聚烯烃2024年年报：聚烯烃供需错配，关注结构性机会

期货研究报告|商品研究 聚烯烃供需错配，关注结构性机会 ——聚烯烃2024年年报 •研究员-吕杰 •lvjie@cmschina.com.cn •联系电话：0755-8278176 •执业资格号：F3021174Z00122822 2024年1月12日 01聚烯烃行情回顾 目录 contents 02聚烯烃全球供需情况 03聚烯烃国内供需情况 04估值 05库存 06需求 07小结 美国加息，欧佩克减产，新装置投放，国内政策出台，房地产不振导致需求不及预期是2023年PE市场变化的主要影响因素。从价格走势和逻辑分析来看， 2023年的PE行情大概可以分成四个阶段。 1.一到二月：国内现货价格先涨后跌。随着国内疫情在2022年12月全面放开，一月市场对2023年经济复苏的乐观情绪带动下游提前补库存，叠加原油大幅上涨，现货价格大幅上涨并创年内新高。一月中下至二月上旬，石化库存春节累库存，下游年前补库存及节后下游订单不及预期，叠加原油下跌，从而引发国内现货价格快速下跌；二月中下旬到二月月底，原油上涨，下游季节性旺季启动，国内价格小幅反弹。 2.三到五月：国内现货价格震荡大跌。旺季实际需求不及预期，原油暴跌导致成本坍塌，美国持续加息导致海外银行暴雷等宏观利空冲击，导致市场悲观情绪加重，从而引发全产业链去库存，叠加自身新增产能不断投产，导致现货价格震荡大跌。 3.六到九月中，国内现货价格震荡上涨。受欧佩克+自愿减产至年底，原油大幅上涨，带动整个化工板块上涨。国内产业链库存处于历史偏低水平，上游石化厂集中检修，七八月不断出台利好政策引发市场乐观情绪，叠加预期金九银十旺季的到来，导致现货价格延续震荡上涨为主。 4.九月中下至今，国内价格区间震荡下跌为主。九月中下随着原油大跌及需旺季需求不及预期，国内现货价格大跌；十月中下随着国内一系列宏观利好政策出台，引发宏观情绪转好，国内现货价格小幅反弹；十一月中随着原油暴跌，叠加需求淡季的到来，但是供需矛盾不大，导致国内价格震荡下跌。 从全球范围来看，聚乙烯需求平均年增速约为4.5%（IHS评估结果），今年海外持续加息，明年海外降入降息周期，海外经济同比今年有所转弱，国内经济随着特别国债发行及一系列利好政策出台，国内经济延续复苏，全球PMI将呈现前低后高状态，因此需求也将前低后高为主。2023年全球新增聚乙烯产能503万吨，2024年全球新增聚乙烯产能在541万吨，大部分装置都在四季度投产，实际产量增幅3.8%左右，增幅比23年大幅降低。具体到2024年上半年，按照目前的产能投放进程，全球聚乙烯上半年产量预计同比增长3.6%；2024年下半年，按目前的产能投放估算，全球聚乙烯下半年产量预计同比增长4.2%，全年供需格局平衡甚至偏紧。对照全球聚乙烯年均需求增速，2024年全球聚乙烯处于供需平衡甚至偏紧格局，如果新增装置投放不及预期，则处于一个供需平衡偏紧格局。这两年国内新装置投比国外多，导致国内压力比国外大，明年国内仍有大量装置投产不过在四季度，而海外基本新增产能大幅减少，因此仍然是国内供应压力比国外压力大。 2024年国内PE供需展望-国内仍处于扩张周期，但产量增幅放缓 2023年全国PE新增产能290万吨/年，产能较2022年底增长9.7%。2023年新增7套装置，其中全密度装置110万吨/年，低压装置150万吨，高压装置30万吨。2024年新增产能366万吨/年，产能较2023年底增长11.2%。2023年新增11套装置，其中125万吨/年HDPE装置，170万吨/年LL/HD全密度装置，66万吨/年LDPE/EVA装置。由于2024新装置集中在下半年投产，及2023年大部分集中在上半年，全年来看，四季度产能同比压力较大。 根据新投装置进度，预计2024年PE新增产量在160万吨左右，由于大部分装置在下半年投产，叠加2023年的新增装置，一季度和四季度供应压力偏大，产量同比增速8%附近，二三季度由于新增产能减少，产量增速有所下降，供应基本没压力。