汽车行业点评报告：特斯拉Q4汽车毛利率环比提升，看好相关产业链

2023Q4单车ASP/单车毛利同环比回落，毛利率同环比下滑，主要系公司“以价换量”战略影响。1）营收方面，2023Q4特斯拉实现营业总收入251.67亿美元，同环比分别为+3.49%/+7.78%；其中汽车销售总额215.63亿美元，同环比分别为+1.20%/+9.88%，汽车销售业务收入210.63亿美元，同环比分别为+1.71%/+10.07%，其中积分收入4.33亿美元，同环比分别-7.28%/-21.84%，汽车租赁业务收入5.00亿美元，同环比分别为-16.53%/+2.25%。2023Q4能源收入14.38亿美元，同环比分别+9.77%/-7.76%；服务及其他收入21.66亿美元，同环比+27.34%/+0.00%。2023年全年特斯拉合计实现营业收入967.73亿美元，同比+18.80%。2）利润方面，2023Q4公司实现归母净利润79.28亿美元，同环比分别+115.03%/+327.85%，归母净利率31.50%，同环比+16.34/+23.57pct。2023年全年特斯拉合计实现归母净利润149.97亿美元，同比+19.44%，归母净利率15.50%。 单季度交付环比增加，单车净利大幅上升。2023Q4特斯拉全球交付48.45万辆，同环比分别+19.55%/+11.37%。2023Q4公司整体毛利率17.63%，同环比分别-6.12/-0.26pct；其中汽车销售/租赁毛利率分别为18.33%/40.80%，同比分别为-7.14/-0.44pct，环比分别为+0.15/+2.35pct，表现较好，主要系上游碳酸锂成本下降+车型降价暂缓、Model 3焕新版上市抬高售价+交付规模提升，但能源/服务等业务受能源需求季节性疲软毛利率下滑。费用率略有波动，公司持续较大规模研发投入，Q4研发费用率4.35%，同环比+1.02/-0.63pct；销售、行政和一般费用率5.09%，同环比分别+0.85/-0.28pct。 我们预计，2024Q1国内新能源汽车批发口径销量217万辆，对应渗透率39.4%。特斯拉以“电车销量持续高增，智驾领跑全球”领跑全球电动车行业，2024年1月起持续进行价格下探，进入容量更大的细分市场，有助于提升国内中低价格带消费群体对新能源汽车的接受程度，国内新能源汽车市场渗透率提升有望进一步提速。我们预计2024Q1国内乘用车整体产批量分别551/550万辆，分别同比+8.2%/+8.9%，其中新能源汽车批发销量为217万辆，同比+44.2%，批发口径新能源汽车渗透率为39.4%；交强险零售销量410万辆，同比+0.9%，其中新能源汽车零售销量204万辆，同比+65.6%，零售口径渗透率达到49.8%。 投资建议：乘商零并举，看好Q1汽车行情。2024Q1汽车投资核心聚焦三条主线进行布局：周期向上复苏带来强业绩确定性维度，核心围绕周期复苏趋势明确的商用车大中客以及重卡板块，推荐【宇通客车+潍柴动力+中国重汽】；智能整车主线，核心围绕新车周期强势的主机厂，推荐【小鹏汽车+理想汽车+长安汽车/吉利汽车】；全新概念催化零部件主线，核心围绕特斯拉新车定点以及小米汽车等概念，推荐【新泉股份+保隆科技+德赛西威】。 风险提示：芯片短缺影响超预期；乘用车价格战超出预期。 1.单季交付再创新高，均价/单车盈利环比小幅下滑 2023Q4特斯拉单季度交付环比增加，中国市场销量增量显著。2023Q4特斯拉全球交付48.45万辆，同环比分别+19.55%/+11.37%；其中Model 3/Y交付46.15万辆，同环比分别+18.91%/+10.13%，Model S/X交付22969辆，同环比分别+33.95%/+43.69%。季度交付中包括租赁车辆10563辆，占比2.2%，环比-1.82pct。