华龙期货贵金属年报：2024黄金或创新高

贵金属年报 2024黄金或创新高 本报告中所有观点仅供参考，请投资者务必阅读正文之后的免责声明。 华龙期货投资咨询部投资咨询业务资格：证监许可【2012】1087号贵金属研究员：徐艺倩期货从业资格证号：F3051417投资咨询资格证号：Z0015748电话：18909442516邮箱：xuyq2015@126.com报告日期：2023年12月31日星期日 摘要： 一、2023年行情回顾 今年金价偏强，全年涨幅超13%，震幅达341美元/盎司。今年春季3月欧美爆发银行业危机，点燃市场恐慌情绪，黄金大幅 反弹，站上2000美元关口。随着银行业危机的消散和美联储官员 坚持鹰派的声明金价回落，但在秋季10月7日以色列和巴勒斯坦 武装组织哈马斯爆发冲突，再次将黄金送上2000美元关口之上直 至全年最高点2151美元/盎司。 二、2023年行情走势关键要素分析及2024年行情展望 （一）通胀预期 （二）美联储政策 （三）衰退风险 （四）ETF&CFTC持仓情况 （五）供需和库存 （六）金银比 三、观点小结与风险提示 今年年末金银价格处于上升趋势当中，结合12月至农历春节是黄金的季节性消费旺季，短期内不建议做空贵金属。 12月FOMC会议明示或已见利率峰值，已讨论降息时点，提示美联储即将开启降息周期。最新的通胀等数据也进一步强化美联储明年3月降息预期。因此黄金白银中长线看涨，2024年或创新高，可择机布局多单。短线随着圣诞节来临外盘休市，交投清淡，黄金价格在假期期间可能将交投在平稳区间，不过随着红海 动荡加剧，黄金的避险属性将重新闪耀。总体贵金属短线震荡偏强。明年的主要推动因素将是美联储降息的时机和深度。目前俄乌战争仍在持续、巴以战争的风险存在外溢的可能，近期红海区域的紧张局势就是证明，此外如果发生美国IT行业的泡沫破裂可能会引发衰退，这些都是影响金价走势的不确定因素。 一、宏观分析 今年金价偏强，全年涨幅超13%，震幅达341美元/盎司。今年春季3月欧美爆发银 行业危机，点燃市场恐慌情绪，黄金大幅反弹，站上2000美元关口。随着银行业危机的 消散和美联储官员坚持鹰派的声明金价回落，但在秋季10月7日以色列和巴勒斯坦武装 组织哈马斯爆发冲突，再次将黄金送上2000美元关口之上直至全年最高点2151美元/盎司。 整体上，今年贵金属呈现出内盘跑赢外盘，黄金跑赢白银，黄金跑赢（内盘）股票债券等风险资产的特点。COMEX黄金较年初上涨约13.45%（245美元/盎司），沪金较年初上涨约15.22%（63元/克）；COMEX白银全年基本收平，下跌0.06%（-0.015美元/盎司），沪银上涨10.72%（584元/千克）；债券方面，十年期美债收益率上涨2.90%，我国的10年期国债收益率为-9%；股票方面，美国标普500指数上涨了24.33%，纳斯达克上涨了44.34%，道琼斯上涨了12.82%，我国的上证指数下跌了5.86%。 二、2023年行情走势关键要素分析 （一）通胀预期 去年欧美的通胀一度达到40多年来的最高水平，但于去年第三季度时美国的通胀数据持续回落，显示出通胀已有降温迹象。今年美国的通胀数据继续回落，显示出美联储加息的利率政策基本达到控制通胀的目的。下图颜色深的表示核心通胀数据，浅色的是整体通胀数据，蓝色系是CPI数据，红色系是PCE数据。 黄金作为无息资产其价格与实际利率呈负相关关系，因为债券的实际利率可以视为持有黄金的机会成本。随着利率上升以及投资者对美联储抗通胀的信心增强，衡量美国实际利率的10年期通胀保值债券（TIPS）在22年5月转为正收益，其收益率此前已处于了负 值两年之久，通胀保值债券收益率为正值意味着，计入预期通胀因素后，投资者10年后在 美债上仍能实现收支平衡。下图紫线表示实际利率，用美国实际利率的10年期通胀保值债 券（TIPS）衡量，蓝色线代表通胀预期，（名义收益率-实际收益率后），在今年3月以后就比较平稳了。 （二）美联储政策 黄金价格起伏与美联储的一举一动息息相关，而美国货币政策的路径又取决于经济、就业和通胀情况。美联储自22年3月份开始启动加息，22年加了7次（为41年来最激进的政策立场），今年上半年加息3次，2月、3月、5月都是加息25个基点，6月没加息---这是决定15个月以来美联储首次在政策会议没有改变利率，虽然6月没加息但是言论很鹰：美联储官员上调了今年的利率预期，暗示利率最高可能升至5.6%，这意味着今年可能还会有两次加息。今年7月会议加息25基点，此后9、11、12连续3次不加息，最近的12月 会议室首次透露利率见顶、讨论降息时点的信号。下图为从22年至今，美联储联邦基金利率的变化情况。 鲍威尔在12月货币政策会后表示，最近数月，美国通胀数据下滑，这样的迹象受人欢迎，同时通胀放缓，没有出现失业率飙升，这是一个好消息。鲍威尔透露，在本次会议中，美联储讨论了降息的时间点问题。 美联储12月会议声明的点阵图显示，19位美联储官员中有17位几乎一致预测，到2024 年底，政策利率将低于现在的水平。本次会议是美联储自2021年3月以来首次预测不会再 进一步加息，美联储的“点阵图”显示，明年降息的预估中值在75个基点，步伐比9月的预测要快。虽然对年底联邦基金利率的预测中值为4.6%，但官员们各自给出的预期差异很大，八位官员认为明年降息幅度不到75基点，五位预计幅度会超过75基点。 美联储12月会议的声明中显示出GDP的增速超预期，失业率符合预期、通胀和核心通胀都低于预期，透露美国通胀已经得到控制，失业率在控制范围内，经济增速向好。 （三）衰退风险 去年2022年3月（俄乌战争爆发）以来10年期与2年期美债收益率曲线显示出倒挂，今年全年延续这种倒挂。所谓收益率曲线倒挂是指，期限相对较长的美债收益率低于较短期美债的收益率。这种倒挂通常被投资者视为经济衰退将至的预警信号，因为市场定价开始体现货币紧缩政策告终，并接受未来联储会为了缓和经济下滑打击而让利率下降的预期。从中长期来看，许多经济体面临衰退的风险增大，这将导致许多央行放慢加息步伐，并立即使黄金更具吸引力。下图倒挂程度最严重的黄圈处：银行业危机，3月10日传出硅谷银行破产，这是2008年金融危机以来规模最大的银行倒闭案。当天市场避险情绪发酵，银 行股暴跌，投资者纷纷涌入黄金市场，金价当天意外上涨。随后3月14日，瑞士信贷股价暴跌引发了市场的广泛关注，瑞信称前几年的财务报告过程中发现了“重大缺陷”，重燃对美国银行业的担忧，全球银行业的动荡引发市场押注美联储货币政策将转向，央行加息预期降温，降息预期则升温。这些都让市场更加押注美联储为了拯救脆弱的银行而立刻停止加息甚至降息，在这种预期下金价被推上2000美元关口。4月下旬多位美联储官员的联合发表单一的叙述，其言论都偏鹰派，这最终影响并改变许多市场参与者对可能暂停加息的假设，这可能是金价重回2000美元/盎司下方的根本原因。 2022年（去年）美国前两个季度的实际GDP增速为负值一度使市场确认美国经济已进入技术性衰退，好在第三季度的数值回正稳定了市场情绪。今年以来美国GDP稳步增长，未提示衰退风险。 就业方面，美国11月非农就业报告出乎意料的走强，就业数据显示美国经济上个月创 造了199,000个就业岗位，超出预期，这给3月份可能降息的可能性泼了一盆冷水。与此同时，失业率下降至3.7%，低于10月份的3.9%。 （四）ETF&CFTC持仓情况 黄金ETF基金是以黄金现货为基础资产，追院黄现货价格波动的金融行生产品，可在交易所进行交易。迄今为止，全球共有十多支黄金ETF基金产品，总市值达500亿美元，其中规模最大的是在级约证交所上市的SPDR，其黄金持有量占黄金ETF总持有量的80%以上。黄金ETF的成立为大众投资黄金提供了更便捷的进入工具，是黄金最受欢迎的配置途径，也是推动金价上涨的重要因素。ETF的买盘是一个值得关注的一个信号，需要看到交易增长势头才可确定黄金中长期牛市来临。 