柯力传感：智能传感器“六边形战士”，平台化布局全新出发

智能传感器行业领军者，稳健财务状况筑基，高研发投入谋远。公司连续14年国内称重传感器市场占有率第一。作为智能传感器行业领军者，公司旗下有二十余家子公司，业务覆盖生产、贸易、信息服务、设备制造等全产业链条。公司拥有稳健财务基础，2018-2022年间营业收入持续增长且拥有较高毛利率水平，多年来强流动性资产超10亿元、现金流量健康，能够为公司打造“第二成长曲线”提供强大资金保障。此外，公司保持高研发投入构筑技术壁垒，2022年研发费用同比增速高达42.40%。 六维力传感器技术壁垒高企，人形机器人打开下游全新想象空间。六维力传感器能够感受六维的力和力矩而非一维数据，它能够测量物体在三维空间内的所有受力情况，是机器人实现柔顺化、智能化控制的关键。六维力传感器具有高技术壁垒，其在研发阶段与产品选型上难度大，因而该市场体量小企业少。而随着2023年人形机器人概念新风潮的掀起，六维力矩传感器拥有全新应用场景。基于下游应用场景的扩张和市场入局者的不断增加，2027年六维力传感器市场规模有望超过15亿元。 锐意进取打造多物理量传感器“六边形战士”，外延内生深图远筭机器人传感器领域。多物理量融合是传感器应用端的发展趋势，2023年公司加快投资步伐，布局了光栅传感器、电量传感器、视觉传感器、激光传感器等物理量传感器，加速成为多物理量融合的传感器企业。此外，公司还投资了中餐自动化产线、新能源材料产线、矿井物探仪器等下游厂商，打造平台型工业物联网集团。在人形机器人领域，公司外延推进机器人传感器种子项目储备，内生进行多维力传感器研发试制，截至2023年7月，公司研制多维力传感器处于小批量试制阶段。 盈利预测与投资建议：2023年公司发力对外投资布局，有望逐步进入收获期。预计公司2023-2025年归母净利润3.07/3.86/4.87亿元，对应PE为32.25、25.65、20.35倍，参考可比公司估值，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：宏观基本面风险、多维力传感器研制进展不及预期、对外投资不及预期。 股票数据 1.智能传感器行业领军者，稳健财务状况筑基，高研发投入谋远 1.1.概览：智能传感器行业领军者，依托子公司矩阵形成全产业链布局 智能传感器行业领军者，市占率雄踞国内力学传感器行榜首。柯力传感成立于1995年，多年来公司致力于研制和生产各类型物理量传感器，以及不同工业物联网系统及多场景应用解决方案，连续14年国内称重传感器市场占有率第一。 股权结构集中稳定，依托旗下20余家子公司覆盖全产业链条。截至2023年12月7日，公司法定代表人及实控人柯建东先生持有公司44.70%股份，同时柯建东作为公司第二大股东宁波森纳投资有限公司的法定代表人，持有宁波森纳55.04%股份，间接持有公司3.81%股份，并通过宁波申宏间接持有0.36%股权，合计48.87%，股权结构集中。公司旗下有20余家全资子公司及控股子公司，涉及生产、贸易、信息服务、设备制造等多个领域，形成全产业链条覆盖，为集团持续赋能。 图1：柯建东先生为公司实际控制人（截至2023年12月27日） 实干型企业家带领公司逐步成长为大型工业物联网集团。公司实控人柯建东先生曾任职于宁波市政府经济研究中心、市委政研室，后辞去职务投身于实业，在国内计量现代化刚起步时期，创办柯力传感，带领公司从称重元器件企业成长为工业物联网大型集团公司，曾荣获“轻工行业企业文化建设突出贡献人物”、“十大风云甬商”等称号。 坚持“两条腿走路”，应变式传感器与系统集成产品为主要收入来源。公司在主业层面坚持“两条腿走路”。一方面，研制和生产多物理量传感器、称重仪表、电子称重系统、工业物联网系统成套设备。另一方面，提供不停车检测系统、建筑机械物联网等工业物联网系统解决方案。在众多经营产品中，应变式传感器与系统集成产品二者在营收中所占比重最大，22年收入占比分别为52.28%和19.84%。 