探底成功需要具备的条件

2024年01月27日 策略类●证券研究报告 探底成功需要具备的条件 定期报告 投资要点 历次市场大幅调整源于基本面、流动性、政策和外部等的负面冲击。2000年以来 A股历经的9轮大幅调整：2004/4-2005/7（盈利走弱、货币收紧）、2007/10-2008/11（国内加息、次贷危机）、2010/4-2010/7（地产调控、欧债危机）、2010/11-2012/12（盈利走弱、货币收紧、欧债危机）、2015/6-2016/1（汇改、清理配资、熔断机制）、2018/1-2019/1（去杠杆、贸易摩擦）、2019/4-2020/3（盈利走弱、疫情）、2021/12-2022/4（疫情、俄乌冲突）、2022/7-2022/10（盈利走弱、美联储加息）。 探底成功的核心条件是强力的政策或高层表态扭转预期，低估值和流动性宽松也是必要条件。（1）市场底的形成都有强力政策或事件来扭转预期：如2005/7的股权分置改革、2008/11的“四万亿”、2010/7的欧债危机缓解、2012/12的经济工作会议、2016/1的供给侧改革、2019/1的民营企业家座谈会、2020/3的国内疫情控制、2022/4的上海疫情控制、2022/10的防疫放松。（2）每一轮探底成功都伴随着估值和情绪处于极低位，同时流动性边际宽松；而基本面的边际变化不明显。市场底领先于担忧情绪的完全消除。（1）历史经验来看市场底后情绪依然低迷：一是市场底后成交额可能继续回落20%以上，且滞后几周出现最低值；二是200日均线以上个股占比、经济和盈利预期等回升到中性水平要滞后市场底约1-3个月。 （2）强政策的持续出台、基本面的持续改善才会使市场底后的担忧情绪完全消除。 这次并非不一样：悲观情绪不改变市场底到来已不远。（1）本轮自2023年5月以来的调整主要源于基本面的预期走弱、美联储持续加息等因素，目前这些因素已扭转：一是工业企业利润增速和A股盈利增速在2023年7月已见底；二是美联储加息周期可能已结束。（2）从探底成功的条件来看，市场底已不远：一是扭转预期的强力政策或表态还未完全具备；二是估值情绪已处于历史低位，流动性也可能边际宽松。（3）市场底出现后当前市场对长期增长的悲观情绪才会完全消除。春季行情可能已开启，短期反弹可能延续。（1）分子端：高频数据显示基本面延续弱修复，年报披露显示盈利持续回升。（2）流动性：海外流动性预期平稳；国内超预期降准，短期流动性边际宽松。外资、新发基金和融资等流入都可能边际改善。（3）风险偏好：稳增长政策预期持续提振风险偏好，地缘风险仍压制情绪。市场底前低估值蓝筹和周期、市场底后超跌高景气和政策导向的行业占优。复盘2000年以后9次市场大底前后3个月的行业表现，可以看到：（1）市场底前低估值蓝筹的交运、电力、银行、非银、食品饮料和保增长相关的建筑、建材、家电等表现占优。（2）市场底后前期超跌的高景气行业如TMT和政策导向的如建筑、建材、周期等表现占优。短期行业配置：先低估值价值，后科技成长。（1）根据复盘，市场底前低估值蓝筹占优，市场底后科技成长占优。（2）短期关注：一是央企改革相关的建筑、石化、银行、非银等行业中的低估值国企；二是政策和产业趋势向上且基金持仓相对偏低的通信（算力基建、卫星互联网等）、传媒（影视）、计算机（数据要素、鸿蒙）、电子（MR）；三是超跌的新能源（电池、光伏）、医药（中药、药店）。 风险提示：历史经验未来不一定适用，政策超预期变化，经济修复不及预期。 分析师邓利军 SAC执业证书编号：S0910523080001denglijun@huajinsc.cn 相关报告风险偏好急剧冲击下新股承压，平稳后新股相对活跃或依旧可期-华金证券新股周报2024.1.21新能源到底了吗？2024.1.20不悲观，逢低布局2024.1.18供给收缩成新常态，择时依旧是提升新股二级市场收益的关键-2023年新股盘点-供给收缩成新常态，择时依旧是提升新股二级市场收益的关键-2023年新股盘点2024.1.17数量策略分析框架2024.1.17 内容目录 一、周度聚焦：市场探底成功的条件是什么？