量化专题报告：交易所交返政策的影响分析（下）

期货研究报告量化专题报告20240119 交易所交返政策的影响量化分专题析报告（丨20下24）119 研究院量化组 研究员 高天越 075523887993 gaotianyuehtfccom从业资格号：F3055799投资咨询号：Z0016156联系人 李光庭 075523887993 liguangtinghtfccom 从业资格号：F03108562 李逸资 075523887993 liyizihtfccom 从业资格号：F03105861 投资咨询业务资格： 证监许可【2011】1289号 事件摘要 2024年1月5日收盘后，上期、上期能源、郑商所、大商所、中金发布公告关于2024年交易所对交割手续费等实行交返方案。大商所郑商所下发通知：交易交返部分，所有期货、期权合约交易手续费返30；持仓交返部分，对当月在期货、期权品种上，对于日均持仓量不低于基数的会员，返还其在该品种交易手续费的10。但是，交易所认定的“特定程序化交易报备客户”不参与交易交返和持仓交返。 核心观点 1市场宏观影响 从成交量上看，期货市场成交量整体呈现先降后升的特点。 从持仓量和持仓额上看，期货市场持仓量和持仓额整体呈现持续降低的趋势。从换手率上看，期货市场换手率整体呈现先降后升的特点。 从席位的角度上看，受交返新则影响最大的品种分别为：铝、豆油、聚乙烯、苯乙 烯、豆粕、氧化铝、玉米淀粉、棉花、玻璃及PTA。 2市场微观结构 从微观波动率的角度上看，苯乙烯、玻璃、铁矿石、PTA这四个品种的微观波动率在交返新规发布后都现了不同程度的上行。 从盘口宽度的角度上看，苯乙烯、玻璃、铁矿石、PTA这四个品种的买卖报价价差及有效价差在交返新规发布后都现一定程度的上行，说明流动性现了下降的迹象。 从盘口深度的角度上看，苯乙烯及PTA的流动性现了下降趋势，玻璃和铁矿石的流动性现了上升趋势。 3常见高频策略收益变化 订单簿不平衡策略在苯乙烯、PTA这两个品种上的滑点在交返新规发布后现了明显的上行，预计未来同类高频策略将会面临更大的交易成本。 高频趋势策略同订单簿不平衡策略较为一致，在苯乙烯、PTA这两个品种上的滑点在交返新规发布后现了明显的上行。 目录 事件摘要1 核心观点1 事件简述4 市场宏观影响4 市场微观结构7 常见高频策略收益变化12 总结16 附录18 图表 图1近期期货市场成交量丨单位：百万手4 图2近期期货市场持仓量单位：百万手5 图3近期期货市场持仓额单位：十亿元5 图4近期期货市场整体换手率丨单位：无5 图5受交返新规影响最大的前10名品种丨单位：无6 图6受交返新规影响最小的前10名品种丨单位：无7 图7苯乙烯已实现方差（中价）单位：亿分之一8 图8玻璃已实现方差（中价）单位：亿分之一8 图9铁矿石已实现方差（中价）单位：亿分之一8 图10PTA已实现方差（中价）单位：亿分之一8 图11苯乙烯已实现方差（最新成交价）单位：亿分之一9 图12玻璃已实现方差（最新成交价）单位：亿分之一9 图13铁矿石已实现方差（最新成交价）单位：亿分之一9 图14PTA已实现方差（最新成交价）单位：亿分之一9 图15苯乙烯买卖报价价差单位：无10 图16玻璃买卖报价价差单位：无10 图17铁矿石买卖报价价差单位：无10 图18PTA买卖报价价差单位：无10 图19苯乙烯有效报价价差单位：无11 图20玻璃有效报价价差单位：无11 图21铁矿石有效报价价差单位：无11 图22PTA有效报价价差单位：无11 图23苯乙烯收益驱动成交量单位：手12 图24玻璃收益驱动成交量单位：手12 图25铁矿石收益驱动成交量单位：手12 图26PTA收益驱动成交量单位：手12 表1苯乙烯订单簿不平衡策略交易滑点单位：万分之一13 表2玻璃订单簿不平衡策略交易滑点单位：万分之一14 表3铁矿石订单簿不平衡策略交易滑点单位：万分之一14 