中信期货晨报：宏观预期有所回落，商品市场偏弱运行

宏观预期有所回落，商品市场偏弱运行 ——中信期货晨报 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 2024年1月31日 研究员张文 从业资格号F3077272 投资咨询号Z0018864 屈涛 从业资格号F3048194投资咨询号Z0015547 刘道钰 从业资格号F3061482投资咨询号Z0016422 重要提示：本报告非期货交易咨询业务项下服务，其中的观点和信息仅作参考之用，不构成对任何人的投资建议。中信期货不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。如本报告涉及行业分析或上市公司相关内容，旨在对期货市场及其相关性进行比较论证，列举解释期货品种相关特性及潜在风险，不涉及对其行业或上市公司的相关推荐，不构成对任何主体进行或不进行某项行为的建议或意见，不得将本报告的任何内容据以作为中信期货所作的承诺或声明。在任何情况下，任何主体依据本报告所进行的 任何作为或不作为，中信期货不承担任何责任。 数据来源：Wind中信期货研究所1 国内宏观：2023年工业企业利润持续回升，降幅比2022年收窄1.7个百分点，单月修复有所放缓。2023年，以全国规模以上工业企业为例，利润总额76858.3亿元、较2022年下降2.3%，降幅较1—11月收窄2.1个百分点、连续第10个月收窄；当月工企利润连续5个月实现正增长，12月当月同比24.9%、较11月下降4.3个百分点，剔除基数效应后，两年复合同比7.0%、较11月下降1.7个百分点，利润修复有所放缓、但仍保持两位数的增速。营收同比增长放缓，中小企业出厂产品价格较规上企业改善或更明显。2023年营业收入133.44万亿元、较2022年增长1.1%（前值为1.0%）、累计营收增速连续5个月回升；12月当月营业收入当月同比2.0%、较11月回落5.6个百分点，两年复合同比0.6%、较11月回落2.6个百分点，在12月工业增加值和PPI同比回升的背景下，工企收入同比较11月却有回落，或因中小企业出厂产品价格较规模以上企业改善更为明显。产成品存货和实际库存小幅改善，补库时点仍不明朗。2023年产成品存货周转天数为19.3天、比2022年增加0.9天，为2014年以来最长的周天数，应收账款平均回收期为60.6天、比2022年增加4.4天。12月工业企业名义库存、实际库存同比分别较11月回升0.4、0.3个百分点至2.1%、5.1%。 海外宏观：美国方面，随着美联储静默期开始，市场计价美联储官员“不急于降息”措辞。经济增长方面，第四季度美国GDP增⻓超出预期，个人消费支出强劲，投资、贸易、库存变动不同程度支撑GDP正增长。物价方面，12月美国核心PCE同比低于预期，12月耐用品商品与服务项目同比增速不同程度放缓，在消费旺季降价促销、 商品供需环境宽松背景下，12月美国需求回暖与物价升温边际放缓并存。此外，1月美国MarkitPMI超预期回暖；12月美国新屋销售、新屋完工超预期反弹。1月29日美国最新数据分析，美国1月达拉斯联储商业活动指数为-27.4（预期-11.8，前值-9.3），该数据位于0上方表示该领域处于扩张，反之意味着衰退，这一数据反映了达拉斯地区的商业活动在1月份出现了明显的下滑趋势。欧洲方面，欧洲央行维持利率，拉加德“推迟” 降息节点，拉加德在新闻发布会上表⽰，决策者一致认为谈论降息为时过早，坚持此前关于降息时机的评论， 即很可能在夏季降息。日本方面，日本央行维持利率，植田和男释放正常化信号。植⽥和男表⽰⼯资-价格循 环出现积极发展，并发出了政策正常化的明确信号，经济预测显示日本央行对于实现薪资物价良性循环仍不具 备十足把握。 