2023年业绩预告：硅片出货全年高增，盈利中枢逐渐下行

TCL中环（002129） 证券研究报告·公司点评报告·光伏设备 2023年业绩预告：硅片出货全年高增，盈利中枢逐渐下行 买入（维持） 2024年01月29日 证券分析师曾朵红 执业证书：S0600516080001 021-60199793 zengdh@dwzq.com.cn 证券分析师郭亚男 执业证书：S0600523070003 guoyn@dwzq.com.cn 盈利预测与估值 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入（百万元） 67,010 68,408 63,497 81,676 同比 63% 2% -7% 29% 归属母公司净利润（百万元） 6,819 4,508 3,070 4,481 同比 69% -34% -32% 46% 每股收益-最新股本摊薄（元/股） 1.69 1.11 0.76 1.11 P/E（现价&最新股本摊薄） 8.98 13.59 19.95 13.67 关键词：#业绩不及预期投资要点 股价走势 TCL中环沪深300 事件：公司23年归母净利42-48亿元，同减29.60%~38.40%；扣非净利31.0-36.0亿元，同减44.47%~52.18%，其中Q4归母亏损13.88-19.88亿元，同减176.35%~209.35%，环减184.04%~220.37%，中值亏损16.88亿元；扣非亏损17.08-22.08亿元，同减213.94%~247.29%，环减 213.89%~247.22%，业绩不及市场预期。 硅片持续增长、盈利整体承压。公司23年硅片出货110GW+，同增64%，Q4出货28-30GW，同增65%/环降13%，因Q4竞争加剧+P型甩货，价格下行硅片盈利逐月降低，Q4基本盈亏平衡，单瓦盈利环降5-6分；组件出货3-3.5GW，整体延续亏损。受价格快速下行影响公司计提减值亏 损约8-10亿元；同时处理多晶硅参股公司股权，投资收益亏损6-8亿元，导致Q4业绩承压。24年看，硅片环节开工率分化加强+N型占比持续提升，公司预计出货150GW+，维持龙头地位。 产能全面布局、加强全球化发展。23年底硅片产能180GW，24年将通过技改提升至196GW。电池组件方面，江苏已投产差异化TOPCon产线，实现去银化降本；23年底组件产能达30GW，广州25GWTOPCon电池预计24年投产，加强全面布局！同时计划在沙特建设晶体晶片产 能，一期设计20GW；参股公司Maxeon拥有IBC电池及叠瓦组件专利，具备东南亚、墨西哥产能，并计划在美国建设3GWTOPCon电池组件产能；全球化布局进一步深化。 盈利预测与投资评级：基于竞争加剧硅片盈利下滑，我们下调盈利预测，我们预计2023-2025年归母净利45/31/45亿元（2023-2025年前值80/95/111亿元），同比-34%/-32%/46%。考虑公司硅片龙头地位，维持“买入”评级。 风险提示：竞争加剧、原材料价格波动。 14% 6% -2% -10% -18% -26% -34% -42% -50% -58% 2023/1/302023/5/302023/9/272024/1/25 市场数据 收盘价(元)15.15 一年最低/最高价13.78/50.25 市净率(倍)1.40 流通A股市值(百61,201.75 万元) 总市值(百万元)61,253.20 基础数据 每股净资产(元,LF)10.83 资产负债率(%,LF)50.90 总股本(百万股)4,043.12 流通A股(百万股)4,039.72 相关研究 《TCL中环(002129)：2023年三 季报点评：硅片出货持续增长，盈利保持稳健》 2023-10-26 《TCL中环(002129)：2023年中 报点评：硅片稳健增长，N型不断提升》 2023-08-29 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 1/3 公司点评报告 TCL中环三大财务预测表 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 31,830 40,999 36,623 39,541 营业总收入 67,010 68,408 63,497 81,676 货币资金及交易性金融资产 14,674 23,661 19,302 18,271 营业成本(含金融类) 55,067 57,397 53,837 69,488 经营性应收款项 7,885 9,820 9,618 12,203 税金及附加 249 239 210 245 存货 6,430 5,231 5,498 6,819 销售费用 277 274 241 286 合同资产 315 322 317 396 管理费用 908 917 794 980 其他流动资产 2,525 1,964 1,887 1,851 研发费用 2,923 2,942 2,667 3,267 非流动资产 77,304 85,555 93,420 98,427 财务费用 792 1,692 2,184 2,134 长期股权投资 6,911 8,411 10,052 11,623 加:其他收益 370 239 190 204 固定资产及使用权资产 46,149 53,252 57,884 59,786 投资净收益 1,752 684 330 425 在建工程 13,962 11,977 11,386 10,432 公允价值变动 56 0 0 0 无形资产 3,664 4,564 5,124 