可以重点关注LLDPE产能，2023/2024年新增产能少，2023/2024年只有250万吨的全密度装置，明年LLDPE的产能和产量增速将偏低。 2024年国内PE供需展望-海外投产不多，进口量将同比减少 2023年1-10月，PE进口累计同比减少0.5%；LLDPE进口累计同比增加19.3%；HDPE进口累计同比下降16%；LDPE进口累计同比增加3.8%。明年是美国降息的一年，但是海外也存在经济衰退预期。上半年海外经济处于转弱阶段，需求环比走弱，但外盘上半年新投产能偏少，所以海外出口继续减少。下半年随着美国降息，及海外经济触底回升，叠加新装置投产不多，进口量仍将大概率继续减少。 2023年海外新增聚乙烯213万吨，2024年海外新增聚乙烯产能在175万吨，产能增长较2023年减少，而且投产都在四季度。海外PE明年投产放缓，新增产能投放的压力不大。2024年大部分装置都集中在四季度投产，实际产量增量更少，因此2024年进口量将继续减少。 2023年国产PE新料产量在2880万吨，而2024年PE新产能在366万吨，叠加2023年已经投的290万吨，预计2024年国内产量增加 170万吨左右，产量增速在6%。 2023年PE新料净进口量在1255万吨，同比增速在-1.81%。2023年国外新增产能213万吨，2024年国外还是产能扩产周期，但投产有所放缓，国外计划投产175万吨，比2023年新增产能减少。由于2023年海外新装置投产主要集中在上半年，2024年新增产能集中在下半年，因此2024年预计PE净进口减量在30万吨左右，进口增速-2.5%左右。 因此测算2024年PE新料表需同比增幅在4-5%，增速总体呈现前低后高。 明年随着国内新料扩产周期放缓，国内需求延续复苏，导致新料和回料价差回归至正常甚至偏高水平，这将利于回料的生产和回收，因此PE回料产量增量有所回升，因此测算PE新料和回料的总表需在4-5%之间。 国内聚乙烯下游需求偏消费为主，疫情之前年平均增速位于6-8%之间。2023年国内聚乙烯新料表需增速7.5%左右，国产新增290万吨，净进口减少35万吨。由于新料和回料价差处于正常水平，PE回料基本持平，因此2023年PE新料需求增速在5%左右。明年国内随着特别国债的发行及一系列利好政策的出台，预期国内需求将延续复苏态势，预计2024年聚乙烯国内需求将回到正常的需求增速仍在5%-6%之间.结合本文国内聚乙烯供应的分析可知，20234国内聚乙烯供需面处于平衡偏紧格局。明年需要重点关注新装置的投放情况。 产业链纵向来看：聚乙烯各路线生产利润都处于历年正常水平，明年新增产能继续投放但增量放缓而需求随着国内经济复苏将回升，明年产业链利润将会有所修复。今年国家要求电厂大幅提升库存天数，国内动力煤新增产能释放，叠加水电发电回归正常，导致动力煤供需处于供需弱平衡格局。明年仍有部分新增产能投产，不过需要关注水电发电是否回归正常，但总体明年的动力煤供需处于弱平衡格局，均价持稳，煤制烯烃成本也将持稳为主。原油明年供需双弱，处于弱平衡态，不过需要关注欧佩克+自愿减产执行力度。这几年随着全球聚烯烃产能处于扩产大周期，产能不断投放，下游传统需求受房地产行业断崖下滑而下降，从而导致中下游利润在压缩。因此静态纵向产业链来看，估值处于正常水平；动态来看，明年原料供需弱平衡，明年国内PE供需处于平衡甚至偏紧格局，远期合约的估值合理。下游农地膜和包装膜利润处于正常水平。因此从产业链利润的角度来看，PE静态估值正常。 产业链横向来看：上半年外盘新装置投产不多，导致海外供应增量不大，加上上半年海外经济处于景气周期高点需求持续高位，因此上半年年总体海外处于供需偏紧格局。所以上半年大部分时间处于进口倒挂状态，进口量也减少。下半年随着海外新装置投产，海外供应增量增加，随着美国持续加息，下半年海外经济环比走弱，海外聚乙烯供需走弱，进口量也有所回升。