12月经济数据点评：完成全年目标，收支依然偏弱

完成全年目标，收支依然偏弱 12月经济数据点评 研究结论 即使是实物增长的角度，疫情后的修复也还不充分，这一差距有望在2024年进一步弥合。2023年GDP以累计同比5.2%收官，意味着两年复合增速4.09%（前值4.09%），四年复合增速4.69%（前值4.67%）。仅就四季度而言，单季度增速 5.2%，高于前值4.9%，低于二季度6.3%，所呈现出的“N”型走势基本由基数决定。而名义GDP的增速受限于弱通胀，累计同比4.2%，低于前值4.9%，也低于二 季度5.4%，这是2002年有名义增速统计以来首次出现名义GDP增速连续下滑且 同时平减指数累计同比为负的情况，是当下微观“体感”以及市场表现偏弱的原因所在。2023年是防控转段、恢复常态后的第一年，经济有修复但略不及年初预期，这是外部需求偏弱，内部新旧动能转换等多方面因素共同作用的结果，也是2024年逆周期政策或将进一步发力的基础。 宏观经济|动态跟踪 报告发布日期2024年01月17日 陈至奕021-63325888*6044 chenzhiyi@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860519090001香港证监会牌照：BUK982 孙金霞021-63325888*7590 sunjinxia@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860515070001 孙国翔sunguoxiang@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860523080009 投资一如既往是GDP的主要支撑。观察扣除PPI后的投资，基础设施建设、制造业、房地产的累计同比增速分别录得11.2%、9.5%、-6.6%，其中基建与制造都大幅好于GDP增长水平5.2%；四年复合增速分别为3.74%、4.82%、-4.25%，其中制造业好于GDP四年复合增速4.7%。这一数据表明当下经济增长有相当一部分由投资及其链条所带来。 工业生产环比有正常表现。12月工业增加值当月同比增速6.8%（前值6.6%），累计同比4.6%（前值4.3%），两年累计复合增速4.1%（前值4.0%），全年最低复 合增速出现在5-7月（3.4%-3.6%），疫情前的2019年全年录得5.7%。各个行业的两年累计复合增速中，采矿业（4.8%）、制造业（4.0%）均与上月持平，能源供应业略有上行（4.6%，前值4.3%）。此外，12月的工业增加值环比（季调）与2015-2019年12月平均水平一致（0.52%）。 经营收入、财产收入与转移收入复合增速下滑。四季度全国居民人均可支配收入累计同比（实际）录得6.1%，前值5.9%，这一表现由基数带来，两年累计复合增速 来看，实际人均可支配收入增速为4.5%，与前值持平，其中工资性收入的小幅改善 （6.0%，前值5.9%）对冲了其他分项减速（经营净收入5.4%，前值5.9%；财产净收入4.5%，前值4.7%；转移净收入5.4%，前值5.7%）。 低基数优势难掩消费承压：12月社会消费品零售总额当月同比7.4%，前值10.1%，累计同比7.2%，与前值持平，使用累计增速计算的两年复合增速为3.4%，全年的基本趋势为上半年好于下半年，当下（12月单月）为全年最低水平； 此外，城镇居民人均消费性支出累计同比8.6%，与前值持平，实际增速8.3%，好于前值8.1%，两年实际复合增速3.2%，低于前值3.9%。单季度消费倾向显示，12月城镇居民人均消费性支出/可支配收入为70.0%，大幅高于去年同期67.8%，但低于2020年同期（70.5%）和2021年同期（72.6%）；全年消费倾向为63.7%， 2019-2022年分别为66.3%、61.6%、63.9%、61.7%，即2023年与2021年几乎 持平，这也意味着四季度居民的消费倾向恢复力度出现边际下滑，这种消费者信心的波动可能来源于收入增长的边际变化。 最新就业数据体现出应届生对调查失业率的影响较大。12月整体调查失业率录得5.1%，高于前值5%，其中不包含在校生的16-24岁、25-29岁、30-59岁劳动力调查失业率分别为14.9%、6.1%、3.9%，不难发现，相比二季度的16-24岁调查失业 率（20%附近），当前数据明显更低，这意味着应届求职人员对数据有较大影响 （2023年6月国新办发布会指出没有寻找工作也没有工作意愿的在校生是不会统计到失业率当中的），促进毕业生就业可能是未来就业工作的重点。除此之外，本月就业人员平均工作时间录得有统计以来（2018年6月起）最高水平，这是否反映了需求（订单）的边际改善有待观察。 风险提示：产能过剩问题导致制造业投资减速的风险。 如何理解对欧美出口同比“跷跷板”？— —12月进出口点评 两大价格指数降幅均小幅收窄——12月通胀数据点评 2024-01-14 2024-01-13 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 图1：工业增加值增速（%）图2：固定资产投资累计同比增速（%） 25 20 15 10 5 0 -5 -10 当月同比环比（季调，右） 40 0.52 6.80 30 20 10 3 0 10 20 1.5 1.0 0.5 2017-04 2017-10 2018-04 2018-10 2019-04 2019-10 2020-04 2020-10 2021-04 2021-10 2022-04 2022-10 2023-04 2023-10 0.0 2021-12 2022-02 2022-04 2022-06 2022-08 2022-10 2022-12 2023-02 2023-04 2023-06 2023-08 2023-10 2023-12 -0.5- -1.0- 数据来源：Wind，东方证券研究所数据来源：Wind，东方证券研究所 图3：社会消费品零售增速（%）图4：整体城镇调查失业率（%） 20 