意料之外,情理之中 ——美国物价2023年12月数据点评 12月美国CPI通胀3.4%,环比增速0.3%,超出市场预期;核心CPI 通胀3.9%,环比增速0.3%,符合市场预期。 “服务分项粘性不减,其他分项完成去化”的整体格局未有改变,电价和季调因子是超预期的边际贡献项。初看之下,12月美国CPI通胀超出市场预期。但仔细分析,这份物价数据并未提供足以改变市场判断的增量信息。不论如何,我们预计2024年美国通胀粘性仍将高于市场预期,制约美联储降息空间。 一、能源&食品:振幅收敛 随着供给侧扰动退潮,非核心分项对总通胀的影响降至历史低位。疫前三年(2017-2019)非核心分项对总通胀的贡献度中枢为23.6%,疫中三年(2020-2022)贡献度中枢高达61.1%,而2023年全年贡献度中枢仅为12.8%,12月贡献度更是低至6.7%。从环比看,四季度电价是通胀超预期的边际贡献项,滞后反映了三季度油价上涨的影响,叠加年底季调因子高企,能源价格涨幅超出市场预期。 二、核心商品:低位徘徊 自2001年中国加入WTO以来,美国商品通胀持续处于低位,“脱钩”并未对疫后商品通胀造成显著影响。2023年四季度核心商品通胀中枢仅为0.1%,疫前三年(2017-2019)中枢约为-0.2%。从环比看,各分项均在“回归均衡”。前期价格大幅下跌的汽车有所反弹,其他分项的价格振幅则普遍收窄。 三、核心服务:缓慢去化 服务分项“去通胀”进展缓慢。12月核心服务通胀仍高达5.3%,对总通胀的贡献高达3.1%。即使其他分项合计通胀为0,总通胀也会在服务价格支撑下远高于2%的通胀目标。 一方面,住房服务通胀受到了房价持续上涨的支撑。2023年美国住宅价格累计涨幅达到5%,住宅租金累计涨幅达到3%,受此影响12月美国住房服务CPI环比增速仍高达0.4%,同比增速则高达6.2%。 另一方面,非房服务通胀则受到了来自薪资上涨和消费韧性的双重支撑。从薪资增速看,12月非房服务通胀和平均时薪同比增速均录得4.0%,二者相关性显著;从消费韧性看,12月服务业PMI的回落主要来自于供给端就业分项的拖累,需求端并未显著走弱。出行相关服务价格全体回暖,旅馆、机票、娱乐价格均环比转涨。 四、市场表现:相对平淡 “弱商品、强服务”的整体格局未有改变,市场对12月CPI数据反应平淡。美元隔夜利率曲线(OIS)暗示的美联储2024年合计降息幅度升至157bp,首次降息时点仍然为3月。美股三大指数全面横盘。标普500指数收跌0.07%,纳斯达克指数收平,道琼斯指数收涨0.04%。美国国债 收益率全面下行。2年期下行11.3bp至4.25%,5年期下行9.5bp至3.88%,10年期下行6.3bp至3.97%,30年期下行3.2bp至4.17%。美元小幅走弱。 美元指数从102.36下行至102.29,美元兑换离岸人民币汇率从7.18下行至7.17。美元流动性相对宽松。根据今日境外银行间美元拆借加权成交利率,隔夜5.32%,1w5.40%,1m5.60%,3m5.70%,6m5.65%。 五、影响及前瞻:继续去化,幅度受限 从即期租金水平推算,住房服务通胀仍有至少2pct的下行空间,这将在短期内驱动通胀水平进一步回落。受红海冲突影响,商品通胀可能有所反弹,总通胀和核心通胀回落至3%下方的时点可能延后至年中。 然而,“低住宅库存”和“低劳动力供给”带来的服务通胀粘性大概率会令全年通胀水平超出市场预期,年内总通胀或难以回落至2%,核心通胀或难以回落至2.5%,这意味着市场可能仍然高估了美联储转鸽的时点和力度。 (评论员:谭卓王天程李芸陈诚) 附录 图1:服务通胀占据主导地位 图2:能源、核心商品价格双双环比止跌 资料来源:Macrobond、招商银行研究院 图3:能源通胀跌幅收敛 资料来源:Macrobond、招商银行研究院 图4:食品通胀持续去化 资料来源:Macrobond、招商银行研究院 图5:核心商品通胀低位震荡 资料来源:Macrobond、招商银行研究院 图6:核心服务通胀去化缓慢 资料来源:Macrobond、招商银行研究院资料来源:Macrobond、招商银行研究院 图7:住房市场支撑住房服务通胀图8:薪资增速支撑非房服务通胀 资料来源:Macrobond、招商银行研究院资料来源:Macrobond、招商银行研究院