2024年原油年报：欧佩克减产托底，原油延续震荡格局

全球商品研究·原油 年度报告 欧佩克减产托底，原油延续震荡格局 ——2024年原油年报 2023年12月29日星期五 兴证期货.研究咨询部能源化工研究团队 林玲 从业资格编号：F3067533投资咨询编号：Z0014903王其强 从业资格编号：F03087180投资咨询编号：Z0016577吴森宇 从业资格编号：F03121615俞秉甫 从业资格编号：F03123867 联系人俞秉甫 邮箱：yubf@xzfutures.com 内容提要 2023年上下半年全球原油价格走势呈现分化。上半年在宏观弱需求背景下，原油价格震荡下行，布伦特价格一度触及70美金/桶的生产成本线，此后引发OPEC+主动减产调控。下半年，在OPEC+一系列减产发力下，市场开始逐渐回暖，叠加市场对原油低库存的担忧，油价回归趋势上涨行情，布伦特价格在9月底一度达到年内最高点95美金/桶附近。进 入10月，随着“巴以冲突”的爆发，原油价格短期冲高，市场开始交易地缘政治因素。临近年末，巴以冲突缓解，市场回归交易基本面。宏观数据的走弱以及原油自身的供应过剩让油价震荡走弱，市场寄希望于OPEC+能够继续加大减产力度来挺价。11月30日，OPEC+在年内最后一次会议上达成了明年继续减产220万桶/日的协议，但该协议总体不及预期，原油价格继续承压。 排除地缘政治因素的干扰（巴以冲突、红海事件等），当前原油自身基本面较为疲软。一方面，供应端，美国页岩油产量仍然处于历史高位，单产量超1300万桶/日；尽管11 月30日，OPEC+达成了2024年1季度的减产协议，但是会议内容不及市场预期，减产力度无法打消市场对供应过剩的担忧。因此，短期原油自生缺乏向上驱动。另一方面，由于沙特为首的海湾国家未来几年仍然需要依赖约80美金/桶 的油价来维持财政支出平衡，同时参考布伦特远月75美金/桶的价格，综合考虑原油生产的边际成本以及中东国家对油价下跌的最大容忍度，原油价格在2023年12月中旬一度触及全年低点后，想要进一步下探空间已经不大。短期原油自身基本面更多呈现震荡态势。 展望2024年，我们认为在边际成本支撑以及OPEC+仍有减产预期的背景下，2024年油价要趋势跌破2023年油价低点的可能性不大。极端情况下，布伦特和WTI可能短期跌破70美金/桶和65美金/桶，之后以较快速度超跌反弹。整体看，2024年油价区间下限与2023年低点相近。2024年，油价区间的上限主要取决于经济复苏所带来的需求弹性，参考2024年主要地区的经济预期整体偏中性，明年需求大概率维持小幅增长，较难到达全面繁荣阶段。因此，在排除地缘因素干扰的背景下，明年油价较难再次突破疫情后100美金/桶的高位。综合来看，我们认为明年油价的波动区间在65-95美金/桶附近，整体价格区间与2023年相近。节奏上，我们倾向认为上半年尤其是1季度，在OPEC+明确减产前，油价可能会承压，之后在减产逐步落地配合需求复苏背景下开始企稳反弹，整体呈现“前低后高”状态。若明年1季度，油价再次打到前期低点附近，仍有趋势反弹机会。 风险分析：OPEC+实际减产量不及预期；美联储加息； 巴以冲突加剧。 报告目录 1、2023年原油行情回顾1 2、宏观展望3 2.1国内宏观：当前复苏低于预期，长期经济仍然稳中向好3 2.2海外宏观：美国经济仍存韧性，欧元区仍面临严峻挑战5 3、供应分析9 3.12023年全球供应增加180万桶/日，增量主要来自美国9 3.2美国：2023年页岩油产量创新高，2024年新增产量有限10 3.3OPEC+：剩余产能充裕，明年调控能力较强13 3.4其他地区：巴西预加入OPEC+，南美及加拿大有小幅重油增量17 4、需求分析18 4.1美国：当前需求复苏至疫情前水平，明年需求仍有提升空间19 4.2中国和印度：2024年全球原油需求的主要增长点21 4.3欧元区：经济复苏疲软，明年需求前景仍然低迷23 5.