硅片设备龙头，外延布局筑就新成长

硅片设备领先龙头，业务外延拓展新增长点：公司起于切割设备，成长于单晶炉，以晶硅生长及加工设备为基逐步外延至电池、组件设备、辅材领域并横向拓展至半导体领域开拓新增长点；公司2018/2022年营收及归母净利润分别为10.5/37.7亿元、1.65/4.52亿元，2018-2022年CAGR分别达38%/29%，2023Q1-3公司营收/归母净利润为36.98/4.58亿元，同增74%/79%，业绩持续高增长。 光伏设备随技术迭代需求持续增长，半导体领域国产替代空间大：1）光伏设备：N型技术迭代下硅片环节单晶炉环节控氧要求更高，低氧单晶炉需求有望高增，大尺寸+薄片化趋势下增加切割设备替换空间； 电池环薄膜沉积设备投资占比升至30-50%，技术迭代下薄膜沉积设备及清洗制绒需求高增；组件环节对串焊机提出更高工艺要求，催生新组件设备需求；2）半导体领域：SEMI预计2025年半导体设备销售额达1240亿美元，2022-2025年CAGR达5%，半导体单晶炉以海外企业为主，国产份额不足40%，存在较大替代空间。 技术筑基，多样化外延布局开拓成长空间。1）硅片设备布局完备，技术顺应行业发展需求行业领先。硅片环节公司涵盖全产线设备，产品布局完备，技术上顺应市场趋势推出低氧单晶炉，技术行业领先；2）摆脱大客户依赖，非隆基占比不断提升。公司持续开拓新客户，隆基占比2022年已降至约30%，同时公司逐步获取双良、阿特斯、天合等非隆基客户订单，公司已摆脱大客户依赖；3）业务多样化布局，拓展新增长点：公司通过持股艾华半导体、无锡釜川科技、拉普拉斯布局电池设备，已获大客户订单，2023年预计实现营收约2亿元，2024年有望翻倍增长； 组件设备随BC产能释放亦有望提升；辅材焊带环节出货逐步提升，2023年有望实现5亿元营收，2024年有望持续高增长。4）在手订单充沛，支撑业绩稳增长。截至2023年三季度末，公司在手订单约110亿元，其中晶体生长及加工设备96亿元，电池片及组件设备订单8.9亿元，其他订单5.1亿元，公司在手订单充沛。5）积极开拓半导体领域，加速国产替代。公司24英寸超大直径半导体级直拉单晶已投入市场，同时积极合作开发碳化硅设备及蓝宝石设备，后续有望为公司新业绩贡献点。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2023/2024/2025年归母净利润为6.4/8.2/9.8亿元，同比+41%/27%/20%，对应PE为15/11/10倍；选择光伏各环节设备公司作为可比公司，考虑公司业务不断外延贡献新增长点，首次覆盖给予公司“增持”评级。 风险提示：需求增长不及预期，竞争加剧，新业务拓展不及预期等。 1.硅生长及加工设备领先企业，业绩稳步增长 1.1.晶硅生长及加工设备行业多年老将，为行业领先企业 投资并购扩大业务版图，持续研发能力筑牢技术壁垒。公司成立于2007年，是全国领先的晶硅生长和加工设备供应商。2008年成功研制国内第一台单晶多线切割设备，打破国外垄断；2013年率先在国内批量交付金刚线切片机，推动光伏行业整体降本，且通过并购美国斯必克旗下凯克斯单晶炉事业部，公司业务进入单晶炉领域；2016年推出了国际领先的超大炉膛内径太阳能级单晶炉；2017年并购日本东京制纲株式会社线切事业部，开始为半导体行业提供晶圆材料切割加工设备；2019年公司首条硅片工厂自动化生产线研制成功；2021年于北交所上市，并开拓光伏耗材及半导体新材料领域业务； 2023年公司研制的液相法碳化硅长晶炉顺利下线。 图1：公司发展历史悠久，产品齐全 隆基前十大股东为公司重要股东，旗下子公司分工明确。公司控股股东为海南惠智，持有公司30.21%的股份，其背后股东李春安、钟宝申是公司实控人，二人为一致行动人。 公司董事长李春安间接+直接持有公司13.03%的股份；钟宝申为隆基绿能董事长，其通过海南惠智间接持有公司10.00%的股份，二者合计持股23.03%，公司与隆基合作紧密。 