4 （一）历次市场大幅调整源于基本面、流动性和政策等的负面冲击4 （二）探底成功的条件有哪些？7 （三）市场底领先于担忧情绪的完全消除9 （四）这次并非不一样：悲观情绪不改变市场底到来已不远12 二、周度策略：春季行情可能已经开启，短期反弹可能延续13 （一）分子端：基本面弱修复，年报显示盈利有所回升13 （二）流动性：短期流动性边际宽松15 （三）风险偏好：政策预期提振风险偏好，地缘风险仍会压制情绪17 三、行业配置：先低估值价值，后科技成长18 （一）历史上市场底前后3个月占优行业有哪些特点？18 （二）短期配置：先低估值价值，后科技成长19 四、风险提示23 图表目录 图1：导致历次市场大幅走弱的原因5 图2：历次市场大幅走弱可能受盈利下行影响5 图3：历次市场大幅走弱可能受央行调高存款准备金率影响6 图4：811汇改后短期人民币明显贬值6 图5：2010-2012年期间国内通胀压力增大6 图6：2022Q1上海新冠感染人数达到峰值6 图7：俄乌冲突导致原油价格大幅攀升6 图8：2005/7/11上证探底前后出台政策一览7 图9：2008/11/4上证探底前后出台政策一览7 图10：2010/7/5上证探底前后出台政策一览8 图11：2012/12/3上证探底前后出台政策一览8 图12：2016/1/28上证探底前后出台政策一览8 图13：2019/1/3上证探底前后出台政策一览8 图14：2020/3/23上证探底前后出台政策一览8 图15：2022/4/26上证探底前后出台政策一览8 图16：2022/10/3上证探底前后出台政策一览9 图17：历次探底前1个月内各指标表现9 图18：2016年成交额滞后于市场底约7个交易日10 图19：2020年成交额滞后于市场底约14个交易日10 图20：MA200日均线以上个股占比在市场底后首次回升至20%以上需1-3个月11 图21：我国花旗经济意外指数在市场底后首次回升至0以上大约需要三个月11 图22：市场底后PMI持续回升11 图23：本轮盈利在2023年7月见底12 图24：当前上证指数、上证50和创业板指PE位置较低12 图25：元旦以来政策出台较为密集13 图26：一、二、三线城市商品房销售增速有所回升14 图27：水泥、平板玻璃产量增速有所回升14 图28：螺纹钢库存、开工率均有所下降14 图29：中国出口集装箱运价指数均有明显回升14 图30：年报预告盈利同比增长率（%，截止2024/1/26）15 图31：23Q4观影人次同比提升190%15 图32：23Q4铁路、船舶、航空航天等运输设备制造业平均工业增加值环比提升7.1%15 图33：美国GDP增速仍在上行16 图34：美国个人消费支出同比增速持续回升16 图35：美国消费者信心指数大幅回升16 图36：人民币汇率贬值压力上行16 图37：外资流入规模明显回升17 图38：新发基金规模仍在回升17 图39：MA200日均线以上占比有所回升17 图40：ERP当前仍在一倍标准差之上，二倍标准差之下位置17 图41：历次市场底前后3个月内行业表现19 图42：历次市场底前3个月跌幅TOP3行业在市场底后3个月的涨幅表现19 图43：2023Q4主动偏股型基金持仓中金融、计算机、电力设备等行业仓位下降较多20 图44：当前低估值稳定类蓝筹板块的PB-ROE排序（从高到底）21 图45：全球VR/AR市场近年规模扩展迅速21 图46：鸿蒙操作系统国内占比自2021Q1-2023Q1提升8%21 图47：23Q4TMT行业基金持仓比例（%）22 图48：2023年1-11月风电新增设备容量处于高增22 图49：23Q4新能源行业基金持仓比例22 图50：近年来医疗器械进口增速放缓23 图51：23Q4医药生物行业基金持仓比例（%）23 一、周度聚焦：市场探底成功的条件是什么？ 