航运港口业2024年投资策略：航运供给侧约束或促运价上涨，港口稳定收益防守性突出

证券研究报告|2023年12月29日 核心观点行业研究·行业投资策略 2023回顾：航运港口均较沪深300指数具有明显超额收益。2023年1-11月，航运（申万）、港口（申万）指数表现优异，其中航运指数累计取得绝对收益-5.09%，跑赢沪深300指数4.60PCT，港口指数累计取得绝对收益1.19%，跑赢沪深300指数10.89PCT。个股方面，航运板块中业绩同比大幅下滑的中远海控依靠大规模的中期分红以及超预期的盈利韧性录得板块主要标的涨幅第一，另业绩大幅改善的中远海能及招商轮船取得双位数的收益。港口方面，各主要港口中除上港集团受投资业务拖累外，其余港口均取得了业绩/股价双增长，其中唐山港依靠更高的分红率取得了较板块的明显超额收益。 航运2024年核心关注供给侧约束。其一，环保公约或正式开始对老旧运力形成冲击。2024年为CII环保公约正式开始对运力形成限制的元年，船舶主管单位将会根据报告，对船舶进行从A到E的五档评级。为满足CII要求，当前主流的方案包括降低航速、增加航行距离、减少货物装载量、增加停泊时间等，从各类方案来看，均指向于降低船舶的运行效率。且欧盟碳税的征收将会对老旧船舶的盈利能力形成较大冲击。其二，两大运河双双陷入产能瓶颈或对全球海运效率造成较大冲击。巴拿马运河方面，由于气候干旱原因，船舶的通过性受到考验，持续未见提升的水位促使巴拿马运河管理局不断下调每日通航量，预计将于2024年2月下调至18艘/天，较10月末32艘/天 的水平下降4成以上；苏伊士运河方面，胡塞武装频繁对通过曼德海峡的船只进行袭击，多国联军的护航目前并无法保障船舶的航行安全，出于船员及船舶安全的考虑，大量船舶绕行好望角，推升行业吨公里需求，虽近期部分船舶尝试返回红海苏伊士河航线，但是预计胡塞武装对曼德海峡的袭击不会停止，部分船舶的绕行仍将对行业造成较大效率损失，推升吨公里需求。 港口关注分红稳定标的的配置价值。国内港口2023年呈现散货吞吐量增速快于集装箱，东盟航线港口增速快于其他航线港口的态势，展望2024，行业有望从高基数的影响中走出来，吞吐量增长有望带动费率修复。 投资策略：看好集运、油运运价向上弹性，港口仍具配置价值。 集运方面，市场当前对行业预期已经偏低，红海事件为行业带来需求向上期权，看好2024年供需格局修复带来运价提升，投资标的上，中远海控作为头部船东对上下游具备较强议价权，且完成了资产负债表修复后大力分红回报股东，继续推荐。油运方面，行业正式步入运力低增长阶段，供需格局改善的逻辑从未发生改变，随着欧美需求逐步释放，有望迎来运价中枢上移、向上弹性提升，继续推荐中远海能、招商南油、招商轮船。港口方面，我们认为随着中国经济持续修复，港口吞吐量及费率有望进一步提升，有望带来板块业绩继续稳健增长，建议关注港口分红率的变化趋势，推荐唐山港。 风险提示：全球宏观经济超预期下滑，集运联盟运力控制能力下降，全球原油产量超预期下滑，港口整合效果不及预期 交通运输 超配·维持评级 证券分析师：高晟证券分析师：罗丹 021-60375436021-60933142 gaosheng2@guosen.com.cnluodan4@guosen.com.cnS0980522070001S0980520060003 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《交通运输行业周报-红海事件发酵集运掀涨价潮，波音或将恢复对华交付737MAX》——2023-12-24 《交通运输行业周报-胡塞武装袭击或激发航运吨公里需求,快递11月件量同比增长32%》——2023-12-17 《交通运输行业周报-国际油价下跌利好航空，高股息板块表现强劲》——2023-12-10 《交通运输行业2023年12月投资策略-关注BDI指数大涨，航空燃油附加费再次下调》——2023-12-03 《交通运输行业周报-本周高息股走强，建议关注国际航班恢复进度》——2023-11-26 