营销变革成效显著，激励充分动力十足

2024年01月31日 证券研究报告•2023年度经营数据点评 买入（维持）当前价：10.92元 天佑德酒（002646）食品饮料目标价：——元（6个月） 营销变革成效显著，激励充分动力十足 投资要点 事件：公司发布2023年度主要经营数据，2023年实现营业总收入约12亿元，同比增长约22.46%，实现归母净利润约0.85亿元，同比增长约12.93%，顺利达成股权激励第一期业绩考核；预计2023年单Q4实现营业总收入约2.59亿元， 同比增长约36.61%，实现归母净利润约-0.21亿元，亏损幅度缩小。 省内夯实省外开拓，聚焦核心产品系列。产品结构上：公司聚焦产品结构升级和核心大单品培育，聚焦100-200元价位的人之德，积极抢占竞品份额，带动省内市场实现恢复性增长；积极推出家之德，聚焦200-300元，弥补省内空白价 格带，主动引领省内消费升级。甘肃市场聚焦出口型核心大单品，产品结构显著优化。区域上：积极开拓省外市场，甘肃、北京公司等省外市场增速高于省内，成长空间持续拓宽；借助优质资源，山西点状市场不断取得重大突破，省外市场 开拓路径更加清晰。 积极推动组织变革，经营势能提升显著。组织架构上：公司为进一步深化“营销转型”，将原外联部与营销中心相关业务整合成立大客户服务部，变更后的组织 架构将更有利于聚焦优质资源开拓团购客户；2023年，公司共开展524场“名 西南证券研究发展中心 分析师：朱会振 执业证号：S1250513110001电话：023-63786049 邮箱：zhz@swsc.com.cn 分析师：王书龙 执业证号：S1250523070003电话：023-63786049 邮箱：wsl@swsc.com.cn 联系人：笪文钊 电话：023-63786049 邮箱：dwzyf@swsc.com.cn 相对指数表现 天佑德酒沪深300 酒进名企”活动，品牌势能提升显著。消费场景上：积极抢占宴席、旅游等消费 场景的恢复性增长红利；策划家风家德等评选活动，积极打造“品牌+公益”的活动模式，不断丰富品牌文化内涵。 营销转型成效显著，激励充分动力十足。公司持续推动营销转型、优化激励模式，深度调整节奏显著：1、坚持以“营销社交化、品牌情感化”为思路，营销工作以消费者为核心，通过“请进来走出去”、“名酒进名企”、新媒体传播等手段， 加强与消费者的沟通互动，品牌影响力得到显著强化。2、深化事件营销，通过竞赛活动赞助、“美食+美酒”品鉴会、重大会议赞助等活动宣传推广天佑德品牌；直播及中酒电商平台业绩亦取得突破，品牌热度持续提升。3、创新“1+3N”营销模式，深挖经销商团购资源，重点推进经销商转型；聚焦优势资源全力开发晋、陕、豫等省外市场，积极拓展成长空间。4、公司股权激励落地，授予价格7.12元，2023-2025年营收考核目标分别为11.76亿元、13.72亿元、15.68亿元，激励到位，经营势能强劲，看好公司长期成长能力。 盈利预测与投资建议。预计2023-2025年EPS分别为0.18元、0.40元、0.53元，对应PE分别为62倍、27倍、21倍，公司受益省内消费升级和省外市场开拓，看好公司长期成长能力，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济复苏不及预期风险，消费复苏不及预期风险。 指标/年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（亿元） 9.80 12.04 14.50 17.40 增长率 -7.04% 22.89% 20.42% 19.96% 归属母公司净利润（亿元） 0.75 0.85 1.92 2.56 增长率 19.05% 13.40% 125.34% 33.33% 每股收益EPS（元） 0.16 0.18 0.40 0.53 净资产收益率ROE 2.67% 2.96% 6.28% 7.82% PE 70 62 27 21 PB 1.91 1.86 1.75 1.63 数据来源：Wind，西南证券 请务必阅读正文后的重要声明部分 5% -2% -10% -17% -24% -31% 23/123/323/523/723/923/11 基础数据 数据来源：聚源数据 总股本(亿股)4.82 流通A股(亿股)4.73 52周内股价区间(元)11.44-17.43 总市值(亿元)55.14 总资产(亿元)33.00 每股净资产(元)5.99 相关研究 1.天佑德酒（002646）：拐点向上趋势延续，激励落地动力十足(2023-10-27) 2.天佑德酒（002646）：经营拐点向上显著，激励充分动力十足(2023-08-27) 3.天佑德酒（002646）：深度变革积聚势能，经营拐点向上可期(2023-04-28) 1 4.天佑德酒（002646）：青稞酒别具一格，真年份高端醇厚(2023-04-13) 附表：财务预测与估值 利润表（亿元） 2022A 2023E 2024E 2025E 现金流量表（亿元） 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 9.80 12.04 14.50 17.40 净利润 0.73 0.83 1.87 2.49 营业成本 3.72 4.43 5.14 5.94 折旧与摊销 0.90 0.99 1.05 1.13 营业税金及附加 1.48 1.90 2.26 2.71 财务费用 -0.21 0.02 0.03 0.03 销售费用 2.44 2.93 2.76 3.28 资产减值损失 0.00 0.00 0.00 0.00 管理费用 1.40 1.63 1.80 2.09 经营营运资本变动 -1.69 2.06 1.11 1.32 财务费用 -0.21 0.02 0.03 0.03 其他 0.24 -0.02 0.00 -0.01 资产减值损失 0.00 0.00 0.00 0.00 经营活动现金流净额 -0.03 3.88 4.06 4.97 投资收益 0.02 0.00 0.00 0.00 资本支出 0.66 -2.00 -1.00 -1.00 公允价值变动损益 0.00 0.00 0.00 0.00 其他 -0.33 0.00 0.00 0.00 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 投资活动现金流净额 0.33 -2.00 -1.00 -1.00 营业利润 1.12 1.14 2.52 3.35 短期借款 -0.50 0.50 -0.50 0.00 其他非经营损益 -0.06 -0.03 -0.03 -0.03 长期借款 0.06 0.00 0.00 0.00 利润总额 1.06 1.11 2.49 3.32 股权融资 -0.06 0.00 0.00 0.00 所得税 0.33 0.28 0.62 0.83 支付股利 -0.24 -0.15 -0.17 -0.38 净利润 0.73 0.83 1.87 2.49 其他 -0.05 -0.08 -0.03 -0.03 少数股东损益 -0.02 -0.02 -0.05 -0.07 筹资活动现金流净额 -0.79 0.27 -0.70 -0.41 归属母公司股东净利润 0.75 0.85 1.92 2.56 现金流量净额 -0.48 2.14 2.36 3.56 资产负债表（亿元） 2022A 2023E 2024E 2025E 财务分析指标 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 4.99 7.13 9.49 13.05 成长能力 应收和预付款项 0.55 0.63 0.77 0.92 销售收入增长率 -7.04% 22.89% 20.42% 19.96% 存货 12.31 10.85 10.27 9.51 营业利润增长率 18.61% 1.40% 122.03% 32.93% 其他流动资产 0.06 0.08 0.09 0.11 净利润增长率 24.40% 13.40% 125.34% 33.33% 长期股权投资 0.03 0.03 0.03 0.03 EBITDA增长率 0.70% 18.38% 68.08% 25.03% 投资性房地产 0.63 0.63 0.63 0.63 获利能力 固定资产和在建工程 10.88 12.15 12.38 12.55 毛利率 62.02% 63.20% 64.57% 65.83% 无形资产和开发支出 1.52 1.30 1.05 0.77 三费率 37.08% 38.00% 31.63% 31.00% 其他非流动资产 0.99 0.96 0.93 0.89 净利率 7.46% 6.89% 12.89% 14.32% 资产总计 31.97 33.76 35.64 38.47 ROE 2.67% 2.96% 6.28% 7.82% 短期借款 1.00 1.50 1.00 1.00 ROA 2.29% 2.46% 5.24% 6.48% 应付和预收款项 2.46 3.01 3.60 4.19 ROIC 2.78% 3.85% 8.57% 11.82% 长期借款 0.09 0.09 0.09 0.09 EBITDA/销售收入 18.51% 17.83% 24.89% 25.94% 其他负债 1.07 1.11 1.22 1.34 营运能力 负债合计 4.62 5.72 5.91 6.62 总资产周转率 0.31 0.37 0.42 0.47 股本 4.73 4.82 4.82 4.82 固定资产周转率 0.89 1.14 1.35 1.57 资本公积 12.39 12.29 12.29 12.29 应收账款周转率 35.98 37.47 38.03 37.65 留存收益 10.47 11.17 12.92 15.10 存货周转率 0.32 0.38 0.49 0.60 归属母公司股东权益 27.58 28.28 30.04 32.22 销售商品提供劳务收到现金/营业收入 111.16% — — — 少数股东权益 -0.22 -0.24 -0.30 -0.37 资本结构 股东权益合计 27.36 28.04 29.74 31.84 资产负债率 14.43% 16.94% 16.57% 17.22% 负债和股东权益合计 31.97 33.76 35.64 38.47 带息债务/总负债 23.72% 27.88% 18.53% 16.52% 流动比率 4.40 3.61 3.85 3.88 业绩和估值指标 2022A 2023E 2024E 2025E 速动比率 1.38 1.51 1.93 2.32 EBITDA 1.81 2.15 3.61 4.51 股利支付率 31.39% 17.64% 8.88% 15.00% PE 69.93 61.67 27.37 20.53 每股指标 PB 1.91 1.86 1.75 1.63 每股收益 0.16 0.18 0.40 0.53 PS 5.37 4.37 3.63 3.03 每股净资产 5.72 5.87 6.23 6.68 EV/EBITDA 24.92 20.74 11.55 8.45 每股经营现金 -0.01 0.80 0.84 1.03 股息率 0.45% 0.29% 0.32% 0.73% 每股股利 0.05 0.03 0.04 0.08 2 数据来源：Wind，西南证券 请务必阅读正文后的重要声明部分 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，报告所采用的数据均来自合法合规渠道，分析逻辑基于分析师的职业理解，通过合理判断得出结论，独立、客观地出具本报告。分析师承诺不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接获取任何形式的补偿。 投资评级说明 报告中投资建议所涉及的评级分为公司评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6个月内 的相对市场表现，即：以报告发布日后6个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证