图2：公司拥有应变式传感器、系统集成、仪表等众多产品线 图3：公司以应变式传感器与系统集成产品为主 图4：2022年应变式传感器占营收比重为52.28% 1、应变式传感器 应变式传感器通过应变片器件形变改变电阻值，进而输出电信号。传感器是一种可以将非电学的物理量、化学量和生物量等转换成电信号或其他可用信号的装置，能使毫无生命力的物体有了触觉、视觉、味觉和嗅觉等感官，让物体“活”起来。而应变式传感器能通过应变片器件将工程构件受力后的形变转化为可测量的电阻变化，其工作原理是将应变敏感的可变电阻器粘合到构件上，基体受力带动应变片发生形变，进而使得应变片阻值发生变化，输出与重量数值成比例的电信号。 公司应变式传感器收入占比超过50%，22年毛利率高达37.29%。公司以应变式传感器为核心展开业务经营，应变式传感器收入占比近5年来虽在逐年递减，但22年依旧保持在50%以上，占比为52.28%。应变式传感器业务22年毛利率较21年上涨4.01百分点，高达37.29%。 图5：公司应变式传感器收入占比超过50%，22年毛利率高达37.29% 根据研发实力、技术水平及生产规模，应变式传感器厂商可划分为三个梯队： 1）第一梯队。以跨国公司为主，如美国威世Vishay、德国HBM、瑞士富林泰克Flintec等；2）第二梯队。以柯力传感、中航电测等为代表的地区龙头企业为主，在细分市场、产品价格及下游应用等方面各有所长；3）第三梯队。中国、韩国等国家的中低端产品生产厂家，其产品主要在国内销售，竞争力主要体现在相对低廉的劳动力成本上，但技术水平相对较低，尚不能参与全球市场竞争。 图6：应变式传感器行业“三梯队”竞争格局 2、系统集成产品 系统集成指将各零散部件组成统一系统化整体。系统集成产品业务是根据用户需求，优选各种技术和产品，综合运用传感器等元器件，将各个分离的设备、功能和信息等集成到相互关联的、统一和协调的系统之中，使资源达到充分共享，实现集中、高效、便利的管理。 系统集成业务通常为定制化业务，毛利率保持着较高水平。2017-2022年系统集成产品占营收比重近20%，毛利率保持在较高水平，分别为50.78%、58.96%、51.99%、43.18%、39.28%。由于系统集成产品存在定制化的特殊性，较难以进行标准化、规模化、均衡化生产，无法按合理存量来编排生产计划，因而无法采取“存货式生产”生产模式，而需采取“以销定产”的生产模式。 图7：公司系统集成产品毛利率较高 1.2.筑基：财务状况稳健，丰沛现金流为公司提供强大资金支持 2019年以来营业收入加速增长，2022年以来营收增速放缓。公司20年与21年营收提升较快，同比增速达12.82%和23.44%。而22年公司传感器销量为299.36万只，增速仅为4.09%，相较于21年出现大幅下滑，致使22年营业收入增速放缓，仅为2.85%。 公司毛利率、净利率水平较高，盈利能力优秀。公司销售毛利率常年位于40%以上，销售净利率近四年居于20%以上，公司利润水平较高。2021-2023年前三季度，公司毛利率与净利率逐年提升，毛利率分别为38.31%、40.24%、42.64%，净利率分别为24.84%、25.99%、28.55%。 图8：公司19-21年营业收入加速增长，22年以来增速放缓 图9：公司18-23年前三季度毛利率与净利率呈提升趋势 2018年以来归母净利润持续增长，2023年前三季度同比增长8.72%。2018年至2022年公司归母净利润CAGR为16.59%。23年第三季度归母净利润为2.1亿元，同比增长8.72%。 图10：公司2018-2022年归母净利润CAGR为16.59% 公司易变现资产超10亿元，流动性充裕，偿债能力优秀。2021-2023年前三季度，公司货币资金与易变现的交易性金融资产之和均超10亿元，流动性充裕，资产质量高。2019-2023年Q3公司保有较多强流动性资产，但随着短期借款逐年增加，速动比率大幅下滑，但仍维持较高的短期偿债能力。