4Q收入表现靓丽，线上+外围成长动能充足

1月19日公司发布业绩快报，23年实现营收21.4亿元，同比 +32.7%，归母净利润2.33亿元，同比+24.6%。其中23Q4实现营收6.6亿元，同比+37.5%，归母净利润0.51元，同比-16.7%，扣 非归母净利润0.35亿元，同比-41.3%。 电商+线下外围省份加速成长，核心区域高基数下稳健成长。公司深耕优势地区、有序拓展全国市场，同时加快电商渠道建设，23年线下/电商营收12.75/7.44亿元，同比+14.8%/+100.3%，其中 23Q4线下/电商营收3.11/3.11亿元，同比+7.6%/+110.2%，部分产能短缺情况下仍实现高速成长，借助抖音强化品牌投入，“双十一”期间自由点抖快直播排名第一（官方战报）；Q4线下核心区以外省份营收增速+61%，组织架构调整后多渠道突围，逐季提速效果显著。 人民币(元)成交金额(百万元) 产品结构优化带动毛利率提振显著，加大品宣投入短期净利率环 比收窄。23年自由点品牌营收18.87亿元，同比+40.9%，综合毛 利率/自由点毛利率分别50.3%/54.8%(同比+5.2/+3.6pct)。其中，4Q自由点品牌营收5.89亿元，同比+46.8%，高端系列产品收入占比增加，4Q毛利率57.5%（同比/环比+3.9/+2.1pct），创单季度历史新高。受线下核心区域外销售团队扩张、加大市场推广/品牌宣传力度影响，23年销售费用率31.4%（同比+6.9pct）,4Q销售费用率同比+12.8pct至39.3%，扣非归母净利率5.2%（同/环比 -7/-3.8pct），4Q非经常性损益0.16亿元，预计主要为上市补贴、增值税加计扣除费等。 品牌势能向上，外围市场重点突围成长动能充沛，优质国产品牌扬帆起航。渠道端，公司对组织架构进行优化调整，将广东、湖 南、河北作为重点发展战区快速突围，且在24年开拓新增重点省份湖北、江苏等，以点带面精细化运营。产品端，大健康系列矩阵不断完善，“益生菌”、“有机纯棉”、“敏感肌”等系列不断升级，产品竞争力不断强化，看好中期份额持续提升空间。 21.00 19.00 17.00 15.00 13.00 230119 成交金额百亚股份沪深300 200 150 100 50 0 我们看好公司作为本土头部区域品牌借助产品优化、渠道开拓持续成长动能，预计公司24-25年归母净利分别为3.1、3.88亿元，当前股价对应PE分别为20、16X，维持“买入”评级。 原材料价格大幅波动导致毛利率波动的风险；跨区域扩张不及预期的风险；市场竞争激烈导致毛利率下滑的风险。 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营业务收入 1,251 1,463 1,612 2,140 2,671 3,260 货币资金 248 259 302 391 519 737 增长率 17.0% 10.2% 32.7% 24.8% 22.1% 应收款项 121 154 225 228 282 344 主营业务成本 -717 -809 -885 -1,063 -1,313 -1,590 存货 150 162 178 213 263 319 %销售收入 57.3% 55.3% 54.9% 49.7% 49.1% 48.8% 其他流动资产 390 342 385 369 372 374 毛利 534 654 727 1,076 1,358 1,670 流动资产 909 917 1,090 1,201 1,436 1,774 %销售收入 42.7% 44.7% 45.1% 50.3% 50.9% 51.2% %总资产 62.0% 59.0% 62.9% 65.2% 68.4% 73.5% 营业税金及附加 -12 -14 -15 -21 -25 -31 长期投资 0 20 39 39 39 39 %销售收入 1.0% 0.9% 0.9% 1.0% 1.0% 1.0% 固定资产 454 531 509 532 557 533 销售费用 -222 -279 -395 -674 -801 -978 %总资产 31.0% 34.2% 29.4% 28.9% 26.5% 22.1% %销售收入 17.7% 19.1% 24.5% 31.5% 30.0% 30.0% 无形资产 68 66 67 69 68 67 管理费用 -60 -75 -62 -71 -107 -130 非流动资产 556 636 642 640 664 639 %销售收入 4.8% 5.1% 3.8% 3.3% 4.0% 4.0% %总资产 38.0% 41.0% 37.1% 34.8% 31.6% 26.5% 研发费用 -30 -51 -44 -52 -85 -104 资产总计 1,465 1,553 1,732 1,841 2,100 2,413 %销售收入 2.4% 3.5% 2.7% 2.4% 3.2% 3.2% 短期借款 0 1 1 0 0 0 息税前利润（EBIT） 210 236 212 258 339 427 应付款项 219 229 311 309 378 458 %销售收入 16.8% 16.1% 13.1% 12.1% 12.7% 13.1% 其他流动负债 115 100 131 137 172 210 财务费用 3 3 4 7 9 13 流动负债 334 330 442 445 550 668 %销售收入 -0.2% -0.2% -0.2% -0.3% -0.4% -0.4% 长期贷款 0 0 0 0 0 0 资产减值损失 -3 -4 -13 -2 -3 -2 其他长期负债 7 8 9 0 0 0 公允价值变动收益 2 -1 -2 -2 -1 -1 负债 341 339 451 445 550 668 投资收益 0 13 7 2 5 3 普通股股东权益 1,125 1,213 1,280 