当期利润承压，提升分红比例增信心

2024年1月19日保利发展披露2023年业绩快报，全年实现营业 收入3471.5亿元，同比+23.5%；归母净利润120.4亿元，同比 -34.4%。单四季度实现营业收入1545.9亿元，同比+24.0%；归母净利润-12.6亿元，同比-123.9%。 毛利率承压&计提减值，公司归母净利润下滑：四季度为房地产项 目集中竣工交付期，四季度交付结转规模的提升带动公司全年营业收入的同比增长。而归母净利润全年累计同比下滑，单季净亏损，主要由于：①房地产市场整体下滑，项目结转毛利率下降； ②结合当前市场情况，对部分项目进行减值计提。 销售规模行业第一，投资聚焦、权益比例提升：公司2023年全年 签约销售金额4222亿元，同比-7.7%（百强房企平均-17.7%），规模稳居行业第一，市占率提升至3.62%（2021、2022年分别为2.94%、3.43%）。公司2023年全年拿地103宗，权益地价1359亿 元，同比+25.63%；总地价1632亿元，同比+1.15%；权益比提升 人民币(元)成交金额(百万元) 至83%（2022年为67%）；总拿地强度0.39（2022年为0.35）。拿 地主要位于38个核心城市，重点在北京、上海、成都、佛山、南京等城市获取优质项目。 发布未来三年股东回报规划，提高分红比例至40%：公司发布 2023-2025年股东回报规划，提出原则上每年进行一次现金分红，现金分红占当年归母净利润比例均不低于40%，而公司在2020-2022年的现金分红比例平均为28.3%；若2023年分红比例为40%，即每股分红0.4元，对应当前股价股息率为4.5%。同时规划中提出在公司股价持续低于每股净资产时，将采取增持、回购等措施稳定股价。2023年12月，公司公告将在3个月内回购股 份，金额在10-20亿元；保利集团计划12个月内增持公司股份， 金额在2.5-5亿元，对稳定市场信心有积极作用。 受毛利率下降和资产计提减值影响，公司当期业绩下滑，2024年随着1H22以后获取的优质项目结转，预计利润水平将有所提升。我们调整公司盈利预测，预计2023-25年归母净利润分别为120.4亿元、144.3亿元和173.0亿元，同比增速分别为-34.4%、19.8%和19.9%。公司股票现价对应PE估值为8.8x、7.4x、6.1x，维持“买入”评级。 政策对市场提振不佳；市场信心持续走低；土地市场竞争加剧 16.00 14.00 12.00 10.008.00 230120 230420 230720 231020 成交金额保利发展沪深300 3,500 3,000 2,500 2,000 1,500 1,000 500 0 附录：三张报表预测摘要 损益表（人民币百万元）资产负债表（人民币百万元） 2020202120222023E2024E 2025E 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营业务收入 243,208285,024281,108347,145363,546 386,418 货币资金 146,008 171,384 176,537 169,795 179,580 188,276 增长率 17.2%-1.4%23.5%4.7% 6.3% 应收款项 155,697 161,042 161,480 156,183 163,549 173,853 主营业务成本 -163,951-208,631-219,228-283,546-293,551 -308,604 存货 741,475 809,656 877,893 845,977 885,446 943,619 %销售收入 67.4%73.2%78.0%81.7%80.7% 79.9% 其他流动资产 94,838 105,957 85,675 88,598 90,203 92,916 毛利 79,257 76,393 61,880 63,599 69,996 77,814 流动资产 1,138,0171,248,0401,301,5861,260,5531,318,778 1,398,663 %销售收入 32.6% 26.8% 22.0% 18.3% 19.3% 20.1% %总资产 90.9% 89.1% 88.5% 88.3% 88.3% 88.5% 营业税金及附加 -18,495 -15,685 -13,121 -17,357 -18,177 -19,321 长期投资 96,443 125,562 139,135 136,533 143,255 150,313 %销售收入 7.6% 5.5% 4.7% 5.0% 5.0% 5.0% 固定资产 8,205 11,846 10,718 11,230 11,790 12,403 销售费用 -6,877 -7,384 -7,530 -7,586 -8,577 -9,690 %总资产 0.7% 0.8% 0.7% 0.8% 0.8% 0.8% %销售收入 2.8% 2.6% 2.7% 2.2% 2.4% 2.5% 无形资产 1,056 969 807 938 1,063 1,183 管理费用 -4,315 -5,434 -4,744 -4,591 -5,283 -6,066 非流动资产 113,357 151,893 168,879 166,908 174,331 181,959 %销售收入 1.8% 1.9% 1.7% 1.3% 1.5% 1.6% %总资产 9.1% 10.9% 11.5% 11.7% 11.7% 11.5% 研发费用 -1,260 -1,436 -1,238 -1,527 -1,600 -1,700 资产总计 1,251,3751,399,9331,470,4641,427,4611,493,109 1,580,622 %销售收入 0.5% 0.5% 0.4% 0.4% 0.4% 0.4% 短期借款 64,576 64,668 81,145 