10 7.40 0 10 20 30 306.50 6.00 5.50 5.00 5.10 2021-12 2022-02 2022-04 2022-06 2022-08 2022-10 2022-12 2023-02 2023-04 2023-06 2023-08 2023-10 2023-12 4.50 - 2018-01 2018-06 2018-11 2019-04 2019-09 2020-02 2020-07 2020-12 2021-05 2021-10 2022-03 2022-08 2023-01 2023-06 2023-11 4.00 - - 数据来源：Wind，东方证券研究所数据来源：Wind，东方证券研究所 分析师申明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与其在本研究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。 投资评级和相关定义 报告发布日后的12个月内行业或公司的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准 （A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数）； 公司投资评级的量化标准 买入：相对强于市场基准指数收益率15%以上；增持：相对强于市场基准指数收益率5%～15%； 中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动；减持：相对弱于市场基准指数收益率在-5%以下。 未评级——由于在报告发出之时该股票不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该股票的研究状况，未给予投资评级相关信息。 暂停评级——根据监管制度及本公司相关规定，研究报告发布之时该投资对象可能与本公司存在潜在的利益冲突情形；亦或是研究报告发布当时该股票的价值和价格分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确投资评级；分析师在上述情况下暂停对该股票给予投资评级等信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该股票的投资评级、盈利预测及目标价格等信息不再有效。 行业投资评级的量化标准： 看好：相对强于市场基准指数收益率5%以上； 中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动；看淡：相对于市场基准指数收益率在-5%以下。 未评级：由于在报告发出之时该行业不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该行业的研究状况，未给予投资评级等相关信息。 暂停评级：由于研究报告发布当时该行业的投资价值分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确行业投资评级；分析师在上述情况下暂停对该行业给予投资评级信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该行业的投资评级信息不再有效。 免责声明 本证券研究报告（以下简称“本报告”）由东方证券股份有限公司（以下简称“本公司”）制作及发布。 本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告的全体接收人应当采取必要措施防止本报告被转发给他人。 本报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性，客户也不应该认为该信息是准确和完整的。同时，本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的证券研究报告。本公司会适时更新我们的研究，但可能会因某些规定而无法做到。除了一些定期出版的证券研究报告之外，绝大多数证券研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。 本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动。过去的表现并不代表未来的表现，未来的回报也无法保证，投资者可能会损失本金。外汇汇率波动有可能对某些投资的价值或价格或来自这一投资的收入产生不良影响。那些涉及期货、期权及其它衍生工具的交易，因其包括重大的市场风险，因此并不适合所有投资者。 在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告主要以电子版形式分发，间或也会辅以印刷品形式分发，所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面协议授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容。不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。 经本公司事先书面协议授权刊载或转发的，被授权机构承担相关刊载或者转发责任。不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 提示客户及公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告，慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告。 东方证券研究所 地址：上海市中山南路318号东方国际金融广场26楼 电话：021-63325888 传真：021-63326786 网址：www.dfzq.com.cn 东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。