行业轮动组合月报：“正预期与非拥挤”行业组合2023年上涨7.11%

证券研究报告|金融工程研究报告 2024年1月2日 “正预期与非拥挤”行业组合2023年上涨7.11% 评级及分析师信息 分析师：丁睿雯邮箱：dingrw@hx168.com.cnSACNO：S1120523040002分析师：杨国平邮箱：yanggp@hx168.com.cnSACNO：S1120520070002 ——行业轮动组合月报 ►量价行业轮动组合2023年12月底超额1.26% 量价行业轮动组合12月份下跌0.86%，相对于行业等权的超额收益为1.26%。2023年量价行业轮动组合上涨5.05%，相对于行业等权组合的超额收益为9.24%。 2024年1月份量价复合因子值排名较高的行业为：家电、纺织服装、银行、煤炭、钢铁。 ►“正预期与非拥挤”行业组合2023年上涨7.11% 我们根据分析师预期变化、市场信心、报告覆盖加速度、机构覆盖加速度、财务报表超预期、业绩预告超预期构建分析师预期复合因子；同时，通过6个量价因子构建拥挤 度指标，剔除拥挤度指标最低的15个行业，重新选择剔除后分析师预期复合因子值最高的五个行业，构建“正预期与非拥挤”行业轮动组合。 “正预期与非拥挤”行业组合12月份下跌1.98%，相对于行业等权的超额收益为0.13%。2023年“正预期与非拥挤”行业组合上涨7.11%，相对于行业等权组合的超额收益为11.29%，月胜率为75%。 2024年1月份“正预期与非拥挤”策略所选行业为：通信、国防军工、钢铁、商贸零售、煤炭。 风险提示 报告的结论基于历史统计规律，当历史规律发生改变时，报告中的结论可能失效。市场可能出现超预期波动风险。 正文目录 1.量价行业轮动组合2023年12月超额1.26%3 2.“正预期与非拥挤”行业组合2023年上涨7.11%4 3.风险提示5 图表目录 图1量价行业组合走势及相对于行业等权的超额收益4 图2“正预期与非拥挤”行业组合走势及相对于行业等权的超额收益5 表1量价因子汇总3 表2“正预期与非拥挤”行业组合年度涨跌幅统计5 1.量价行业轮动组合2023年12月超额1.26% 我们使用动量、交易波动、换手率、多空对比、量价背离、量幅同向六个维度的量价因子，通过基于中信一级行业的单因子测试，最终得到了11个较为有效、逻辑性强的月频行业因子。 表1量价因子汇总 因子大类 因子名称 计算公式 动量 二阶动量 𝐶𝑙𝑜𝑠𝑒�−𝑚𝑒𝑎𝑛(𝐶𝑙𝑜𝑠𝑒𝑡−window1:𝑡) 𝐸𝑊𝑀𝐴(𝑚𝑒𝑎𝑛(𝐶𝑙𝑜𝑠�) 𝑡−window1:� 𝐶𝑙𝑜𝑠𝑒�−𝑚𝑒𝑎𝑛(𝐶𝑙𝑜𝑠𝑒𝑡−window1:𝑡) −𝑑𝑒𝑙𝑎�(𝑚𝑒𝑎𝑛(𝐶𝑙𝑜𝑠�),window2),window) 𝑡−window1:� 动量期限差 𝐶𝑙𝑜𝑠𝑒�−𝐶𝑙𝑜𝑠𝑒𝑡−𝑤𝑖𝑛𝑑𝑜𝑤1−𝐶𝑙𝑜𝑠𝑒�−𝐶𝑙𝑜𝑠𝑒𝑡−𝑤𝑖𝑛𝑑𝑜𝑤2 𝐶𝑙𝑜𝑠𝑒𝑡−𝑤𝑖𝑛𝑑𝑜𝑤1𝐶𝑙𝑜𝑠𝑒𝑡−𝑤𝑖𝑛𝑑𝑜𝑤2 交易波动 成交金额波动 −𝑆𝑇𝐷(𝐴𝑚𝑜𝑢𝑛𝑡) 成交量波动 −𝑆𝑇𝐷(𝑉𝑜𝑙𝑢𝑚𝑒) 换手率 换手率变化 𝑀𝑒𝑎𝑛(𝑡𝑢𝑟𝑛𝑜𝑣𝑒𝑟𝑡−window1:𝑡) 𝑀𝑒𝑎𝑛(𝑡𝑢𝑟𝑛𝑜𝑣𝑒𝑟𝑡−window2:𝑡) 多空对比 多空对比总量 𝑖=� 𝐶𝑙𝑜𝑠𝑒�−𝐿𝑜𝑤�−∑𝐻𝑖𝑔ℎ−𝐶𝑙𝑜𝑠�𝑖=𝑡−𝑤𝑖𝑛𝑑𝑜��� 多空对比变化 (𝐶𝑙𝑜𝑠�−𝐿𝑜𝑤)−(𝐻𝑖𝑔ℎ−𝐶𝑙𝑜𝑠𝑒) 𝐸𝑊𝑀�(𝑉𝑜𝑙𝑢𝑚�×,𝑤𝑖𝑛𝑑𝑜𝑤1) 𝐻𝑖𝑔ℎ−𝑙𝑜�(𝐶𝑙𝑜𝑠�−𝐿𝑜𝑤)−(𝐻𝑖𝑔ℎ−𝐶𝑙𝑜𝑠𝑒) −𝐸𝑊𝑀𝐴(𝑉𝑜𝑙𝑢𝑚�×,𝑤𝑖𝑛𝑑𝑜𝑤2) 𝐻𝑖𝑔ℎ−𝑙𝑜� 量价背离 量价背离协方差 (收盘价) −𝑟𝑎𝑛𝑘[𝑐𝑜𝑣𝑎𝑟𝑖𝑎𝑛𝑐𝑒[𝑟𝑎𝑛𝑘(𝐶𝑙𝑜𝑠𝑒),𝑟𝑎𝑛𝑘(𝑉𝑜𝑙𝑢𝑚𝑒),𝑤𝑖𝑛𝑑𝑜𝑤]] 量价相关系数 (收盘价) −𝑐𝑜𝑟𝑟𝑒𝑙𝑎𝑡𝑖𝑜𝑛(𝐶𝑙𝑜𝑠𝑒,𝑉𝑜𝑙𝑢𝑚�,𝑤𝑖𝑛𝑑𝑜𝑤) 一阶量价背离 𝑉𝑜𝑙𝑢𝑚𝑒�𝐶𝑙𝑜𝑠𝑒� −𝑐𝑜𝑟𝑟𝑒𝑙𝑎𝑡𝑖𝑜𝑛[𝑅𝑎𝑛�(−1),𝑅𝑎𝑛�(−1),𝑤𝑖𝑛𝑑𝑜𝑤] 𝑉𝑜𝑙𝑢𝑚𝑒𝑖−1𝑂𝑝𝑒𝑛� 量幅同向 量幅同向 𝑉𝑜𝑙𝑢𝑚𝑒�𝐻𝑖𝑔ℎ� 𝑐𝑜𝑟𝑟𝑒𝑙𝑎𝑡𝑖𝑜𝑛[𝑅𝑎𝑛�(−1),𝑅𝑎𝑛�(−1),𝑤𝑖𝑛𝑑𝑜𝑤] 𝑉𝑜𝑙𝑢𝑚𝑒𝑖−1𝐿𝑜𝑤� 资料来源：华西证券研究所 我们根据如上11个量价因子构建量价行业轮动策略，每月末选取中信一级行业 （剔除综合和综合金融）中复合因子最高的五个行业，因子等权加权，行业间等权加权。 