库存及平衡表24 5.1库存：当前全球库存中性偏低，10月后累库趋势明显24 5.22024年原油平衡表：OPEC+主动调控匹配需求，全球市场偏平衡28 6.地缘政治事件30 7.总结与后市展望32 图表目录 图表1：2023年原油期货价格走势2 图表2：M1、M2流动性暂未显示企稳复苏4 图表3：PPI、CPI和PMI显示经济回升不足4 图表4：长期看美元指数与油价呈负相关性6 图表5：美国通胀仍高于疫情前水平6 图表6：美国制造业PMI仍低于507 图表7：美国GDP和PPI7 图表8：欧元区PMI持续低于508 图表9：欧元区PPI和CPI显示高通胀、低增速8 图表10：2023年主要供应增量9 图表11：2023年美国7大页岩油产区产量占比11 图表12：美国原油产量及活跃钻机数12 图表13：美国页岩油公司资本开支12 图表14：OPEC减产协议及产量（千桶/日）15 图表15：2023年中东国家财政平衡油价估算15 图表16：OPEC国家产量及炼厂产能（千桶/日）16 图表17：OPEC主要国家产量（千桶/天）16 图表18：OPEC剩余产能（百万桶/天）17 图表19：2023年全球原油需求（百万桶/日）18 图表20：美国原油消费与经济周期正相关20 图表21：美国汽油表需（千桶/日）20 图表22：美国柴油表需（千桶/日）20 图表23：中国和印度制造业PMI22 图表24：中国工业增加值及印度工业生产指数22 图表25：欧元区需求前景低迷23 图表26：OECD原油库存（百万桶）25 图表27：库存及月差走势25 图表28：美国流通原油库存（千桶）25 图表29：美国SPR原油库存（千桶/日）25 图表30：美国库欣原油库存（千桶）25 图表31：美国汽油库存（千桶）25 图表32：美国柴油库存（千桶）26 图表33：美国油品总库存（千桶）26 图表34：ARA原油库存(千吨）26 图表35：ARA汽油库存（千吨）26 图表36：ARA柴油库存（千吨）26 图表37：ARA油品总库存（千吨）26 图表38：新加坡轻组分库存（万桶）27 图表39：新加披中间组分库存（万桶）27 图表40：新加坡渣油组分库存（万桶）27 图表41：新加坡油品总库存（万桶）27 图表42：世界浮仓（万桶）27 图表43：海上运输原油27 图表44：2024年原油平衡表28 图表45：2024年原油供需缺口（百万桶/日）29 图表46：红海地区油气运输路线31 图表47：远东-北欧航行路线31 1、2023年原油行情回顾 2023年上下半年全球原油价格走势呈现分化。上半年在宏观弱需求背景下，原油价格震荡下行，布伦特价格一度触及70美金/桶的生产成本线，此后引发OPEC+主动减产调控。下半年，在OPEC+一系列减产发力下，市场开始逐渐回暖。叠加市场对原油低库存的担忧，油价回归趋势上涨行情，布伦特价格在9月底一度达到年内最高点95美金/桶附近。进入10月，随着“巴以冲突”的爆发，原油价格短期冲高，市场开始交易地缘政治因素。临近年末，巴以冲突缓解，市场回归基本面。宏观数据的走弱以及原油自身的供应过剩让油价开始震荡走弱，市场寄希望于OPEC+能够继续加大减产来支撑价格。11月30日，OPEC+在年内最后一次会议上达成了明年继续减产220万桶/日的协议，但该协议总体不及预期，原油价格继续承压。 上半年，“俄乌战争”所带来的地缘政治风险逐渐消退，市场回归理性交易基本面。全球经济进入下行周期，经济数据走弱，原油下游需求呈现疲软，同时伴随美国页岩油供应不断攀升，原油出现过剩格局。布伦特价格在1季度开始震荡下行，从年初的85美金/桶区间下滑，一度 在3月中旬触及70美金/桶的年内最低点。伴随着原油价格逼近成本线，OPEC+开始采取减产控 盘措施。4月2日，OPEC+年内首次宣布减产计划，从5月份开始自愿减产共166万桶/日，至 2023年底结束。在OPEC+年内首次减产背景下，原油市场在4月初小幅企稳，后延续震荡偏弱 格局。