12月美国非农数据解读：预期拉高，不断下修

分析师陈兴 SAC证书编号：S0160523030002 chenxing@ctsec.com 相关报告 1.《就业更多，工资更高——11月美国非农数据解读》2023-12-09 2.《美国就业为何显著回落？——10月美国非农数据解读》2023-11-04 3.《非农超预期推高利率——9月美国非农数据解读》2023-10-07 证券研究报告 宏观月报/2024.01.06 预期拉高，不断下修 ——12月美国非农数据解读 核心观点 新增非农就业人数高于预期。美国劳工部最新数据显示，12月新增非农就业人数录得21.6万人，前值下调为17.3万人。12月非农就业表现高于市场预期，并且自10月以来，新增非农就业人数呈回升趋势。从更长时间的视角来看，新增非农就业仍在持续放缓。虽然首次披露的非农就业数据高于预期，但不排除后面不断下修的可能性，因而高于预期的非农就业或也不会使得美联储货币政策发生实质性变化。 失业率与上月持平，劳动参与率回落。12月劳动参与率录得62.5%，较上月有所回落。12月失业率录得3.7%，较11月持平。结合来看，新增非农就业仍然强劲，失业率与上月持平，且目前失业率仍处于历史低位水平，指向美国就业市场表现尚可。 时薪环比、同比增速均有所上行。12月美国非农就业平均时薪同比增速录得4.1%，较上月有所走高。同时，非农就业平均时薪环比增速录得0.4%，较上月略有上行。时薪环比、同比增速均有所回升，意味着工资韧性仍强。由于薪资同比与美国CPI服务项除房屋外其他分项关系密切，时薪上涨或将使得美国通胀走势有所反复，下行趋势或许并不顺畅，不过，这也会使得美国经济特别是消费保持较强韧性。 上半年降息仍为大概率。最新的非农就业数据显示，新增就业人数高于预期水平，失业率与上月持平，同时时薪增速有所走高，反映出就业市场仍然强劲。非农数据公布后，市场对美联储降息的预期时点略向后推迟。同时，美股三大股指齐跌，美元指数走高，十年期美债收益率迅速上行。我们认为，目前各项指标均显示美国劳动力紧张程度略有缓解，而新增非农人数超预期和失业率处于历史低位，指向劳动力市场依然处于较良好态势。同时，居民部门财富的持续扩张和实际收入的正增长对消费形成有力支撑，美国经济前景或不会大幅恶化。时薪增速的上升可能会使得美联储对物价水平有所担忧，但今年上半年降息依然是大概率事件。 风险提示：美国经济下行超预期，美联储货币紧缩超预期。 请阅读最后一页的重要声明！ 图表目录 图1.美国新增非农就业（万人）3 图2.美国各行业新增非农就业人数（万人）3 图3.美国失业率和劳动参与率（%）4 图4.美国职位空缺数延续回落4 图5.美国劳动力供需缺口有所扩大4 图6.非农就业平均时薪环比和同比增速（%）5 图7.美国各行业平均时薪同比增速（%）5 图8.美国实际时薪同比增速（%）6 图9.市场预期美联储政策利率的变化（%）6 新增非农就业人数高于预期。美国劳工部最新数据显示，12月新增非农就业人数录得21.6万人，前值下调为17.3万人。12月非农就业表现高于市场预期，并且自10月以来，新增非农就业人数呈回升趋势。不过，12月非农就业总人数略有回落，主因10月和11月非农就业人数分别被下调4.5万人和2.6万人。从更长时间的视角来看，新增非农就业仍在持续放缓。虽然首次披露的非农就业数据高于预期，但不排除后面不断下修的可能性，因而高于预期的非农就业或也不会使得美联储货币政策发生实质性变化。 图1.美国新增非农就业（万人） 新增非农就业 非农就业总人数（右轴） 20016000 15015500 10015000 5014500 014000 -5013500 -100 19/12 13000 20/1221/1222/1223/12 数据来源：BLS，WIND，财通证券研究所 零售业大幅回升。从具体行业看，本月新增非农就业主要集中于教育保健业、政府、休闲酒店业和零售业。其中，零售业新增就业较上月提升幅度最大，由11月的减少2.4万人升至本月的新增1.7万人。而教育保健业新增就业较上月回落最 大，较上月下降3.5万人。 图2.美国各行业新增非农就业人数（万人） 2023年11月2023年12月 12 10 8 6 4 2 0 -2 教政休零建育府闲售筑保酒业业 健店 信商制 息业造 业服业 务 批金公其运发融用他输业活事服仓动业务储 业 数据来源：BLS，WIND，财通证券研究所 失业率与上月持平，劳动参与率回落。12月劳动参与率录得62.5%，较上月有所回落，较疫情前2020年1月63.3%的水平仍低0.8个百分点。12月失业率录得 3.7%，较11月持平。结合来看，新增非农就业稍显强劲，失业率与上月持平，且目前失业率仍处于历史低位水平，指向美国就业市场表现尚可。 图3.美国失业率和劳动参与率（%） 失业率 劳动参与率（右轴） 1664 14 1263 10 862 6 461 2 060 19/1220/620/1221/621/1222/622/1223/623/12 数据来源：BLS，WIND，财通证券研究所 就业市场供需缺口有所扩大。11月美国职位空缺数延续回落，录得879万人，意味着劳动力需求进一步下降。在疫情爆发后，由于人口结构变化以及失业率的猛烈变化等因素，美国劳动参与率大幅回落，叠加政府营造的收入缓冲垫，导致此后劳动力市场供给始终难以匹配需求，职位空缺数远超疫情前水平。11月劳动力供需缺口录得252.8万人，较10月有所扩大，表明美国就业市场仍然紧张。 图4.美国职位空缺数延续回落图5.美国劳动力供需缺口有所扩大 1400 1200 1000 800 600 400 200 0 8 职位空缺数（万人） 职位空缺率（%，右轴） 6 4 2 0 18/1119/1120/1121/1122/1123/11 173 168 163 158 153 900 劳动力缺口（万人，右轴） 劳动力供给（百万人）劳动力需求（百万人） 600 300 0 -300 -600 -900 18/1119/1120/1121/1122/1123/11 数据来源：BLS，WIND，财通证券研究所数据来源：WIND，财通证券研究所 时薪环比、同比增速均有所上升。12月美国非农就业平均时薪同比增速录得4.1%，较上月有所走高。