航运港口业2024年投资策略 航运供给侧约束或促运价上涨，港口稳定收益防守性突出 超配 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 内容目录 航运港口：航运为矛，港口为盾5 板块2023年回顾：收益率优异，需求侧仍受到抑制5 航运板块2024核心关注：供给约束有望成为导火索6 集运：红海影响或被低估，运价改善可期14 集运2023年回顾：欧美去库抑制需求，供给侧压力逐步体现14 集运2024年展望：欧美或进入被动去库阶段，供给效率损失有望对冲新船交付16 集运投资建议：推荐中远海控21 油运：行业运力低增长，供需改善仍在持续22 油运2023年回顾：运价较为强劲，但需求弹性尚未完全释放22 油运行业2024年展望：运力或进入“负增长”阶段，大国补库或激发需求25 油运行业投资建议：继续推荐中远海能、招商南油、招商轮船26 港口行业：稳健收益具备配置价值27 风险提示28 图表目录 图1：2023年1-11月航运指数与沪深300指数走势对比5 图2：2023年1-11月港口指数与沪深300指数走势对比5 图3：MEPC80会议对2030/2040/2050年航运排放提出明确要求7 图4：除IMO要求外，欧盟要求船东缴纳碳税7 图5：全球航运企业温室气体减排目标及实现路径9 图6：2023年巴拿马运河水位明显低于过去五年平均水平10 图7：大量商船在巴拿马锚地等待形成拥堵11 图8：2022年巴拿马运河日均通航量11 图9：年初以来苏伊士河通航结构（载重吨口径）13 图10：红海商船遇袭地点分布图（不完全统计）13 图11：绕行好望角大幅拉长集装箱船及油轮的航程13 图12：大量大型集装箱船在苏伊士航线和好望角航线当中摇摆14 图13：欧元区制造业PMI下滑，消费者信心低下15 图14：美国PMI整体回升，但仍处荣枯线下15 图15：美国消费者信心指数表现疲软15 图16：美国零售与库存双弱15 图17：美国仍在主动去库存阶段15 图18：远东-美国集装箱量承压15 图19：集装箱船舶供给增速抬升16 图20：SCFI指数明显承压16 图21：欧洲船东占据全球54%集装箱运力（2023Q3末数据）17 图22：全球集装箱船约34%被部署在欧线及印度次大陆航线17 图23：行业在手订单占运力比仍处高位17 图24：欧洲船东分别在集运三大联盟中占据主导位置18 图25：美联储点阵图预示美国2024年获将开始降息19 图26：美国耐用品库存去化或已接近尾声19 图27：历史上美国降息对消费具有较强拉动作用19 图28：行业运价已于2023H2止跌企稳并接近疫情前水平20 图29：集运行业供需预测（未考虑绕行好望角的情况）21 图30：中国原油进口数量高增22 图31：欧盟矿物燃料进口下滑明显22 图32：美国原油进口下滑明显23 图33：OECD石油库存情况23 图34：2023年VLCC交付量已降至历史较低水平23 图35：2023年VLCC交付主要集中于上半年23 图36：2023年上半年TD3C航线运价（美元/天）表现强劲24 图37：VLCC运价中枢上移趋势显著24 图38：油轮航速有望下降26 图39：油轮预期产能利用率有望继续提升26 图40：中国港口货物吞吐量及同比增速27 图41：中国港口集装箱吞吐量及同比增速27 表1：航运港口主要标的收入/利润/股价表现（涨跌幅数据截至2023年11月30日）6 表2：当前全球VLCC订单及交付时间一览25 表3：全球油轮供需预测27 表4：主要港口吞吐量增速28 航运港口：航运为矛，港口为盾 板块2023年回顾：收益率优异，需求侧仍受到抑制 2023年1-11月，航运（申万）、港口（申万）指数表现优异，其中航运指数累计取得绝对收益-5.09%，跑赢沪深300指数4.60PCT，港口指数累计取得绝对收益1.19%，跑赢沪深300指数10.89PCT。 