固定收益周报：宽货币预期犹在，做多情绪佳

证券 研 究主要观点 宽货币预期犹在，做多情绪佳 ——固定收益周报（20240115-20240121） 报日期: 告 2024年01月22日 本周利率债继续上涨，超长端表现更好。 分析师:张河生 Tel:021-53686158 E-mail:zhanghesheng@shzq.comSAC编号:S0870523100004 相关报告： 《春节前可能落地降息或降准，债市或短期调整》 ——2024年01月15日 《PSL贷款稳增长，长端利率继续下行》 ——2024年01月08日 《配置力量或导致资金价格与短端利率的背离》 ——2024年01月02日 固定收益周报 本周（20240115-20240121）国债期货小幅上升，10年期国债期货活跃合约较上周上升0.22%；现券来看，10年国债活跃券本周收益率下降1.45BP。从收益率曲线看，除3个月国债收益率提升，其他期限国债收益率均下降，且超长端国债降幅稍大，20、30年国债分别下降3.77、3.47BP。 城投债利差多数走阔但3年期下行明显，商行二级资本债利差表现不一。 城投债利差本周多数走阔，同一期限下高评级城投债利差走阔幅度更大。3Y期中低等级下行明显，如AA-下行幅度为10.3BP。从期限表现看，同一评级下中间期限的6M至1Y的品种利差走阔幅度普遍稍大，曲线“凹性”更明显。 商行二级资本债不同评级、不同期限利差表现不一。其中，3M至 9M期限品种利差均扩大，3Y期限品种利差均收窄。 全国城投债成交活跃度提升，大多久期缩短，收益率下降。 城投债成交活跃度提升：本周所有省市的城投成交3201笔，高于 上周的2951笔。城投债周成交在20笔以上的活跃省份为23个，较上 周增加了宁夏与山西。主要包含沿海5省、中部7省、4大直辖市与西 部7省，较上周多了中部的山西省以及西部的贵州省。这些省份大多数成交笔数提升，久期缩短，收益率下降。 二永债成交活跃度整体下降。 二永债成交活跃度下降：本周成交2832笔，低于上周的3260笔。其中股份行二级债、农商行二永债本周成交笔数较上周上升。 资金面边际收紧，杠杆有所下降。 资金面边际收紧，DR007本周五较上周五提升2.92BP，达到1.87%，高于政策利率（7天逆回购利率1.80%）；代表非银的R007本周下降4.62BP，R007与DR007利差进一步收窄。公开市场操作方面，央行本周净投放13400亿元。 另外，债市杠杆本周有所下降，银行间质押式回购余额5日均值 由上周五的8.19万亿下降至本周五的7.71万亿元，隔夜占比也从 90.24下降至90.19%。 降息落空，MLF小幅超额续作或降低降准必要性。 1月15日央行并没降低逆回购利率和MLF利率，降息预期落空，但是MLF超额续作2160亿。我们认为MLF未降息不代表LPR一定不降息，非对称降息也存在一定概率。MLF小额超额续作，某种程度上降低了降准的必要性。 四季度经济环比增幅走弱，消费与出口是主要因素。 固定收益周报 1月17日统计局公布了一系列经济数据，2023年GDP同比增长 5.2%，实现全年增长目标。四季度GDP同比增长5.2%，环比增长 1.0%，低于三季度的1.5%，涨幅降低。其中，消费、出口与进口的四季度月均环比增速较三季度分别下降0.20%、0.67%与0.17%，投资的略微增加0.03%。 展望后市，短端利率易下难上，长端利率向下突破难度大。 我们认为由于宽货币的预期持续存在，降息或降准落地之前债市情绪比较积极，因此短端利率可能易下难上；长端利率方面，10年及以上品种处于过去6年历史0.3%以内分位数，基本处于历史最低估值，下降的空间比较有限，后续进一步向下突破的阻力较大。 投资建议 利率债优先配置3年国债以及10年国开，适当降低杠杆。 从期限利差角度看，国债3-1Y所处历史分位数略微高于5-3Y、10-5Y、30-10Y的历史分位数，说明国债收益率曲线上3Y品种更加外凸；国开债10-5Y所处历史分位数略微高于3-1Y、5-3Y、30-10Y的历史分位数，说明国开债收益率曲线上10年品种更加外凸。因此优先配置3Y国债以及10Y国开债。另外，资金面偏紧格局下，适当降低杠杆。 城投债集中在成交活跃区域，下沉可适当选择中、西部若干省份。 城投债投资还是选择成交活跃的省市，如沿海的江苏、浙江、广东、山东与福建，中部的湖北、湖南、安徽、江西、河南与河北，西部的四川、云南、广西、贵州、陕西、宁夏与新疆以及4大直辖市上海、北京、天津与重庆。如若下沉，可选择中部的山西以及西部的贵州、宁夏、新疆等。 二永债以大行为主，股份行为辅，谨慎下沉。 商业银行的二级资本债与永续债配置选择大行为主，股份行为辅。在流动性走弱的背景下，不建议下沉。 风险提示 经济复苏超预期；稳增长政策超预期； 降准或降息落空低于预期。 固定收益周报 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询资格或相当的专业胜任能力，以勤勉尽责的职业态度，独立、客观地出具本报告，并保证报告采用的信息均来自合规渠道，力求清晰、准确地反映作者的研究观点，结论不受任何第三方的授意或影响。此外，作者薪酬的任何部分不与本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接相关。 公司业务资格说明 本公司具备证券投资咨询业务资格。 投资评级体系与评级定义 股票投资评级： 分析师给出下列评级中的其中一项代表其根据公司基本面及（或）估值预期以报告日起6 个月内公司股价相对于同期市场基准指数表现的看法。 买入股价表现将强于基准指数20%以上增持股价表现将强于基准指数5-20%中性股价表现将介于基准指数±5%之间减持股价表现将弱于基准指数5%以上 无评由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性 级事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级 行业投资评级： 分析师给出下列评级中的其中一项代表其根据行业历史基本面及（或）估值对所研究行业以报告日起12个月内的基本面和行业指数相对于同期市场基准指数表现的看法。 增持行业基本面看好，相对表现优于同期基准指数中性行业基本面稳定，相对表现与同期基准指数持平减持行业基本面看淡，相对表现弱于同期基准指数 相关证券市场基准指数说明：A股市场以沪深300指数为基准；港股市场以恒生指数为基准；美股市场以标普 500或纳斯达克综合指数为基准。投资评级说明： 不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准，投资者应区分不同机构在相同评级名称下的定义差异。本评级体系采用的是相对评级体系。投资者买卖证券的决定取决于个人的实际情况。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，投资者不应以分析师的投资评级取代个人的分析与判断。 免责声明 本报告仅供上海证券有限责任公司(以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告版权归本公司所有，本公司对本报告保留一切权利。未经书面授权，任何机构和个人均不得对本报告进行任何形式的发布、复制、引用或转载。如经过本公司同意引用、刊发的，须注明出处为上海证券有限责任公司研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 在法律许可的情况下，本公司或其关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券或期权并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供多种金融服务。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见和推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值或投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见或推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中的内容和意见仅供参考，并不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负责，投资者据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或关联机构无关。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为投资决策的唯一参考因素，也不应当认为本报告可以取代自己的判断。