1,395 1,550 1,744 %税前利润 0.0% 5.0% 3.5% 0.7% 1.4% 0.7% 其中：股本 428 428 430 429 429 429 营业利润 212 255 217 266 356 446 未分配利润 380 456 495 588 743 937 营业利润率 17.0% 17.4% 13.4% 12.5% 13.3% 13.7% 少数股东权益 -1 1 1 1 1 1 营业外收支 0 0 -4 1 2 2 负债股东权益合计 1,465 1,553 1,732 1,841 2,100 2,413 税前利润利润率 21217.0% 25517.4% 21213.2% 26712.5% 35813.4% 44813.7% 比率分析 所得税 -30 -31 -25 -34 -48 -60 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 所得税率 14.2% 12.2% 12.0% 12.8% 13.3% 13.3% 每股指标 净利润 182 224 187 233 310 388 每股收益 0.427 0.533 0.435 0.543 0.723 0.904 少数股东损益 0 -4 0 0 0 0 每股净资产 2.629 2.836 2.974 3.248 3.610 4.062 归属于母公司的净利润 183 228 187 233 310 388 每股经营现金净流 0.586 0.461 0.543 0.666 0.853 1.065 净利率 14.6% 15.6% 11.6% 10.9% 11.6% 11.9% 每股股利 0.300 0.300 0.300 0.326 0.361 0.452 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 16.23% 18.79% 14.63% 16.72% 20.02% 22.26% 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产收益率 12.46% 14.67% 10.82% 12.67% 14.77% 16.09% 净利润 182 224 187 233 310 388 投入资本收益率 16.00% 17.04% 14.56% 16.15% 18.97% 21.20% 少数股东损益 0 -4 0 0 0 0 增长率 非现金支出 40 48 64 60 69 77 主营业务收入增长率 8.82% 16.97% 10.19% 32.72% 24.83% 22.07% 非经营收益 3 -9 -17 12 -7 -5 EBIT增长率 43.21% 12.54% -10.15% 21.96% 31.28% 25.74% 营运资金变动 25 -65 -1 -20 -6 -3 净利润增长率 42.41% 24.89% -17.83% 24.54% 33.03% 25.10% 经营活动现金净流 251 197 234 286 366 457 总资产增长率 47.37% 6.02% 11.49% 6.36% 14.09% 14.87% 资本开支 -97 -121 -28 -69 -87 -47 资产管理能力 投资 -380 63 -45 -2 -1 -1 应收账款周转天数 24.5 28.2 34.1 32.0 32.0 32.0 其他 0 0 0 2 5 3 存货周转天数 71.5 70.4 70.2 74.0 74.0 74.0 投资活动现金净流 -477 -58 -74 -69 -83 -45 应付账款周转天数 74.6 71.4 72.6 74.0 73.0 73.0 股权募资 238 0 22 23 0 0 固定资产周转天数 114.1 112.5 101.2 76.7 62.1 51.6 债权募资 0 0 0 -9 0 0 偿债能力 其他 7 -129 -139 -140 -155 -194 净负债/股东权益 -56.10% -48.52% -51.58% -53.81% -56.69% -62.89% 筹资活动现金净流 245 -129 -116 -127 -155 -194 EBIT利息保障倍数 -67.2 -83.0 -57.7 -36.0 -36.0 -32.8 现金净流量 18 10 44 90 128 218 资产负债率 23.28% 21.82% 26.05% 24.19% 26.17% 27.69% 来源：公司年报、国金证券研究所 市场中相关报告评级比率分析 日期一周内一月内二月内三月内六月内 市场中相关报告评级比率分析说明： 市场中相关报告投资建议为“买入”得1分，为“增持” 得2分，为“中性”得3分，为“减持”得4分，之后平均计算得出最终评分，作为市场平均投资建议的参考。 最终评分与平均投资建议对照： 1.00=买入；1.01~2.0=增持；2.01~3.0=中性 3.01~4.0=减持 来源：聚源数据 历史推荐和目标定价(人民币) 序号 日期 评级 市价 目标价 1 2022-05-05 买入 9.91 12.50～12.50 2 2022-08-13 买入 10.93 N/A 3 2022-10-25 买入 8.46 N/A 4 2023-01-18 买入 16.05 N/A 5 2023-04-17 买入 19.20 N/A 6 2023-08-12 买入 15.28 N/A 7 2023-10-22 买入 15.91 N/A 来源：国金证券研究所 投资评级的说明： 买入：预期未来6－12个月内上涨幅度在15%以上；增持：预期未来6－12个月内上涨幅度在5%－15%；中性：预期未来6－12个月内变动幅度在-5%－5%；减持：预期未来6－12个月内下跌幅度在5%以上。 人民币(元)历史推荐与股价 22.00 20.00 18.00 16