有色：基本金属行业周报：美联储3月降息预期再承压宏观仍偏弱，矿端偏紧仍支撑铜价

证券研究报告|行业研究周报 2024年1月20日 美联储3月降息预期再承压宏观仍偏弱，矿端偏紧仍支撑铜价 评级及分析师信息 行业评级：推荐行业走势图 分析师：晏溶邮箱：yanrong@hx168.com.cnSACNO：S1120519100004研究助理：黄舒婷邮箱：huangst@hx168.com.cn相关研究：1.《基本金属周报|美12月CPI再冲击降息预期，原料供应及成本问题有望继续支撑铜铝》 2024.1.14 2.《行业深度|大趋势向上行情东风已备，黄金配置正当时》 2023.7.25 3.《行业深度|关键战略金属供需情况梳理》 2023.7.7 有色-基本金属行业周报 报告摘要: ►贵金属：零售销售及周初请失业金表现超预期，短期对3月降息的预期仍面临博弈 本周COMEX黄金下跌1.06%至2,031.80美元/盎司，COMEX白银下跌0.79%至23.18美元/盎司。SHFE黄金下跌0.09%至480.36元/克，SHFE白银上涨0.31%至5,913元/千克。本周SPDR黄金ETF持仓减少，SLV白银ETF持仓减少。 本周黄金走势有所承压，主因仍是美国经济数据变动导致市场对于降息时点的预期发生变化。 一是美国12月零售销售环比增长0.6%，高于前值的0.3%及预期的0.4%，汽车销量增长1.1%，创23年5月以来的最大增幅；而除汽车之外的零售销售环比增长0.4%，高于预期与前值的0.2%，其中服装、百货和电商增幅较大。由于美国GDP大部分靠消费拉动，因而零售销售这一仍具有韧性的表现令市场对于美国软着陆的预期提升，从而对3月降息的预期继 续走弱。二是上周初请失业金人数为18.7万人，为2022年9月以来的最低水平，这一显著低于前值的就业市场表现进一步打击提前降息的预期。三是本周多位美联储官员表态都试图纠正市场过早且过多降息的预期，博斯蒂克表示如果通胀进展放缓，最好在更长时间内保持较高利率；古尔斯比表示承诺降息时机为时过早，如果通胀进展逆转，可能需要加息；沃勒则表示今年有望降息，但应谨慎行事。 而从当下美国整体经济数据看，今年降息仍是大概率，而当前的时间节点或尚早。一是高利率下经济承压更加显著，根据美联储褐皮书，11月底以来，几乎所有地区的制造业活动有所减少，另外高利率也限制了汽车销售及房地产交易；二是高利率继续带来消费者财务问题，根据纽约联储的一项调查，美国消费者越来越依赖信用卡并关注债务偿还。但12月通胀反弹并面临“最后一公里”、非农就业仍有韧性也给美联储以难以快速进入降息阶段的理由，因而短期对于美联储降息时点预期的博弈仍将持续。展望后续，美国经济数据表现在货币政策决策方面的作用愈发重要，关注后续通胀、经济数据、就业市场等方面的数据表现。 ►基本金属：氧化铝扰动边际走弱，矿端偏紧仍支撑铜价 本周LME市场，铜、铝、锌较上周下跌0.05%、1.25%、3.21%；铅、锡较上周上涨0.14%、2.20%。本周SHFE市场，铜、铝、锌较上周下跌0.63%、1.94%、2.18%；铅、锡较上周上涨0.21%、3.62%。 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 铜：美国数据超预期令提前降息预期再降温，矿端供应偏紧TC继续下行 宏观方面，本周美国12月零售销售超预期，同时上周初 请失业金人数大幅低于前值，市场对于美联储3月降息预期再度受到压制，宏观氛围仍偏弱。 矿端，南美方面，在智利铜产量去年经历多年来的低点之后，智利铜业委员会报告显示，由于在建项目推迟，智利铜产量在本十年的增长速度将低于去年的估计，同时下调2029年达到的产量峰值，显示智利铜矿产量增长动能有所减弱，本周智利国家铜业计划投资对旗下Chuquicamata铜矿的优化改造申请以确保其产量达到每天14万吨并延长其矿山寿命；而第一量子的巴拿马铜矿停产带来减量也难弥补，本周第一量子向巴拿马政府提交铜矿保护计划。