2010年至2023年12月，量价行业轮动组合的累计收益为616.47%，相对于全部行业等权组合的累计超额为539.36%。量价行业轮动组合12月份下跌0.86%，相对于行业等权的超额收益为1.26%。2023年量价行业轮动组合上涨5.05%，相对于行业等权组合的超额收益为9.24%。 2024年1月份量价复合因子值排名较高的行业为：家电、纺织服装、银行、煤炭、钢铁。 图1量价行业组合走势及相对于行业等权的超额收益 资料来源：Wind、华西证券研究所 2.“正预期与非拥挤”行业组合2023年上涨7.11% 我们根据分析师预期变化、市场信心、报告覆盖加速度、机构覆盖加速度、财务报表超预期、业绩预告超预期构建分析师预期复合因子；同时，通过6个量价因 子构建拥挤度指标，剔除拥挤度指标最低的15个行业，重新选择剔除后分析师预期 复合因子值最高的五个行业，构建“正预期与非拥挤”行业轮动组合。 2010年至2023年12月，“正预期与非拥挤”行业组合的累计收益为991.70%， 相对于全部行业等权组合的累计超额为914.60%。“正预期与非拥挤”行业组合12月份下跌1.98%，相对于行业等权的超额收益为0.13%。2023年“正预期与非拥挤”行业组合上涨7.11%，相对于行业等权组合的超额收益为11.29%，月胜率为75%。 2024年1月份“正预期与非拥挤”策略所选行业为：通信、国防军工、钢铁、商贸零售、煤炭。 图2“正预期与非拥挤”行业组合走势及相对于行业等权的超额收益 资料来源：Wind、朝阳永续、华西证券研究所 表2“正预期与非拥挤”行业组合年度涨跌幅统计 年份 “正预期与非拥挤”行业轮动组合 行业等权 超额收益 2010 7.96% 4.92% 3.03% 2011 -17.10% -28.31% 11.20% 2012 10.06% 2.68% 7.38% 2013 27.65% 12.85% 14.79% 2014 83.93% 46.68% 37.25% 2015 88.34% 49.57% 38.77% 2016 -12.52% -13.14% 0.63% 2017 26.43% 1.53% 24.90% 2018 -26.64% -28.45% 1.80% 2019 32.11% 28.86% 3.25% 2020 51.35% 23.11% 28.24% 2021 33.90% 11.99% 21.91% 2022 7.73% -13.79% 21.52% 2023 7.11% -4.18% 11.29% 年化收益 18.61% 4.17% 14.45% 资料来源：Wind、朝阳永续、华西证券研究所 3.风险提示 报告的结论基于历史统计规律，当历史规律发生改变时，报告中的结论可能失效。市场可能出现超预期波动风险。 分析师简介 杨国平：复旦大学博士,华西证券研究所副所长,金融工程首席分析师。曾任申万研究所董事总经理，金融工程部总监，首席分析师，25年证券从业经验。 丁睿雯：英国剑桥大学金融与经济学硕士，华西证券研究所金融工程分析师。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 以报告发布日后的6个 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 月内公司股价相对上证 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在5%—5%之间 指数的涨跌幅为基准。 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准以报告发布日后的6个 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 月内行业指数的涨跌幅 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在10%—10%之间 为基准。 回避 分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过10% 评级说明 公司评级标准投资说明 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。 本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分