大宗商品配置周报：商品多数回落，黑色建材领跌

期货研究报告|商品研究 商品多数回落，黑色建材领跌 ——招商期货大宗商品配置周报 （2024年1月8日-2024年1月12日） •招商期货赵嘉瑜（Z0016776）马芸（Z0018708）徐世伟（Z0001836）游洋（Z0019846）吕杰（Z0012822）安婧（Z0014623） 颜正野（Z0018271）马幼元（Z0018356） •联系电话：(+86)13686866941 •邮箱：zhaojiayu@cmschina.com.cn 2024年01月14日1 目录 contents 01核心观点 02宏观概览 03中观数据 04商品板块 01核心观点 整体逻辑：警惕海外降息预期和国内政策预期打满后的修正。 1.近期商品市场有所承压，我们大胆展望一下2024年商品市场的节奏：不同于23年的是，当下的开局是极度悲观的，换言之空头占据主导地位，因此在两会确定经济目标之前，全市场容易被空头氛围所笼罩，从宏观层面尤其需要警惕海外降息预期和国内政策预期打满后的修正；而在一季度末到二季度，随着金三银四的开启，且考虑到中美库存周期运行到补库阶段，市场情绪将明显改善，有望从悲观到乐观，迎来一波不错的反弹。 2.2024年相较于2023年的不同点，一是在于消费的进一步提速，但这对大宗商品需求尤其是黑色领域而言几无增益，在于消费的强度难与制造业匹配。第二个不同点在中游产能的扩充力度，2023年由于财政对制造业的支持，例如军工、新能源、造船等大扩产能，增加了对大宗商品的消耗，造成了原料价格高而下游价格低的局面，这也刺激了不少出口。但这样的低利润产能扩充是否还能够以这么高强度去持续，恐怕要画上问号。 3.欧美日等主要国家货币当局致力于收缩资产负债表，这对于商品价格来说偏负面。由于美国财政的大幅扩充抵消了缩表的体量，且3月流动性危机发生后美联储有紧急放水。缩表的效果可能会被市场低估，2024年这个矛盾会更加激化，这会造成商品等资产处于降波和承压的格局中。 4.最大的黑天鹅将是供应链的扰动。目前红海事件对航运的影响相对有限，主要集中在欧线，但如若后续影响扩大到干散和其他运输线，或者抬升原油的价格，那么全球将陷入滞胀，推后美联储降息决定，继续造成美强欧弱格局从而美元走强，股债面临双杀而商品独强。 板块逻辑：本周除有色外其他多数板块下跌，黑色领跌。 1.工业品：1）贵金属：从大类配置的角度看，贵金属值得多配，以对冲政治及经济上的风险；而从短期驱动来看，美联储偏鹰表态的情况下，贵金属相对承压，可回调布局，白银相较黄金更具配置价值。2）基本金属：受强美元和强美债的影响，有色金属普遍回落。铜、铝、锌等传统金属有供应扰动，可以等待回落后做多的机会，但难趋势性上涨；而镍和碳酸锂等新能源金属仍处于供需宽松的大背景下，偏弱运行，警惕阶段性补库可能带来高弹性反弹。3）黑色：已转入震荡，钢厂补库一定程度支撑原料价格，恐难深跌，但亦无趋势性上涨机会。4）能化：关注原料对板块整体估值的影响。油价已进入较低价区间，基本面仍旧偏空，但需警惕供应端事件爆发引发高弹性上涨，带动板块估值的提升。化工品来看，由于目前多数品种期现价差较小，且处于大扩产逻辑下，利润提升空间有限。 2.农产品：1）粕类：国际供给博弈，预期大增产，若后期无实质天气扰动，中期驱动向下，蛋白粕跟随国际成本端驱动向下。2）玉米：美玉米产量再度上调，库销比回升，美玉米期价中心下移；国内产量增加，下游需求偏弱，贸易商收购意愿不高，短期政策收储提振市场情绪，震荡运行。3）生猪：供应宽松，成本支撑，弱势震荡。 风险提示： 金融系统恐慌，中东战争爆发。 子板块逻辑 板块 子版块 商品逻辑与交易机会 中期配置 有色 贵金属 1.长期：美国经济依旧强劲，虽然通胀高企，但是经济增长稳定，未见滞涨危机；中美趋于合作，黄金代替配置美元的基础存在减弱迹象，预计价格高位震荡，建议减配贵金属多头。 2.