国内宏观利好进一步释放，大宗金属企稳回升

【本周关键词】：国内降准降息、美国2023年Q4GDP超预期投资建议：维持行业“增持”评级 1）贵金属上行趋势不变：本周美国经济数据整体保持韧性，短期对金价i形成压力，但在超额储蓄持续消耗及高利率维持下，美国经济周期性回落难以避免，贵金属将进入降息预期驱动的上涨阶段，重视板块内高成长及资源优势突出标的投资机会。 2）基本金属恰处布局良机：国内进一步释放降准降息的宏观利好，大宗金属价格整体上行。大宗金属供给瓶颈终将在弱复苏的带动下，迎来新一轮的景气周期，尤其是铜铝更是如此，我们坚定看好2024年大宗板块的投资表现。 行情回顾：大宗价格整体回升：1）周内，LME铜、铝、铅、锌、锡、镍本周涨跌幅为1.8%、3.9%、2.6%、4.7%、5.2%、3.2%，SHFE铜、铝、铅、锌、锡、镍的涨跌幅为1.6%、2.1%、-0.8%、3.6%、3.5%、1.9%；2）COMEX黄金收于2017.30美元/盎司，环比下跌0.59%，SHFE黄金收于478.72元/克，环比下跌0.34%；3）本周有色行业指数跑输市场，申万有色金属指数收于3,941.99点，环比上涨0.71%，跑输上证综指2.04个百分点，工业金属、小金属、贵金属、金属新材料、能源金属的涨跌幅分别为3.15%、1.42%、0.75%、-3.05%、-3.79%。 宏观“三因素”总结——筑底回升的前半段：国内经济复苏动能仍有待提升；美国经济保持韧性；欧元区制造业PMI初值有所回升。具体来看： 1）国内逆周期正常进一步发力：周内央行调降存款准备金率0.5个百分点，下调支农支小再贷款、再贴现利率25bp；12月工业企业利润累计同比-2.3%（前值-4.4%）。 2）美国经济保持韧性：2023年第四季度GDP（初值）环比折年率3.3%（前值4.9%，预期1.8%）；12月核心PCE物价指数同比2.93%（前值3.15%），12月个人消费支出190,017.4亿美元（前值188,678.3亿美元）；2024年1月Markit制造业PMI50.3（前值47.9），服务业PMI商务活动52.9（前值51.4）。 3）欧元区1月制造业PMI回升：1月制造业PMI46.6（前值44.4，预期44.8），服务业PMI48.4（前值48.8，预期49.0），综合PMI47.9（前值47.6，预期48.2）。 4）12月全球制造业景气度走低：12月全球制造业PMI为49.0，环比下降0.3，连续16个月处于荣枯线以下，全球经济复苏动能仍有进一步提升空间。 贵金属：美国经济保持韧性，金价震荡回落 周内，十年期美债实际收益率1.85%，环比+0.04pcts，实际收益率模型计算的残差为1147.3美元/盎司，环比-0.3美元/盎司；美国公布的1月MarkitPMI数据依旧强劲且高于预期，且2023年Q4的GDP初值环比折年率高于预期，市场调整对美联储今年降息时间及幅度，叠加1月PCE物价指数进一步回落，消费支出尚有韧性，市场对美联储3月降息的预期进一步回落，金价震荡下行。我们认为美国经济回落难以避免，当前4.5%左右的远端名义利率离经济底部的1.5%有较大回落空间，看好板块内高成长及资源优势突出标的投资机会。 大宗金属：国内释放宏观利好，价格整体上行 周内，美国23年Q4 GDP及1月MarkitPMI超预期，市场对美联储降息的预期时间和幅度有所减弱；欧洲方面，欧央行对于降息预期偏谨慎；国内“降准＋定向降息”政策下，市场情绪升温，基本金属价格整体有所回升。 1、对于电解铝，海内外共振铝价回升。 供应方面，本周电解铝行业并未有增减产行为，行业开工持稳。截至目前，电解铝行业开工产能4207.80万吨。库存方面，本周新疆地区因地震和运力不足，铝锭发运受到一定影响，整体到货未见明显增量，国内铝锭去库已延续近两周。需求方面，周内国内下游加工企业整体表现弱势，其中河南地区环保管控再度趋严，小型板带厂停产及放假的情况频出。