自今年3月银行业危机爆发后，约有30吨黄金流入SPDR。根据世界黄金协会的数据，在银行业危机爆发的头几天，全球黄金ETF出现了18吨的资金流入，结束了连续10周的资金流出。此后随着恐慌情绪的消退和夏季季节性淡季来临，6月份黄金ETF资金外流加速，战术性仓位缩减明显，突显出进入季节性需求放缓期的市场情绪转变。11月中旬的突然上升的背景是CPI、PPI及零售销售等多项美国宏观经济数据数据疲软，美联储不再加息的预期增强。 非商业交易商不涉及现货业务，被视为投机商。达到报告水平的投机商一般来自商品基金，是影响行情的重要因素。可理解为投机情绪。当非商业净多仓处在绝对低位时，也是金银价格的阶段性低点，如下图蓝线是非商业净多头持仓，与黄线价格咬合紧密。净多头明显上升，资金陆续流入（红柱表示每周资金流入流出情况），说明投机热情大涨。COMEX白银的非商业净多头持仓量在今年3月时曾一度跌到负值。 （五）供需 从黄金的需求端来看，黄金主要用于珠宝饰品，占比在40%-70%；工业用金的占比约 为10%；投资需求的占比为10%-50%。在黄金消费需求中，工业用金波动较小，珠宝用金与金价存在负相关性，只有投资用金与黄金价格正相关，即投资需求旺盛的时候金价上涨， （此时过高的金价会抑制黄金的消费需求），当投资需求下降的时候金价下跌，（此时较低的金价会促进黄金的消费需求），黄金的投资需求和消费需求是此消彼长的关系，这种关系决定了无论是当年金价上涨还是下跌，实物黄金的总需求变化均不明显。下图是近十年全球黄金的需求量，可以看到基本平稳。 黄金的供应方面，矿山产量占全球黄金供应的最大部分（通常每年占75%）。每年的需求需要比新开采的更多的黄金，缺口则是由回收来弥补。矿山生产对价格变化反应不迅速。从勘探和发现新的金矿到矿山投入生产通常需要很长时间。回收是对黄金价格和经济冲击最直接反应的黄金供应来源。大部分回收黄金（至少90%）来自珠宝，其余部分是从技术中提取的黄金。黄金的供给是稳定的,几乎没有随时间的改变而发生重大变化，过去20年,金矿产量平均每年就增长1.4%。相较之下，由于法定货币可以无限印发从而支持其本国的货币政策，自全球金融危机后的量化宽松（QE）措施实施以来，全球货币供应量快速增长，货币增量远远超过与社会财富增量，单位货币所计价的财富价值大大缩水，主要 货币购买力均呈现一定程度下降。 美联储加息以来全球央行持续增持黄金储备，全球央行正成为“力挺”金价的一个重要力量，各国央行今年积累黄金储备的速度是1967年以来所未见的。美联储大幅加息导致美债收益率大幅上涨（债券价格相应下跌），这对各国外汇储备都是一种损失，此时抛售美债增持黄金，可以避免损失扩大。再者，黄金作为没有任何国家主权信用风险的全球通用货币，在投资组合加入一定比例黄金可以加强组合抗风险能力并提高风险调整后收益，因此黄金是央行分散储备资产的重要工具。在全球金融市场资产价格剧烈波动情况下，增持黄金可以缓解整个外汇储备的净值波动幅度，确保外汇储备规模基本稳定。当很多国家外汇储备增加时，都会相应增加黄金配置以减轻外汇储备规模波动幅度，从而有效保障本国金融市场稳定。鉴于当前的环境可能会持续下去，各国央行可能会在未来几个月继续增持黄金。在经济和地缘政治不确定以及高通胀时期，央行似乎开始将黄金作为一种保值手段。 全球央行对黄金的增持态度，也影响着大型资管机构的资产配置策略。目前越来越多全球大型资管机构都将黄金纳入底仓资产的重要组成部分，作为降低底仓资产净值波动的对冲工具，这种做法其实与海外央行的投资策略类似。桥水基金前负责人达利欧表示，在不确定的全球环境下，黄金应该是投资组合的重要组成部分，因为黄金像是一个投资组合的“保险”，是很好的风险对冲工具。下图是全球各央行的黄金储备（年），可以看到不断创出新高，已经创下近50年新高。 供给方面，黄金的供给是稳定的,几乎没有随时间的改变而发生重大变化，过去20年,金矿产量平