板块及观点品种近期市场逻辑关注要点短期判断 宏观：关注降息预期变化 国内12月工业企业利润继续修复，装备制造业利润增速有所提升，高质量发展稳步推进海外美国12月Jolts职位空缺超预期，消费者信心也继续回暖，经济韧性持续显现 金融：股市价值风格占优，债市长端或需谨慎 贵金属：双路径验证观点，上调贵金属价格中枢 航运：现货至2月底运价有一定回调但幅度有限，3月现货运价或出现反弹，建议轻仓观望 黑色建材：利好出尽情绪转冷，盘面跌幅较大 有色与新材料：乐观情绪仍在，但需求走弱将限制有色上行高度 股指期货中字头爆发，价值占优增量资金匮乏震荡 股指期权 持续关注领口策略 期权流动性不及预期 震荡 国债期货 债市长端或需谨慎 货币宽松不及预期 震荡 黄金/白银 美联储调整降息预期、贵金属维持多头思路 通胀数据继续回落 震荡上涨 集运欧线欧元区1月PMI仍在收缩区间但反弹超预期；现货端运价小幅费征收情况、调船及调箱情况、船期安排、短期震荡回调，关注深贴水修复及3月需求反弹带动运价上行逻辑 螺纹钢材供需双弱，短期震荡盘整宏观风险，成本变化震荡 热卷钢材供需双弱，短期震荡盘整宏观风险，成本变化震荡铁矿基本面改善，抑制节前矿价下行续政策的跟进、产地及港口天气因素、港口环震荡焦炭焦钢博弈持续，盘面情绪走弱冬季补库、炼焦成本以及宏观情绪。震荡 焦煤下游持续累库，补库支撑有限煤矿安检、冬季补库以及宏观情绪。震荡 动力煤供需双弱延续，煤价稳中偏弱库存变化以及需求释放情况。震荡 玻璃下游节前放假，补库走向尾声出货情况，若下游补库意愿较强，年底或仍旧震震荡 纯碱供应短期修复，盘面震荡运行库或告一段落，下周或有进口到港，基本面驱动震荡铜国内铜消费趋弱，铜价进一步上行高度或受限供应扰动；宏观经济预期反复；需求转弱震荡 氧化铝节前成交清淡，期价区间震荡矿石供给扰动增加、逼仓风险震荡铝宏观情绪有所消化，铝价走势震荡运行宏观风险，供给扰动，需求不及预期震荡 锌库存季节性累积，锌价震荡运行宏观转向风险；锌矿供应超预期回升震荡 铅国内下游备库放缓，沪铅弱势运行出口保持高增；废电池价格继续上涨；供应扰动震荡下跌镍不确定性因素扰动价格，然基本面依旧弱势政治变动超预期；印尼政策风险；环节供应释震荡 不锈钢节前交投气氛冷淡，不锈钢价小幅回落期，需求增长不及预期，原料价格变动超预期震荡锡供需改善提振锡价，但高库存仍有所压制需求增长超预期，供应扰动震荡工业硅供需双弱，硅价震荡整理西北地区供给超预期；仓单集中注销压力震荡 碳酸锂节前供需走弱，锂价震荡运行需求不及预期；供给扰动；新的技术突破震荡 板块及观点品种 市场逻辑 关注要点 短期判 油气及制品：原油情绪原油美国决定重启对委内瑞拉的部分能源制裁美国产量和库存下降、中国炼厂开工和原油进口 乍暖还寒，期现资金逐 化工：原油高位承压，化工有所调整 农业：豆油成本下行压力大，市场情绪较弱 LPG 沥青高硫燃油低硫燃油 甲醇尿素乙二醇PXPTA 短纤 PP 塑料苯乙烯PVC 烧碱油脂蛋白粕 玉米/淀粉生猪 鸡蛋橡 本周重点关注沙特阿美2月CP丙烷公布沥青炼厂利润修复受阻但仍将继续 仓单大增，高硫燃油地缘支撑逐步减弱低硫燃油弱势震荡 强现实支撑下甲醇仍偏强运行现货小幅上涨，成交开始转弱港口库存锐减，短期价格偏强强预期弱现实，PX或区间整理期货价格震荡，短期多单减持价格调整，现金流分化 部分资金存节前兑现可能，PP震荡回落长假存不确定性，塑料期价震荡回落成本强势VS供需弱预期，苯乙烯高位震需求利多转弱，PVC逢高止盈 节前补库放缓，烧碱偏震荡豆油成本下行压力大 空油买粕套利，供应不均 小年 PDH开工率，远东进口需求等需求超预期 原油价格天然气价格原油价格天然 上下游装置需 乙 股指期货：沪指再度缩量回撤，所有行业普跌，筑底非一帆风顺，出现放量或超预期政策前，维持观望。节日临近，情绪继续降温，午后中证500、1000加速下行，伴随商品和债券利率同步下跌。一是市场传言政策发力有限，引发计价降低政策预期。二是部分省份公布2024年IPO目标，市场担忧供给数量增加，分流场内资金。三是盘后增量地产政策的边际效用有限，上海进一步放松限购，但仅限于外环外（不含崇明），且由家庭改为单身可购房，预计地产需求恢复仍缓慢，拖累经济的症结未解。