同时，非农就业平均时薪环比增速录得0.4%，较上月略有上行。时薪环比、同比增速均有所提升，意味着工资韧性仍强。由于薪资同比与美国CPI服务项除房屋外其他分项关系密切，时薪上涨或将使得美国通胀走势有所反复，下行趋势或许并不顺畅，不过，这也会使得美国经济特别是消费保持较强韧性。 图6.非农就业平均时薪环比和同比增速（%） 平均时薪环比 平均时薪同比（右轴） 59 48 7 36 25 14 03 2 -11 -20 19/1220/620/1221/621/1222/622/1223/623/12 数据来源：BLS，WIND，财通证券研究所 零售业时薪增速上升最大。分行业来看，12月美国零售业和运输仓储业平均时薪同比增长较大，分别较上月上行约0.9个百分点和0.4个百分点。而公用事业和休 闲酒店业时薪增速下降最大，分别较上月下跌约1.9个百分点和0.5个百分点。 图7.美国各行业平均时薪同比增速（%） 2023年11月2023年12月 7 6 5 4 3 2 1 0 运制 输造 业仓业 储 金建商休零批公教融筑业闲售发用育业业服酒业业事医务店业疗 数据来源：BLS，WIND，财通证券研究所 实际薪酬增速仍为正值。如果剔除时薪增长背后物价水平的影响，可以发现，从新冠疫情爆发后至今年5月之前，实际时薪同比持续录得负值，随着CPI同比增速由高位快速回落，实际时薪同比开始由负转正，实际收入的上行也将对消费形成支撑。11月实际时薪同比增速为0.8%，较上月持平，仍为正值。 图8.美国实际时薪同比增速（%） 实际时薪环比 名义时薪环比 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 -0.5 -1.0 18/1119/519/1120/520/1121/521/1122/522/1123/523/11 数据来源：CEIC，BLS，WIND，财通证券研究所 上半年降息仍为大概率。最新的非农就业数据显示，新增就业人数高于预期水平，失业率与上月持平，同时时薪增速有所走高，反映出就业市场仍然强劲。非农数据公布后，市场对美联储降息的预期时点略向后推迟。同时，美股三大股指齐跌，美元指数走高，十年期美债收益率迅速上行。我们认为，目前各项指标均显示美国劳动力紧张程度略有缓解，而新增非农人数超预期和失业率处于历史低位，指向劳动力市场依然处于较良好态势。同时，居民部门财富的持续扩张和实际收入的正增长对消费形成有力支撑，美国经济前景或不会大幅恶化。时薪增速的上升可能会使得美联储对物价水平有所担忧，但今年上半年降息依然是大概率事件。 图9.市场预期美联储政策利率的变化（%） 12月议息会议后至非农数据公布前 0.10 0.08 0.06 0.04 0.02 0.00 -0.02 -0.04 -0.06 24/01E24/03E24/05E24/06E24/07E24/09E24/11E24/12E 5.5 12月非农数据公布前后 12月非农数据公布后预期利率水平（右） 5.0 4.5 4.0 3.5 3.0 数据来源：CME，财通证券研究所 风险提示：美国经济下行超预期，美联储货币紧缩超预期。 信息披露 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，并注册为证券分析师，具备专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解。本报告清晰地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者也不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 资质声明 财通证券股份有限公司具备中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。 公司评级 以报告发布日后6个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅为标准：买入：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于10%； 增持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%～10%之间；中性：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%～5%之间；减持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%； 无评级：由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级。 A股市场代表性指数以沪深300指数为基准；香港市场代表性指数以恒生指数为基准；美国市场代表性指数以标普500指数为基准。 行业评级 以报告发布日后6个月内，行业相对于市场基准指数的涨跌幅为标准：看好：相对表现优于同期相关证券市场代表性指数； 中性：相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平；看淡：相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数。 A股市场代表性指数以沪深300指数为基准；香港市场代表性指数以恒生指数为基准；美国市场代表性指数以标普500指数为基准。 免责声明 本报告仅供财通证券股份有限公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司不保证该等信息的准确性、完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的邀请或向他人作出邀请。 本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本公司通过信息隔离墙对可能存在利益冲突的业务部门或关联机构之间的信息流动进行控制。因此，客户应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发