建筑型材开工走弱为主，北方部分中小型型材企业已经进入年底收尾环节，生产及备货均呈现下降的情况。成本方面，目前电解铝90分位成本17810元/吨。 1）氧化铝价格3356元/吨，环比上升1.21%，氧化铝成本2953元/吨，环比上升0.33%，吨毛利403元/吨，环比上升30元/吨。 2）预焙阳极方面，本周周内均价4538/吨，环比持平；考虑1个月原料库存影响，周内平均成本4371元/吨，环比下降0.16%，周内平均吨毛利166元/吨，环比上升16.93%；如果不虑原料库存，预焙阳极周内平均成本4465元/吨，环比上升1.98%，周内平均吨毛利72元/吨，环比下降51.57%。 3）对于除新疆外100%自备火电的电解铝企业，即时成本16602元/吨，环比上升0.13%，长江现货铝价19130元/吨，环比上升1.70%，吨铝盈利1678元，环比上升13.35%。 总结来看，周内由于市场预期欧盟或将对俄罗斯铝产品实施制裁及禁运，市场动荡情绪加剧，再加上国内央行降准提振国内市场情绪，铝价大幅反弹。短期来看，基本面低库存且供需矛盾不突出的情况下，节前铝价或围绕宏观情绪波动。 2、对于电解铜，国内宏观利好释放，铜价重回高位。 供给方面，矿端TC持续下跌，硫酸价格亦在走落，冶炼厂利润收敛。CSPT小组召开临时线上会议，呼吁联合减产，以缓解铜精矿现货加工费不断下跌的困境。 需求方面，自进入1月后淡季氛围逐渐浓厚，对企业订单及生产影响明显；企业表示随着春节的临近，外地工人正陆续放假回家。另外，周尾时铜价重心走高，对下游下单明显产生抑制效果，下单量明显减少。库存方面，SMM主流地区社会库存环比上升0.98万吨；海外LME和Comex库存环比下降0.34万吨。 总结来看，周内铜价缓步回升后跳空高开，主因人民银行降准降息，市场情绪升温。目前铜价基本面消费给予支撑不足，需关注后续回落程度。 3、对于锌，库存去化叠加宏观利好，内外盘价格重心上行。 周内，美国23年Q4 GDP及1月Markit PMI超预期，但前美联储官员发言转鸽，叠加LME锌库存连续去库；伦锌有所上涨，国内方面，宏观利好不断释放，且周内锌锭进口窗口持续关闭，供应端紧缺给予沪锌较强托底支撑。供给方面，百川统计本周国内锌产量11.40万吨，环比降3.31%；需求方面，临近年底，下游企业进入年假阶段，整体开工弱势运行。库存方面，七地锌锭库存7.86万吨，较上周累库0.77万吨。 4、对于铁矿石及钢铁，宏观预期叠加成本推动，钢价偏强。 供应方面，随着前期检修停产陆续结束，后期产量有回升预期。需求方面，受季节性因素影响，淡季消费特征进一步体现，螺纹总库累库较为明显。热卷社库本周虽有一定累库，但幅度并不大，且需求回升明显，整体消费仍有韧性。综合来看，钢材需求继续因季节性转弱影响不大，供需矛盾若不能足够累积，难以形成实质性利空，价格的主要驱动仍然在于宏观以及成本端，而铁水见底后复产预期较强。原料端需求回暖再次带来成本支撑，央行降准提振市场信心，在成本端以及宏观的带动下钢材价格将会走强。 风险提示：宏观波动、政策变动、测算前提假设不及预期、研究报告中使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险等 1.行情回顾 1.1股市行情回顾：美股、A股整体回升 周内，美股三大指数整体回升（道指↑0.65%，纳斯达克↑0.94%，标普↑1.06%）。 本周A股整体回升：上证指数收于2,910.22点，环比上涨2.75%；深证成指收于8,762.33点，环比下跌0.28%；沪深300收于3,333.82点，环比上涨1.96%；申万有色金属指数收于3,941.99点，环比上涨0.71%，跑输上证综指2.04个百分点。 图表1：申万一级行业与上证综指周涨跌幅 从子板块来看，工业金属、小金属、贵金属、金属新材料、能源金属的涨跌幅分别为3.15%、1.42%、0.75%、-3.05%、-3.79%。 