教育行业深度之一：招录培训逆势成长，龙头开启发展新篇

招录类培训赛道：具备逆周期属性，长期看成长空间清晰。招录类培训系针对国内公务员、事业单位编制、教师编制等岗位招录的培训服务，在当前就业形势较为严峻的背景下，上述公职类岗位稳定性优势彰显；叠加近年来公职岗位招录人数提升，相关考试报名人数持续高增：以国考为例，2024年报名人数达到了历史新高的291.4万人，19-24年CAGR达到23%；招录类考试报名火爆亦驱动招录培训景气度走高。中长期看，国内事业单位、教师资格考试等相关下沉长尾招录考试参培率仍有较大渗透空间，伴随着线下重启职教龙头发力业务多元化，行业具备稳定的成长空间，我们预计23-26年招录类考试业务行业规模CAGR能够实现13%的增长，2024年行业营收规模在400亿以上。 三方割据格局稳定，龙头开启发展新篇。2021年中公/粉笔/华图为招录类考试三大龙头，行业CR3约30%。21-23年由于中公退费问题致业务受损，粉笔战略收缩线下业务等原因行业集中度有所下降。当前随着疫后线下场景放开，中公发力优化欠款问题/降本增效，粉笔登录港股，华图推进上市进展，三大龙头有望进入新的发展阶段。 重点标的梳理：1）华图山鼎：承接华图教育优质品牌资产，有序拓展招录业务。23年10月，华图山鼎旗下子公司华图科技与华图教育签订《无形资产无偿授权使用协议》，华图科技将以“华图”商号在各地分批次设立分公司开展公考、事业单位等成人招录培训业务，华图教育同步停止相关业务。华图教育为线下招录培训领军企业，公务员招录系列贡献主要收入来源公司。随着公司产品结构和行业竞争格局的改善，华图教育收入及毛利率修复显著，2023Q1-Q3公司收入达21.05亿元，毛利率达58.93%，已经接近2015-2016年水平。2024年将为华图山鼎承接招录业务的第一个自然年，上市公司表端业绩有望显著改善。2）中公教育：公司为招录考培行业综合市占率最高的龙头企业。疫情期间，协议班+理享学助推高退费，同时疫情打乱考试节奏致使资金链承压。目前，公司积极筹措资金解决退费问题同时调整战略方向，自上而下对产品、渠道、人员进行优化调整。调整取得初步成效，23年前三季度公司实现归母净利润2.42亿元，同比扭亏。长逻辑上，公司品类扩张逻辑依旧不变。3）粉笔：在线招录考培龙头，探索OMO新机遇。公司于2020年5月开拓线下培训服务，2021年因为疫情影响线下授课以及招录考试延期影响公司利润率，公司重新调整战略优化线下培训机构，回归线上，成本费用优化下，22年实现扭亏为盈。公司主打高性价比线上课程，未来凭借课程迭代仍有较大提价空间，且公司有望依托线上流量及线下保留网点持续探索OMO培训模式，交叉销售构建增长点。 投资建议：在当前就业形势较为严峻的背景下，公职类岗位稳定性优势彰显，招录报考人数骤增，同时招录竞争加剧下，参培率持续提升，招录行业市场规模有望迎来报考人数和参培率的双击，短期行业景气度有望持续上行，长期看当前参培率较低仍有较大空间。 疫情后，行业龙头各自调整发展战略，进入发展新阶段，推荐华图山鼎，建议关注粉笔、中公教育。 风险提示：政策风险；招录考试培训需求波动风险；市场竞争激烈，集中度无法提升；潜在退款风险；业务注入不及预期风险等。 重点公司盈利预测、估值与评级 1招录类培训行业：格局清晰、具备逆周期成长属性的稀缺赛道 1.1行业纵览：剑指“公/编/教”，标准化程度较高的培训赛道 1.1.1行业概况：招录类考试培训为非学历职教的重要组成部分 我国职业教育体系可分为学历职教和非学历职教/培训两部分。学历职业教育旨在通过全面的/长周期的学制安排，培养应用技能型人才，并对其颁发国家教育部认可的文凭。非学历职教培训则包含1）职业考试培训：包括招录类考试、行业从业资格考试、技能水平定级考试、研究生升学类考试等；以通过考试为目标，一期培训通常为时长在半年内的短学制；2）职业技能培训：以帮助学生掌握某项技能为目标，学制通常在一年以上，无国家颁发的文凭，但一般有特定机构认可的证书。 