中国经济评论：4季度增长弱于预期，12月复苏仍不均衡

CCBI证券|研究 中国经济最新消息：4季度GDP低于预期，复苏仍不平衡 中国经济评论:4季度增长弱于预期，12月复苏仍不均衡 最新数据表明复苏不均衡。12月工业生产和投资均超出预期，因为工业部门继续表现出韧性。房地产行业仍然疲软。尽管零售销售增长低于预期，但环比增长保持不变，餐饮支出仍然是增长动力。尽管上调了第三季度的势头，但第四季度的GDP增长低于预期。我们维持2024年5%的增长预测。 宏观政策保持支持。中国人民银行在1月连续第四个月注入额外的长期流动性，同时保持政策利率不变。我们预计2024F将两次降准和一次10个基点的政策利率下调。此外，我们预计支持性的财政立场将有助于经济复苏。地方政府于1月初开始提前发行特别债券 最新数据表明复苏不均衡。12月工业增加值和固定资产投资双双超预期。在产业升级和绿色转型的支撑下，工业部门持续展现出韧性。房地产仍较疲软。虽然社零增速弱于预期，但环比增速4季度GDP增速不及预期，但统计局上修了3季度增 速。我们维持2024年5%的经济增速预测。 宏观支持政策持续。1月份，中国人民银行连续第四个月额外注入长期流动性，同时维持政策利率不变。我们预计 2024年将有两次降准和一次10个基点的政策利率下调。此外，我们预计未 来稳健的财政支出将有助于经济复苏。地方政府1月初已经开始提前发行专项债券。 谢凯文 (852)39118241 李翠 (852)39118274 燕惠亭 (852)39118012 分析师认证和最后一页的其他披露。本研究报告由建行国际证券有限公司创建。1 低于预期的第四季度23GDP GDP增长从第三季度的1.5％的季度环比下降到第四季度的1.0％，低于普遍预期的1.1％的季度环比和我们自己的1.3 ％的季度环比预测。基数效应将2023年第四季度的年增长率从4.9％提高到5.2％。在整个2023年，中国经济同比增长5.2％，与普遍预期一致，但高于政府设定的目标5％。 按行业划分的GDP细目表明，工业部门在第四季度推动了经济增长，同比增长从4.6％加速至5.5％。服务业增长同比增长 0.1个百分点至5.3％。 工业生产（IP）强劲，但12月零售销售疲软 12月的第二个月IP数据增长快于预期12月的同比增长加速至6.8％，好于普遍预期和11月的同比增长6.6％。季节性调整后的连续IP增长率小幅下降至仍然稳定的0.5％。 尽管官方制造业生产次PMI下降，但制造业产出同比增速加快至7.1%，为2021年6月以来最快增速，部分原因是去年基数较低。尽管如此，汽车制造，有色金属，化工，计算机和电子设备的生产仍然保持两位数的增长。海外消费电子产品需求的改善也可能提供一些支撑。 零售销售增长放缓12月同比增长10.1%至7.4%（共识：同比增长8.0%），第二个月市场令人失望。经济放缓反映了2022年的低基数，而季节性调整后的环比增长从9月至11月的平均0.0%提高至12月的0.4% 受基数效应的影响，大多数类别的增长在12月减速(图2)。特别是，汽车销售同比从12.7%放缓至5.2%。然而，餐饮支出逆势 而上，同比增长加速至30%，部分原因是2022年基数较低。为了缓解2022年基数低的影响，我们使用2021年12月的数据进 行了两年的比较。调整后，从11月到12月，消费品，特别是通信电器和汽车销售的两年增长有所改善。然而，与住房相关的支出在 两年内收缩了24%。餐饮支出的增长也略有放缓。 2023年固定资产投资（FAI）增速略超预期（实际：3％与共识：2.9％）。我们估计FAI增长在12月同比回升至4.0％（图3），因为加速制造业投资抵消了房地产投资的较大同比收缩。按类别划分： 12月广泛的基建投资同比增长基本稳定在8.2%铁路、公路、工业园区等传统基础设施投资的增长在过去两个月中有所上升。特别是12月铁路运输投资同比增长25.2%，表明公共投资势头强劲。