叠加小盘亏钱效应持续、热门方向天地板、中字头拥挤，两大方向均面临资金流出。另外，外资回流有限，2月FOMC在即，预期维持利率高位、不降息，边际无变化。预计节前难见增量资金问题边际好转。 股指期权：昨日市场再次大幅走弱，沪指收跌1.83%。期权方面，市场情绪延续前日（周一）低迷，且各个指标持续性走弱，我们再次回顾指标在昨日（周二）收盘后的表现。各品种整体成交额提升12.19%。依旧以跌幅2.86%的中证1000指数为例，单品种成交额继前日后再次提升14.60%，隐波走强绝对值2.92%，偏度指数从周一的98.84继续降至95.33，隐波右偏明显。成交额PCR与成交量PCR高位反复，卖出认购期权持仓量上涨，持仓量PCR同步小幅走弱。以上期权信号均表明指数情绪偏弱，近月隐波异常倒挂，目前市场底部震荡，期权端可卖出看涨期权构建备兑策略防御为主。 国债期货：昨日国债期货全线上涨。截至收盘，T、TF、TS和TL主力合约分别变化0.25%、0.18%、0.08%和0.80%。日内看，T主力合约早盘跳空高开后持续拉升，下午受股市转弱影响出现一波快速上行，全天看高开高走。现券市场方面情绪仍然较好，资金面整体仍偏宽松，早盘开盘后利率快速下行，叠加股市转弱，资金持续流入债市，债市持续走强。不过短期来看，近期部分城市陆续出台地产政策或也对债市情绪构成一定扰动，市场当前对于货币宽松预期持续发酵，然而对财政发力预期偏弱，后续若出现财政超预期发力的情况也可能使债市出现一定波动，因此多头可适当关注止盈。建议适当关注基差做阔机会；适当关注曲线做陡。 风险因子：1）增量资金匮乏；2）市场流动性持续萎缩；3）宽货币不及预期；4）宽信用超预期 贵金属：贵金属震荡反弹，主要原因是美国财政部周一发公告披露一季度的净融资规模，7600亿美元的数字相比去年明显回落，显示美国财政端的慎重，这一内容在我们年报《金龙献瑞，火树银花》已有提及。我们认为，10年美债利率反弹至4.2%-4.3%即可买入，也得到验证，昨日美债利率再度回落支撑贵金属。美国经济数据显示软着陆预期——通胀继续回落，但经济呈现韧性。此时黄金避险需求回落，而工业品需求预期以及白银ETF明显反弹使得银强于金，得到验证。 有色：市场逐渐消化宏观利好消息，有色窄幅震荡，关注本周美联储议息会议做进一步指引。1）铜：在上周国内释放利好消息后，宏观情绪回暖，铜价维持高位震荡。此外，铜的基本面有较强支撑，一是当前铜矿供应偏紧，TC指数已降至27.94美元的低位，或影响后续精铜供应。二是当前国内库存累积幅度有限，同时LME库存不断下滑。因此，若宏观情绪进一步改善，铜价仍有上涨动力，关注美联储议息会议的信息。2）铝：供给侧方面相对稳定，但是近期电解铝现货进口窗口开启，进口货源或对供给侧产生一定冲击；需求方面，临近年关，消费趋弱，铝锭进入累库周期，铝价今日收跌，但在当前绝对库存较低、高铝水比例的情况下，价格下方也有支撑，短期内铝价或继续维持偏震荡的格局。3）锌：上周宏观情绪的改善使得锌价明显回暖。此外，基本面对于锌价也有一定支撑——近期LME库存连续录减、且加工费下调继续挤压冶炼利润，炼厂生产意愿不强。然而，临近春节，锌价明显反弹后，下游接货意愿偏弱，下游开工持续走低，锌价短期震荡走弱。 化工：化工行业综指上涨，预期与成本支撑加强。截至1月26日当周，化工行业综指上涨，塑料、聚酯与橡胶行业综指不同程度上涨。海外需求方面，美国个人消费支出超预期，商品消费支出不变价再回暖，地产新屋销售温和上升，化工海外宏观需求如期改善。国内需求方面，国内降准降息以及配套财政政策支持，提振需求预期，棉纺行业PMI边际改善。往后看，预期与成本支撑主导化工行情。原料成本端，胡塞武装继续袭击红海商船，叠加欧美宏观数据均好于预期，要素共振推动油价上行。开工方面，化工开工季节性回落。江浙织机、塑料开工回落。 集运：EC逆势走强，远月涨幅略强。主力合约低开后拉升，震