图表2：周内子板块涨跌幅表现 图表3：周内有色金属领涨个股 图表4：周内有色金属领跌个股 1.2贵金属：美国经济数据保持韧性，金价震荡回落 周内，美国公布的1月MarkitPMI数据依旧强劲且高于预期，且2023年Q4的GDP初值环比折年率高于预期，金价震荡下行。截至1月26日，COMEX黄金收2017.30美元/盎司，环比下跌0.59%；COMEX白银收22.87美元/盎司，环比上涨0.71%；SHFE黄金收478.72元/克，环比下跌0.34%；SHFE白银收5911元/千克，环比下跌0.03%。 图表5：COMEX黄金&白银价格走势 图表6：SHFE黄金&白银价格走势 1.3大宗金属：国内释放宏观利好，价格整体上行 周内，美国23年Q4 GDP及1月MarkitPMI超预期；欧洲方面，欧央行对于降息预期偏谨慎；国内“降准＋定向降息”政策下，市场情绪升温，基本金属价格整体有所回升。具体来看：LME铜、铝、铅、锌、锡、镍本周涨跌幅为1.8%、3.9%、2.6%、4.7%、5.2%、3.2%，价格整体回升。 图表7：基本金属价格区间涨跌幅 2.宏观“三因素”运行态势跟踪 2.1中国因素：经济复苏动能仍有待进一步提升 国内12月工业企业利润累计同比有所回升。本周披露国内12月工业企业利润累计同比为-2.3%（前值-4.4%）；12月服务贸易差额当月值为-252.80亿美元（前值-183.76亿美元）；国内1年期贷款市场报价利率为3.45%（前值3.45%），5年期贷款市场报价利率为4.20%（前值4.20%）。 图表8：国内1年期与5年期LPR（%） 图表9：国内工业企业利润累计值及累计同比 国内高频数据跟踪：耐用品消费回升、地产有所改善 消费端：汽车消费略有改善，本周乘用车日均销量62827辆，环比+7.37%；投资端：地产数据有所改善，本周国内30大中城市商品房成交面积191.22万平方米，环比+8.93%；生产端：石油沥青开工率为28.90%，环比+1.10pcts，高炉开工率为76.84%，环比+0.59pcts，但和往年同期相比处于偏低水平；出口端：美国1月Markit制造业PMI为50.3，环比+2.4，12月国内出口金额当月同比2.3%（前值0.5%，预期2.13%），出口景气度略有改善。 图表10：国内乘用车日均销量（辆） 图表11：国内30大中城市商品房成交面积（万平米） 图表12：国内石油沥青装置开工率（%） 图表13：国内高炉开工率（%） 图表14：美国:Markit制造业PMI:季调 图表15：国内出口金额当月同比（%） 2.2美国因素：经济数据保持韧性 美国2023年第四季度GDP超预期。本周披露美国2023年第四季度GDP（初值）环比折年率为3.3%（前值4.9%，预期1.8%）；12月核心PCE物价指数同比为2.93%（前值3.15%），12月个人消费支出季调为190,017.4亿美元（前值188,678.3亿美元）；2024年1月Markit制造业PMI季调为50.3（前值47.9），服务业PMI商务活动季调为52.9（前值51.4）。 图表16：美国GDP不变价同比及环比（%） 图表17：美国核心PCE当月同比（%） 美国当周初请失业金人数有所回升。本周披露美国当周初请失业金人数季调为21.4万人（前值18.9万人）。 图表18：美国失业率季调（%） 图表19：美国当周初请失业金人数季调（万人） 美联储公布12月FOMC会议纪要。美联储会议纪要显示，美联储官员在去年12月的会议上一致认为，始于2022年的加息周期可能已经结束。美联储官员认为，通胀有所放缓，尤其是六个月年化通胀率，而且有迹象显示供应链正在恢复正常，而且随着更多的人加入劳动力市场，劳动力市场开始放松；将利率提高到5%以上抑制了消费者需求，从而使通胀有所缓和。纪要显示美联储官员没有讨论何时开始降息。美联点阵图显示该行计划在2024年降息3次，目前市场预期美联储降息