持续布局上海苏州，打造区域影响力

业绩简评 2023年12月28日，公司发布公告，附属公司广东固生堂拟以1230万元收购上海巨衍100%股权，并拟以1100万元收购苏州爱民诊所100%股权。 经营分析 继续布局加强协同，公司有望拓展上海市场份额。收购完成后，上 海巨衍及其全资附属公司上海巨衍中医门诊部有限公司将成为公司的间接全资附属公司，且上海巨衍中医门诊部已获批为医保定点机构。继2023年7月5日公司发布公告，宣布收购上海宝中堂中医门诊部有限公司及上海宝中堂峨山中医门诊部有限公司的100%股权后，此次收购上海巨衍是对上海的又一布局，有望助力公司进一步打开上海市场、促进线下机构协同。 港币(元)成交金额(百万元) 苏州再下一城，未来有望持续提升区域实力。苏州姑苏爱民诊所 亦是医保定点机构，有望与同安门诊部、桃花坞分院等共同提升公司在苏州的影响力。公司未来计划在三方面做大做强苏州地区业务：1）通过自建或并购，在姑苏区建立一家二级或三级中医专科医院；2）计划设立“固生堂中药新药研发中心”；3）推动昆山、常熟、张家港等县级强市的中医院医联体合作。 今年已完成多次回购，充分彰显发展信心。截至2023年12月19 公司基本情况（人民币） 日，今年以来，公司通过回购信托持有、注销回购股两种方式，累计斥资约1.1亿港元27次回购公司股份，合计回购股份约239万股。回购后的股份将通过信托方式持有，用于激励合资格人士。此外，公司多次回购并注销股份约97万股，提升现有股票价值。 盈利预测、估值与评级 公司作为中医龙头，内生外延并举，规模效应有望逐步彰显，各区域渗透力有望继续提升，长期发展前景可期。预计2023-2025年公司归母净利润分别为2.57/3.41/4.49亿元，同比增长40%、33%、32%，EPS分别为1.04/1.38/1.82元，现价对应PE为43/32/24倍，维持“买入”评级。 风险提示 并购整合不及预期；市场竞争加剧风险；医疗人才短缺风险；商誉 66.0059.0052.0045.0038.00 221229 成交金额固生堂恒生指数 1,000 800 600 400 200 0 项目 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 1,372 1,625 2,243 2,905 3,732 营业收入增长率 48.28% 18.40% 38.06% 29.50% 28.50% 归母净利润(百万元) -507 183 257 341 449 归母净利润增长率 -98.27% 136.15% 40.01% 32.86% 31.71% 摊薄每股收益(元) -2.056 0.743 1.041 1.383 1.821 每股经营性现金流净额 0.76 1.14 1.19 1.78 2.35 ROE(归属母公司)(摊薄) -32.74% 10.65% 13.00% 14.76% 16.27% P/E -21.65 59.90 42.78 32.20 24.45 P/B 7.09 6.38 5.56 4.75 3.98 减值风险。 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（百万元） 资产负债表（百万元） 2020A 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 2020A 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 主营业务收入 925 1,372 1,625 2,243 2,905 3,732 货币资金 250 1,031 994 1,237 1,582 2,070 增长率 3.3% 48.3% 18.4% 38.1% 29.5% 28.5% 应收款项 154 182 225 338 434 554 主营业务成本 488 752 1,125 1,548 1,990 2,538 存货 58 77 105 161 205 259 %销售收入 52.7% 54.8% 69.3% 69.0% 68.5% 68.0% 其他流动资产 149 7 35 45 48 54 毛利 437 620 500 695 915 1,194 流动资产 611 1,297 1,360 1,781 2,270 2,938 %销售收入 47.3% 45.2% 30.7% 31.0% 31.5% 32.0% %总资产 42.3% 54.2% 52.0% 57.6% 62.6% 67.9% 营业税金及附加 0 0 0 0 0 0 长期投资 6 11 6 8 10 12 %销售收入 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 固定资产 41 65 71 77 85 91 销售费用 260 414 207 276 340 429 %总资产 2.9% 2.7% 2.7% 2.5% 2.3% 2.1% %销售收入 28.1% 30.1% 12.8% 12.3% 11.7% 11.5% 无形资产 752 968 1,113 1,163 1,198 1,219 管理费用 70 248 100 168 209 261 非流动资产 835 1,095 1,254 1,312 1,358 1,386 %销售收入 7.6% 18.1% 6.2% 7.5% 7.2% 7.0% %总资产 57.7% 45.8% 48.0% 42.4% 37.4% 32.1% 研发费用 3 0 0 0 0 0 资产总计 1,445 2,392 2,614 3,093 3,627 4,324 %销售收入 0.3% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 短期借款 1,617 17 18 0 0 0 息税前利润（EBIT） 95 -91 184 237 357 491 应付款项 113 161 164 238 308 397 %销售收入 10.2% n.a 11.4% 10.6% 