公司旗下子公司分工明确，同时公司通过参控股形式进行硅片、电池、组件设备等多领域布局。 图2：连城数控股权结构清晰稳定（截至2023年9月30日） 公司管理层行业经验丰富。公司核心管理人员具有丰富的行业背景，公司董事长李春安曾任隆基绿能科技股份有限公司董事、沈阳隆基电磁科技股份有限公司董事长、宁夏隆基宁光仪表股份有限公司董事等职位；公司董事、总经理高树良曾任天津市环欧半导体材料技术有限公司总经理兼主管工程师、内蒙古中环协鑫光伏材料有限公司董事长兼总经理等职位。 表1：公司管理层履历 1.2.公司产品布局全面，不断迭代升级 公司主营晶体硅生长及加工设备，业务链条不断延伸。公司的主要产品是应用于光伏及半导体硅片生产的晶体硅生长及加工设备，包括单晶炉、切割设备、磨床、智能化生产线和硅料处理设备等。2022年以来，公司紧抓发展机遇，推动公司由晶体材料生长和加工设备的产品型公司，向光伏与半导体集成服务商的平台型公司发展。光伏产业方面，公司基于光伏硅片一站式交钥匙服务，向光伏电池和组件等核心装备领域延伸；半导体产业方面，公司基于硅与化合物半导体长晶和加工技术，融合既往行业经验，向碳化硅和蓝宝石材料生长设备和切割设备领域延伸。公司依靠持续研发实力，使自身业务在横纵双向不断延伸，产品不断迭代升级。 图3：公司业务布局 1.3.营收和利润快速增长，新业务占比提升显著 营收快速增长，盈利水平提升。公司营收持续增长，2018/2022年分别为10.5/37.7亿元，2018-2022年CAGR达38%，2023Q1-3营收36.98亿元，同增74%。盈利方面，2018/2019年公司归母净利润仅为1.65/1.61亿元；2020年受大客户产能快速扩张，新品迭代毛利率提升，公司归母净利润迅速增长至3.80亿元；2021年受硅料涨价影响下游客户扩产节奏放缓，叠加碳化硅、蓝宝石等新业务开拓致使期间费用增加，公司归母净利增速放缓；2022/2023Q1-3下游硅片市场需求旺盛，公司晶体生长及加工设备出货显著提升，叠加电池片、组件、辅材、半导体业务销售规模扩大，公司分别实现净利润4.52/4.58亿元，同增31%/79%，逐步恢复高增长。 图4：公司营业收入及增速 图5：公司归母净利润及增速 晶体生长及加工设备为主导，电池片、辅材业务迅速增长。公司主导产品晶体生长及加工设备营收占比持续高于75%，毛利占比持续高于85%；2020年来随着公司业务向光伏电池和组件等核心装备领域延伸，电池片设备和辅材产品营收占比显著提升，2023H1分别为4.3%、16.1%，相比2022年分别增加0.6、7.2pct。 图6：公司分业务营业收入占比 图7：公司分业务毛利润占比 受切割设备产品升级影响，2020-2022毛利率净利率有所下降。2022年公司毛利率、净利率分别为26.04%、11.27%，较2020年下降9.01pct、9.02pct，主要系公司切割设备产品2021年迭代升级，采用进口配件增加单机成本所致。2023Q1-3公司毛利率、净利率分别为26.56%、11.09%，较2022年变化不大。 图8：公司销售毛利率及净利率情况 图9：公司分业务毛利率情况 期间费用率较为稳定，2020年以来销售费用率略有上升。公司期间费用率整体较为稳定，2023Q1-3期间费用率25.82%，较2022年增加1.48pct，主要系销售和研发费用增长所致。2020年以来公司业务范围扩大，销售人员薪资、差旅费和售后服务费用增加，导致销售费用率略有上升，2023Q1-3销售费用率4.73%，较2022/2020年分别增加1.07/2.41pct。 图10：公司期间费用率情况 2.光伏需求稳增叠加技术迭代带动设备需求增长，半导体领域加 速国产化替代 2.1.光伏主产业链环节产能持续扩张，设备市场空间广阔 全球光伏装机需求持续高增，预计2025年装机突破550GW。