北交所2024年投资策略：政策如沐春风，风景将会更好

证券研究报告|2023年12月31日 核心观点行业研究·行业投资策略 2023年回顾：政策接连发力，全年收益率高达15%。 2023年北证50全年涨幅15%，在所有宽基指数排名第一，跑赢上证指数19%， 跑赢沪深300则有26%。北证50全年振幅高达43%，前10个月下跌而后2 个月上涨，日均成交量从前10个月的11亿元迅速放大到11-12月的116亿元。 北交所全年IPO76家，与2022年接近。IPO公司主要分布在机械、材料、技术硬件与设备，软件与服务、汽车与汽车零部件、医药、食品饮料方向。 从四个方面看北交所估值依然有改善空间。 1、北交所小市值公司涨幅更大，“发掘从几亿市值到几十亿市值的机会”成了北交所独有的特点，赚钱效应产生之后将提升板块关注度；2、目前企业的增速并未高于科创板和中小板，未来随着更多优质标的在北交所上市，则会逐渐与科创板、创业板拉平差距，甚至超越（因为公司体量更小，理应增速更快）；3、11月北交所开户数达到了640万户，2024年有望达到800万户，同时参考科创板，未来期ETF的发行，将会明显改善板块的流动性；4、今年下半年，以“北交所深改19条”为代表的多项政策推出，从融资端、投资端和交易端三方面上齐发力。 结合经济周期，构建模型对北交所公司进行梳理。 通过对全部A股的分析，我们选择了毛利率、增长率、负债率作为评估行业景气度的维度。结合经济周期，我们将这几个维度构建了打分模型，对北交所所有上市公司分组打分之后（几家公司刚上市没有披露Q3财报除外），模型较好的解释了市场上涨的逻辑，前50名公司在10月低 点以来获得了涨幅（中位数）108%的表现，显著超过北证50同期53%的表现。 我们认为随着2024年政策的不断落地，北交所的发展将会步入快车道， 投资机会也会不断增加。鉴于我们看好中国经济在2024年的表现，以及A股市场目前处在估值低位，我们给予北交所超配评级。个股选择上，请参照我们的打分模型。同时可关注北交所基金与北证50基金的投资机会。 风险提示：由于换手率不稳定导致的股价波动的风险，经济增长不及预期的风险，贸易冲突、美国科技禁令的风险。 北交所 超配·首次评级 证券分析师：王学恒010-88005382 wangxueh@guosen.com.cnS0980514030002 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 北交所2024年投资策略 政策如沐春风，风景将会更好 超配 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 内容目录 北交所2023年度总结：政策接连发力，后两个月绝地反击5 在宽基指数中年度表现最佳5 全年振幅高达43.7%5 换手率井喷之后，24年会上一个台阶7 IPO有条不紊的推进8 北交所估值改善的空间在哪里10 标的体量小，市场关注度还有待提升10 企业的增长率还可以更高12 流动性的改善空间很大13 政策层面上的积极推进15 行业与个股分析18 从经济周期观察市场景气度18 对A股宏观行业的排序19 基于模型对北交所的公司梳理23 投资建议25 图表目录 图1：2023年A股重要宽基指数表现5 图2：日均交易额统计，亿元5 图3：北证50与科创50的表现差异6 图4：2023年净利润增速预期的变化6 图5：2024年净利润增速预期的变化7 图6：北证50与科创50的换手率7 图7：年日均换速率8 图8：北交所历年IPO家数8 图9：北交所受理到上市时间（中位数）8 图10：北交所网上发行中签率（中位数）9 图11：不同月份IPO的首日涨幅（中位数）9 图12：北证50与科创50的估值比较10 图13：A股市值分布（家数）11 图14：分市值统计10月23日以来的涨幅11 图15：分析师覆盖12 图16：市盈率（中位数）12 图17：收入增速（中位数）比较12 