分地区来看，中国市场销售（交强险口径）173024辆，同环比分别+41.78%/+23.87%，占总交付比例为35.7%； 海外市场销售311483辆，同环比分别+17.06%/+5.45%。2023年全年特斯拉共实现交付180.9万辆，同比+37.65%。 图1：特斯拉分车型全球交付量/万辆 图2：特斯拉分地区交付量/万辆 2023Q4单车ASP/单车毛利同环比回落，毛利率同环比下滑，主要系公司“以价换量”战略影响。1）营收方面，2023Q4特斯拉实现营业总收入251.67亿美元，同环比分别为+3.49%/+7.78%；其中汽车销售总额215.63亿美元，同环比分别为+1.20%/+9.88%，汽车销售业务收入210.63亿美元，同环比分别为+1.71%/+10.07%，其中积分收入4.33亿美元，同环比分别-7.28%/-21.84%，汽车租赁业务收入5.00亿美元，同环比分别为-16.53%/+2.25%。2023Q4能源收入14.38亿美元，同环比分别+9.77%/-7.76%；服务及其他收入21.66亿美元，同环比+27.34%/+0.00%。2023年全年特斯拉合计实现营业收入967.73亿美元，同比+18.80%。2）利润方面，2023Q4公司实现归母净利润79.28亿美元，同环比分别+115.03%/+327.85%，归母净利率31.50%，同环比+16.34/+23.57pct； GAAP口径归母净利润24.85亿美元，差异加大主要系2023Q4特斯拉所得税准备金大幅减少。2023年全年特斯拉合计实现归母净利润149.97亿美元，同比+19.44%，归母净利率15.50%。 图3：特斯拉分业务营业收入/亿美元 图4：特斯拉分业务毛利率变化 2023Q4全球宏观经济压力叠加能源市场季节性疲软双方面因素影响，毛利率同环比下滑，能源业务/服务及其他业务毛利率下滑显著。2023Q4公司整体毛利率17.63%，同环比分别-6.12/-0.26pct；其中汽车销售/租赁毛利率分别为18.33%/40.80%，同比分别为-7.14/-0.44pct，环比分别为+0.15/+2.35pct；能源业务毛利率环比回落，2023Q4毛利率21.84%，同环比分别+9.70/-2.60pct，服务及其他业务毛利率2.72%，同环比分别-2.92/-3.23pct。2023Q4汽车销售/租赁业务毛利率环比提升，表现较好，主要受上游碳酸锂成本下降，车型降价暂缓、Model3焕新版上市抬高售价，以及交付规模提升正向影响； 但能源/服务等业务毛利率下滑主要系能源需求季节性疲软。 费用率略有波动，公司持续较大规模研发投入。公司2023Q4实现研发费用投入10.94亿美元，同环比分别+35.06%/-5.77%；销售、行政和一般管理费用12.80亿美元，同环比+24.03%/+2.15%。研发费用率4.35%，同环比+1.02/-0.63pct；销售、行政和一般费用率5.09%，同环比分别+0.85/-0.28pct。 图5：特斯拉核心费用率不断下降 图6：特斯拉核心费用投入变化/亿美元 单车ASP同环比下滑，单车毛利下滑。2023Q4特斯拉单车平均销售收入4.44万美元，同环比分别-16.28%/-3.01%；单车毛利0.92万美元，同环比分别-35.74%/-4.62%。 2023Q4单车研发费用投入0.23万美元，单车销售、行政及一般费用投入0.26万美元，分别同比+12.98%/+3.75%，分别环比-15.39%/-8.27%，交付规模增加叠加研发投入略降后单车费用环比显著下降 。2023Q4单车净利润为1.64万美元， 同环比分别为+79.86%/+284.18%，GAAP口径单车净利润为0.51万美元，单车净利同环比高增主要系所得税准备金减少导致归母净利高增。 图7：特斯拉单车收入及单车毛利变化/万美元 图8：特斯拉单车费用以及净利变化/万美元 现金流充裕，内生造血能力持续旺盛。