随着碳中和这一全球共同理念的形成以及海内外各国加速不断出台相关政策推动可再生能源发展，全球光伏装机处于高速增长态势，尤其中欧美三大市场处于高增长状态，我们预计2023年中国/全球装机将分别达190/390GW，到2025年中国/全球光伏装机将达210/562GW，2022-2025年全球CAGR达33%。 图11：国内光伏装机规模及增速（GW） 图12：全球光伏装机规模及增速（GW） 光伏主产业链环节产能持续扩张 。2022年硅片/电池/组件环节产能分别达617/539/535GW， 我们预计2023年分别达891/993/888GW，2024年分别达1078/1345/1062GW，2022-2024年CAGR分别为32%/58%/41%。 图13：国内厂商光伏主产业链产能及预测（GW） （一）硅片环节：光伏高装机增速+新技术切换趋势下，单晶炉及切割设备需求增 长 单晶炉为直拉法硅棒拉晶环节核心设备，可满足大尺寸硅棒需求。目前硅棒生产主要以单晶硅棒为主，单晶硅棒主要采用直拉法或区熔法，其中直拉法是生产光伏硅棒的主流方式，其优点是工艺成熟、设备简单、可拉制直径大、生长速率高，缺点是杂质较高；区熔法不需要使用坩埚，产品的纯度高，杂质少，但受生长机制的限制通常用于生产8英寸以下硅棒，常用做IGBT功率半导体器件硅棒生产。 图14：直拉单晶炉和晶体硅生长原理示意图 图15：不同拉晶方式对比 N型趋势下单晶炉低压控氧尤为关键。N型电池产品的转型需求趋势对大尺寸规格晶棒的生产环境提出新要求，其中低压控氧有效提升晶体品质，是行业不断追求的目标。 在拉晶过程中，高温的硅溶液在石英坩埚中会进行快速对流，高温硅溶液会冲刷石英坩埚表面，溶蚀二氧化硅中的氧原子。N型TOPCon电池片在后续生产过程中硼扩散、磷扩散、LPCVD等高温过程比较多，氧在高温过程中容易沉淀形成氧环同心圆，影响效率和良率。一般来说，头氧含量越低，少子平均寿命越长，因此N型趋势下单晶炉低压控氧尤为关键。 图16：氧会引起N型单晶同心圆缺陷 图17：国内低氧单晶炉主要供应商技术路线 硅片大尺寸+薄片化趋势对切割设备提出更高要求。光伏切割设备主要包括截断机、开方机、切片机、磨倒一体机等。由于大尺寸硅片的碎片率高于小尺寸，传统存量设备的切割良率存在较大提升空间。同时，薄片化硅片在生产时更加容易出现碎片、崩边、线痕明显、硅片弯曲、边缘翘曲等质量问题。因此，为提高大尺寸、薄片化硅片的切割良率和稳定性，光伏切割设备存在较大的更新替换空间。 图18：半棒半片技术光伏切割工艺流程 图19：光伏切割设备技术指标和评价标准 （二）电池片环节：N型趋势下薄膜沉积设备、清洗制绒设备需求提升 N型趋势下薄膜沉积设备投资占比增加。按原理不同，薄膜沉积可分为物理气相沉积（Physical Vapor Deposition，简称PVD）、化学气相沉积（Chemical Vapor Deposition，简称CVD）和原子层沉积（Atomic Layer Deposition，简称ALD）。光伏薄膜沉积设备主要应用于太阳能晶硅电池片的制造环节，伴随光伏电池由P型向N型的升级，TOPCon所采用的薄膜沉积设备投资占比将从25%提升至35%左右，HJT投薄膜沉积设备投资金额占比高达50%。 图20：不同薄膜沉积技术对比 图21：国内企业光伏薄膜沉积设备布局 HJT工艺下清洗制绒设备投资占比增加。在晶体太阳电池中，常在硅片表面制作绒面，绒面的表面光反射减少，意味着更多的光进入太阳电池，因而产生更多的光生载流子。同时，有效的绒面结构使得入射光在表面进行多次反射和折射，改变了入射光在硅中的前进方向，延长了光程，产生陷光作用，从而也增加光生载流子的产生，减少表面反射。HJT技术的优势在于开压高，对清洗制绒的要求相应较高，清洗制绒设备占比达10%，较PERC、TOPCon电池占比提升近5 pct。未来随着光电转换效率更高的HJT技术渗透率提升，清洗制绒设备市场空间有望迎来增长。