图18：利润增速（中位数）比较12 图19：板块的PE/G对比13 图20：收入增长率比较18 图21：利润增长率比较18 图22：毛利率比较19 图23：销售费用率比较19 图24：ROE比较19 图25：负债率比较19 图26：毛利率行业得分比较20 图27：负债率行业得分比较21 图28：收入增速得分比较21 图29：估值得分比较22 图30：分组涨幅（中位数）统计24 表1：IPO与行业分布9 表2：北交所10月23日以来的分组涨幅11 表3：市值比较13 表4：首批8家北交所基金14 表5：北证50基金14 表6：科创相关ETF规模，亿元（沪深300放在首行做个比较）15 表7：ETF的成交额与规模，亿元15 表8：2023下半年以来北交所相关支持政策与重要事件梳理15 表9：A股基于毛利率、负债率、增长率、估值的平衡积分卡23 表10：毛利率/增速/负债率得分排名25 北交所2023年度总结：政策接连发力，后两个月绝地反击 在宽基指数中年度表现最佳 2023年，北证50全年涨幅15%，在所有宽基指数排名第一，也是唯一获得正收益的宽基指数，它跑赢上证指数19%，跑赢沪深300则有26%。 图1：2023年A股重要宽基指数表现 资料来源：wind，国信证券经济研究所整理 但是对于北交所，这个过程并不顺利，它经历了前10个月的大跌，而11-12月迎 来了大涨。北证50在前十个月的日均成交额仅为11亿元，而在最后2个月其日 均交易额高达116亿元，翻了10倍，已经接近了科创100的128亿元，或者达到了科创50日均交易额578亿元的约1/5左右。 图2：日均交易额统计，亿元 资料来源：wind，国信证券经济研究所整理 全年振幅高达43.7% 从走势上看，北证50在年初有过10%左右的上行，但从2月份见高点之后，随着成交量的低迷，呈现了加速下跌的局面，至10月份，其最大跌幅达到了25%。10月份底开始，北交所大幅上涨，成交量也迅速放大，很快收复全年下跌的失地，并最终录得全年正收益。 图3：北证50与科创50的表现差异 资料来源：wind，国信证券经济研究所整理 下图是分析师预期的2023年净利润增速，北证50全年的净利润增速随着时间下修，从年初的预计15%的增长率（科创50，32%）到年末的预期增速为-10%（科创50，-13%），且在11-12月份，指数大涨的过程中，业绩依然在下修，这说明最近这段时期股价的上涨并不是由短期业绩驱动的。 图4：2023年净利润增速预期的变化 资料来源：wind，国信证券经济研究所整理 从对2024年的业绩展望来看，当下市场预期2024年北证50的净利润增速为12%，略低于沪深300的13%，也低于科创50的增速的44%。 故而我们倾向本轮北交所的上涨，是基于估值的修复，以及对政策的预期所致。 图5：2024年净利润增速预期的变化 资料来源：wind，国信证券经济研究所整理 换手率井喷之后，24年会上一个台阶 北证50换手率在11月放大了10倍以上，在11月27日换手率达到了历史最高水平的10.13%，对于一个宽基指数而言，这显然是过高了，目前维持在3.5%左右的水平。 图6：北证50与科创50的换手率 资料来源：wind，国信证券经济研究所整理 对比科创50，2023年的日均换手率为1.0%。其他几个代表小市值风格的宽基指数，国证2000为1.9%，中证1000%为1.6%，创业板指为1.4%，科创100为1.3%，因此按照年度来观察，北证50%的0.9%的水平是相对较低的。 本轮伴随着北证50指数换手率的的放大，我们相信其投资价值将会被市场逐渐挖掘和认同，目前超过3%的换手率随不能维持，但有望与其他代表成长方向的宽基指数逐步看齐，至1.0-2.0%区间并稳定下来。 图7：年日均换速率 资料来源：wind，国信证券经济研究所整理 IPO有条不紊的推进 2023年北交所累计IPO计77家公司，上市公司总数达到了239家。