增量的变动方面，根据洛阳钼业本周披露，其2024年计划产铜52-57万吨，同比增加铜产能 10万吨以上，将带来产量贡献。铜矿进口方面，根据海关数据，23年12月我国进口铜精矿248.1万吨，与11月大致持平，同比增长18%。但整体上中期增量难弥补短期矿端紧张局面，本周铜矿TC仍在继续下行，较此前高点已有相当显著的跌幅，预计一季度矿端仍是面临阶段性隐忧。 冶炼端，根据统计局数据，我国12月精炼铜产量116.9万吨，同比增长16.6%，全年产量累计同比增长13.5%。2023年我国铜冶炼端的显著扩张及矿端面临扰动导致的增长不及预期二者之间的分歧导致当下铜矿TC持续下行的局面。而在未来矿端产量增速逐渐见顶而冶炼扩张仍在进行的趋势之下，矿端趋紧仍是趋势。 消费方面，海外去库而国内库存仍在相对低位，去年我国汽车出口同比增长57.4%支撑铜消费，当下处于消费淡季及下游陆续临近假期，对价格表现有所拖累，但矿端供应偏紧及低库存预计仍对价格有支撑。 库存方面，本周上期所库存较上周增加4,668吨或10.83%至4.78万吨，较去年同期减少65.88%。LME库存较上周增加2,050吨或1.32%至15.79万吨，较去年同期增加93.47%。 铝：氧化铝供应扰动边际走弱，成本及库存有望支撑铝价供应端，本周氧化铝仍面临国内外矿石供应紧张及国内环 保管控问题，但影响边际有所转弱，根据Mysteel，随着铝土 矿供应略增及节前保供需要，山西部分氧化铝陆续恢复满产，氧化铝成本暂时止涨持稳。根据统计局，12月我国氧化铝产量为684.4万吨，同比增长5.1%，1-12月累计产量同比增长1.4%，若原料及环保管控的扰动结束，预计我国氧化铝仍是维持产能相对需求过剩的局面。 电解铝方面，由于云铝涌鑫50万吨绿色铝无法如期建设，云南省工信厅撤销其置换方案，11.97万吨置换产能原来自山东华宇，同时暂无第二轮限电消息，云南电解铝产能持稳。而其他地区产能亦无显著变动，本周我国产能大致持稳。但随着进口窗口打开，需关注铝进口带来的供应增长。 消费端，随着淡季及下游逐渐放假，逐渐进入传统累库时期，拖累本周铝价表现，但考虑到铝水转化率的提升，累库幅度或不及此前。而电解铝价格有望受到原料端氧化铝价格的支撑，此外库存低位也给铝价带来支撑。 本周氧化铝价格较上周增长，但成本有所上行，氧化铝利润较上周缩减33元/吨至516.8元/吨；但由于铝价下跌，电解 铝利润环比上周下降约200元/吨，达到2080元/吨。 库存方面，本周上期所库存较上周增加20吨或0.02%至 9.67万吨；较去年同期减少57.29%。LME库存较上周减少 3,350吨或0.06%至55.52万吨；较去年同期增加43.90%。 铅：供应约束叠加下游备库需求，本周铅价逐渐走强 本周铅价先稳后涨，主因供应约束及备库带动需求表现。供应端，原生铅方面，本周进口矿加工费持稳而国产矿加工费下调，矿原料供应偏紧，而原生铅供应有所修复但现货仍偏紧；再生铅方面，上周安徽地区再生铅炼厂环保限产，导致再生铅厂检修停产。整体上供应端偏紧，叠加下游订单及节前备库需求，带动铅价表现。展望后续，节前消费或逐渐走弱，但供应端也仍存在支撑，铅价或维持宽幅震荡格局。 库存方面，本周上期所库存较上周减少20,989吨或36.12%至37,122吨，较去年同期减少30.79%。LME库存较上周减少7,425吨或6.21%至112,225吨，较去年同期增加435.04%。 锌：原料偏紧及冶炼利润亏损或支撑锌价，消费暂为拖累需关注后续情况 本周锌价走势先涨后跌。周一Nyrstar表示由于高能源成本及恶化的市场状况，计划于1月下半月关闭荷兰Budel锌冶炼厂，生产时间未定，其年产能约30万吨，导致锌价拉涨。自去年年底开始，海外就有多个锌矿由于锌价下跌及生产成本的抬升而停产，海外矿供应缩减；同时当下冬季我国高海拔矿山停产带来国内原料供应的缩减。