表4PTA订单簿不平衡策略交易滑点单位：万分之一14 表5苯乙烯高频趋势策略交易滑点单位：万分之一15 表6玻璃高频趋势策略交易滑点单位：万分之一15 表7铁矿石高频趋势策略交易滑点单位：万分之一16 表8PTA高频趋势策略交易滑点单位：万分之一16 表9各品种已实现方差（中价）单位：亿分之一18 表10各品种已实现方差（最新成交价）单位：亿分之一19 表11各品种买卖报价价差单位：万分之一20 表12各品种有效报价价差单位：万分之一21 表13各品种收益驱动成交量单位：百分之一22 事件简述 2024年1月5日收盘后，上期、上期能源、郑商所、大商所、中金发布公告关于2024 年交易所对交割手续费等实行减免方案。大商所郑商所下发通知：交易减收部分，所有期货、期权合约交易手续费减收30；持仓减收部分，对当月在期货、期权品种上，对于日均持仓量不低于基数的会员，减收其在该品种交易手续费的10。但是，交易所 认定的“特定程序化交易报备客户”不参与交易减收和持仓减收。 市场宏观影响 为了评估2024年交返新规对市场环境的影响，有必要先从宏观的角度发，从市场流动性、席位这两个角度分别观察交返新规对近期市场宏观环境的影响。 市场流动性 我们主要从成交量、持仓量、换手率、持仓额的角度发，观察近期各个指标呈现的趋势特点，从而评估近期期货市场的流动性变化。 从成交量上看，期货市场整体呈现先降后升的特点。在元旦节后，市场成交量达到近期低点，随后缓慢回弹。在各交易所交返新规发布后，可能因为大部分品种基础成交减收比例有所上调，成交量现回暖的迹象。 图1近期期货市场成交量丨单位：百万手 成交量 30 25 20 15 10 5 0 20231225202312282024010320240108 数据来源：天软、华泰期货研究院 从持仓量和持仓额上看，期货市场整体呈现持续降低的迹象。在元旦节前，期货市场持仓量和持仓额就已经呈现缓慢下降的趋势，在交返新规发布后，叠加大部分品种持仓减收比例下调的影响，持仓量和持仓额进一步降低。 图2近期期货市场持仓量单位：百万手图3近期期货市场持仓额单位：十亿元 持仓量 35 34 33 32 31 30 29 28 27 26 25 2050 2000 1950 1900 1850 1800 1750 1700 1650 1600 1550 1500 持仓额 20231225202312282024010320240108 20231225202312282024010320240108 数据来源：天软、华泰期货研究院数据来源：天软、华泰期货研究院 从换手率上看，期货市场整体呈现先降后升的特点。元旦节后，成交量在交返新规发布后现回暖迹象，而持仓量呈现缓慢下跌趋势，因此换手率在最近几天呈现上升趋势。 图4近期期货市场整体换手率丨单位：无 换手率 09 08 07 06 05 04 03 02 01 0 20231225202312282024010320240108 数据来源：天软、华泰期货研究院 席位变化 我们从国内期货市场内所有品种每日的持仓席位数据发，构建了持仓敏感度这一指标，其意义是能够筛选综合考虑了多空持仓后受交返新规影响最大的期货品种。持仓敏感度的计算公式定义为 1 0 0 2 其中，为1月3日至1月10日的多头席位持仓变化总量，为12月25日 至1月10日的多头席位持仓变化总量，为1月3日至1月10日的空头席位持 仓变化总量，为12月25日至1月10日的空头席位持仓变化总量。通过对每 一个品种计算该指标后，再筛选受到交返新规影响后持仓变化量小于0的品种，取 绝对值后进行降序排序，即可筛选综合考虑了多空持仓后受交返新规影响最大的期货品种。结果上看，受交返新规影响最大的品种分别为：铝、豆油、聚乙烯、苯乙烯、豆粕、氧化铝、玉米淀粉、棉花、玻璃、PTA。