2024年A股投资的若干研判：走向光明

2023年12月28日 走向光明 ——2024年A股投资的若干研判 ■2023年行情特征：总量偏弱，极致分化。截至12月26日，95%的偏股基金亏损，平均亏损16.40%；而全市场仍有50%的个股上涨，全A等权平均涨幅4.75%。 上涨板块聚集在机构配置较轻的经济弱相关方向，如小盘、科技和红利等；下跌板块则以总量权重板块为主，如新能源、消费、金融、周期等。总量偏弱的核心原因是，支柱产业房地产供求格局发生重大转变，而A股权重板块和地产链关系较为紧密。当前沪深300等核心指数的估值已跌到历史极低水平。 ■2024年大势研判：时间上的经济周期规律，和空间上的估值均值回归规律，是资本市场中长期假设的常用方法。本轮周期2023-2025年是小周期，下轮周期2026-2029年是大周期。基准假设，2024年上证指数利润增速和估值扩张均在5%左右，指数主要运行空间2900-3500点，中枢3200点。行情走向光明的核心驱动力，一是内外政策共振宽松下的流动性扩张，二是商品价格中枢抬升下的业绩修复。鉴于地产和外需走弱，行情上升空间不宜期待过高。节奏上，二季度附近经济动能加快，届时或出现年内高点。参考全球股市百年历史，由于三四年一轮经济短周期规律的存在，连续四年下跌极其罕见，美股历史上仅在大萧条时期1929-1932年连跌四年，日本股市失去的30年也未曾连跌四年。沪深300已下跌三年，按照周期规律2024年将收涨。 ■2024年配置节奏：历史上市场底，往往介于流动性扩张和业绩扩张之间。关注领先指标M1增速是否上行、同步指标大盘是否放量上涨、验证指标中长贷增速是否上行，这三大指标的组合，往往会成为市场启动新一轮上涨周期的强大信号。2000年以来四轮大型牛熊周期，按照三大指标均能较好把握市场底部。当前上述三项见底信号都未触发，我们建议暂且保持低估值下的中长期保守型仓位，待三大见底信号相继触发再逐步增加进攻性仓位配置。 ■2024年结构研判：在经济温和流动性宽松的背景下，主要机会在与经济弱相关或有独立产业逻辑的方向，如医药、电子、高股息和微盘股等四方向。经济动能好转期，或将产生一次风格切换，可能的时间在2024年上半年的某几个月。届时总量板块仍具爆发力，这种爆发力源自估值的低位叠加内外流动性共振宽松。 ■2024年投资前瞻：偏股型基金业绩或有10%的上升空间。均衡配置医药、电子、高股息和小盘股等四方向产品。对于无行业风格偏好的投资者，也可关注指数增强型基金。 石武斌资本市场研究员 ：0755-8319564 ：shiwubin123@cmbchina.com 刘东亮资本市场研究所所长 ：0755-8316778 ：liudongliang@cmbchina.com 敬请参阅尾页之免责声明 目录 一、2023年A股行情特征：总量偏弱，极致分化1 二、2024年A股大势研判：上升小周期2 （一）周期假设：2024年处于周期规律的上升期2 （二）第一大核心驱动力：内外政策共振宽松下的流动性扩张3 （二）第二大核心驱动力：商品价格企稳助力业绩回升4 （四）大盘结论：2024年上证中枢3200点4 三、2024年A股不一样的声音5 （一）尊重技术分析论：上证指数下方长期趋势线是重要底部5 （二）不认同过度悲观论：2024年将持续筑底6 （三）不认同过度乐观论：2024年将大牛市6 四、2024年A股配置节奏：关注三个核心指标7 五、2024年A股结构研判：聚焦弱周期，注意切风格7 （一）结构配置的宏观线索7 （二）看好医药+电子+高股息+微盘股8 （三）上半年大概率有阶段性风格切换9 （四）偏股基金业绩或有10%的上升空间10 六、2024年A股投资前瞻10 图目录 图1：房地产供需格局发生重大变化1 图2：商品房销售与A股业绩高相关且有领先性1 图3：牛熊周期规律：本轮周期2023-2025年2 图4：盈利预测：2023-2024上行，2025下行2 图5：货币供应量M1增速和估值高相关3 图6：M1增速2024年上半年或将回升3 图7：上证指数和人民币汇率走势正相关3 图8：人民币升值后，A股上行概率提高3 图9：2024年通胀斜率抬升，实际GDP放缓4 图10：2024年名义GDP处于扁平化的上升期4 图11：本轮库存周期的修复幅度不大4 图12：基数效应下商品价格2024年降幅收窄4 图13：上证指数又临长期趋势线5 图14：沪深300：漫长的季节，相似的节奏6 图15：相似的经济节奏：L型走势6 图16：行情节奏跟踪M1增速7 图17：行情节奏跟踪中长贷增速7 图18：医药和电子估值位于底部8 图19：电子行业：库存触底+需求好转8 图20：高股息与微盘股和基金赛道跷跷板9 图21：宏观流动性宽松时小盘股强势9 表目录 表1：2023年主要行情指数估值及涨跌幅1 一、2023年A股行情特征：总量偏弱，极致分化 2023年行情最显著的特征是，总量板块偏弱，结构分化严重。截至2023 年12月26日，95%的公募偏股基金亏损，平均亏损16.40%；而全市场仍有50%的个股上涨，全A等权平均涨幅4.75%。上涨板块聚集在机构配置较轻的经济弱相关方向，如小盘、科技和红利等；下跌板块则以总量权重板块为主，如新能源、消费、金融和周期等。 表1：2023年主要行情指数估值及涨跌幅 指数简称 指数类型 PE5年分 位数% PB5年分 位数% 年内最 大回撤% 1-4月 涨幅% 5-12月 涨幅% 2023年 涨幅% 万得全A 宽基 5 0 -16.05 4.93 -12.77 -8.47 全A等权指数 宽基 5 0 -13.77 6.57 -2.10 4.33 上证指数 宽基 11 0 -14.61 7.58 -12.77 -6.16 创业板指 宽基 0 2 -31.03 -0.94 -22.21 -22.94 科创50 宽基 37 0 -29.16 13.33 -24.14 -14.03 中证红利全收益 宽基 23 12 -10.31 10.07 -4.32 5.32 上证50 市值风格 7 1 -21.19 1.61 -15.52 -14.16 沪深300 市值风格 2 1 -21.51 4.07 -17.48 -14.12 中证500 市值风格 23 6 -18.66 6.42 -15.75 -10.34 中证1000 市值风格 28 2 -20.18 7.03 -15.94 -10.03 中证2000 市值风格 88 1 -15.67 5.73 -4.46 1.01 万得微盘股指数 市值风格 73 -11.66 10.80 28.81 42.72 金融(风格.