图1：职业教育细分板块情况 表1：职教细分赛道对比 非学历职业教育培训市场规模2021年超过2000亿元，参培学员人次稳步增长。根据弗若斯特沙利文报告，中国非学历职业教育培训行业市场规模以收入计，从2016年的1205亿元增长至2021年的2215亿元，CAGR为12.9%；非学历职教参培人数由2016年的2540万名增长是2021年的3680万名，复合年均增长率为7.7%。其中，职业考试培训市场规模16-21年CAGR为16.3%，参培人数CAGR为12.2%，均高于职业技术培训。 图2：非学历职业教育培训市场规模（亿元） 图3：非学历职业教育培训参培人数（万人） 公务员、事业单位编制、教师编制为国内就业市场重要的组成部分，上述岗位薪酬福利均由国家财政负担，整体收入高于社会平均，且具备较强的稳定性。 从数量上看：根据财新网报道，国家统计局局长宁吉喆于2021年12月11日在中国国际经济交流中心主办的2021—2022中国经济年会上表示：“中国7亿多就业人员中，在体制内就业的不到1亿人，包括还在运转中的国有企业约4000万人，政府公务员及事业单位共约4000万人。”参考国家统计年鉴披露的数据，截至2016年底，我国共有公务员719万人，我们假定公务员数量总体维持恒定，结合财新网数据可以推算出2021年事业单位员工数大致在3280万左右；2021年公务员/事业单位就业人口占全国就业人口分别为1.0%/4.5%。 从职位属性上来看：1）公务员：依法履行公职，纳入国家行政编制，并由国家财政负担工资福利；2）事业单位：不属于国家行政机关，而是由国家行政机关举办、受国家行政机关领导的社会公共组织，包括图书馆、博物馆、残联、工会、气象局等等，享受事业编制。公益一类事业单位工资福利由国家财政负担；公益二类事业单位，如医院等，则不需要财政全额拨款，则是视其自身收支盈利情况，财政进行补助。3）教师岗位：教师编制为事业编制的一种，由于其岗位规模较大，因此将其单独划分。上述岗位主要的工资福利都由国家负担，且缴纳社保。相关考试通过后将直接导向公职岗位录用，投入周期短，回报预期较高且最清晰。 从薪酬上看：城镇国有单位就业人员平均工资2015年以来持续高于城镇在岗职工的平均公司水平，2020年城镇国有单位平均工资相较城镇在岗职工平均工资高7.6%，2022年差距为5.5%，亦说明外部风险冲击下，国有单位就业人员收入水平由国家财政支撑，或具备更高的韧性。 图4：国内公务员及事业单位是重要的就业组成部分 图5：国内城镇国有单位就业人员平均公司较高 招录类考试培训市场规模2021年规模在300亿上下，参培学员数稳定增长。 根据弗若斯特沙利文报告，中国非学历职业教育培训行业市场规模以收入计，从2016年的201亿元增长至2021年的305亿元，CAGR为8.7%；非学历职教参培人数由2016年的420万名增长是2021年的620万名，复合年均增长率为8.1%。从行业增速情况来看，2019年受到政府机构改革文件影响，国考招录规模大幅下降，2020年有所反弹，但伴随疫情，线下场景受到制约，21年行业增速亦总体向下。从细分行业客单价情况来看，根据弗若斯特沙利文报告数据推算，19年后公务员考试培训客单价有所下滑、20年后事业单位客单价亦下滑，而教师招录考试培训客单价维持持续增长。 图6：招录类考试培训市场规模（亿元） 图7：招录类考试培训学员人数（万人） 图8：细分行业增速情况（%） 图9：细分行业客单价情况（元） 1.1.2商业模式：轻资产、高毛利、具备规模效应 招录培训产业链链路清晰，中游竞争的核心在于规模/品牌/运营能力。上游主要包括物业支持、师资支持和技术支持，此外还包括课程体系和教具供应商。中游则主要包括各类培训机构，主要包括课程体系、运营管理体系构建和提供各种类型的课程服务等（大班/小班/一对一，线上或线下等）。