12月，电力行业的投资增长同比放缓至12.7%，仍远高于整体FAI增长。考虑到中国的气候目标，绿色投资仍然是一个中期主题。 制造业投资增速回升同比增长8.2%。2023年表现最好的行业包括电气机械和设备、汽车制造、化学品和有色金属，所有这些行业都从工业升级和绿色转型的投资中受益匪浅。相比之下，在供应链重组过程中，对纺织业和其他劳动密集型和低端制造业的投资继续收缩。 房地产投资收缩加深根据我们的估计，12月同比增长12.4%.2023年全年，房地产投资同比连续第二年收缩9.6% ，与2022年的10%收缩类似。在11月短暂改善后，资金同比收缩再次扩大至16%，表明资金持续紧张。 基于交易量的房地产指标仍然疲弱。在11月短暂的基础效应引起的改善之后，12月的房地产开工和在建房地产分别同比增长 11.6％和13.8％。12月房地产销售收缩扩大至同比增长23%此外，高频数据表明，中国前30个城市的房地产销售在 2024F开始了软启动，1月过去几周的销售量同比下降了约17％（图4）。一个单独的。 今天发布的数据显示，12月，中国70个最大城市的新房地产平均价格下降了0.45％，低线城市的跌幅更大。尽管如此，12 月房地产竣工量同比增长加快至13.4％，反映出决策者优先完成现有住房项目。 12月，接受调查的失业率上升了0.1个百分点，至5.1％，这是自9月以来的首次上升。与此同时，国家统计局（NBS）在暂停更新其方法后恢复了青年失业数据的发布。12月的青年失业率降至14.9％，低于6月的21.3％。 我们的观点： 我们12月的活动更新表明复苏仍然不平衡。一方面，IP增长受阻。经济弹性表明，尽管房地产市场长期低迷，但由产业升级，绿色转型和技术创新驱动的强劲经济转型。弹性IP也得到了外部需求改善的支持。零售额的环比回升令人鼓舞，但总体势头仍然疲软。 展望未来，我们预计2024F中国经济将同比增长5%，这得益于企业基本面的复苏、持续的消费正常化、公共支出的增加以及全球制造业增长的改善（大图：2024年宏观前景——未来更多复苏）。 地产行业政策宽松将旨在缓冲跌势，控制风险。12月，中国人民银行通过向政策性银行提供350亿元人民币的方式重启了承诺补充贷款（PSL），这可能会推动经济适用房，城市村庄翻新和紧急公共设施的发展。据当地媒体《经济观察报》报道，根据租赁住房倡议，中国人民银行可能很快向青岛和福州等八个重点城市的参与银行提供高达100b人民币的专项资金。这一特殊货币工具的目的是购买现有公寓，以减少住房库存，扩大经济适用的租赁住房供应。 宏观政策可能会支持经济复苏。政府债券发行，主要是中央政府债券供应中的1吨人民币，在2023年11月和12月推高了社会融资总额（TSF）的增长。据Chinabond称，到1月初，地方政府已开始提前发行特别债券，预计将于2024年1季度发行482b人民币，约占2023年1季度发行的35％。 我们预计中国人民银行将保持宽松。在2024年1月15日，它通过一年期中期贷款工具（MLF）净注入了216b人民币，此前在2023年第四季度进行了1.7吨人民币的注入，尽管它将MLF利率维持在同比2.5%不变。我们预计中国人民银行将在2024F下调两次存款准备金率25个基点，并下调政策利率10个基点。 图1：汽车，计算机和电子产品以及化学品的产量仍然强劲图2：12月餐饮支出增长再次加速 制药计算机和电子设备 通用设备 食品化学材料纺织品汽车 黑色金属冶炼 IP增长（同比%） %YoY 100 70 40 10 -20 06-20 09-20 12-20 03-21 06-21 09-21 12-21 03-22 06-22 09-22 12-22 03-23 06-23 09-23 12-23 -50 -100102030 11月23日-12月23日Total货物餐饮在线 资料来源：国家统计局，CCBIS资料来源：国家统计局、CEIC、CCBIS 