因此静态横向产业链来看，估值处于正常水平；动态来看，明年海外新装置投产继续减少，海外经济随着美国经济走弱将步入衰退阶段，海外供需双弱，但供应压力不大，远期合约的估值合理。 从跨期价差结构来看，今年供需略宽松，产业链库存正常，LLDPE今年月差结构来回摇摆。明年聚乙烯供需全年处于平衡甚至偏紧格局，LLDPE的供需仍处于供需平衡态，届时将维持Backwardtion结构。目前L2401与现货处于升水状态，L2405升水L2401，体现出对明年二季度供需比当下现实供需情况较为乐观的预期，较为合理；L2409基本贴水L2405，体现了市场对三季度供需偏悲观，较为合理。 全球来看，2024年聚乙烯大的格局仍处于扩产周期，但新增产能增速放缓，供需格局从2023年的全球供需偏宽松格局往全球供需平衡切换。以国外为评估口径，2024年国外供需双弱，将维持供需平衡格局。以国内为评估口径，2024年国内由于新增产能集中在四季度投产，实际新增供应量不大，整体上维持平衡甚至偏紧格局。因2023年大部分装置都在上半年投产，2024年大部分集中在第四季度，2024年二三季度供需平衡甚至偏紧格局，2024年四季度随着新增产能落地，供需有所转弱，但是总体矛盾不大。 静态来看当下估值处于正常水平：产业链上下游利润分配正常；新料-回料价差处于正常价差区间；内外盘价格处于小幅倒挂。LLDPE2405/2401合约升水现货，体现出市场对明年上半年供需面的偏乐观。短期产业链库存水平比较健康，估值正常，供需偏弱，短期对现货支撑一般。 L245合约定义为偏多，整体是逢低做多为主。如果春节前或者春节后，受需求不及预期影响，期间有像样的调整，将是 进场做多的好时机。 定义为偏多，整体仍是逢低做多为主。三季度供应增量不大，叠加需求旺季，届时仍将大概率走强 L2409合约。 套利方面：明年仍处于扩产周期，但是产能增速放缓，而且新增产能集中在四季度投产，供需处于平衡甚至偏紧格局，所以行业利润将有所修复，可以关注逢低做买塑料空甲醇的策略。由于明年全球PE的供需格局比PP好，因此明年可以重点关注逢低买塑料空PP策略。 风险点：新装置投放，美国衰退，以及海外降息周期启动，国内房地产。 美国加息，欧佩克减产，新装置投放，国内政策出台，房地产不振导致需求不及预期是2023年PP市场变化的主要影响因素。从价格走势和逻辑分析来看， 2023年PP行情大概可以分成四个阶段。 1.一月到二月，现货价格先涨后跌创年内新高。随着国内疫情在2022年12月全面放开，一月市场对2023年经济复苏的乐观情绪带动下游提前补库存，叠加原油大幅上涨，现货价格大幅上涨并创年内新高。一月中下旬至二月上旬，石化库存春节累库存，下游年前补库存及节后下游订单不及预期，叠加原油下跌，从而引发国内现货价格快速下跌；二月中下旬到二月月底，原油上涨，下游季节性旺季启动，国内价格小幅反弹。 2.三月到五月，现货价格大跌。新增产能不断兑现，旺季实际需求不及预期，原油暴跌导致成本坍塌，美国持续加息导致海外银行暴雷等宏观利空冲击，导致市场悲观情绪加重，从而引发全产业链去库存，导致现货价格大跌。 3.六月到九月，国内现货价格震荡上涨。受欧佩克+自愿减产至年底，原油大幅上涨，带动整个化工板块上涨。国内产业链库存处于历史偏低水平， 上游石化厂集中检修，七八月不断出台利好政策引发市场乐观情绪，叠加金九银十旺季的到来，导致现货价格延续震荡上涨为主。 4.九月中至今，国内价格震荡下跌为主。九月中下旬随着原油大跌及需旺季需求不及预期，国内现货价格大跌；十月中下随着国内一系列宏观利好政策出台，引发宏观情绪转好，叠加巴拿马运力导致丙烷进口大幅减少，从而导致PDH装置负荷大幅下降，供需压力有所缓和，国内现货价格小幅反弹；十一月中随着原油暴跌，叠加需求淡季的到来，导致国内价格震荡下跌。 全球范围来看，聚丙烯需求平均年增速约为4.5%（IHS评估结