2023年IPO家数与2022年相当，今年受理到上市平均时间为240天，较去年有所增加。 图8：北交所历年IPO家数图9：北交所受理到上市时间（中位数） 资料来源：wind，国信证券经济研究所整理资料来源：wind，国信证券经济研究所整理 IPO的行业分布上，20家在资本货物方向（主要是机械），17家在材料方向，技术硬件与设备10家，软件与服务6家，汽车与汽车零部件7家，医药6家，食品 饮料6家，耐用消费品3家。 表1：IPO与行业分布 行业 公司数量 2023年IPO 市值，亿元 资本货物 59 1076 1076 材料Ⅱ 46 1058 1058 技术硬件与设备 33 494 494 软件与服务 23 331 331 汽车与汽车零部件 16 232 232 制药、生物科技与生命科学 15 506 506 食品、饮料与烟草 11 139 139 商业和专业服务 9 141 141 耐用消费品与服装 9 113 113 医疗保健设备与服务 6 70 70 半导体与半导体生产设备 5 100 100 公用事业Ⅱ 2 24 24 运输 2 39 39 能源Ⅱ 1 13 13 零售业 1 8 8 家庭与个人用品 1 11 11 合计 239 4355 4355 资料来源：wind、国信证券经济研究所整理 考虑到北交所可能加快发行速度，则2025年上市公司数量有望达到400-600家，与目前的科创板类似。 随着行情的启动，中签率也于11月份、12月份陡然下降；随之，11、12月的首日涨幅明显高过了前10个月，这是一个正反馈的过程。 图10：北交所网上发行中签率（中位数）图11：不同月份IPO的首日涨幅（中位数） 资料来源：wind，国信证券经济研究所整理资料来源：wind，国信证券经济研究所整理 北交所估值改善的空间在哪里 北交所的估值很低，如果从科创50与北交所估值的溢价率观察（溢价率公式为科创板市盈率/北交所市盈率-1），在10月份之前，该溢价率高达150%，而目前收窄到了60%左右，与科创板的差距依然不小。 图12：北证50与科创50的估值比较 资料来源：wind，国信证券经济研究所整理 下面，我们想从几个角度解释北交所估值折价的原因，并试着分析这些影响要素将如何演绎： 标的体量小，市场关注度还有待提升 由于借壳、注册制推出时间尚短等历史原因，A股的市值并不呈现一个“金字塔”结构。 截至2023年底，A股一共有5332家上市公司，其中1000亿元市值以上的为116 家，300-1000亿元市值的有282家，大部分公司分布在10-300亿元市值。体现为：100-300亿元市值有1034家，40-100亿元市值有1867家，10-40亿元市值有1963家，但10亿元以下市值的公司仅为70家。 在10月23日（北证50的全年最低点），239家北交所公司的市值中位数仅为6 亿元，低于5亿元市值的公司有81家。因此，虽然很多公司涨幅惊人，但其市值 依然不大。例如从2-3亿市值涨到了20-30亿市值，几乎翻了10倍。 图13：A股市值分布（家数）图14：分市值统计10月23日以来的涨幅 资料来源：wind，国信证券经济研究所整理资料来源：wind，国信证券经济研究所整理 我们统计10月23日以来的分组表现，发现以启动时市值分组（而非行业分组），更能体现出其上涨的特点：即市值越小涨幅越大。我们将启动时的公司市值平均分成5组，每组样本大约45家，最小市值的第一组，市值中位数仅为3.9亿元，期间涨幅最大，达到了113%；最大市值的第五组，市值中位数为17.6亿元，期间涨幅最小，仅为53%。 表2：北交所10月23日以来的分组涨幅 分组 涨跌幅 市值中位数，亿元 公司数量 1 113% 3.9 45 2 99% 5.0 45 3 89% 6.3 44 4 71% 8.6 45 5 53% 17.6 45 资料来源：wind，国信证券经济研究所整理 简而言之，北交所体现出来的“从几亿到几十亿”的投资机会，相当于是弥补了A股投