5,674 减值损失 (1,579) (305) (186) (245) 商誉 215 215 215 215 资产处置收益 (67) (9) (13) (8) 长期待摊费用 321 421 416 411 营业利润 7,325 5,557 3,887 5,651 其他非流动资产 6,084 6,716 8,343 10,287 营业外净收支 124 (17) (23) (25) 资产总计 109,134 126,554 130,042 137,967 利润总额 7,449 5,540 3,864 5,626 流动负债 23,020 25,082 23,914 29,651 减:所得税 376 531 464 675 短期借款及一年内到期的非流动负债 2,986 2,300 2,760 3,312 净利润 7,073 5,009 3,400 4,951 经营性应付款项 16,576 16,512 16,077 20,122 减:少数股东损益 254 501 330 470 合同负债 1,818 4,305 3,025 3,804 归属母公司净利润 6,819 4,508 3,070 4,481 其他流动负债 1,639 1,966 2,051 2,414 非流动负债 39,054 49,403 50,660 47,896 每股收益-最新股本摊薄(元) 1.69 1.11 0.76 1.11 长期借款 31,911 41,911 43,143 40,359 应付债券 0 0 0 0 EBIT 6,432 6,639 5,749 7,409 租赁负债 4,384 4,634 4,659 4,679 EBITDA 11,013 13,844 14,059 16,814 其他非流动负债 2,759 2,857 2,857 2,857 负债合计 62,074 74,485 74,573 77,547 毛利率(%) 17.82 16.10 15.21 14.92 归属母公司股东权益 37,618 42,126 45,196 49,677 归母净利率(%) 10.18 6.59 4.84 5.49 少数股东权益 9,442 9,943 10,273 10,743 所有者权益合计 47,060 52,069 55,469 60,420 收入增长率(%) 63.02 2.09 (7.18) 28.63 负债和股东权益 109,134 126,554 130,042 137,967 归母净利润增长率(%) 69.21 (33.89) (31.89) 45.94 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 重要财务与估值指标 2022A 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流 5,057 16,245 11,943 17,314 每股净资产(元) 11.63 13.03 13.98 15.36 投资活动现金流 (16,292) (16,719) (16,069) (14,219) 最新发行在外股份（百万股 4,043 4,043 4,043 4,043 筹资活动现金流 10,654 7,461 (533) (4,426) ROIC(%) 8.16 6.41 4.89 6.07 现金净增加额 (382) 6,987 (4,660) (1,331) ROE-摊薄(%) 18.13 10.70 6.79 9.02 折旧和摊销 4,582 7,205 8,311 9,404 资产负债率(%) 56.88 58.86 57.35 56.21 资本开支 (11,208) (13,201) (12,836) (10,833) P/E（现价&最新股本摊薄） 8.98 13.59 19.95 13.67 营运资本变动 (7,468) 1,251 (2,072) 492 P/B（现价） 1.30 1.16 1.08 0.99 ） 数据来源:Wind,东吴证券研究所，全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，预测均为东吴证券研究所预测。 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 2/3 特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码：215021 传真：（0512）62938527 公司网址：http://www.dwzq.com.cn 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明出处为东吴证券研究所，并注明本报告发布人和发布日期，提示使用本报告的风险，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。 东吴证券投资评级标准 投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数，新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转 让标的），北交所基准指数为北证50指数），具体如下：公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15%以上； 增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于5%与15%之间；中性：预期未来6个月个股涨跌幅相