2023Q4特斯拉经营活动产生的现金流量净额为43.70亿美元，同环比分别+33.31%/+32.10%；截至2023年末，公司期末现金及现金等价物余额为290.94亿美元，同环比分别+31.14%/+11.57%。当前现金流依然充裕，经营性现金流量净额有效保持，造血能力旺盛。 图9：特斯拉现金流表现/亿美元 FSD持续OTA，特斯拉辅助驾驶能力不断提升，市场接受度提升。自2021Q1末起，特斯拉FSDβ版本累计行驶里程持续提升并不断加速，2023Q1起行驶里程累积陡然加速，FSDv11.3/11.4版本先后OTA上车，2023Q4发布最新版本FSDβv12，驱动特斯拉辅助驾驶市场接受度不断提升。报表角度，递延收入体量持续增加，2023Q4创新高28.64亿美元，反应消费者一次性购买FSD辅助驾驶功能软件包的数目在持续提升。 图10：特斯拉FSDβ版本累计行驶里程/百万英里 图11：特斯拉递延收入/亿美元 Model3焕新版正式交付，Q4车型价格持续上调，2024年起价格回落。Model3焕新版于2023Q4正式开启交付，长续航版起售价25.99万元，后驱版起售价29.59万元。 2023Q4特斯拉四次调高售价，其中ModelY长续航版售价由29.99万元上调至30.64万元，涨幅2.17%，后驱版售价由26.39万元上调至26.64万元，涨幅0.95%；Model3焕新超续航版售价上调0.5%至26.14万元，焕新后驱版售价上调0.58%至26.14万元。2024年以来，特斯拉开启降价周期，Model3焕新长续航版/后驱版价格分别下调至28.59/24.59万元，降幅分别4%/6%，ModelY长续航版/后驱版价格分别下调至29.99/25.89万元，降幅分别2%/3%。 图12：特斯拉Model3价格变动/万元 图13：特斯拉ModelY价格变动/万元 2.产能持续提升，Cybertruck正式开始生产 特斯拉目前全球已建成投产的工厂包括上海、加利福尼亚、得克萨斯州、柏林四大工厂，合计规划产能超200万辆。截至2023年Q4，特斯拉得克萨斯工厂除了生产Model Y以外，Cybertruck正式开始生产并交付，弗里蒙特工厂年产近56万辆，同时4680电池产线的产能持续提升；特斯拉上海工厂恢复正常生产节奏，即将全力生产Model3焕新版。 2023年全年来看，公司积极推进产能建设，2023年全年交付180.9万辆，同比+37.65%，达成全球交付目标。 图14：特斯拉全球工厂对应车型以及产能规划 3.2024Q1国内新能源汽车渗透率有望达到39.3%，持续高速发展 我们预计，2024Q1国内新能源汽车批发口径销量217万辆，对应渗透率39.4%。 特斯拉以“电车销量持续高增，智驾领跑全球”领跑全球电动车行业，2024年1月起持续进行价格下探，进入容量更大的细分市场，有助于提升国内中低价格带消费群体对新能源汽车的接受程度，国内新能源汽车市场渗透率提升有望进一步提速。我们预计2024Q1国内乘用车整体产批量分别551/550万辆，分别同比+8.2%/+8.9%，其中新能源汽车批发销量为217万辆，同比+44.2%，批发口径新能源汽车渗透率为39.4%；交强险零售销量410万辆，同比+0.9%，其中新能源汽车零售销量204万辆，同比+65.6%，零售口径渗透率达到49.8%。 图15：2024全年及分季度乘用车/新能源景气度预测数据（万辆） 4.投资建议 乘商零并举，看好Q1汽车行情。2024Q1汽车投资核心聚焦三条主线进行布局： 周期向上复苏带来强业绩确定性维度，核心围绕周期复苏趋势明确的商用车大中客以及重卡板块，推荐【宇通客车+潍柴动力+中国重汽】； 智能整车主线，核心围绕新车周期强势的主机厂，推荐【小鹏汽车+理想汽车+长安汽车/吉利汽车】； 全新概念催化零部件主线，核心围绕特斯拉新车定点以及小米汽车等概念，推荐【新泉股份+保隆科技+德赛西威】。 5.风险提示 芯片短缺影响超预期。整体乘用车市场芯片短缺对生产端产生影响，可能会对市场下游终端销量