另一方面，我国锌锭产量提升，根据统计局数据，12月锌产量同比增加9.6%，供应仍维持同比抬升状态，带来对矿需求的提升。两方面作用之下，锌矿TC持续处于下跌通道，本周国产矿TC仍是延续下跌，显示矿端偏紧而短期难缓和的局面，而展望今年海外矿增量预计也有限，原料供应将支撑锌价。在此背景之下，价格及成本的压力逐渐传导至冶炼端，本周冶炼厂利润在低位继续下跌，此前已有部分冶炼厂开始压缩产量，且后续不排除在利润低位之下继续带来供应的缩减，后续产量增速预计将放缓，给供应端带来支撑。 消费端偏弱则是当下拖累锌价的因素，北方环保限产及消费淡季或制约价格表现，节前备库或带来一定需求但下游也逐渐面临放假，关注后续消费情况。 库存方面，本周上期所库存较上周减少2,522吨或10.04%至22,602吨，较去年同期减少48.92%。LME库存较上周减少8,825吨或4.18%至202,050吨，较去年同期增加955.09%。 ►小金属：国际钼市及钢招价格下跌带动钼价走弱，下游价格及需求氛围偏弱拖累钒价 钼精矿价格较上周下跌0.91%，钼铁价格较上周下跌 2.25%。本周钼精矿及钼铁价格呈现回落，主因是海外钼价下跌，同时钢招速度放缓，整体呈现量增但价格下滑的局面，拖累价格表现。但整体上成本仍有支撑。博弈氛围之下，预计节前价格呈现震荡态势。后续价格涨势仍需关注需求表现。中期而言，近两年钼矿供应难放量，供应端受限之下持续关注需求表现。 五氧化二钒价格较上周下跌3.08%，钒铁价格较上周基本持平。钒电池指数价格较上周下跌6.60%，报收1199.59。本周钒市价格承压下行，原因仍是需求端氛围偏弱。虽钢招启动，但钢招价格承压下探，同时对节后需求的观望态度也拖累补库需求及价格表现，并带动原料市场价格下行。整体上，当下下游情绪偏弱，短期或震荡承压，关注市场观望情绪及消费的后续表现。中期而言，钒液流电池项目持续推出，需求增量空间广阔，将令供需格局趋于紧张，继续带动钒价稳步上行。 投资建议 美国经济数据压制3月降息预期，数据仍是后续货币政策的重要依据，关注住房指数、薪资分项、劳动力市场表现，以及后续经济数据变动的指引。受益标的：【银泰黄金】、【玉龙股份】、【中金黄金】、【赤峰黄金】、【山东黄金】、 【招金矿业】、【灵宝黄金】、【华钰矿业】。 短期铜矿扰动增加而我国进口需求增长，在此背景下TC延续下行，关注后续铜矿供应问题。受益标的：【洛阳钼业】、【紫金矿业】、【西部矿业】、【铜陵有色】。 海外电解铝或将有供应减量，国内矿及氧化铝扰动延续，电解铝端供应暂稳，关注进口情况；原料及成本端将支撑铝价。受益标的：【云铝股份】、【中国铝业】、【神火股份】、【天山铝业】、【南山铝业】。 风险提示 1）美联储政策收紧超预期，经济衰退风险； 2）俄乌冲突及巴以冲突持续的风险； 3）国内消费力度不及预期； 4）海外能源问题再度严峻。 正文目录 1.美联储3月降息预期再承压宏观仍偏弱，矿端偏紧仍支撑铜价6 1.1.贵金属6 1.2.基本金属10 1.3.小金属16 1.4.行情回顾19 2.风险提示21 图目录 图1SHFE黄金价格及库存（元/克,千克）9 图2COMEX黄金价格及库存(美元/盎司,金衡盎司)9 图3SHFE白银价格及库存（元/千克,公斤）9 图4COMEX白银价格及库存(美元/盎司,金衡盎司)9 图5金银比10 图6COMEX非商业净多持仓（张）10 图7SPDR黄金ETF持仓（金衡盎司）10 图8SLV白银ETF持仓（盎司）10 图9SHFE基本金属涨跌（2022.1.4为基期）14 图10LME基本金属涨跌（2022.1.4为基期）14 图11SHFE铜价及库存（元/吨，吨）15 图12LME铜价及库存（美元/吨，吨）15 图13SHFE铝价及库存（元/吨，吨）15 图14LME铝价及库存（美元/吨，吨）15 图15SHFE锌价及库存（元/吨，吨）15 图16LME锌价及库存（美元/吨，吨）15 图17SHFE铅价及库存（元/吨，吨）16 图18LME铅价及库存