铜年报：宏观主导 铜价或先抑后扬

铜年报 宏观主导铜价或先抑后扬 中航期货 2023-12-28 目录 01行情回顾 02宏观面 03基本面 04后市研判 2023年铜价呈现高位震荡的格局，运行区间在62690-71500元/吨，截至到12月27日，全年收涨4.53%。 一季度，投资者对中国经济政策刺激有强预期，铜价表现偏强，由64220元/吨上探至71500元/吨。 4-5月，海外面临银行风险事件以及美债上限危机，国内在需求弱现实之下面临短期通缩压力，铜价重心震荡下移，下跌至年内低点62690元/吨。 6月初随着美债上限协议达成一致以及美联储6月暂停加息，海外市场风险偏好修复，同 时国内政策刺激预期逐渐升温，宏观情绪逐步转向乐观，8月初铜价阶段性修复至 70940元/吨。 9-12月铜价先跌后涨，欧美央行超预期释放鹰派信号，美元走强，压制铜价至65830元/吨。但随后低库存的问题再度发酵，铜现货端挤仓推高价格至69000元/吨。 年初，受全球经济衰退忧虑影响，美联储在1月31日-2月1日的议息会议中如期减弱加息力度，当次加息25BP与2022年加息节奏的的“大步快走”形成鲜明对比。但同时，美国通胀放缓程度不及预期，令市场开始注意通胀问题的顽固性，美国硅谷银行宣布破产虽然一度在市场引起轩然大波，掉期市场甚至一度预计美联储本轮加息周期将在5月达到峰值，但仍未能撼动美联储的加息步伐，截至11月末，美联储已于年内加息4次，累积加息100BP。本轮加息周期是美国历史上第七个加息周期，如果以本轮加息周期起始时间(即2022年3月17日)计算，本轮加息已经持续20个月以上，累计加息525BP，加息力度史无前例。 % % 千千 千千 6000 99 3000 88 0 77 -3000 66 -6000 55 6000 3000 0 -3000 -6000 -9000 44 -9000 -12000 33 -12000 -15000 22 -15000 -18000 11 -18000 0 18-12 19-1220-1221-1222-12 -21000 0 18-12 19-1220-1221-1222-12 -21000 美国:CPI:同比美国:核心CPI:同比 数据来源：Wind 美国:新增非农就业人数:初值 数据来源：Wind 关于美国通胀问题的顽固性，美联储官员早有提及，但在2023年上半年并未引起市场的重视，等待降息是市场的一致默契。然而，下半年劳动力市场紧俏问题逐渐开始凸显，二季度因债务上限解决和银行风险暴露“被迫”扩张带来的经济效果显现，国际能源价格上涨，伴随美联储加息而来的，是美国的通胀增速自7月起触底反弹，美国的通胀问题将会持续更长时间终成为市场一致预期，年中杰克逊霍尔央行年会中，鲍威尔“否定短期内降息可能”进一步验证预期。年内降息的论调已无人提及，但巴以冲突不断升级、美国长债价格持续受挫、美国资产避险属性减弱等因素令美联储的货币政策越来越存在不确定性。 % % 千千 千千 60006000 99 3000 88 3000 00 77 -3000 66 55-6000 -3000 -6000 44-9000 -9000 33-12000 -12000 22-15000 -15000 11-18000-18000 00-21000-21000 18-12 19-1220-1221-1222-12 美国:CPI:同比美国:核心CPI:同比 数据来源：Wind 18-12 19-1220-1221-1222-12 美国:新增非农就业人数:初值 数据来源：Wind 至2023年末，美国CPI仍然维持在3.1%附近，距离美联储2%的通胀目标仍显前路漫漫。12月美联储宣布维持基准利率不变保持在5.25-5.50%的区间，至此美联储已经连续3次会议按兵不动。点阵图预示明年降息三次，鲍威尔指出“致力于将通胀率降至2%的目标，通胀虽然仍然很高，但已经显著缓解”、“现在几乎没有理由认为经济会陷入衰退，但不能排除明年出现意外事件，而若出现经济衰退将严重影响降息决策”……本轮加息周期虽然已经接近尾声，降息何时到来将为2024年海外宏观市场的核心议题。从CME数据来看，市场目前预期美联储明年3月开始降息，而美联储的利率政策始终锚定通胀和就业水平，预期太早会出现反复，但降息空间基本确定打开。欧央行面对衰退风险的压力，在按下暂停键后紧缩预期已明显放缓。 % % 千千 千千 6000 99 3000 88 0 77 6000 3000 0 -3000 66 -3000 -6000 55 -6000 -9000 44 -9000 -12000 33 22-15000 -12000 -15000 11-18000 -18000 0 18-12 19-1220-1221-1222-12 美国:CPI:同比美国:核心CPI:同比 0 数据来源：Wind -21000 18-12 19-1220-1221-1222-12 美国:新增非农就业人数:初值 -21000 数据来源：Wind 2023年中国经济弱复苏，11月制造业PMI49.4，为连续两个月超季节性回落，CPI和PPI物价指数超季节性回落，显示经济修复斜率放缓、内生动能不足。投资端，1-11月固定资产投资累计同比增速2.9%，其中地产投资累计同比-9.4%，基建投资7.96%，制造业投资6.3%，呈现地产拖累、基建放缓、制造业韧性的格局。消费端，1-11月社会消费品零售总额累计同比增速7.2%，降存量房贷利率和提高个税扣除等政策增加了居民可支配收入，消费呈现温和复苏。出口端，11月出口同比增长0.5%至2919.3亿美元，出口增速由负转正，主要系基数效应和美国进口贸易韧性。明年上半年欧美经济面临压力，出口方仍然承压，下半年海外库存周期回升有望带来中国出口恢复。 % % % % 5252 1212 5050 484899 4646 66 4444 33 4242 404000 3838-3-3 36 18-12 19-1220-1221-1222-12 36 -6 18-12 -6 19-1220-1221-1222-12 中国:制造业PMI 数据来源：Wind 中国:CPI:当月同比中国:PPI:全部工业品:当月同比 数据来源：Wind 2023年，中国的货币政策整体维持稳健宽松步伐。央行曾在6月20日宣布降息，1年期和5年期LPR报价分别下调10BP，8月15日央行将公开市场逆回购操作中标利率下调15BP,中期借贷便利中标利率下调10BP。此外，央行分别在3月27日和9月15日两次降准，金融机构存款准备金率累计下调0.5%，释放长期流动性超过1万亿元，并将金融机构加权平均存款准备金率降至约为7.4%。除两次降息及两次降准外，还通过结构性货币政策工具增加货币供给、降低住房贷款利率，不断引导国内资金成本下降并增强货币政策保障。财政政策方面，减税降费继续实施，四季度增发2023年国债1万亿元，增发的国债全部通过转移支付方式安排给地方，集中力量支持灾后恢复重建和弥补防灾减灾救灾短板，继续提前下达部分新增地方政府债务限额，释放了稳增长的信号，12月政治局会议定调“稳中求进、以进促稳、先立后破”，会议指出“继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策，加强政策工具创新和协调配合”，表明财政会适度宽松以强化逆周期和跨周期调节。2024年国内财政扩大资金供给稳基建增长仍有落实空间，债券资金稳投资增长模式有望延续，货币政策延续宽松是大概率事件，国内经济将进一步企稳回升。 12.612.6 2800000 2800000 11.9 11.9 2600000 2600000 11.2 11.2 2400000 2400000 10.5 10.5 2200000 2200000 9.8 9.8 2000000 2000000 9.1 9.1 8.48.4 18000001800000 18-12 19-1220-1221-1222-12 中国:M2 数据来源：Wind 18-12 19-1220-1221-1222-12 中国:M2:同比 数据来源：Wind 据ICSG数据，2023年1-10月全球铜精矿累计产量为1833.4万吨，同比增长1.54%。今年全球供应的部分流失主要来自于主产国智利，其前三季度铜精矿产量累计同比下降1.9%。其中，全球最大铜企Codelco(智利国营)由于铜品位下降、特里恩特矿区（ElTeniente）的岩石爆炸事故等原因产量增长不及预期，前三季度累计铜精矿产量96.6万吨，同比下降11%。此外，QB2、LosPelambres海水淡化和扩建项目、Udokan、Chalcobamba等矿ft投产进度均慢于预期，共同导致2023年全球铜矿上半年产量增速不及预期。因此，ICSG将2023年全球铜精矿产量的增长率从4月预期的3%降至1.9%。 千千 千千 1960 1960 2450 2450 1890 1890 2380 2380 23102310 1820 1820 2240 2240 1750 1750 2170 2170 1680 1680 2100 2100 1610 1610 2030 2030 1540 1540 1960 1960 18-12 19-1220-1221-1222-12 ICSG:全球矿山产量:当月值 数据来源：Wind 1890 千千 千千 18-12 19-12 20-12 ICSG:全球矿山产能:当月值 21-12 22-12 1890 数据来源：Wind () (%) 进口数量:铜矿石及精矿:当月值 295 进口数量:铜矿石及精矿:当月值:同比 41 275 31 255 235 21 215 吨 11 万 195 175 1 155 -9 135 115 01-31 02-29 03-3104-3005-3106-3007-3108-3109-30 10-31 11-30 12-31 -19 01-31 02-2903-3104-3005-3106-3007-3108-3109-3010-3111-3012-31 2022 2023 2019 2020 2021 2022 2023 2019 2020 2021 进口数量:铜矿石及精矿:累计值 进口数量:铜矿石及精矿:累计值:同比 3,130 26 2,630 21 2,130 16 吨 万1,630 万 11 1,130 6 630 1 130-4 01-3102-2903-3104-3005-3106-3007-3108-3109-3010-3111-3012-3101-3102-2903-3104-3005-3106-3007-3108-3109-3010-3111-3012-31 20222023201920202021 20222023201920202021 () (%) 2023年中国铜矿产量下滑，矿端整体依赖进口。中国铜矿ft因生产事故、品位下降、产量减少、环保政策导致的矿ft停产等因素，2023年铜矿产量大幅下滑，1-11月中国铜精矿累计产量138万实物吨，同比下降11.13%。不过铜矿进口量的增长弥补了国内产量减少的部分，11月中国进口铜精矿244.3万吨，同比增长1.3%，环比增加13.6万吨，1-11月累计进口铜精矿2506.8万吨，同比增长8.4%，整体供应端仍偏充裕。展望未来，海外粗炼产能于2024年后集中释放,预计未来铜原料将以粗铜形式流入中国市场，铜精矿进口量或将有所减少。 基本PA面RT03 矿端持续宽松TC在扰动影响下有所回落 01-0102-0103-0104-0105-0106-0107-0108-0109-0110-0111-0112-01 01-0102-0103-0104-0105-0106-0107-0108-0109-0110-0111-0112-01 2019 2020 2021 2022 20