中短期：美联储官员表态中关于降息的表述晚于市场预期，贵金属价格可能充分定价了更早降息。 4 基本金属 1.中长期：国内复苏预期和美联储降息预期下，供需基本面的紧张临界点逐渐逼近，中期看好有色金属。2.短期：CPI数据落地，金属调整或告一段落，等待国内宏观情绪企稳后再度上行。 3 黑色 原料 1.中长期：炉料全球供需维持偏紧。美联储降息、美国经济软着陆预期往返摆动决定市场节奏。2.短期：钢厂利润连续三周收窄后略有企稳，依旧是焦煤向铁矿让利。铁矿发运旺季，垒库将持续；焦炭第二轮提降已经落实，但预计第三轮将遭遇一定阻力。钢材冬储仍有空间，钢厂资金仍有改善空间，意味着原料补库仍有空间（但力度大概率较为有限） 2 成材 1.中长期：钢材需求；钢材产能充分，观测后续稳内需政策效果以及海外需求。美联储降息、美国经济软着陆预期往返摆动决定市场节奏。2.短期：钢材供需符合季节性。垒库速度与往年相比基本一致，绝对库存水平中性。连跌两周后05合约贴水略有扩大（但仍低于历史同期均值水平，意味着市场仍偏乐观） 2 化工 油品 1.中长期：一季度预期小幅累库存，但全球库存仍处于偏低水平，往上弹性取决于欧佩克自愿减产执行力度。2.短期：供稳需减，库存累积，地缘政治事件发酵，油价震荡为主,关注欧佩克自愿减产力度。 3 烯烃链 1.中期：塑料上半年供需平衡，逢低做多为主，PP明年仍处于扩产周期，逢高做空产业利润（MTO/PDH),以及多塑料空PP持有。2.短期：产业链库存去库放缓，基差走强，供需仍偏弱，震荡为主，往上受制于进口窗口。 3 芳烃链 1.中期：TA仍处于扩产周期，逢高做空产业链利润，绝对价格跟随成本波动，PX中长期供需偏紧，中长期逢低做多PX裂解利润。MEG中长期仍处于供需格局有所改善，价格重心逐步上移。2.短期：产业链库存去化放缓，PTA/PX供需转弱，EG供需偏强，盘面震荡为主（跟随成本波动）。 3 建材类 1.中长期：V供需双增，但边际有所改善，震荡为主但底部上移；玻璃供需双增，大区间震荡为主；纯碱处于扩产周期，供需双增，逐步去利润为主，逢高做空利润为主。2.短期：v库存高位去化放缓，供增需减，基差仍偏弱，但估值偏低，震荡偏弱为主；玻璃产量高位，中下游库存偏低，关注下游补库存力度，宽幅震荡为主；纯碱库存延续累库存，基差贴水较大，产量回升，短期仍震荡偏弱为主。 2 农产品 油脂 1.中长期：供需双增，但核心关注后期厄尔尼诺天气对棕榈产量的影响。2.短期：强弱分化，呈现豆棕缩及菜棕缩，交易棕榈油边际改善及油料宽松预期。 2 养殖原料 1.中长期：国际供给博弈，预期大增产，若后期无实质天气扰动，中期驱动向下。美玉米增产，库销比回升，下方成本支撑，区间震荡；国内产量 增加，种植成本支撑，区间震荡。2.短期：蛋白粕下行，跟随国际成本端驱动向下。玉米新作增产，随着新粮逐步上市，下游观望情绪浓厚，贸易商收购心态谨慎，卖压过去前，期价预计偏弱运行。 1 禽畜 1.中长期：生猪供应充裕，成本下移，价格重心下移。鸡蛋产能逐步恢复，替代增加，成本下降，价格重心下移。2.短期：生猪供应宽松，成本支撑，弱势震荡；鸡蛋供强需弱，偏弱运行。 3 备注：1.时间维度：短期（未来1周-1个月），中期（未来1个月-6个月），长期（未来6个月以上）。5 2.强度打分：1-5分别表示低配-偏低配-中性-偏多配-多配。中期配置打分反映板块在中期的强弱，用于商品指数增强及提示中期机会，不构成短期投资建议。 2023/10/272023/11/32023/11/102023/11/172023/11/242023/12/12023/12/82023/12/152023/12/222023/12/292024/1/52024/1/12 黑色,4.6% 黑色,2.34% 黑色,2.94% 中证1000,1.82% 黑色,1.94% 中证1000,0.24% 黑色,2.23% 有色,0.42% 能化,3.03% 创业板,3.59% 美元兑人民币,0. 