6月4日，OPEC+第二次会议宣布将自愿减产计划延长至2024年底，同时沙特和俄罗斯宣 布将从7月份开始分别额外减产100万桶/日和50万桶/日。 进入下半年，在OPEC+主动减产的背景下，原油市场开始企稳回升。市场预期随着OPEC+主动调控，原油过剩格局将会扭转，同时全球原油的绝对库存较历史均值仍然处在较低水平。布伦特价格在3季度开始趋势上涨，从6月初约75美金/桶上涨至9月底的约95美金/桶。OPEC+ 在8月3日和9月5日的第3次和第4次会议上宣布，将沙特和俄罗斯自愿减产100万桶/日和 50万桶/日的计划逐步延长至年底。进入10月，“巴以冲突”的爆发带来了市场对供应端的恐 慌，造成原油价格短期小幅冲高。后续随着地缘冲突的缓和，原油回归基本面。在对2024年宏观预期仍然中性偏悲剧的背景下，市场期待OPEC+可以再次加大力度减产来提振原油市场。11月30日，OPEC在今年最后一次会议上宣布将从明年1季度开始自愿减产220万/日来应对当前供应过剩的格局。市场对此次减产协议存在诸多疑点，总体看，该减产协议不及市场预期，短期无法提振市场情绪，原油在2023年底进入新一轮下行区间。 图表1：2023年原油期货价格走势 数据来源：Wind;兴证期货研究咨询部 2、宏观展望 2.1国内宏观：当前复苏低于预期，长期经济仍然稳中向好 在全球经济下行的背景下，今年国内经济复苏整体不及市场预期。2023年预计全年GDP增速5.3%，两年平均增速4.1%，低于2020-2021年平均增速5.3%。从行业方面看，今年服务业在“后疫情时代”开启全面复苏。截至前3季度，服务业同比增速分别为5.1%，12.7%和8.5%。前三季度服务业生产指数同比增长7.9%，但折算两年平均累计增速为4%，仍然低于疫情前7%的增速。往前看，国内服务业仍然有一定提升空间。工业端，今年国内工业增加值整体保持平稳，在一季度表现较为低迷后，二季度出现较明显反弹。今年房地产行业整体表现不佳，在一季度房地产短期回暖后，二、三季度分别同比下滑1.2%和2.7%。零售角度，1-9月，社会消费品零售总额累计同比增加6.8%，零售数据显示出缓慢复苏态势。消费端，前10个月CPI累计同比增速为0.4%，而10月CPI同比下降0.2%，受疫情后生活逐步回归常态，整体消费企稳回暖，但复苏力度不强。总体上看，2023年中国宏观经济在疫情逐渐褪去的背景下，供给侧和服务业开始全面恢复增长，工业保持相对平稳增长，而房地产业下滑较为严重。需求端，消费及零售逐步复苏，未来仍有一定提升空间。经济总量整体保持平稳，但复苏力度不强。 2024年国内经济预计延续修复思路，整体结构将会呈现前高后低状态，预计GDP同比增速将在5%附近。首先，货币政策上，央行将会延续宽松的货币政策，市场信贷增速将会逐步回暖。在美联储预计明年开始降息、美元指数开始趋势性走弱后，宽松的货币政策实际作用有望进一步加强。其次，2024年中国通缩将逐步缓解，CPI与PPI有望在就业和消费不断复苏的背景下，开始见底企稳，出现稳定增长。此外，中国宏观政策的调控，新增“一万亿元”国债对投资的促进作用将进一步提振经济复苏。最后，全球经济企稳后，2024年预计进出口贸易回暖，预计国内消费进一步复苏，投资增速开始企稳回升，货物进口增速将在低基数的背景下快速增长。综合来看，尽管当前中国经济复苏存在一定挫折，房地产下滑风险及通缩加剧风险仍然存 在，但是当前中国经济已经逐步筑底回暖，预计明年将在宽松的货币政策和强有力的财政政策配合下维持稳健增长趋势，预计GDP同比增长约5%。 图表2：M1、M2流动性暂未显示企稳复苏 数据来源：Wind;兴证期货研究咨询部 图表3：PPI、CPI和PMI显示经济回升不足 数据来源：Wind;兴证期货研究咨询部 2.2海外宏观：美国经济仍存韧性，欧元区仍面临严峻挑战 2023年，在美联储大幅加息的背景下，美国经济仍然表现出一定韧性。尽管年内经历了“银 行破产倒闭”的事件冲