中信) 行业风格 4 1 -16.85 3.57 -9.47 -6.24 周期(风格.中信) 行业风格 29 26 -15.09 1.66 -6.65 -5.11 消费(风格.中信) 行业风格 10 2 -17.42 2.24 -12.83 -10.87 成长(风格.中信) 行业风格 4 2 -22.79 7.60 -17.33 -11.04 TMT(中信) 行业风格 28 14 -22.29 23.32 -14.16 5.85 基金重仓(季调)指数 基金 5 1 -25.99 -1.29 -18.82 -19.86 偏股混合型基金指数 基金 -22.01 0.55 -16.86 -16.40 中位数 10 2 -18.66 5.73 -14.16 -10.03 数据来源：Wind，招商银行研究院，2023-12-26 总量偏弱的核心原因是，支柱产业房地产供求格局发生重大转变，使得经济预期偏弱，而A股权重板块和地产链关系较为紧密。当前沪深300等核心指数的估值均已跌到历史极低水平。 图1：房地产供需格局发生重大变化图2：商品房销售与A股业绩高相关且有领先性 商品房销售和新开工面积（亿平米） 中国:商品房销售面积 中国:房屋新开工面积 25 20 15 10 5 1999-12 2000-12 2001-12 2002-12 2003-12 2004-12 2005-12 2006-12 2007-12 2008-12 2009-12 2010-12 2011-12 2012-12 2013-12 2014-12 2015-12 2016-12 2017-12 2018-12 2019-12 2020-12 2021-12 2022-12 0 商品房销售vs全A利润增速 70 （%）商品房销售面积全A利润增速(右轴) 60 50 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 2002-03 2003-03 2004-03 2005-03 2006-03 2007-03 2008-03 2009-03 2010-03 2011-03 2012-03 2013-03 2014-03 2015-03 2016-03 2017-03 2018-03 2019-03 2020-03 2021-03 2022-03 2023-03 -40 （%） 120 100 80 60 40 20 0 -20 -40 资料来源：Wind、招商银行研究院，2023-11-30资料来源：Wind、招商银行研究院，2023-11-30 2024年估值能否向均值回归，市场风格能否延续，取决于需求侧政策的 力度和经济修复的幅度。我们对2024年并不悲观，下文根据周期规律和核心驱动力的分析，对2024年A股大盘、结构配置和基金业绩做若干研判。 二、2024年A股大势研判：上升小周期 （一）周期假设：2024年处于周期规律的上升期 时间上的经济周期规律，和空间上的估值均值回归规律，是资本市场中长期假设的常用方法。 上一轮周期为2019-2022年，本轮周期为2023-2025年。经济短周期和市场牛熊周期，基本都是三四年一轮。A股历史上熊市也基本间隔三年四年形成循环，如1994、1997、2001、2004、2008、2011、2015、2018、2022年，下 一轮收缩期在2025年。从券商分析师的盈利预测看，2023-2024年业绩增速上行，2025年转为下行，也支持对本轮周期的判断。如若再往远推，下一轮周期将是2026-2029年，其中2026-2028年扩张，2029年收缩。 本轮周期为三年小周期，通常表现为修复市。过往30年的经验规律显示，若前一轮周期为四年大周期，则下一轮周期为三年小周期，小周期的高点不超过大周期的高点。三年的小周期通常是对上轮牛熊周期泡沫破灭后的修复。由 此，本轮周期为三年小周期，2024年上证指数的高点不会超过上一轮的高点 3700点。下一轮周期2026-2029年将是大周期。 图3：牛熊周期规律：本轮周期2023-2025年图4：盈利预测：2023-2024上行，2025下行 板块 2023三季报利润增速 2023预测增速 2024预测增速 2025预测增速 万得全A -3 10 21 15 上证综指 -2 8 13 12 深证综指 -8 17 49 22 上证50 -6 0 10 9 沪深300 0 7 13 12 中证500 -7 10 22 19 中证1000 -18 16 36 25 创业板 11 16 36 26 科创50 -12 -14 35 30 平均 -5 8 27 19 上证指数及其同比增长率 6000 400% 5000 300% 4000 3000 200% 100% 2000 1000 0% 0-100% 1990-12 1993-12 1996-12 1999-12 2002-12 2005-12 2008-12 2011-12 2014-12 2017-12 2020-12 2023-12 上证指数收盘价上证指数同比 资料来源：Wind、招商银行研究院，2023-12-03资料来源：Wind、招商银行研究院，2023-12-03 此外，根据估值均值回归的历史规律测算，当前估值水平对