点评报告：调整产能布局投建柬埔寨二期项目，公司成长性进一步保持

通用股份（601500.SH）点评报告 调整产能布局投建柬埔寨二期项目，公司成长性进一步保持2023年12月28日 事件：2023年12月27日晚，公司发布公告，（1）拟投资14.98亿元建设柬埔寨二期项目，产能规模包括年产350万条半钢子午胎和75万条全钢子午胎，项目建设期为18个月，项目建成后预计新增年营业收入17.01亿元，年平均净利润2.31亿元，项目税后内部收益率20.45%，投资回报期6.19年；（2）公司审议通过了终止包头轮胎项目的议案。 调整产能结构布局柬埔寨二期项目，公司成长性或更确定。依托于原料优势以及更低的用工成本等因素，东南亚基地近年来成为国内轮胎企业海外布局的首选，并且从结果来看，东南亚基地的盈利能力会普遍优于国内基地，以通用股份披露的2023年半年报的数据为例，公司泰国工厂、柬埔寨（一期）工厂的净资产收益率均领先国内基地，所以公司终止包头项目、投建柬埔寨二期项目，或使得公司的成长性更确定。并且柬埔寨基地建设地点位于西哈努克港经济特区，该特区同时也由公司控股股东红豆集团控股开发，同时依托于公司之前东南亚建设的经验，柬埔寨二期建设进度的不确定性或降低。 柬埔寨基地的税收优势有望保持。美国对国内的“双反”政策已长达八年，并且美国对泰国、越南、韩国以及中国台湾等国家和地区也征收了“双反”税率，而柬埔寨基地暂时不受“双反”威胁；此外，2021年，经济合作与发展组织（OECD）发布公告称，同意全球企业（名单包括130多个国家和地区）最低税率设置在15%，越南已决定从2024年开始对满足条件的企业征收15%的税率，而柬埔寨不在OECD的名单中，所以柬埔寨的税率优势或将持续保持。 投资建议：我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为2.51、4.91、6.03亿元，EPS分别为0.16、0.31与0.38元，12月27日收盘价对应PE为24、12和10倍。考虑到公司布局的产能进入落地期，同时国产轮胎领先的性价比，公司的业绩将保持增长趋势，维持“推荐”评级。 风险提示：原材料价格剧烈波动、海运费大幅上涨、产能建设与投产不及预期、汇率大幅波动等。 推荐维持评级 当前价格：3.87元 分析师刘海荣 执业证书：S0100522050001 电话：13916442311 邮箱：liuhairong@mszq.com 研究助理刘隆基 执业证书：S0100122080049 电话：15000393047 邮箱：liulongji@mszq.com 相关研究 1.通用股份（601500.SH）首次覆盖报告：“5X”战略保持公司成长性，行业修复有望带动公司业绩修复-2023/11/02 盈利预测与财务指标项目/年度 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 4,120 5,542 6,201 7,061 增长率（%） -3.2 34.5 11.9 13.9 归属母公司股东净利润（百万元） 17 251 491 603 增长率（%） 46.1 1378.5 95.7 23.0 每股收益（元） 0.01 0.16 0.31 0.38 PE 360 24 12 10 PB 1.4 1.1 1.0 1.0 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2023年12月27日收盘价） 公司财务报表数据预测汇总 通用股份(601500)/基础化工 利润表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 主要财务指标2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入 4,120 5,542 6,201 7,061 成长能力（%） 营业成本 3,686 4,609 4,995 5,621 营业收入增长率-3.17 34.51 11.88 13.87 营业税金及附加 15 23 25 29 EBIT增长率15.38 708.88 47.15 23.66 销售费用 115 144 161 183 净利润增长率46.09 1378.55 95.70 22.96 管理费用 146 201 225 256 盈利能力（%） 研发费用 92 138 154 176 毛利率10.55 16.83 19.45 20.39 EBIT 57 461 678 839 净利润率0.41 4.53 7.92 8.55 财务费用 79 117 139 174 总资产收益率ROA0.18 2.22 3.91 4.21 资产减值损失 -14 -76 0 0 净资产收益率ROE0.39 4.56 8.34 9.59 投资收益 29 0 0 0 偿债能力 营业利润 7 283 555 682 流动比率0.89 1.01 1.13 1.27 营业外收支 4 0 0 0 速动比率0.44 0.55 0.65 0.78 利润总额 11 283 555 682 现金比率0.20 0.29 0.37 0.50 所得税 -4 34 67 82 资产负债率（%）53.12 51.40 53.13 56.10 净利润 15 249 488 600 经营效率 归属于母公司净利润 17 251 491 603 应收账款周转天数78.83 72.37 72.37 72.37 EBITDA 458 872 1,131 1,338 存货周转天数175.62 171.25 171.25 171.25 总资产周转率0.46 0.54 0.52 0.52 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 每股指标（元） 货币资金 810 1,386 1,870 2,797 每股收益0.01 0.16 0.31 0.38 应收账款及票据 890 1,099 1,229 1,400 每股净资产2.73 3.49 3.73 3.99 预付款项 28 38 41 47 每股经营现金流0.11 0.53 0.53 0.67 存货 1,773 2,087 2,343 2,637 每股股利0.03 0.06 0.12 0.15 其他流动资产 127 186 201 220 估值分析 流动资产合计 3,628 4,796 5,685 7,101 PE360 24 12 10 长期股权投资 432 432 432 432 PB1.4 1.1 1.0 1.0 固定资产 4,002 4,137 4,257 4,375 EV/EBITDA17.83 9.37 7.22 6.11 无形资产 489 489 489 489 股息收益率（%）0.78 1.64 3.22 3.96 非流动资产合计 5,566 6,524 6,883 7,236 资产合计 9,194 11,320 12,567 14,337 短期借款 2,285 2,585 2,885 3,185 现金流量表（百万元）2022A 2023E 2024E 2025E 应付账款及票据 1,146 1,784 1,933 2,175 净利润15 249 488 600 其他流动负债 644 382 192 215 折旧和摊销401 411 452 499 流动负债合计 4,075 4,752 5,010 5,576 营运资金变动-370 -10 -241 -223 长期借款 741 998 1,598 2,398 经营活动现金流169 829 840 1,055 其他长期负债 68 69 70 70 资本开支-699 -1,287 -795 -835 非流动负债合计 809 1,067 1,667 2,467 投资-9 0 0 0 负债合计 4,884 5,819 6,677 8,043 投资活动现金流-500 -1,347 -795 -835 股本 1,289 1,577 1,577 1,577 股权募资9 993 0 0 少数股东权益 7 5 3 0 债务募资734 275 694 1,100 股东权益合计 4,310 5,502 5,890 6,294 筹资活动现金流532 1,093 439 707 负债和股东权益合计 9,194 11,320 12,567 14,337 现金净流量203 576 484 927 资料来源：公司公告、民生证券研究院预测