91% 有色,0.95% 中证1000,2.47% 创业板,1.98% 中证1000,1.93% 中证500,1.05% 能化,0.33% 中债综合,0.05% 有色,0.87% 金融债,0.32% 黑色,2.79% 沪深300,2.81% 中债综合,0.11%中债综合,0.15% 创业板,1.74% 农产品,0.97% 创业板,1.88% 农产品,0.47% 信用债,0.04% 金融债,0.03% 农产品,0.45% 中债综合,0.31% 有色,0.89% 中证1000,2.67% 信用债,0.1% 信用债,0.12% 沪深300,1.48% 中证1000,0.95% 中证500,1.14% 黑色,0.37% 中债综合,-0.03% 信用债,0.03% 美元兑人民币,0.29% 信用债,0.16% 美元兑人民币,0.57% 中证500,2.21% 黑色,0.09% 美元兑人民币,0. 08% 中证500,1.26% 沪深300,0.61% 信用债,0.11% 中债综合,0.2% 金融债,-0.12% 中证500,-0.06% 金融债,0.04% 中证1000,-0.86% 中债综合,0.34% 金融债,0.34% 金融债,0.03% 金融债,0% 有色,0.55% 能化,0.49% 中债综合,0.1% 信用债,0.15% 沪深300,-0.84% 美元兑人民币,-0.18% 中债综合,0.03% 美元兑人民币,-0.87% 金融债,0.21% 中债综合,0.3% 能化,-0.11% 农产品,-0.02% 金融债,0.18% 有色,0.36% 沪深300,0.07% 金融债,0.11% 中证500,-1.08% 有色,-0.33% 信用债,0.01% 中证500,-0.88% 信用债,0.15% 信用债,0.24% 有色,-1.14% 创业板,-0.81% 信用债,0.08% 中证500,0.33% 金融债,0.01% 沪深300,-0.51% 农产品,-1.12% 能化,-0.47% 能化,-0.08% 农产品,-1.21% 沪深300,-0.13% 农产品,-0.42% 农产品,-1.37% 能化,-1.28% 中债综合,0.05% 金融债,0.17% 农产品,-0.28% 美元兑人民币,-0.6% 美元兑人民币,-1.29% 创业板,-0.6% 中证500,-1.24% 能化,-1.44% 农产品,-0.81% 有色,-0.59% 中证500,-2.71% 沪深300,-1.35% 美元兑人民币,0.02% 中债综合,0.16% 美元兑人民币,-0.31% 有色,-0.64% 中证1000,-1.35% 黑色,-1.41% 创业板,-1.77% 沪深300,-1.7% 创业板,-1.23% 美元兑人民币,-0.66% 沪深300,-2.97% 中证500,-1.43% 能化,-0.01% 信用债,0.14% 有色,-0.67% 创业板,-0.93% 有色,-1.97% 沪深300,-1.56% 中证1000,-2.07% 创业板,-2.31% 中证500,-2.53% 黑色,-0.95% 中证1000,- 3.59% 中证1000,-1.79% 农产品,-0.52% 美元兑人民币,-0.05% 能化,-1.08% 能化,-1.06% 创业板,-2.45% 农产品,-2.71% 沪深300,-2.4% 黑色,-2.83% 中证1000,-3.66% 能化,-2.55% 创业板,-6.12% 黑色,-2.84% 12个子版块价格指数（2022年6月至今） 有色：工业金属价格指数有色：贵金属价格指数黑色：原料价格指数黑色：成材价格指数能化：油品价格指数能化：烯烃链价格指数能化：芳烃链价格指数能化：建材价格指数 农产品：油脂价格指数农产品：养殖原料价格指数农产品：禽畜价格指数农产品：软商品水果价格指数 30 20 10 0 -10 -20 -30 -40 22-0622-07