75,950 79,747 83,735 息税前利润（EBIT） 48,309 46,455 35,246 32,537 36,359 41,037 应付款项 292,004 287,011 297,939 273,287 284,971 292,363 %销售收入 19.9% 16.3% 12.5% 9.4% 10.0% 10.6% 其他流动负债 395,178 467,138 463,197 447,798 468,260 510,009 财务费用 -3,160 -3,386 -3,686 -3,885 -3,910 -4,061 流动负债 751,758 818,817 842,280 797,035 832,978 886,107 %销售收入 1.3% 1.2% 1.3% 1.1% 1.1% 1.1% 长期贷款 207,160 231,904 242,482 237,633 249,514 261,990 资产减值损失 779 -58 -1,277 -8,545 -6,768 -4,928 其他长期负债 25,819 46,298 63,510 61,079 62,815 65,034 公允价值变动收益 53 246 -142 0 0 0 负债 984,7371,097,0191,148,2731,095,7471,145,307 1,213,131 投资收益 6,141 6,211 4,201 2,777 1,879 1,664 普通股股东权益 180,231 195,561 196,264 199,587 208,242 218,619 %税前利润 11.7% 12.4% 11.9% 11.6% 6.6% 4.8% 其中：股本 11,968 11,970 11,970 11,970 11,970 11,970 营业利润 52,265 49,670 34,693 23,235 27,912 34,064 未分配利润 124,468 141,052 151,544 158,766 167,422 177,799 营业利润率 21.5% 17.4% 12.3% 6.7% 7.7% 8.8% 少数股东权益 86,407 107,354 125,927 132,128 139,560 148,872 营业外收支 273 365 607 668 735 808 负债股东权益合计 1,251,3751,399,9331,470,4641,427,4611,493,109 1,580,622 税前利润 52,538 50,035 35,301 23,903 28,647 34,872 利润率 21.6% 17.6% 12.6% 6.9% 7.9% 9.0% 比率分析 所得税 -12,490 -12,845 -8,290 -5,665 -6,789 -8,265 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 所得税率 23.8% 25.7% 23.5% 23.7% 23.7% 23.7% 每股指标 净利润 40,048 37,189 27,011 18,238 21,858 26,607 每股收益 2.419 2.288 1.533 1.006 1.205 1.445 少数股东损益 11,100 9,802 8,664 6,201 7,432 9,313 每股净资产 15.060 16.337 16.396 16.673 17.396 18.263 归属于母公司的净利润 28,948 27,388 18,347 12,037 14,426 17,295 每股经营现金净流 1.266 0.881 0.620 1.347 0.820 0.792 净利率11.9%9.6% 6.5% 3.5% 4.0% 4.5% 每股股利 0.730 0.580 0.450 0.402 0.482 0.578 现金流量表（人民币百万元） 回报率净资产收益率 16.06% 14.00% 9.35% 6.03% 6.93% 7.91% 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产收益率 2.31% 1.96% 1.25% 0.84% 0.97% 1.09% 净利润 40,048 37,189 27,011 18,238 21,858 26,607 投入资本收益率 6.53% 5.38% 3.83% 3.53% 3.76% 4.03% 少数股东损益 11,100 9,802 8,664 6,201 7,432 9,313 增长率 非现金支出 516 2,163 3,576 9,389 7,657 5,869 主营业务收入增长率 3.06% 17.19% -1.37% 23.49% 4.72% 6.29% 非经营收益 -3,347 -2,866 -1,413 2,807 3,364 3,977 EBIT增长率 -2.84% -3.84% -24.13% -7.69% 11.75% 12.86% 营运资金变动 -22,067 -25,935 -21,751 -14,306 -23,062 -26,976 净利润增长率 3.54% -5.39% -33.01% -34.39% 19.85% 19.88% 经营活动现金净流 15,150 10,551 7,422 16,128 9,817 9,477 总资产增长率 21.12% 11.87% 5.04% -2.92% 4.60% 5.86% 资本开支 621 -135 -106 -435 -478 -516 资产管理能力 投资 -9,039 -18,677 -4,475 2,602 -6,722 -7,058 应收账款周转天数 3.2 3.6 4.7 4.2 4.2 4.2 其他 1,490 -1,174 5,218 2,777 1,879 1,664 存货周转天数 1,475.4 1,356.9 1,404.8 1,100.0