产潜力较小，面临后备资源储备不足的困境。 图表19：京唐港山西主焦库提价（元/吨） 1.3.焦炭：供应持续受限，铁水环比持增 1.3.1.供需：供应持续受限，铁水环比持增 供给方面：焦炭亏损状态仍未改变，焦企多有限产行为，且目前市场对年后预期较为悲观，企业暂无复产计划，在亏损局面以及销售压力下，部分焦企仍有加大限产行为，整体供应小幅回落。据Mysteel统计，本周全国230家独立样本焦企产能利用率70.5%，周环比下降0.8pct；日均焦炭产量51.7万吨，周环比下降0.3万吨。 需求方面：近期铁水产量持续小幅回升，焦炭刚需有所增加，并且为防止焦炭主产地连续降雪以及春节期间交通运输受到影响，焦炭补库意愿加强。据Mysteel统计，本周全国247家样本钢厂高炉炼铁产能利用率83.6%，周环比增加0.1%；日均铁水产量223.5万吨，周环比增加0.2万吨，同比偏低3.5万吨。 图表20：230家样本焦企产能利用率（剔除淘汰） 图表21：230家样本焦企日均焦炭产量（万吨） 图表22：247家样本钢厂炼铁产能利用率 图表23：247家样本钢厂日均铁水产量（万吨） 1.3.2.库存：库存整体平稳 本周，近期焦炭主产地区有连续降雪天气，且年关临近，运输效率将受影响；同时铁水产量小幅回升，部分高炉在近期及年后有复产预期，焦炭刚需好转，综合影响钢厂采购积极性明显提升，个别贸易环节也进场采购，焦企出货情况较好，库存较上周大幅减少。 据Mysteel统计，本周焦炭加总库存923万吨，周环比增加29