下游通过各类线上+线下渠道等进行推广，最终面向终端消费者（学生或学校等）。 针对上游：招录培训考试服务机构最核心的在于获取优质的师资资源，这将直接决定核心产品，即教研和教学的品质。而获取优秀的人才资源则较大程度取决于公司的规模、品牌、平台（能够给教师带来较高的薪酬及一定的平台背书）。 针对下游：下游的核心目标为提高考试通过率，但随着整体规模做大后，考试通过率将日趋接近自然通过率，因此品牌力，维持运营服务的稳定性、合理的扩张节奏、营销能力是招录培训考试服务机构的核心竞争力。 图10：招录考试培训产业链示意图 招录类考试具备较强规模优势、产品交付形式多元化趋势；经营周转较快，且具备一定的现金流预收能力。 培训业务能否做大的重要前提在于培训的内容具备一定的普适性，能够适用于较多的客群；同时教学中的可编码化知识内容占比较高、同时亦需要一定的面授式互动教学过程。对比来看，考分达线即可获得资格的资格类考试对比公考等选拔型考试，尽管目标客群大于招录类考试，但从市场规模/集中度来看，显著落后于招录类考试；而技能培训所需要实地操作和面授式互动教学部分较多，因此需要更大的固定资产投入。 产品形态多样，根据线上线下情况、课时时长、退费比例、是否包含住宿、培训人数等属性设置不同价格。根据服务的具体形态制定不同的价格，教培公司通常提供了丰富的招录培训产品。一般而言，线上课程客单较低/销售规模较大；分品类看，公务员招录培训课程价格最高，事业单位招录培训、教师资格和招录培训课程价格次之；从服务形态来看，课时越长、退费比例越高、含住宿、培训人数越少，对应课程产品价格越高。协议班为行业内常见的模式，通常客单价较高：协议班收入于完成培训服务时将不予退费部分确认为收入；可退费部分则根据协议约定，在满足不退费条件时确认为收入。 图11：中公2024年省考产品及收费 图12：粉笔提供了丰富多样的线上课程 业务具备高毛利率、轻资产的特征。我们以处在15-17年的中公教育为例，较为成熟教培业务（线下教培为主）能够较为稳定地实现约60%的毛利率，营业成本主要项目委工资社保（主要系授课教师薪酬）和开班费（主要系面授课程的场地租赁）；后端费用中跟业务相关的主要系销售职工薪酬/市场推广费，以及教研人员的工资。从资产属性上来看，公司业务面较少资产投入，基本上无大额的固定资产投入，从公司营业成本的折摊项目占比可见其业务运营所需投入的资本开支可见一斑。 图13：以中公教育为例拆解教培业务的成本费用结构 1.1.3细分行业剖析：公考培训较为成熟，事业单位/教师考试培训市场分散 a)公务员考试： 公务员考试有国考与省考之分。公务员招录由中央和省、直辖市统一组织。公务员考试分为省考和国考。国考是指:中央、国家机关以及中央国家行政机关派驻机构、垂直管理系统所属机构录用机关工作人员和国家公务员的考试。省考是指:地方各级党政机关，社团等为招录机关工作人员和国家公务员而组织进行的各级地方性考试。省考部分岗位存在户籍限制，但总体上逐步减少户籍限制是后续改革的方向。无论是国考还是省考，都是招录考试，通过填报相应职位进行考试，一旦录取就成为该职位的工作人员。 表2：国考与省考的主要区别主要区别 录用为公务员需要经过笔试与笔试两阶段，每年11月底进行笔试，次年3月底前进行面试。参加国家公务员考试的考生通常需要顺利通过选职报名、资格初审、笔试、资格复审、面试、体检、政审考察、公示录用等考录流程才能成为一名试用期公务员。每年的国考，一般在10月份发布公告，笔试时间于11月底至12月初，于次年1月可以查询成绩：2018国考因两会有所延迟，2019国考因机构改革延迟，2020国考恢复为10月中旬发布公告，2023年因特殊原因有所推迟。面试具体时间由招录机关确定，一般在次年3月底前进行。省考形式上跟国考基本一致，但不同省份具体时间线会有所不同，一般在各省的人事考试中心或公务员考试网发布信息、进行报名。 图14：国考报考流程 图15：国考/省考时间轴 表3：国考笔试历年时间安排年