12.3% 13.1% 其他流动负债 308 342 372 507 642 806 财务费用 30 25 4 -21 12 5 流动负债 2,038 521 554 745 950 1,203 %销售收入 3.3% 1.8% 0.2% -1.0% 0.4% 0.1% 长期贷款 259 67 53 43 34 29 - 0 0 0 0 0 0 其他长期负债 281 254 284 330 330 330 - 0 0 0 0 0 0 负债 2,579 842 891 1,118 1,315 1,562 投资收益 0 1 1 1 1 1 普通股股东权益 -1,134 1,549 1,721 1,974 2,311 2,760 %税前利润 -0.1% -0.2% 0.3% 0.3% 0.3% 0.2% 其中：股本 0 0 0 0 0 0 营业利润 98 -91 184 237 357 491 未分配利润 -1,159 1,487 1,667 1,920 2,257 2,706 营业利润率 10.5% n.a 11.4% 10.6% 12.3% 13.1% 少数股东权益 0 1 1 1 2 3 营业外收支 -309 -403 17 20 25 2 负债股东权益合计 1,445 2,392 2,614 3,093 3,627 4,324 税前利润利润率 -242 n.a -518 n.a 19912.2% 27912.5% 37112.8% 48913.1% 比率分析 所得税 14 -11 15 22 30 39 2020A 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 所得税率 n.a n.a 7.6% 8.0% 8.0% 8.0% 每股指标 净利润 -255 -507 184 257 341 450 每股收益 -1.037 -2.056 0.743 1.041 1.383 1.821 少数股东损益 0 0 0 0 1 1 每股净资产 -4.597 6.281 6.979 8.004 9.371 11.192 归属于母公司的净利润 -256 -507 183 257 341 449 每股经营现金净流 0.628 0.761 1.140 1.187 1.776 2.351 净利率 n.a n.a 11.3% 11.4% 11.7% 12.0% 每股股利 0.000 0.000 0.000 0.000 0.000 0.000 回报率 现金流量表（百万元） 净资产收益率 22.56% -32.74% 10.65% 13.00% 14.76% 16.27% 2020A 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 总资产收益率 -17.69% -21.20% 7.01% 8.30% 9.40% 10.39% 净利润 -256 -507 183 257 341 449 投入资本收益率 9.75% -4.71% 8.20% 9.29% 12.28% 14.46% 少数股东损益 0 0 0 0 1 1 增长率 非现金支出 372 607 40 -3 27 49 主营业务收入增长率 3.26% 48.28% 18.40% 38.06% 29.50% 28.50% 非经营收益 EBIT增长率 76.61% -196.07% -303.07% 28.60% 50.62% 37.34% 营运资金变动 -27 -6 -50 35 66 78 净利润增长率 -72.94% -98.27% 136.15% 40.01% 32.86% 31.71% 经营活动现金净流 155 188 281 293 438 580 总资产增长率 31.16% 65.47% 9.27% 18.35% 17.27% 19.21% 资本开支 -21 -52 -38 -60 -48 -31 资产管理能力 投资 -58 102 -31 -7 -7 -7 应收账款周转天数 22.3 19.3 20.1 20.3 20.3 20.3 其他 -39 -98 -109 47 26 3 存货周转天数 43.2 37.6 34.0 38.0 37.6 37.2 投资活动现金净流 -117 -49 -178 -20 -29 -34 应付账款周转天数 84.6 78.3 53.3 56.2 56.6 57.0 股权募资 0 1,122 -20 0 0 0 固定资产周转天数 16.3 17.2 15.9 12.5 10.7 8.9 债权募资 90 -455 -87 -10 -9 -6 偿债能力 其他 -14 -28 -31 -15 -52 -52 净负债/股东权益 -158.24% -44.87% -39.16% -45.81% -54.62% -63.78% 筹资活动现金净流 76 639 -138 -25 -60 -57 EBIT利息保障倍数 3.1 -3.7 51.8 -11.1 29.7 99.3 现金净流量 112 781 -36 243 345 488 资产负债率 178.41% 35.22% 34.11% 36.14% 36.25% 36.12% 来源：公司年报、国金证券研究所 市场中相关报告评级比率分析 日期一周内一月内二月内三月内六月内 市场中相关报告评级比率分析说明： 市场中相关报告投资建议为“买入”得1分，为“增持”得 2分，为“中性”得3分，为“减持”得4分，之后平均计算得出最终评分，作为市场平均投资建议的参考。 最终评分与平均投资建议对照： 1.00=买入；1.01~2.0=增持；2.01~3.0=中性 3.01~4.0=减持 来源：聚源数据 历史推荐和目标定价(人民币) 序号 日期 评级 市价 目标价 1 2022-03-01 买入 58.00～60.00 2 2022-08-04 买入 N/A 3 2022-08-16 买入 N/A 4 2022-10-24 买入 N/A 5 2023-07-20 买入 N/A 6 2023-08-22 买入 N/A 来源：国金证券研究所 投资评级的说明： 买入：预期未