近期大盘持续震荡探底后大幅反弹，探底成功了吗？本周我们将讨论历次市场大幅走弱后探底成功的条件是什么，由此比照当前是否探底成功。 （一）历次市场大幅调整源于基本面、流动性和政策等的负面冲击 历次市场大幅调整源于基本面、流动性、政策和外部等的负面冲击。（1）2000年以来A股历经的9轮大幅调整，分别是2004/4-2005/7、2007/10-2008/11、2010/4-2010/7、2010/11-2012/12、2015/6-2016/1、2018/1-2019/1、2019/4-2020/3、2021/12-2022/4、 2022/7-2022/10。（2）A股大幅走弱多受基本面、流动性、监管政策的明显收紧，以及外部冲击共同作用所致。具体来看：一是2004/4-2005/7期间受盈利持续走弱影响，且期间内央行收紧货币政策，2004年4月提高存款准备金率50BP，同年10月又有加息操作导致货币供应偏紧，叠加美联储也同样在加息周期内，国内外流动性均有所收紧的环境下市场大幅走弱；二是2007/10-2008/11期间基本面同样趋弱，2007年内央行共加息6次，10次上调准备金率，同时海外次贷危机爆发压制全球经济发展，上证表现也较弱；三是2010/4-2010/7期间受“新国四条”的出台地产端政策显著收紧，期间基本面和流动性同样偏弱，同时海外欧债危机爆发，上证出现大幅调整；四是2010/11-2012/12期间国内盈利走弱同时通胀压力上行，央行采取收紧货币政策 （期间内提高准备金率12次共计300BP），欧债危机蔓延下股市表现依旧不振；五是2015/6-2016/1受811汇改、证监会清理场外配资以及熔断新规的影响，叠加美联储开始加息，A股明显走弱；六是2018/1-2019/1期间金融去杠杆、中美贸易摩擦和海外紧缩周期开始均压制市场情绪；七是2019/4-2020/3期间盈利走弱，中美贸易摩擦延续，叠加新冠疫情的爆发，上证跌幅也有所扩大；八是2021/12-2022/4期间俄乌冲突爆发，美联储开启加息周期扰动市场情绪，且当时上海疫情扩散紧急封城，均对市场形成剧烈冲击；九是2022/7-2022/10房地产风险暴露，国内盈利有走弱趋势，叠加海外拜登签署芯片法案、美联储在同年7月和9月持续超预期加息，股市明显承压。 图1：导致历次市场大幅走弱的原因 资料来源：华金证券研究所整理 图2：历次市场大幅走弱可能受盈利下行影响 资料来源：华金证券研究所，wind 图3：历次市场大幅走弱可能受央行调高存款准备金率影响 资料来源：华金证券研究所，wind 图4：811汇改后短期人民币明显贬值图5：2010-2012年期间国内通胀压力增大 资料来源：华金证券研究所，wind资料来源：华金证券研究所，wind 图6：2022Q1上海新冠感染人数达到峰值图7：俄乌冲突导致原油价格大幅攀升 资料来源：华金证券研究所，wind资料来源：华金证券研究所，wind （二）探底成功的条件有哪些？ 探底成功的核心条件是强力的政策或高层表态扭转预期。（1）通过上述市场大幅走弱的时间，我们选出9个A股探底（即区间内收盘价为最低）的时间点，分别为：2005/7/11（上证收盘价为1011.5点，下同）、2008/11/4（1706.7）、2010/7/5（2363.9）、2012/12/3（1959.8）、2016/1/28（2655.7）、2019/1/3（2464.4）、2020/3/23（2660.2）、2022/4/26（2,886.4）、2022/10/3 （2893.5）。（2）市场临近底部期间政策可能密集落地，但只有当极强有力的政策出台后短期内市场才能探底成功。我们回顾上证探底的日期前几个月期间内出台的所有相关政策发现，该阶段政策出台较为密集，但只有强力的政策或高层表态扭转预期后才能探底成功。具体来看：2005年市场下行的症结主要