图3：制造业投资回升，抵消房地产投资下降 按行业划分的FAI（同比%） 40 20 0 -20 -4011/1811/1911/2011/2111/2211/23 图4：2024年房地产销售软启动 30-主要城市房屋销售(10thdsqm,按周) 15913172125293337414549 600 500 400 300 200 100 0 周 Manufacturing房地产2017-2019年平均2021 2022 广泛的 资料来源：国家统计局，CCBIS FAI(全部) 2023 资料来源：国家统计局、Wind、CCBIS 2024 分析师认证: 本文件的作者特此声明：（i）本文件中表达的所有观点准确地反映了他/她对任何和所有标的证券或发行人的个人观点，并且是以独立的方式准备的；（ii）他/她的任何补偿都没有，与本文件中表达的具体建议或观点直接或间接相关，或将直接或间接相关；（iii）他/她未收到与标的证券或发行人有关的可能影响其建议的内幕信息/非公开价格敏感信息。本文件的作者进一步确认，（i）他/她或他/她各自的合伙人（定义见香港证券及期货事务监察委员会发布的《证券及期货事务监察委员会持牌人行为守则》或《注册人行为守则》）均未以与他/她未提出的建议相反的方式处理/交易本文件所涵盖的证券，或他/她或他/她各自的联营公司均未在本文件发行日期前30个日历日内处理或交易本文件所涵盖的证券，或将在本文件发行日期后3个营业日内如此处理或交易该等证券；(ii)他/她或他/她各自的联营公司均不担任本文件所涵盖的任何公司的高级职员；(iii) 免责声明: 本文件由建行国际证券有限公司编制。建行国际证券有限公司是建行国际（控股）有限公司（“建行”）和中国建设银行股份有限公司（“建行”）的全资子公司。本文中的信息已从被认为是可靠的来源获得，但建银国际证券有限公司，其附属公司和/或子公司（统称为“CCBIS”）不保证，声明和保证（明示或暗示）其完整性或准确性或适当性为任何目的或任何人。意见和估计构成我们截至本文件日期的判断，如有更改，恕不另行通知。CCBIS寻求酌情更新其研究，但各种法规可能会阻止它这样做。除了定期发布的某些行业报告外，大多数报告都是根据分析师的判断以不定期的时间间隔发布的。预测、预测和估值本质上是投机性的，可能基于一些突发事件。读者不应将本文档中包含的任何预测、预测和估值视为CCBIS或其代表将实现这些预测、预测或估值或其基本假设的陈述或保证。投资涉及风险，过去的表现并不代表未来的结果。本文档中的信息不旨在构成或解释为任何潜在投资者的法律，财务，会计，商业 ，投资，税务或任何专业建议，在这方面不应依赖。本文件仅供参考，不应被视为在任何司法管辖区购买或销售任何产品、投资、证券、交易策略或任何种类的金融工具的要约或招揽。CCBIS不就本文档中涵盖的证券（或相关投资）向接收者的可用性做出任何陈述。本文所述的证券可能不符合在所有司法管辖区或向某些类别的投资者出售的资格。对于因使用本文件或其内容或与之相关而产生的任何损失或损害(无论是直接的、间接的、附带的、示范性的、补偿性的 、惩罚性的、特殊的或后果性的),CCBIS或任何其他人员均不承担任何责任。本文提及的证券、金融工具或策略可能不适合所有投资者。本文的意见和建议不考虑潜在投资者的财务状况、投资目标或特定需求，也不作为对任何潜在投资者的特定证券、金融工具或策略的建议。本文件的接收者应将本文件视为其投资决策的唯一因素，并应全权负责对本文件中提及的公司的业务，财务状况和前景进行独立调查。提请读者注意，（i）本文件中提及的证券的价格和价值以及从中获得的收入可能会波动；。 （ii）过去的业绩不是未来业绩的指南；（iii）本文件中提出的任何分析，评级和建议均用于长期（至少12个月），并且与对有关证券或公司的可能业绩的近期评估无关。在任何情况下，未来的实际结果可能与本文中任何前瞻性陈述中的结果存在重大差异；(iv)未来回报得不