图1：2023年1-11月航运指数与沪深300指数走势对比图2：2023年1-11月港口指数与沪深300指数走势对比 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 主要标的当中，油运业绩改善趋势明显，港口稳中向好。在航运的子版块中，集运受制于运价高基数、欧美需求不足、供给快速释放，迎来了收入利润同时大幅下降，油运行业当中中远海能、招商南油收入利润双双上行，招商轮船作为综合航商，旗下的集运业务对业绩形成一定拖累，前三季度未能实现正增长。港口板块，虽收入增长表现不佳，但是利润表现强劲，仅上港集团受制于集运的投资收益影响，未实现正增长。 结合股价与业绩表现来看，航运板块的超额收益主要来自于集运标的盈利韧性超预期以及油运业绩改善。回顾2023年前11个月主要航运标的表现，涨幅最大的 为收入及利润双双大幅下滑的中远海控，前三季度海控实现营业收入1345.56亿 元，同比下滑接近6成，归母净利润下滑近8成至220.71亿元，但是公司中期分红81.96亿元，占年中利润比例接近50%，并以集中竞价交易方式回购股票带动公司股价实现上涨。另外，油运标的中远海能、招商南油及招商轮船旗下油运业务的业绩均实现了较大幅度增长，同样对股价形成了较强支撑。 港口板块的超额收益来自于利润改善及高分红。从1-11月港口主要标的的股价表现来看，业绩与股价涨幅具备一定相关性，但是在利润增长并未明显更快的情况下，唐山港的涨幅明显领先于其他港口标的，其背后的原因或来自于分红的差异，以2022年度分红总额与2023年初总市值之比作为股息率，上港集团/青岛港/招商港口/唐山港的分红分别达到2.6%/4.8%/3.1%/7.3%。 表1：航运港口主要标的收入/利润/股价表现（涨跌幅数据截至2023年11月30日） 子版块 代码 简称 前三季度收入（亿元） 收入同比（%） 前三季度归母净利润（亿元） 利润同比（%） 1-11月股价涨跌幅（%） 集运 601919.SH 中远海控 1,345.56 -57.49% 220.71 -77.33% 11.54% 603565.SH 中谷物流 92.89 -14.76% 11.92 -45.71% -4.62% 油运 600026.SH 中远海能 165.35 33.37% 37.14 480.49% 10.51% 601872.SH 招商轮船 190.23 -11.85% 37.58 -2.81% 10.91% 601975.SH 招商南油 46.47 5.91% 12.03 26.11% -28.68% 散运 600428.SH 中远海特 89.13 -3.36% 9.15 18.88% -10.49% 833171.BJ 国航远洋 6.70 -23.14% 0.08 -95.82% -3.01% 600798.SH 宁波海运 16.84 8.49% 1.22 16.45% 4.66% 000520.SZ 凤凰航运 7.42 -0.52% -0.17 -149.67% -7.06% 港口 600018.SH 上港集团 274.34 -6.16% 113.59 -26.95% -3.29% 601298.SH 青岛港 136.59 -7.72% 37.88 9.83% 14.44% 001872.SZ 招商港口 117.55 -3.02% 31.49 14.36% 13.96% 601000.SH 唐山港 44.49 1.13% 16.14 16.42% 40.27% 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 航运板块2024核心关注：供给约束有望成为导火索 重点关注因素1：环保政策或带来运力效率损失甚至倒逼老旧产能出清 国际海事组织IMO在今年7月举行的海洋环境保护委员会会议（MEPC80）上明确了航运业2050年实现净零排放，并通过了2023年船舶温室气体减排战略，设定了两个“指标性校核点”，即： 1.到2030年，国际航运温室气体年度排放总量相比2008年至少降低20%，并力争降低30