当前公司速动比率处于同行业中等水平，表明和同行业相比，公司在拥有较强偿债能力的同时也拥有较高资金运用效率。 图11：公司易变现资产超10亿元 图12：速动比率处于行业中等水平 公司经营活动现金流健康，能够为公司后续收并购、参控股其他企业提供强大资金保障。2019年后公司投资项目增加，2020-2023前三季度因投资支付的现金分别为13.92/20.37/16.74/7.30亿元，主要系公司大举展开购并计划所致。公司计划围绕五大方向（力敏传感器+其他物理量传感器+智能物流设备+工业物联网自动化设备+物联网平台项目）对不同标的按控股并购、参股投资等不同方式进行投资，以提升投资在公司发展过程中的关键成效。公司经营活动产生的现金净流量始终为正，现金流健康，公司自身造血能力强，能够为公司后续投资活动提供强大资金保障。 图13：公司经营活动现金流健康 图14：2020年以来公司投资支付的现金较多 1.3.谋远：研发投入高速增长，构筑技术+认证强壁垒优势 2022年公司研发费用同比增速高达42.40%。近年来公司研发费用支出不断增长，2022年研发费用支出为8,494万元，相较于2021年的5,965万元，大幅增长42.40%，研发费用率也由5.79%上升至8.01%。2023年前三季度公司依旧保持高研发投入路线，研发费用为6,506万元，同比增长20.17%，研发费用率高达8.07%。 持续拓展深耕行业技术项目，形成多领域研发突破。公司在技术领域中形成了一支成熟专业的研发人才队伍，研发人员结构覆盖机械设计、电子技术、软件工程、大数据分析等专业，形成了以系统集成、大数据分析、人工智能为核心产品的研发团队。其中在数据加密技术、通讯协议技术、电源隔离技术、TFT触摸屏多界面技术、远程指令控制技术、微型传感器技术等十多个技术领域实现各种细分应用需求下的研究突破。 图15：2022年公司研发费用同比增长42.40% 图16：2023年Q3公司研发费用率高达8.07% 称重元器件领域具有较高技术壁垒。称重元件及相关系统服务具有多学科交叉和技术密集的特点，涵盖高技术产品制造，生产工艺复杂且产品与技术更新难度较大。对于称重物联网行业而言，除储备传统称重产品制造技术外，还需要掌握一系列软硬件技术。因此，新进入者在技术储备和研发能力方面面临较高壁垒。 公司拥有多项专利及计算机软件著作权，构筑技术壁垒优势。公司经过多年积累和摸索，已掌握较为全面完整的生产技术和工艺，具备业内领先的物联网数据传输、存储及处理能力，主要产品的核心技术均为自主研发。截至2023年中，公司通过自主创新，已成功申请760项专利和459项计算机软件著作权（不含参股子公司），拥有强大的研发实力和创新能力。 公司在称重元器件领域已形成较高认证壁垒。由于称量的特殊性，称重物联网相关产品，特别是感知层中的称重传感器、仪表的生产和销售需要经过一系列严格的认证制度。截至2019年，国内认证方面，除《计量器具型式批准证书》外，公司已有30余种传感器、仪表获得特种设备型式试验合格证或防爆合格证；国际认证方面，公司已取得OIML认证50多项、NTEP认证7项、俄罗斯计量认证50多项、乌克兰计量认证10项、CE认证50多项。 表1：称重计量体系主要认证体系认证领域 2.六维力传感器技术壁垒高企，人形机器人打开下游全新想象空间 2.1.六维力传感器可测量空间中任意方向的力，人形机器人成为全新应用场景 力传感器可将力转换成相关电信号，以此控制机器人所产生的力。力传感器的一般工作原理是对所施加的力作出响应，并将力值转换成可测量的量。机器人作业时可实时用机器人位置来补偿接触力，当机器人可通过力传感器感知到外部作用力时，通过度量力值输出电信号，以控制末端位移或速度。 图17：机器人通过力传感器感知外部作用力以控制末端位移 六维力传感器能够在笛卡尔坐标系中同时测量力和力矩，并可以将三个分量转换成电信号。六维力传感器可以感