其中，豆油、聚乙烯、苯乙烯、豆粕、玉米淀粉是大商所的品种，棉花、玻璃和PTA是郑商所的品种。 图5受交返新规影响最大的前10名品种丨单位：无 交返规则敏感度 5 45 4 35 3 25 2 15 1 05 0 ALYLEBMAOCSCFFGTA 数据来源：华泰期货研究院 进一步地，可以筛选受到交返新规影响后持仓变化量大于0的品种，取绝对值后再进行降序排序，则可以得到最不受交返新规影响的品种。结果上看，受交返新规影响最小的品种分别为10年期国债期货、鲜苹果、沪银、锡、纯碱、中证500股指期货、 上证50股指期货、沪深300股指期货、中证1000股指期货、纤维板。其实金融期货品种占比较高，在一定程度上可以说明金融期货受交返新规影响较小。 图6受交返新规影响最小的前10名品种丨单位：无 交返规则不敏感度 25 20 15 10 5 0 TAP AGSNSAICIH IFIMFB 数据来源：华泰期货研究院 市场微观结构 与往年相比，2024年交返新规新增了交易所认定的特定程序化报备客户不参与手续费减收的条例，预计会给高频交易带来较大的冲击，可能会在很大程度上改变市场的微观结构。在本部分，我们试图从流动性、波动率、订单不平衡程度、策略成本等角度来分析交返新规对近期市场微观环境的影响。 研究数据集 苯乙烯、玻璃、铁矿石、PTA这四个受影响较大的品种从2023年12月25日至2024年1月12日的主力期货合约的高频tick数据。我们同样统计了其他受影响的品种，受限于正文篇幅限制，放置于附录部分供参考。 波动率 我们使用以中价计算的已实现方差及以最新成交价计算的已实现方差来衡量市场的微观波动率。计算公式分别如下： 12 1 1 1 1 ln211 12 1 1 ln 1 其中，a1为最优卖价，b1为最优买价，last为最新成交价。 结果上看，不论是以中价还是以成交价计算，苯乙烯、玻璃、铁矿石、PTA这四个品种的微观波动率在交返新规发布后都现了不同程度的上行，说明新交返新规的发布使得短期内市场波动有所加大，但该影响是否会持续仍需等待市场进一步的消化和观 察。 图7苯乙烯已实现方差（中价）单位：亿分之一图8玻璃已实现方差（中价）单位：亿分之一 EBmidvar FGmidvar 06 05 04 03 02 01 0 20231225202312282024132024182024111 2 18 16 14 12 1 08 06 04 02 0 20231225202312282024132024182024111 数据来源：Wind华泰期货研究院数据来源：Wind华泰期货研究院 图9铁矿石已实现方差（中价）单位：亿分之一图10PTA已实现方差（中价）单位：亿分之一 ImidvarTAmidvar 14 12 1 08 06 04 02 0 20231225202312282024132024182024111 数据来源：Wind华泰期货研究院 08 07 06 05 04 03 02 01 0 20231225202312282024132024182024111 数据来源：Wind华泰期货研究院 图11苯乙烯已实现方差（最新成交价）单位：亿分之一图12玻璃已实现方差（最新成交价）单位：亿分之一 EBpricevar FGpricevar 1 09 08 07 06 05 04 03 02 01 0 20231225202312282024132024182024111 14 12 10 8 6 4 2 0 20231225202312282024132024182024111 数据来源：Wind华泰期货研究院数据来源：Wind华泰期货研究院 图13铁矿石已实现方差（最新成交价）单位：亿分之一图14PTA已实现方差（最新成交价）单位：亿分之一 IpricevarTApricevar 9 8 7 6 5 4 3 2 1 0 202312252023122820241320241